?股指期貨對沖與套利
原創(chuàng) 鑫鑫資本 鑫鑫投資 4天前
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#交易系統(tǒng)及方法論
15個
好多投資者使用期指（股指期貨）進行反向?qū)_保護和套利的操作，今天就專文分享一下這些投資者的思路和做法。對此話題不感興趣的請飄過。
股指期貨基本知識
目前上市的股指期貨有3個，分別是上證50，代碼IH；滬深300，代碼IF；中證500，代碼IC。持有股指期貨，相比持有ETF每年能多6%-10%的增強收益。
1. 開戶
要想交易股指期貨，需要去正規(guī)期貨公司開戶才行。去證監(jiān)會官網(wǎng)，點上面菜單欄里“監(jiān)管對象”-“合法機構(gòu)名錄”，在里面找期貨公司名錄點開，那里面列的就是正規(guī)的期貨公司。期貨公司和證券公司一樣，資金都是在銀行做三方監(jiān)管的，有國家監(jiān)督資金安全無憂。
開股指期貨的條件是期貨賬戶里有50萬以上資產(chǎn)，并且具有10次商品期貨的交易經(jīng)驗。商品期貨開戶沒有門檻，可以在線開通，一般就是先開商品期貨然后入金50萬以上。期貨都可以T+0交易，10次商品期貨交易很容易就能達成，找個品種快速買入、賣出，這算2次，買入賣出5次就達到經(jīng)驗要求了。
2. 期指品種
目前上市的股指期貨有3個，分別是上證50，代碼IH；滬深300，代碼IF；中證500，代碼IC，這三個期貨都在中國金融期貨交易所上市，屬于國家級交易所，交易有保障。
股指期貨的價格對應的就是各個指數(shù)的點位，IH（上證50）和IF（滬深300）都是指數(shù)1點價值300元，IC（中證500）是1點價值200元。舉個例子，假設(shè)滬深300的期貨合約是5200點，那么買1手期貨合約，就相當于買了5200*300=156萬元的滬深300指數(shù)，再比如中證500期貨合約是6600點，買一手期貨合約就相當于6600*200=132萬元的中證500。
3. 期指交易制度
期指實行保證金制，并不需要全額占用資金。交易所要求的上證50、滬深300股指期貨的保證金率是10%，中證500股指期貨的保證金率是12%，期貨公司會根據(jù)客戶的資金量，在交易所保證金率的基礎(chǔ)上，再多要求0%-3%的保證金。舉例來說，按照交易所的保證金率10%，放100萬保證金，就可以買價值1000萬的滬深300股指期貨。
但一般賬戶里都會多放一些錢，因為一旦賬戶內(nèi)的資金不足保證金率，期貨公司就會通知追繳保證金，如果不能及時追繳，期貨公司就會強制平倉，這個就叫爆倉了。爆倉是股指期貨最大的風險，很多人做期貨之后，都會不自覺的加杠桿，最后有個大波動就出現(xiàn)爆倉，一旦爆倉，可能意味著自己會輸光本金，那即便后面指數(shù)再漲回來，也沒用了。
我建議一開始買股指期貨的時候，先不要用杠桿，比如現(xiàn)在一手IC大概價值132萬，你真的有132萬再去做，放32萬當保證金，另外100萬放在貨幣基金里備用，這樣即便下跌也能隨時補倉，100萬放貨幣基金還能收點利息，這些利息就形成了增強收益，也避免了爆倉風險。杠桿是工具，不貪就不會出問題。
4. 交易成本
期指的交易所費率是萬分之0.23，假設(shè)一手合約100萬，那買一手支付的手續(xù)費就是23元，買賣雙向收取。但如果是當日開倉又當日平掉，就叫平今倉，監(jiān)管不鼓勵短線交易，平今倉要收更高的手續(xù)費，現(xiàn)在是萬分之3.45，100萬的期指合約就要345元。以上是交易所費率標準，期貨公司可能在這個費率上多收一些，具體跟期貨公司談，目前市面上便宜的期貨公司，能給到交易所費率+1分錢人民幣的價格。
5. 期指合約和移倉
每個指數(shù)期貨，都對應一系列在不同時間交割的期貨合約，有當月、下月、下季度和隔季度4個。以滬深300為例，現(xiàn)在是2021年3月08日，目前在市場上的就是當月IF2103，次月IF2104，下季度IF2106和隔季度IF2109。代碼IF代表滬深300，后面的四位數(shù)就是交割的年份和月份。交割日，是交割月第三個星期五的收盤日，遇節(jié)假日順延。
期指交割并不是實物交割，而是現(xiàn)金結(jié)算，如果不提前平倉的話，到交割日收盤，就相當于按最后產(chǎn)生的交割價平倉。
但通常來說，我們并不會把期指留到交割，而是會在交割日收盤前，將期指平倉，同時換入更遠期的期指，這叫移倉換月。比如今天正好是3月合約的到期日，我持有3月的期指多頭，在收盤前，我就可以平掉3月期指多頭，同時再開一個4月期指多頭，讓期指的交割日期推到更后面，以保持1手期指凈多頭倉位。
