1、封閉式基金概述
所謂做封閉式基金，是指基金的發(fā)起人在設(shè)立基金時(shí)限定了基金單位的發(fā)行總額，在籌足總額后，基金即宣告成立并進(jìn)行封閉，并在一定時(shí)期內(nèi)不再接受投資者新的投資（申購(gòu)），但也不允許投資者撤資（贖回）。
基金單位的流通采取在證券交易所上市的辦法，投資者日后買賣基金單位，都必須通過(guò)券商在二級(jí)市場(chǎng)上進(jìn)行競(jìng)價(jià)交易，由于投資者無(wú)法按基金凈值進(jìn)行申購(gòu)和贖回，因此交易價(jià)格會(huì)受到市場(chǎng)供求關(guān)系的影響，并偏離其基金凈資產(chǎn)值。
1999年6月以前，我國(guó)的封閉式基金處于起步的階段，在新股申購(gòu)方面具有優(yōu)惠政策，當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)以炒作為主，封閉式基金單價(jià)較低，很容易被炒作而溢價(jià)，所以高溢價(jià)是那個(gè)時(shí)候封閉式基金的特征。
1999年到2002年，隨著封閉式基金的不斷上市，市場(chǎng)炒作的現(xiàn)象有所緩解，另外封閉式基金在新股申購(gòu)方面的特權(quán)被取消，所以不再受到追捧，交易價(jià)格也逐漸從溢價(jià)變成了折價(jià)交易，由于封閉式基金全部折價(jià)交易，到2002年9月，再?zèng)]有新的封閉式基金能夠在市場(chǎng)上順利發(fā)行。
2002年以后，封閉式基金的折價(jià)率不斷上升，到2004年平均折價(jià)率突破30%，并于2005年下半年到達(dá)50%的高峰，并一直持續(xù)到2006年10月初。
2006年10月后，封閉式基金的折價(jià)率從最高峰50%左右開(kāi)始下降，并隨著到期日的不斷臨近，封閉式基金的整體折價(jià)率也不斷縮小。
2、封閉式基金折價(jià)原因探討
封閉式基金長(zhǎng)期處于折價(jià)狀態(tài)，并不是中國(guó)A股市場(chǎng)所特有的現(xiàn)象，美國(guó)、中國(guó)臺(tái)灣都出現(xiàn)過(guò)封閉式基金折價(jià)的現(xiàn)象，被稱為“封閉式基金折價(jià)之謎”。
就中國(guó)A股市場(chǎng)封閉式基金折價(jià)的原因，我認(rèn)為主要有三個(gè)原因。
1）基金公司主要在發(fā)行期對(duì)封閉式基金進(jìn)行宣傳，當(dāng)發(fā)行成功后，由于基金規(guī)模不再變化，基金公司也不需要再繼續(xù)營(yíng)銷，尤其是2002年以后，基金公司不再發(fā)行封閉式基金，而是大力發(fā)行和宣傳開(kāi)放式基金，這導(dǎo)致絕大多數(shù)基金投資者僅知道開(kāi)放式基金，而不知道封閉式基金，參與的人少了，導(dǎo)致封閉式基金缺乏買家，因此產(chǎn)生了高折價(jià)。
2）由于同一家基金公司既存在封閉式基金，也存在開(kāi)放式基金，由于開(kāi)放式基金做好了能吸引更多資金申購(gòu)，而封閉式基金的規(guī)模保持不變，從基金管理人的角度出發(fā)，會(huì)將更多的資源向開(kāi)放式基金傾斜，例如將能力更強(qiáng)的基金經(jīng)理分配給開(kāi)放式基金。當(dāng)同一個(gè)基金旗下封閉式基金在一段時(shí)間內(nèi)跑輸開(kāi)放式基金時(shí)，持有人會(huì)懷疑封閉式基金給開(kāi)放式基金做托，高價(jià)接盤同門開(kāi)放式基金的股票，這樣的懷疑理論，嚴(yán)重打擊了封閉式基金投資者的心態(tài)，因此產(chǎn)生了高折價(jià)。
但是實(shí)際上通過(guò)比較，封閉式基金凈值的增長(zhǎng)并不遜色于開(kāi)放式基金，基金管理人的道德風(fēng)險(xiǎn)并沒(méi)有大家想象中那么嚴(yán)重。一方面國(guó)內(nèi)對(duì)基金行業(yè)的監(jiān)管非常嚴(yán)格，基金管理人沒(méi)有必要以身試法；另一方面基金并不是業(yè)績(jī)?cè)胶靡?guī)模就增長(zhǎng)越快，投資者普遍有一個(gè)投資誤區(qū)，就是賺了錢見(jiàn)好就收，虧了錢不肯割肉，這導(dǎo)致開(kāi)放式基金業(yè)績(jī)出眾的，反而贖回比申購(gòu)的更多，所以基金管理人并沒(méi)有足夠的動(dòng)力去刻意提升開(kāi)放式基金的業(yè)績(jī)。
