作者：郝寧
編者按：互聯(lián)互通大環(huán)境下，供應(yīng)鏈金融成為多家上市公司開疆?dāng)U土的新領(lǐng)域。通俗地講，供應(yīng)鏈金融就是一個(gè)核心企業(yè)為上游的供貨商和下游的經(jīng)銷商提供融資服務(wù)，屬于典型的互聯(lián)網(wǎng)金融范疇，被資金熱捧的牛股上海鋼聯(lián)、三六五網(wǎng)和生意寶都涉及供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)。那么，已經(jīng)被資本攪得風(fēng)生水起的供應(yīng)鏈金融，繁榮背后面臨哪些挑戰(zhàn)？帶給二級(jí)市場的機(jī)會(huì)與風(fēng)險(xiǎn)又如何把握呢？本期，由《紅周刊》、雪球網(wǎng)與手機(jī)騰訊網(wǎng)合作的《投資人物專訪》欄目邀請(qǐng)到了瀚信資產(chǎn)研究員楊勝平以及國元證券分析師孔蓉，他們將為投資者剖析供應(yīng)鏈金融背后的深層邏輯以及下一步的投資策略。
在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、科技創(chuàng)新的大趨勢(shì)下，互聯(lián)網(wǎng)金融在2015年注定是不平凡的一年。隨著傳統(tǒng)行業(yè)與互聯(lián)網(wǎng)的融合加深，供應(yīng)鏈金融成為互聯(lián)網(wǎng)金融的一匹黑馬，這一商業(yè)模式已經(jīng)成為多家傳統(tǒng)企業(yè)轉(zhuǎn)型的重要實(shí)現(xiàn)形式之一。不僅如此，多家互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)如成熟度較高的電商平臺(tái)，也在這個(gè)領(lǐng)域積極謀篇布局，供應(yīng)鏈金融儼然成為多方群雄逐鹿的“美味”。
五大模式 阿里、京東最早成型
《紅周刊》：產(chǎn)業(yè)資本為什么紛紛在供應(yīng)鏈金融領(lǐng)域開始布局？
楊勝平：供應(yīng)鏈金融的實(shí)質(zhì)是基于一個(gè)實(shí)力強(qiáng)勁的核心企業(yè)，根據(jù)信用、貿(mào)易的真實(shí)度等來評(píng)估融資方的信貸資格，為供貨商和經(jīng)銷商提供融資服務(wù)，同時(shí)自己賺取利息和手續(xù)費(fèi)。核心企業(yè)是供應(yīng)鏈金融中最關(guān)鍵的一環(huán)，因?yàn)樗兄烊坏目蛻魞?yōu)勢(shì)，對(duì)借款者信息和資金的掌控能力較強(qiáng)，且每個(gè)項(xiàng)目的資金流向可查，估值和風(fēng)險(xiǎn)也相對(duì)可控。尤其是來自于實(shí)業(yè)層面的資本大佬布局供應(yīng)鏈金融，更能借助其垂直領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)，來為旗下貿(mào)易、物流等上下游參與者提供相關(guān)金融服務(wù)，在賺取手續(xù)費(fèi)和利息的同時(shí)，還能增加客戶的粘性。
《紅周刊》：A股上市公司涉及的供應(yīng)鏈金融都是什么模式呢？
孔蓉：滬深兩市已有幾十家上市公司涉足供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)，模式大致可以分為五種：1.阿里、京東模式；2.行業(yè)資訊門戶網(wǎng)站模式；3.軟件公司模式；4.物流公司模式；5.傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)公司模式。
《紅周刊》：下面給投資者一個(gè)個(gè)深入剖析一下吧，阿里、京東是什么模式？又涉足哪些上市公司？
孔蓉：阿里、京東模式主要利用平臺(tái)上交易流水與記錄，甄別風(fēng)險(xiǎn)評(píng)測(cè)信用額度進(jìn)而發(fā)放貸款，賺取生態(tài)圈上下游供應(yīng)商的金融利潤。如阿里小貸、京東金融小貸都是在成熟電商平臺(tái)基礎(chǔ)上較早出現(xiàn)的供應(yīng)鏈金融模式，由于阿里、京東有自己的電商平臺(tái)，在交易過程中記錄著詳細(xì)的交易數(shù)據(jù)、交易流水等，通過大數(shù)據(jù)能對(duì)電商平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)有比較好的把控。A股上市公司中，具備這種條件和優(yōu)勢(shì)的只有蘇寧云商的蘇寧小貸，與阿里、京東的模式較為相似。
