一、企業(yè)價(jià)值評(píng)估的基本方法
企業(yè)價(jià)值評(píng)估的基本方法是指企業(yè)價(jià)值評(píng)估的技術(shù)思路。目前，國(guó)際上比較公認(rèn)的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法有收益法市場(chǎng)法和成本法。企業(yè)價(jià)值評(píng)估的基本方法可以從三個(gè)層面來(lái)理解： 一是企業(yè)價(jià)值評(píng)估的技術(shù)思路，如收益折現(xiàn)思路，市場(chǎng)比較思路，成本加和思路；二是實(shí)現(xiàn)各種評(píng)估技術(shù)思路的具體評(píng)估技術(shù)方法；三是對(duì)運(yùn)用各種評(píng)估技術(shù)思路和具體評(píng)估技術(shù)方法所涉及到經(jīng)濟(jì)技術(shù)參數(shù)的選擇。
（一）企業(yè)價(jià)值評(píng)估的收益法
企業(yè)價(jià)值評(píng)估的收益法是通過(guò)將被評(píng)估企業(yè)預(yù)期收益資本化或折現(xiàn)以確定評(píng)估對(duì)象價(jià)值的評(píng)估思路。收益法可分為未來(lái)收益折現(xiàn)法和收益資本化法。未來(lái)收益折現(xiàn)法通過(guò)估算被評(píng)估企業(yè)將來(lái)的預(yù)期經(jīng)濟(jì)收益，并以一定的折現(xiàn)率將企業(yè)未來(lái)預(yù)期收益折算成現(xiàn)值，從而得出企業(yè)的價(jià)值。其評(píng)估計(jì)算公式為：企業(yè)價(jià)值＝預(yù)測(cè)期間的各年收益折現(xiàn)值＋終值的現(xiàn)值。測(cè)期間一般選擇３～５年，但對(duì)于有特殊情況的企業(yè)，需要特別考慮，如被評(píng)估企業(yè)正在享受某些稅收優(yōu)惠，通常應(yīng)當(dāng)預(yù)測(cè)到稅收優(yōu)惠期結(jié)束；對(duì)于具有周期性波動(dòng)的企業(yè)，預(yù)測(cè)期應(yīng)當(dāng)包括一個(gè)完整的周期；對(duì)于迅速成長(zhǎng)或剛經(jīng)過(guò)重大變動(dòng)的企業(yè)，應(yīng)當(dāng)預(yù)測(cè)到企業(yè)經(jīng)營(yíng)相對(duì)穩(wěn)定。企業(yè)預(yù)測(cè)期內(nèi)各年的收益通常根據(jù)企業(yè)的發(fā)展計(jì)劃、盈利能力、財(cái)務(wù)狀況等進(jìn)行詳細(xì)分析確定企業(yè)的終值可以根據(jù)戈登永續(xù)增長(zhǎng)模型（ＧｏｒｄｏｎＧｒｏｗｔＭｏｄｅｌ） 計(jì)算，評(píng)估計(jì)算公式為：終值＝［ＦＣＦｎ×（１＋ｇ）］（ｒ－ｇ），式中，ＦＣＦｎ為預(yù)測(cè)期最后一年的具有代表性的企業(yè)純收益；ｇ為預(yù)測(cè)期后的增長(zhǎng)率；ｒ?yàn)檎郜F(xiàn)率。該模型的應(yīng)用假設(shè)是企業(yè)在預(yù)測(cè)期后以一定的穩(wěn)定的增長(zhǎng)率發(fā)展。收益資本化法是將企業(yè)未來(lái)預(yù)期的具有代表性的相對(duì)穩(wěn)定的收益，以資本化率轉(zhuǎn)換為企業(yè)價(jià)值的一種計(jì)算方法。該方法通常是將預(yù)測(cè)期內(nèi)各年的預(yù)期收益現(xiàn)值乘以投資回收系數(shù)得到年金收益，再將年金按照適當(dāng)?shù)馁Y本化率折現(xiàn)得到企業(yè)價(jià)值。此方法運(yùn)用的前提條件是企業(yè)經(jīng)營(yíng)進(jìn)入穩(wěn)定時(shí)期，受益達(dá)到穩(wěn)定水平， 或其增長(zhǎng)率基本固定[4]。
（二）企業(yè)價(jià)值評(píng)估的市場(chǎng)法