另外由于封閉式基金封閉操作，資產(chǎn)管理更加容易，所以其平均業(yè)績(jī)相比于開(kāi)放式基金混合型的業(yè)績(jī)，甚至更加優(yōu)秀，部分優(yōu)秀的封閉式基金，例如基金興華、基金泰和等，更是大幅跑贏大盤指數(shù)。
3）由于封閉式基金投資者只能通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)交易來(lái)變現(xiàn)，當(dāng)場(chǎng)內(nèi)投資者想退出時(shí)，必須找到其他投資者接盤才行，由于了解封閉式基金的投資者很少，所以二級(jí)市場(chǎng)交易時(shí)必須通過(guò)一定的折價(jià)，才能吸引敏銳的低風(fēng)險(xiǎn)投資套利者參與，流動(dòng)性折價(jià)也是封閉式基金折價(jià)的一個(gè)原因。
3、封閉式基金歷史業(yè)績(jī)
由于封閉式基金高折價(jià)現(xiàn)象（高峰到達(dá)50%），造成了封閉式基金的巨大投資價(jià)值。圖5-6是深圳封閉式基金（399305）從2005年低點(diǎn)到2013年底的K線圖，整個(gè)周期下來(lái)，399305相對(duì)于2005年低點(diǎn)，從640點(diǎn)上漲到4941點(diǎn)，漲672%；同期上證指數(shù)相對(duì)于2005年低點(diǎn)，從998點(diǎn)上漲到2101點(diǎn)，漲111%，封閉式基金遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑贏上證指數(shù)。
查看原圖圖5-6 深圳封閉式基金（399305）指數(shù)K線圖
2005年1月日至2013年12月27日
我們按年比較深圳封閉式基金指數(shù)與上證指數(shù)及滬深300指數(shù)的相對(duì)關(guān)系，如表5-5所示，下面將封閉式基金的走勢(shì)分為以下幾個(gè)周期。
表5-5 封閉基金指數(shù)與上證指數(shù)及滬深300指數(shù)的對(duì)比
查看原圖1）2005年-2007年大牛市
399305指數(shù)從640點(diǎn)漲到5404點(diǎn)，最大漲幅744%，而上證指數(shù)從998點(diǎn)上漲到6124點(diǎn)，最大漲幅513%，封閉式基金在牛市中跑贏了上證指數(shù)，也跑贏了滬深300指數(shù)。雖然2007年封閉式基金指數(shù)沒(méi)有跑贏滬深300指數(shù)，但是由于2007封閉式基金做了大比例的分紅，如果將封閉式基金的分紅再投，則收益率更高，實(shí)際收益率要超過(guò)滬深300的漲幅。
2）2008年大熊市
封閉式基金跑贏上證指數(shù)和滬深300指數(shù)超過(guò)50%， 這說(shuō)明封閉式基金在熊市中的表現(xiàn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)強(qiáng)于大盤。
3）2009年至2013年的震蕩市
上證指數(shù)和滬深300指數(shù)在2009年大幅反彈后，后面4年逐年回落，但是封閉式基金依然保持強(qiáng)勢(shì)，2009年封閉式基金小幅跑輸滬深300指數(shù)，2011年和2012年基本跑平滬深300指數(shù)，但是2010年和2013年大幅跑贏滬深300指數(shù)，最終依然戰(zhàn)勝了滬深300指數(shù)
從2005年初到2013年底，封閉式基金在穿越牛熊周期后，完勝上證指數(shù)和滬深300指數(shù)，并且體現(xiàn)出了牛市不弱于大盤，熊市和平衡市大幅戰(zhàn)勝大盤的特性，所以是非常好的低風(fēng)險(xiǎn)高收益的投資品種。在我的財(cái)務(wù)自由之路上，最初的資金積累就是依靠2005年至2007年的封閉式基金大牛市實(shí)現(xiàn)的。
4、封閉式基金的估值
封閉式基金的估值主要依據(jù)凈值、折價(jià)、到期時(shí)間等因素，通常包含以下幾個(gè)指標(biāo)。
1）凈值預(yù)測(cè)