資訊門戶網(wǎng)站開通B2B電商平臺(tái)
《紅周刊》：對(duì)于行業(yè)資訊門戶網(wǎng)站模式，相關(guān)個(gè)股的投資機(jī)會(huì)如何尋找？
楊勝平：這種模式涉及的公司主營業(yè)務(wù)是負(fù)責(zé)提供行業(yè)資訊服務(wù)、信息、數(shù)據(jù)及網(wǎng)絡(luò)推廣，類似于行業(yè)門戶網(wǎng)站。由于擁有大量線下的行業(yè)客戶資源，再加上本身所處行業(yè)體量較大，而所在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)發(fā)展又面臨瓶頸，為了尋求新的增長點(diǎn)，供應(yīng)鏈金融就成為一個(gè)比較好的出路，這種企業(yè)多是建立了第三方B2B電商平臺(tái)。
比如，去年10倍牛股上海鋼聯(lián)便是利用前期鋼鐵行業(yè)門戶網(wǎng)站的優(yōu)勢(shì)做電商，并拓展至供應(yīng)鏈金融，為鋼貿(mào)商解決資金問題。三六五網(wǎng)也是2014年的牛股之一，由房地產(chǎn)垂直類門戶網(wǎng)站轉(zhuǎn)型，推出的安家貸就是利用平臺(tái)用戶資源將業(yè)務(wù)進(jìn)行延伸，今年以來的市場表現(xiàn)格外搶眼，同樣也是這類型的供應(yīng)鏈金融模式。
《紅周刊》：哪些行業(yè)資訊門戶網(wǎng)站模式的個(gè)股值得長期重點(diǎn)關(guān)注？
楊勝平：個(gè)人覺得，生意寶目前的投資機(jī)會(huì)還是不錯(cuò)的。該公司是化工行業(yè)電商資訊領(lǐng)軍者，作為國內(nèi)領(lǐng)先的B2B電商資訊平臺(tái)，旗下?lián)碛兄袊ぞW(wǎng)、全球化工網(wǎng)等多個(gè)行業(yè)類專業(yè)網(wǎng)站。公司還開創(chuàng)了“小門戶+聯(lián)盟”的電子商務(wù)新模式，從事綜合電子商務(wù)運(yùn)營。旗下數(shù)據(jù)服務(wù)商“生意社”，對(duì)包含能源、化工、塑料、有色、鋼鐵、紡織、建材、農(nóng)副八大行業(yè)在內(nèi)的近500余個(gè)大宗商品進(jìn)行長期的現(xiàn)貨行情追蹤分析。此外，質(zhì)地不錯(cuò)的個(gè)股還包括上海鋼聯(lián)（鋼鐵）、三六五網(wǎng)（房地產(chǎn)）等。
軟件公司提供大數(shù)據(jù)服務(wù)
《紅周刊》：軟件公司在向供應(yīng)鏈金融轉(zhuǎn)型時(shí)又有哪些機(jī)會(huì)呢？
楊勝平：想通過供應(yīng)鏈金融給上下游企業(yè)融資，需要對(duì)企業(yè)非常了解，包括行業(yè)現(xiàn)狀、業(yè)務(wù)模式、經(jīng)營情況、歷史信用等，這樣可以很好地把握融資風(fēng)險(xiǎn)。而很多軟件公司提供的ERP（企業(yè)資源計(jì)劃系統(tǒng)）軟件就能夠通過大數(shù)據(jù)，幫助公司對(duì)客戶所處產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行非常深入的了解，有助于供應(yīng)鏈金融的延伸。因此，企業(yè)運(yùn)行管理需要的ERP或各類數(shù)據(jù)軟件公司，也跑步參與到供應(yīng)鏈金融大戰(zhàn)中來。
《紅周刊》：還是看看哪些軟件公司轉(zhuǎn)型競爭力最強(qiáng)吧。
孔蓉：用友網(wǎng)絡(luò)就是國內(nèi)ERP管理系統(tǒng)的佼佼者，互聯(lián)網(wǎng)金融是公司的主戰(zhàn)略之一，數(shù)千家使用其ERP系統(tǒng)的中小微企業(yè)，都是在其供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)平臺(tái)上參與的一員。鼎捷軟件同樣基于中小企業(yè)開展互聯(lián)網(wǎng)金融，公司有近30年ERP經(jīng)驗(yàn)，為電子、汽車、機(jī)械、食品飲料、醫(yī)藥、零售等眾多行業(yè)提供ERP實(shí)施和服務(wù)。漢得信息則與用友網(wǎng)絡(luò)、鼎捷軟件的模式略有不同，公司的客戶均是大型企業(yè)，供應(yīng)鏈金融服務(wù)的對(duì)象將會(huì)是這些大型企業(yè)的上下游，借助它們對(duì)中小供應(yīng)商的深入了解，選擇資質(zhì)良好的企業(yè)作為融資對(duì)象?？偟膩碚f，這幾家公司供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)明確，競爭力也比較強(qiáng)。