企業(yè)價(jià)值評(píng)估的市場(chǎng)法是將評(píng)估對(duì)象與參考企業(yè)、在市場(chǎng)上已有交易案例的企業(yè)、股東權(quán)益、證券等權(quán)益性資產(chǎn)進(jìn)行比較以確定評(píng)估對(duì)象價(jià)值的評(píng)估思路。市場(chǎng)法中常用的方法是參考企業(yè)比較法和并購(gòu)案例比較法。企業(yè)比較法是通過(guò)對(duì)資本市場(chǎng)上與被評(píng)估企業(yè)處于同一或類(lèi)似行業(yè)的上市公司的經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，計(jì)算適當(dāng)?shù)膬r(jià)值比例或經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，在與被評(píng)估企業(yè)比較分析的基礎(chǔ)上，得出評(píng)估對(duì)象價(jià)值的方法。其評(píng)估計(jì)算公式為：企業(yè)價(jià)值＝ 價(jià)值比例×相關(guān)價(jià)值比例基數(shù)。參考企業(yè)比較法較為關(guān)鍵的問(wèn)題是如何選擇參考企業(yè)，通常的做法是首先選擇資本市場(chǎng)，主要考慮市場(chǎng)成熟度、證券交易的活躍性、數(shù)據(jù)的可獲得性等因素；其次是選擇準(zhǔn)參考企業(yè)，主要考慮屬于同一行業(yè)、從事相同或類(lèi)似業(yè)務(wù)、受相同經(jīng)濟(jì)因素影響等；最后選擇參考企業(yè)，主要考慮所從事的行業(yè)及成熟度；在行業(yè)中的地位及市場(chǎng)占有率；企業(yè)發(fā)展歷史；業(yè)務(wù)性質(zhì)及所提供的產(chǎn)品或服務(wù)；所處地域及其服務(wù)的目標(biāo)市場(chǎng)；企業(yè)組織形式及規(guī)模；資本結(jié)構(gòu)及財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；資產(chǎn)及盈利質(zhì)量；分配股利能力；未來(lái)發(fā)展能力；管理層及員工素質(zhì)；是否有無(wú)形資產(chǎn)；股票交易情況及股票價(jià)值的可獲得性等。采用企業(yè)比較法可以根據(jù)評(píng)估目的不同選擇市盈率或價(jià)格與收益比、市場(chǎng)價(jià)格與賬面價(jià)值比和價(jià)格與銷(xiāo)售額比。并購(gòu)案例比較法是指通過(guò)分析與各被評(píng)估企業(yè)處于同一或類(lèi)似行業(yè)的公司買(mǎi)賣(mài)、收購(gòu)及合并案例，獲得并分析這些交易案例的數(shù)據(jù)資料，計(jì)算適當(dāng)?shù)膬r(jià)值比率或經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，在與被評(píng)估企業(yè)比較分析的基礎(chǔ)上，得出評(píng)估對(duì)象價(jià)值的方法。企業(yè)價(jià)值＝ （ 價(jià)值比例×相關(guān)價(jià)值比例基數(shù)）×交易情況修正系數(shù)×時(shí)間因素修正系數(shù)×其他因素修正系數(shù)
（三）企業(yè)價(jià)值評(píng)估的成本法
企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的成本法也稱(chēng)資產(chǎn)基礎(chǔ)法或成本加和法，是在合理評(píng)估企業(yè)各項(xiàng)資產(chǎn)價(jià)值和負(fù)債價(jià)值的基礎(chǔ)上確定評(píng)估對(duì)象價(jià)值的評(píng)估思路。具體來(lái)講，成本法就是將企業(yè)的不動(dòng)產(chǎn)、機(jī)器設(shè)備、流動(dòng)資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)及其他資產(chǎn)采用具體的評(píng)估技術(shù)方法分別進(jìn)行評(píng)估，然后將各類(lèi)資產(chǎn)的評(píng)估結(jié)果相加，得到評(píng)估值。采用成本法評(píng)估整體企業(yè)價(jià)值，首先應(yīng)明確企業(yè)資產(chǎn)評(píng)估的范圍，此外，還應(yīng)明確企業(yè)整體資產(chǎn)的內(nèi)涵，是企業(yè)總資產(chǎn)價(jià)值還是凈資產(chǎn)價(jià)值或其他。如要評(píng)估凈資產(chǎn)價(jià)值，還需對(duì)負(fù)債進(jìn)行審核評(píng)估，用企業(yè)總資產(chǎn)的價(jià)值減去負(fù)債的價(jià)值得到企業(yè)凈資產(chǎn)的價(jià)值。