封閉式基金的凈值的公布方式，與開(kāi)放式基金是不同的。開(kāi)放式基金每天晚上都會(huì)公布凈值，而封閉式基金只有每周末才會(huì)公布凈值。
投資封閉式基金，必需通過(guò)合理的方式，對(duì)其凈值進(jìn)行預(yù)測(cè)。通常封閉式基金在季報(bào)中會(huì)公布其10大重倉(cāng)股和行業(yè)投資組合，封閉式基金的半年報(bào)和年報(bào)，會(huì)公布其所有股份的持倉(cāng)，所以可以依據(jù)這些公開(kāi)的信息，通過(guò)計(jì)算機(jī)程序來(lái)對(duì)封閉式基金的凈值進(jìn)行實(shí)時(shí)的預(yù)測(cè)。
當(dāng)然，不是每個(gè)投資者都有能力寫計(jì)算機(jī)程序來(lái)預(yù)測(cè)封閉式基金的凈值，不過(guò)部分網(wǎng)站提供封閉式基金凈值預(yù)測(cè)的實(shí)時(shí)數(shù)據(jù)，投資者可以參考。
由于基金經(jīng)理會(huì)對(duì)倉(cāng)位進(jìn)行調(diào)整，基金季報(bào)的投資組合一定不同于基金當(dāng)前的投資組合，所以封閉式基金的凈值預(yù)測(cè)，一定會(huì)與實(shí)際凈值有偏差，甚至偏差較大。
還有一種方法對(duì)于封閉式基金的凈值做預(yù)估，叫做影子基金預(yù)測(cè)法。由于大多數(shù)基金公司，相同風(fēng)格的基金，在投資組合的選擇上通常會(huì)同進(jìn)同退，所以可以找到同一家基金公司內(nèi)與目標(biāo)封閉式基金投資風(fēng)格一致的開(kāi)放式基金，我們稱這個(gè)開(kāi)放式基金為封閉式基金的影子基金，通過(guò)影子基金每日凈值的變化情況，來(lái)估算封閉式基金的凈值變化情況。
投資者對(duì)封閉式基金的凈值預(yù)測(cè)的越準(zhǔn)確，則越能夠找到短期內(nèi)相對(duì)價(jià)值低估的封閉式基金。
2）折價(jià)率
折價(jià)率=1-基金價(jià)格/基金預(yù)測(cè)凈值，是衡量封閉式基金價(jià)格低估程度的指標(biāo)。折價(jià)率越高，說(shuō)明該基金打折銷售的幅度越大。但通常來(lái)講，封閉式基金做為一個(gè)板塊，其折價(jià)率保持同向波動(dòng)，要么同時(shí)擴(kuò)大，要么同時(shí)縮小。
3）剩余年限
剩余年限=封閉式基金約定到期日-當(dāng)期日期，是衡量封閉式基金折價(jià)何時(shí)歸零的指標(biāo)。由于封閉式基金的封閉期結(jié)束后，通常轉(zhuǎn)換為開(kāi)放式基金，那么隨著封閉式基金到期時(shí)間的臨近，其折價(jià)率就會(huì)不斷縮小，當(dāng)封閉式基金到期封轉(zhuǎn)開(kāi)后，基金持有人可以選擇按凈值贖回，相當(dāng)于折價(jià)率歸零。
4）年化折價(jià)率
年化折價(jià)率=折價(jià)率/剩余年限，是衡量封閉式基金折價(jià)回歸速度的指標(biāo)。例如同樣是20%的折價(jià)率，如果剩余年限是2年，意味著平均每年有10%折價(jià)的縮小，但如果剩余年限是4年，則意味著平均每年只有5%折價(jià)的縮小。
5）分紅率
分紅率=基金可分配紅利/基金價(jià)格。封閉式基金合同會(huì)約定，基金凈值大于1的部分，如果利潤(rùn)已經(jīng)兌現(xiàn)，必須將其中90%或以上部分通過(guò)紅利分配給基金持有人。
封閉式基金的分紅能夠提高其折價(jià)率，為投資者帶來(lái)額外的收益。我們假設(shè)一支封閉式基金的凈值是2元，價(jià)格是1.5元，那么該基金的折價(jià)率是1-1.5/2=25%。如果該封閉式基金分紅1元，凈值和價(jià)格分別進(jìn)行除權(quán)，凈值變成1，價(jià)格變成0.5（投資者拿回1元分紅），則折價(jià)率變成1-0.5/1=50%，折價(jià)率大幅提高了。
分紅提升封閉式基金的價(jià)值，是因?yàn)榉旨t部分相當(dāng)于直接將凈值返回給持有人（沒(méi)有折價(jià)），那么必然導(dǎo)致剩余的凈值折價(jià)率提升，所以有分紅預(yù)期的封閉式基金，相比沒(méi)有分紅預(yù)期的封閉式基金，折價(jià)率也會(huì)低一些。
5、封閉式基金的估投資策略
封閉式基金投資有三種策略