傳統(tǒng)行業(yè)轉(zhuǎn)型看三大特點(diǎn)
《紅周刊》：物流公司在轉(zhuǎn)身從事供應(yīng)鏈金融后又有哪些突出表現(xiàn)呢？
孔蓉：在供應(yīng)鏈金融的模式中，物流公司是參與者，也是非常重要的第三方。而在“互聯(lián)網(wǎng)+”時(shí)代，物流公司憑借著多年在行業(yè)上下游的深厚關(guān)系，轉(zhuǎn)身從事電商進(jìn)而延伸至供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)，涉及的上市公司有怡亞通和瑞茂通。瑞茂通主要基于煤炭物流從事供應(yīng)鏈金融服務(wù)，是典型的傳統(tǒng)強(qiáng)周期行業(yè)向供應(yīng)鏈金融轉(zhuǎn)型的公司。怡亞通也在打造供應(yīng)鏈金融平臺(tái)，公司旗下的380平臺(tái)已成為國內(nèi)第一快消品供應(yīng)鏈平臺(tái)。
《紅周刊》：其實(shí)物流公司也算是傳統(tǒng)公司，那咱們就再具體分析一下傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)公司轉(zhuǎn)型參與供應(yīng)鏈金融的原因是什么？
孔蓉：這些公司的轉(zhuǎn)型不只是為了迎面而來的“互聯(lián)網(wǎng)+”，也是產(chǎn)業(yè)升級(jí)不得不走的一步棋。在新的互聯(lián)網(wǎng)浪潮推動(dòng)下，傳統(tǒng)企業(yè)生產(chǎn)的產(chǎn)品被互聯(lián)網(wǎng)公司變?yōu)橐粋€(gè)個(gè)的“免費(fèi)”入口，因而傳統(tǒng)企業(yè)更希望利用優(yōu)勢(shì)，通過供應(yīng)鏈金融直接給企業(yè)帶來真金白銀的盈利。
《紅周刊》：涉足供應(yīng)鏈金融的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)公司很多，如何從基本面角度擇優(yōu)配置呢？
楊勝平：在標(biāo)的挖掘方面，未來具備“大背景、小客戶、強(qiáng)關(guān)系”特點(diǎn)的核心企業(yè)或者第三方平臺(tái)，能夠成為供應(yīng)鏈金融領(lǐng)域的主導(dǎo)者。大背景，就是支撐供應(yīng)鏈融資業(yè)務(wù)的行業(yè)具備大體量的特點(diǎn)。根據(jù)2014年底數(shù)據(jù)，汽車、化工、煤炭、鋼鐵等行業(yè)的應(yīng)收賬款凈額均在3000億元以上，這些就是大背景公司。小客戶，就是除核心企業(yè)外，產(chǎn)業(yè)鏈上下游的相關(guān)客戶具備小規(guī)模的特點(diǎn)，這樣供應(yīng)鏈融資的空間將更大。如果產(chǎn)業(yè)鏈上的成員企業(yè)規(guī)模較大，那么銀行客戶經(jīng)理早已對(duì)其進(jìn)行業(yè)務(wù)覆蓋，企業(yè)也用不著通過供應(yīng)鏈金融進(jìn)行融資。強(qiáng)關(guān)系，就是不管核心企業(yè)還是交易平臺(tái)，必須提供上下游相關(guān)企業(yè)的交易、采購、物流、倉儲(chǔ)、銷售甚至財(cái)務(wù)、現(xiàn)金流等多方面的信息數(shù)據(jù)，幫助資金供給方把控項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)。這樣看來，像鋼鐵、煤炭、化工等行業(yè)都滿足這三大特點(diǎn)。
轉(zhuǎn)型成功還有附加條件
《紅周刊》：判定一個(gè)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)公司能否轉(zhuǎn)型成功，主要依據(jù)哪些因素？