二、企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法的適用性分析
從企業(yè)價(jià)值評(píng)估的基本方法本身來(lái)看，每一種方法都有其理論基礎(chǔ)和完整的評(píng)估體系， 評(píng)估方法本身都是科學(xué)合理的。但在評(píng)估方法的運(yùn)用中，每一種評(píng)估方法又有其適用的基本前提條件。在企業(yè)評(píng)估方法的選擇上，不僅要考慮評(píng)估方法與評(píng)估目的、評(píng)估對(duì)象、評(píng)估時(shí)的市場(chǎng)條件，以及由此所決定的資產(chǎn)評(píng)估的價(jià)值類(lèi)型相適應(yīng)，還要充分考慮各種評(píng)估方法基本前提條件。因此，在評(píng)估實(shí)踐中對(duì)企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法的適用性分析尤為重要
（一）收益法的適用性分析
在對(duì)持續(xù)經(jīng)營(yíng)的企業(yè)價(jià)值評(píng)估中，收益法是常用的評(píng)估方法。運(yùn)用收益法進(jìn)行評(píng)估需具備三個(gè)基本前提：一是投資者在投資某個(gè)企業(yè)時(shí)所支付的價(jià)格不會(huì)超過(guò)該企業(yè)（或與該企業(yè)相當(dāng)具有同等風(fēng)險(xiǎn)程度的同類(lèi)企業(yè)）未來(lái)預(yù)期收益折算成的現(xiàn)值。作為投資者，其投資企業(yè)的目的是為獲得收益，如果企業(yè)未來(lái)收益折現(xiàn)值之和小于其支付的交易價(jià)格，就不具有了投資價(jià)值，這不是理性投資者的選擇。二是能夠?qū)Ρ辉u(píng)估企業(yè)未來(lái)收益進(jìn)行合理預(yù)測(cè)。對(duì)企業(yè)未來(lái)收益進(jìn)行預(yù)測(cè)不僅要能夠分析判斷未來(lái)收益的變化趨勢(shì)，更重要的是能夠?qū)⑽磥?lái)收益量化出來(lái)，這是收益折現(xiàn)的關(guān)鍵。三是能夠?qū)εc企業(yè)未來(lái)收益的風(fēng)險(xiǎn)程度相對(duì)應(yīng)的收益率進(jìn)行合理估算。從理論上講，企業(yè)未來(lái)收益的大小與其所面臨的風(fēng)險(xiǎn)成正比，企業(yè)承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)越大， 獲得的收益越高，風(fēng)險(xiǎn)的大小決定了未來(lái)預(yù)期收益率的高低，而收益法中的折現(xiàn)率從本質(zhì)上就是企業(yè)期望的收益率，是否能夠合理估算折現(xiàn)率是收益法的基本前提。運(yùn)用收益法評(píng)估企業(yè)價(jià)值有兩個(gè)關(guān)鍵的要素，即收益額和折現(xiàn)率或資本化率。企業(yè)的收益額是指按照投資回報(bào)原理，由被投資企業(yè)創(chuàng)造的客觀的未來(lái)預(yù)期收益。由于評(píng)估目的不同、評(píng)估對(duì)象不同，評(píng)估中所選取的收益額的指標(biāo)和口徑也不盡相同。預(yù)期收益額可以用自由現(xiàn)金流量（如企業(yè)自由現(xiàn)金流量、權(quán)益自由現(xiàn)金流量）、會(huì)計(jì)利潤(rùn)（如稅后利潤(rùn)、稅前利潤(rùn)、息前稅后利潤(rùn)）或現(xiàn)金紅利等形式表示。在我國(guó)，一般習(xí)慣上用會(huì)計(jì)利潤(rùn)，但會(huì)計(jì)利潤(rùn)容易受到企業(yè)所采取的不同會(huì)計(jì)政策的影響，具有較大的調(diào)節(jié)空間，缺乏客觀性，此外，會(huì)計(jì)利潤(rùn)沒(méi)有考慮到資本性支出、營(yíng)運(yùn)資本支出等對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響。因此，比較客觀的做法是選擇現(xiàn)金流量作為收益額指標(biāo)。