1）以封閉式基金業(yè)績(jī)?yōu)楹诵牡拈L(zhǎng)期投資策略
通常而言，封閉式基金作為一個(gè)整體，低估程度不會(huì)相差太大，那么長(zhǎng)期看凈值的增長(zhǎng)，會(huì)對(duì)封閉式基金的價(jià)格產(chǎn)生決定性影響。從2000年到2013年，業(yè)績(jī)優(yōu)異的封閉式基金，凈值增長(zhǎng)甚至是業(yè)績(jī)較差封閉式基金的3倍。
那么如何尋找?；?？通常考慮下面幾個(gè)因素，第一是基金公司的品牌，大牌基金公司投研能力更強(qiáng)，如果一個(gè)基金公司的投資業(yè)績(jī)整體優(yōu)異，那么其旗下的封閉式基金也是可以信賴的；第二是基金公司持有該封閉式基金的份額比例，因?yàn)榛鸸境钟凶约一鸬谋壤礁?，說(shuō)明越重視這支封閉式基金；最后是基金經(jīng)理的能力，可以查看該基金經(jīng)理的歷史成績(jī)，通常而言，歷史成績(jī)優(yōu)異的基金經(jīng)理更加可信賴。
對(duì)于封閉式基金的長(zhǎng)期投資者而言，短期的折價(jià)率反而不是特別重要，只要不是相差太過(guò)懸殊，就不需要改變自己投資的基金。
2）以封轉(zhuǎn)開(kāi)為核心的套利策略
當(dāng)封閉式基金臨近到期日時(shí)，基金管理人會(huì)組織基金持有人召開(kāi)大會(huì)，審議并通過(guò)封閉式基金轉(zhuǎn)開(kāi)放式基金的相關(guān)議項(xiàng)。
通常而言，封閉式基金到期前會(huì)有兩次停牌，第一次是在持有人大會(huì)召開(kāi)前停牌，在封轉(zhuǎn)開(kāi)議項(xiàng)通過(guò)后復(fù)牌；第二次是按照封轉(zhuǎn)開(kāi)擴(kuò)募合同規(guī)定停牌，然后進(jìn)行封轉(zhuǎn)開(kāi)的資金擴(kuò)募，當(dāng)擴(kuò)募結(jié)束后，基金會(huì)封閉運(yùn)行一段時(shí)間，作為新資金的建倉(cāng)期，然后新的開(kāi)放式基金開(kāi)放申購(gòu)和贖回，老封閉式基金持有者可以按凈值贖回基金份額，完成封轉(zhuǎn)開(kāi)的折價(jià)套利。
通常而言，第一次停牌的周期大約是1個(gè)月至2個(gè)月，基金的折價(jià)率不會(huì)有顯著的下降；第二次停牌的周期大約是2個(gè)月到4個(gè)月，由于停牌時(shí)間較長(zhǎng)，通常停牌以前封閉式基金的折價(jià)率還剩余2%-4%。
由于封轉(zhuǎn)開(kāi)停牌時(shí)間較長(zhǎng)，中間又涉及擴(kuò)募，所以凈值的變化很難預(yù)測(cè)，并不能保證每次封轉(zhuǎn)開(kāi)套利都是賺錢的。當(dāng)封轉(zhuǎn)開(kāi)期間，基金的凈值下跌超過(guò)停牌前折價(jià)時(shí)，投資者可能虧錢，但如果基金凈值是上漲的，投資者可以獲得超過(guò)折價(jià)的收益率。
考慮到股票長(zhǎng)期趨勢(shì)是上漲的，所以總體來(lái)講，封轉(zhuǎn)開(kāi)期間凈值一定是漲多跌少，所以大多數(shù)情況下封轉(zhuǎn)開(kāi)的套利收益會(huì)大于停牌前的折價(jià)。
3）以基金凈值預(yù)測(cè)和年化收益率為核心的短期投資策略
由于封閉式基金短期的價(jià)格，受到短期凈值及年化收益率影響較大，短期內(nèi)凈值上升較快，年化折價(jià)率較高的封閉式基金，容易受到投資者的追捧。
這種投資策略也被稱為換基策略，通過(guò)不斷在各種封閉式基金之間切換，來(lái)獲取超額的收益率。這種類型的投資通常需要具備以下幾個(gè)能力，第一是準(zhǔn)確的凈值預(yù)測(cè)能力；第二是要實(shí)時(shí)盯盤，捕捉價(jià)格的變化；第三是資金量不能太大，否則封閉式基金流動(dòng)性有限，沖擊成本會(huì)造成換基收益的下降。
由于換基收益從本質(zhì)上講是封閉式基金持有人之間的博弈，存在換基超額收益的投資者，必然存在換基超額虧損的投資者，如果您的技術(shù)不佳，則不要嘗試頻繁的換基操作，記住一句話，“打牌的時(shí)候，如果您不知道誰(shuí)是買單的傻瓜，那么您就是！“
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