楊勝平：除了本身所處的傳統(tǒng)行業(yè)有一定的金融屬性，同時(shí)滿足“大背景、小客戶、強(qiáng)關(guān)系”的特點(diǎn)外，還有附加條件。首先，需要衡量公司在行業(yè)中的地位是否夠高、影響力是否夠大。其次，還要考慮公司能否把線下已有資源搬到網(wǎng)上平臺(tái)，平臺(tái)最好能實(shí)現(xiàn)從信息、交易、支付、物流的閉環(huán)，這樣就可以圍繞上下游進(jìn)行供應(yīng)鏈融資服務(wù)。此外，重點(diǎn)要看公司的股東背景、電商團(tuán)隊(duì)以及戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的決心。如果股東在行業(yè)中的話語權(quán)較高，具有一定的影響力，再加上電商團(tuán)隊(duì)中成員主要來自于阿里、京東和騰訊這樣的電商巨頭，那么企業(yè)轉(zhuǎn)型的成功率將大大提升。
《紅周刊》：還是用具體案例說話吧，這樣比較好理解。
孔蓉：以繭絲綢行業(yè)為例，這個(gè)行業(yè)比較特殊，蠶繭、生絲價(jià)格昂貴，產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)融資需求強(qiáng)烈，但商業(yè)銀行對(duì)行業(yè)不太了解，出于風(fēng)險(xiǎn)考慮一般不會(huì)放款。而嘉欣絲綢就具備目前市場最為火爆的供應(yīng)鏈金融、互聯(lián)網(wǎng)金融、農(nóng)業(yè)信息化等概念，公司最牛之處在于擁有中國繭絲綢交易市場，這個(gè)市場可以無縫對(duì)接互聯(lián)網(wǎng)、自由新增其他大宗商品，未來發(fā)展及盈利空間很大。此前，供應(yīng)鏈企業(yè)由嘉欣絲綢作為擔(dān)?？上蜚y行借貸，但融資規(guī)模有限，現(xiàn)在公司直接提供融資服務(wù)，在一定程度上增加了收益。
還有已經(jīng)更名的智慧能源，其打造行業(yè)權(quán)威的在線交易平臺(tái)——中國電纜材料交易所和電纜“買賣寶”，在線交易平臺(tái)積累了大量用戶交易和支付大數(shù)據(jù)，已經(jīng)成為電線電纜行業(yè)最大的電商交易平臺(tái)。公司還增資“隨時(shí)融”以布局供應(yīng)鏈金融，“隨時(shí)融”是由國際知名投行美銀美林及第三方支付公司快錢、盛付通前高級(jí)管理人員組成的創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)，定位于國內(nèi)最大、最專業(yè)的供應(yīng)鏈互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)，目前主要專注于傳統(tǒng)行業(yè)的短期融資，已運(yùn)營了多個(gè)融資項(xiàng)目。
資金來源與合規(guī)仍面臨挑戰(zhàn)
《紅周刊》：說了這么多優(yōu)點(diǎn)和成功案例，還想請(qǐng)二位談?wù)劰?yīng)鏈金融業(yè)務(wù)面臨的挑戰(zhàn)。
楊勝平：事實(shí)上，供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)的進(jìn)一步發(fā)展還面臨著巨大挑戰(zhàn)。到目前為止，上市公司的供應(yīng)鏈融資業(yè)務(wù)還主要依賴于自有資金，有限的規(guī)模限制了該業(yè)務(wù)的進(jìn)一步拓展，隨著供應(yīng)鏈金融的不斷發(fā)展，企業(yè)必須從外部獲取高成本資金來滿足業(yè)務(wù)需求。此外，與金融機(jī)構(gòu)相比，企業(yè)發(fā)展供應(yīng)鏈金融在合規(guī)性和風(fēng)險(xiǎn)控制上面臨著更大挑戰(zhàn)。尤其是去年以來，隨著經(jīng)濟(jì)增速的下降，金融行業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量每況愈下，壞賬比例也有所增加，如何控制風(fēng)險(xiǎn)是這些上市公司遭遇的共同難題。
《紅周刊》：供應(yīng)鏈金融概念股的股價(jià)已經(jīng)飛上了天，究竟如何對(duì)它們進(jìn)行估值呢？