在評(píng)估中，還要注意根據(jù)評(píng)估對(duì)象的不同正確選擇不同口徑的自由現(xiàn)金流量，如果評(píng)估企業(yè)整體價(jià)值，應(yīng)選擇企業(yè)自由現(xiàn)金流量；如果評(píng)估股東全部權(quán)益價(jià)值應(yīng)選擇權(quán)益自由現(xiàn)金流量。折現(xiàn)率或資本化率的估測(cè)是運(yùn)用收益法評(píng)估企業(yè)價(jià)值的重點(diǎn)和難點(diǎn)。首先應(yīng)注意如何保持折現(xiàn)率與收益額口徑一致性，如企業(yè)全部?jī)衄F(xiàn)金流量對(duì)應(yīng)加權(quán)平均資本成本，流向股東的凈現(xiàn)金流量對(duì)應(yīng)權(quán)益資本成本，預(yù)期收益考慮了通貨膨脹因素，折現(xiàn)率或資本化率也應(yīng)考慮通貨膨脹因素等。其次折現(xiàn)率或資本化率如何估測(cè)也是關(guān)鍵問(wèn)題。一般對(duì)于權(quán)益資本成本采用風(fēng)險(xiǎn)累加法和資本資產(chǎn)定價(jià)模型來(lái)確定，其中風(fēng)險(xiǎn)累加法是通過(guò)考慮企業(yè)所面臨的行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和其他風(fēng)險(xiǎn)來(lái)確定企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率，然后再加上無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率（ 一般選擇中長(zhǎng)期國(guó)債利率） 得到權(quán)益資本成本。這種方法的缺陷是在風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的確定上主觀性較強(qiáng)。資本資產(chǎn)定價(jià)模型（ＣＡＰＭ）是以威廉·夏普為代表的經(jīng)濟(jì)學(xué)家在馬柯維茨資產(chǎn)組合理論的基礎(chǔ)上發(fā)展的。運(yùn)用資本資產(chǎn)定價(jià)模型計(jì)算權(quán)益資本成本的具體公式 如下 ：Ｋｅ＝ｒｆ１＋Ｂｅｔａ×ＭＲＰ＋ｒｅ，式中，Ｋｅ為權(quán)益資本成本（期望收益率）；ｒｆ１為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率；Ｂｅｔａ為權(quán)益的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)；ＭＲＰ為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)；ｒｅ為企業(yè)特定風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整系數(shù)。資本資產(chǎn)定價(jià)模型的運(yùn)用應(yīng)該具備較健全的資本市場(chǎng)，或者能夠選擇到可比參考企業(yè)的有關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)資料。對(duì)于企業(yè)整體價(jià)值評(píng)估通常選擇加權(quán)平均資本成本（ＷＡＣＣ）模型。加權(quán)平均資本成本指的是將企業(yè)股東的預(yù)期回報(bào)率和付息債權(quán)人的預(yù)期回報(bào)率按照企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中所有者權(quán)益和付息債務(wù)所占的比率加權(quán)平均計(jì)算的預(yù)期回報(bào)率。其具體的計(jì)算公式為：ＷＡＣＣ＝Ｅ（Ｄ＋Ｅ）×Ｋｅ＋Ｄ／（Ｄ＋Ｅ）×（１－ｔ） ×Ｋｄ式中，Ｅ為權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值；Ｄ為債務(wù)的市場(chǎng)價(jià)值；Ｋｅ為權(quán)益資本成本；ｔ為被評(píng)估企業(yè)所得稅率；Ｋｄ為債務(wù)資本成本。運(yùn)用加權(quán)平均資本成本模型的關(guān)鍵是確定合理的企業(yè)股東預(yù)期回報(bào)率和付息債權(quán)人的預(yù)期回報(bào)率[5]。
（二）市場(chǎng)法的適用性分析