楊勝平：對(duì)于涉足供應(yīng)鏈金融的企業(yè)來說，不能不作區(qū)分地進(jìn)行整體估值，而是應(yīng)將傳統(tǒng)業(yè)務(wù)與新興業(yè)務(wù)分拆進(jìn)行測(cè)算。對(duì)于傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，適用于市盈率PE的直接估值法；對(duì)于供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)，建議采用相對(duì)估值法測(cè)算市值空間和彈性，以此作為選股參考。比如在2015年1月15日，生意寶市值約為70億，上海鋼聯(lián)市值約為126億，通過對(duì)所處行業(yè)、業(yè)務(wù)模式、未來空間仔細(xì)研判后發(fā)現(xiàn)，二者在這幾方面基本上類似，那么生意寶（傳統(tǒng)業(yè)務(wù)占比較低，故可忽略）市值增加的空間至少還有80%。
對(duì)于供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)，還可以結(jié)合企業(yè)的客戶數(shù)量進(jìn)行匡算。比如，用友網(wǎng)絡(luò)擁有200萬左右的客戶數(shù)量，假設(shè)第一年有10%的客戶參與其提供的融資服務(wù)，一個(gè)客戶融資金額50萬元，年度收益按照10%計(jì)算，同時(shí)資金的成本為5%，那么第一年平臺(tái)將獲得200*10%*50*（10%-5%）=50億的凈利潤。如果按照20倍PE估算，則公司市值將超過1000億。
急漲個(gè)股謹(jǐn)防“高反癥狀”
《紅周刊》：雖然估值算法可以不同，但二級(jí)市場中這個(gè)概念快速抬升帶來的風(fēng)險(xiǎn)還是不容忽視的。
楊勝平：沒錯(cuò)，經(jīng)過1月中旬至3月初的整體性上漲，供應(yīng)鏈金融相關(guān)個(gè)股出現(xiàn)了股價(jià)的快速抬升。從短期來看，在前期互聯(lián)網(wǎng)金融題材的瘋狂炒作過后，許多個(gè)股已經(jīng)站上一個(gè)個(gè)山頭，有些股價(jià)上漲甚至已達(dá)數(shù)倍。近段時(shí)間的階段性休整，使得板塊未來將有進(jìn)一步上漲的可能，但此時(shí)大盤以及創(chuàng)業(yè)板的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)為首要防范因素，需要注意部分急漲的個(gè)股出現(xiàn)“高反癥狀”而進(jìn)行調(diào)整。
孔蓉：但從長期來看，我仍積極看好供應(yīng)鏈金融在中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型中發(fā)揮的巨大金融能量。由于我國供應(yīng)鏈金融市場規(guī)模目前已經(jīng)超過10萬億，預(yù)計(jì)到2020年可達(dá)近20萬億，期間將誕生出許多偉大的公司。所以，對(duì)于該板塊長期價(jià)值我是堅(jiān)定看好的，涉及到的上市公司市值彈性也較大，投資者可在股價(jià)適當(dāng)回調(diào)后開始布局此類股票。
《紅周刊》：如果想要在目前的市場環(huán)境下進(jìn)行配置，有什么投資建議嗎？
楊勝平：僅從部分涉足供應(yīng)鏈金融上市公司披露的業(yè)績情況看，該項(xiàng)業(yè)務(wù)對(duì)企業(yè)整體業(yè)績的帶動(dòng)作用還不明顯。在操作過程中，由于各家公司經(jīng)營表現(xiàn)有所分化，投資者一定要注意系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)對(duì)該類股票的不同影響。對(duì)于像上海鋼聯(lián)、生意寶這類做交易平臺(tái)的企業(yè)，由于平臺(tái)業(yè)績實(shí)現(xiàn)需要時(shí)間，而傳統(tǒng)的咨詢和廣告業(yè)務(wù)規(guī)模占比又相對(duì)較小，所以在面臨市場系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，個(gè)股的調(diào)整幅度可能會(huì)更大。對(duì)于想繼續(xù)在供應(yīng)鏈金融領(lǐng)域進(jìn)行配置的投資者，建議選擇傳統(tǒng)業(yè)務(wù)有業(yè)績支撐的個(gè)股，具有一定的抗跌性，其中物流和傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的公司業(yè)績更好一些，比如康美藥業(yè)、智慧能源等。
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