在對(duì)企業(yè)價(jià)值評(píng)估中，市場(chǎng)法充分利用市場(chǎng)中參考企業(yè)值。市場(chǎng)法能否被選擇和運(yùn)用， 關(guān)鍵看是否具備以下前提件：一是有一個(gè)充分發(fā)育、活躍的資本市場(chǎng)。這是市場(chǎng)法最基本前提。只有資本市場(chǎng)充分發(fā)育活躍，才會(huì)有大量交活動(dòng)，才能搜集評(píng)估所需要的資料。二是在上述資本市場(chǎng)存在足夠數(shù)量的與評(píng)估對(duì)象相同或相似的參考企業(yè)，或者資本市場(chǎng)上存在著足夠的交易案例。只有這樣才能選擇到被評(píng)估對(duì)象具有較強(qiáng)可比性的參照物。三是能夠搜集并獲參考企業(yè)或交易案例的市場(chǎng)信息、財(cái)務(wù)信息及其他相關(guān)料。通過(guò)這些資料可以分析確定各種價(jià)值比率或經(jīng)濟(jì)指標(biāo)以此判斷被評(píng)估企業(yè)的價(jià)值。四是可以確信依據(jù)的信息資具有代表性和合理性，且在評(píng)估基準(zhǔn)日是有效的。數(shù)據(jù)資真實(shí)可靠和有效性決定和影響評(píng)估結(jié)果的科學(xué)合理性。然而，我國(guó)目前的資本市場(chǎng)還不夠發(fā)達(dá)，使市場(chǎng)法的用受到一定限制。即使存在著活躍的市場(chǎng)，而且有足夠數(shù)的參考企業(yè)或交易案例，參考企業(yè)或交易案例與評(píng)估對(duì)象全一致的情況也是比較少見(jiàn)的。尤其是評(píng)估對(duì)象和參照物業(yè)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性往往不盡相同。因而， 在運(yùn)用場(chǎng)法時(shí)， 要特別注意可能影響價(jià)值的重要因素在評(píng)估對(duì)象參照物企業(yè)間的異同。在對(duì)參考企業(yè)或交易案例選擇中，評(píng)估師對(duì)“可比性”的理解和判斷上的偏差對(duì)于評(píng)估結(jié)果也有重要影響。即使找到相同或類(lèi)似的可比企業(yè)，評(píng)估師有也無(wú)法從合適的渠道獲得可比企業(yè)的市場(chǎng)信息和財(cái)務(wù)信息因而無(wú)法選擇和估算合適的價(jià)值利率。此外，對(duì)于價(jià)值比的調(diào)整， 以充分反映評(píng)估對(duì)象和可比企業(yè)的差異，使調(diào)整的比率適用于評(píng)估對(duì)象的工作具有相當(dāng)?shù)碾y度。因此，評(píng)估的市場(chǎng)狀況，評(píng)估師的技術(shù)能力都對(duì)市場(chǎng)法的運(yùn)用產(chǎn)生影響。
（三）成本法的適用性分析
在持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)前提下，一般不能單獨(dú)采用成本法對(duì)企業(yè)的整體價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。因?yàn)檫\(yùn)用成本法評(píng)估企業(yè)價(jià)值是過(guò)分別估測(cè)構(gòu)成企業(yè)的所有可確指資產(chǎn)的價(jià)值，并將各類(lèi)確指資產(chǎn)的價(jià)值相加而形成企業(yè)的整體價(jià)值，這種方法把握一個(gè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)企業(yè)價(jià)值的整體性，也很難把握各個(gè)項(xiàng)資產(chǎn)對(duì)企業(yè)的貢獻(xiàn)，更難衡量企業(yè)各單項(xiàng)資產(chǎn)間的工藝配和有機(jī)組合因素可能產(chǎn)生出來(lái)的整合效應(yīng)，即不可確指無(wú)形資產(chǎn)。因此，成本法比較適用于評(píng)估企業(yè)的非持續(xù)經(jīng)價(jià)值（如清算價(jià)值），而對(duì)于企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值的評(píng)估應(yīng)是在其他評(píng)估方法條件不具備的情況下采用。
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