這里有一點需要注意，期指的交割價格，并不是交割日指數(shù)的收盤價，而是指數(shù)當天最后2小時的算術(shù)平均價。這個設(shè)定是為了防止有人在尾盤突襲，操縱市場。因此在交割日，當日到期的合約，下午的走勢是不跟指數(shù)的變化的。大家移倉換月的時候，不要等最后一天的下午再移倉，可以提一兩天移倉，最遲上午也要移倉了。
6.股指期貨的杠桿屬性
市場很多人有一種誤解，認為做期貨風險很大，容易被打爆倉，弄不好會虧的很慘，常常是“談期色變”。事實果真如此么？期貨作為一種保證金交易的金融投資/投機工具，具有高杠桿的屬性，這是毋容置疑的。關(guān)鍵還是在于你去怎么使用和駕馭杠桿。由于高杠桿的威力，使用好了，你可以迅速暴富，反之也可能萬劫不復。在期貨上要生存要來，有兩個基本的前提：一是如何控制杠桿倍數(shù)，即倉位的大??；二是如何嚴格止損，迅速認賠。
從第一點來說，如果保證金使用不當，那么虧起來是很快的，反之賺錢也會很快，這絕對是一把雙刃劍。很多人就倒在這上面。根據(jù)中金所最新的規(guī)則，滬深300（IF）和上證50（IH）股指期貨的交易保證金標準下調(diào)為10%，也就是10倍的杠桿（中證500期指IC的保證金比例為15%）。如果你滿倉開倉，理論上指數(shù)或價格逆向波動10%（相當于股票一個漲跌停板），你就可能爆倉了（賬戶虧完了）。反之，你也可能賬戶資金翻了一倍。從我們期貨理性交易的角度看，一般使用賬戶資金的20%左右來開倉，實際上就是使用2倍的杠桿，如果高出這個限度，就很難控制風險。這一點，與我們在股票開滿倉，并上融資杠桿后的風險，實際上是差不太多的；而如果繼續(xù)提高杠桿率，比如5倍、10倍，那就和場外配資交易的性質(zhì)和風險度差不多了。
第二點就是止損問題。做期貨的人都知道，不知道止損，在期貨上基本就沒有生存的可能性，他們來到這個市場第一步學到的就是止損和風控。期貨交易者的止損意識，絕對超過絕大多數(shù)做股票的人，因為他們被套住后死扛的結(jié)果就是九死一生，面臨爆倉的直接威脅。單從這一點來說，期貨交易的風險并不比股票交易大多少。換言之，會止損的期貨投資者并不比不止損的股票投資者所承受的風險大。
投資者該怎樣降低在股指期貨上的杠桿呢，需要嚴格遵循下面的規(guī)則，就是交易股指期貨，不去算保證金的占用比例，而是算市值多少，即相當于持有多少股票價值，持倉量不要超過擁有的本金。例如，IF合約一個點是300元，目前IF2103合約的價格是5200點，1手IF的價值相當于1560000元的股票市值。那么，無論是利用期指來做單邊投機、對沖保值還是阿爾法套利，假設(shè)投資者的賬戶只有160萬資金用于股票交易，那么使用股指期貨進行配套交易時，絕對不應超過1手期指。牢固確立了這一規(guī)則和概念，剩下的很多事情就容易解決了。
7.股指期貨可以發(fā)揮的功能和作用
1、反向?qū)_保護股票現(xiàn)貨倉位。如果我手中持有160萬的股票，為了防范大盤指數(shù)下跌的風險，我可能拋空1手期指進行反向?qū)_，而不用去減持或清掉股票倉位。如果所選的股票能跑贏大盤指數(shù)，那么就可以獲得阿爾法收益。這種保護一般根據(jù)對大盤的判斷進行靈活處理，假設(shè)認為大盤風險不大了，就可以隨時解除期指空頭倉位。
2、阿爾法套利。即在買入并持有股票現(xiàn)貨的同時，拋空等值的、相對應的期指，對沖掉貝塔風險后，通過選股能力來實現(xiàn)超額阿爾法收益。有些大資金專門來做這種套利交易，可以獲得相對穩(wěn)定的收益。前些年股指期貨未被廢之前，市面上就有不少專做阿爾法套利的私募基金。
3、單邊投機。如果看空大盤指數(shù)，就去拋空期指獲利；如果看漲大盤指數(shù)，則買入期指獲取差價。這是單純的期貨投機概念，很好理解。
4，替代股票現(xiàn)貨倉位?？梢赃_到以下效果：
A、節(jié)省資金，取得額外收益。假如投資者計劃買入價值150萬的股票（比如滬深300的成分股股票），可以使用約15萬的資金買入1手IF就可以取得相當于滬深300指數(shù)的平均收益。剩下的90萬資金，投資者可以用來投資債券、國債逆回購、銀行理財、華寶添益等等固定收益的品種。這就是額外收益。
B、如果遠期期指合約深度貼水，投資者可以通過買入并持有遠期多頭合約，通過不斷換月移倉，獲取合約間的基差收益；如果是遠期大幅升水，投資者可以在持有股票現(xiàn)貨的同時，賣出等值的遠期期指合約，取得合約間的基差收益。投資者也可以把A和B兩者結(jié)合起來操作。
5、替換融資倉位。在牛市狀態(tài)下，投資者可以利用單邊做多期指來給股票交易加杠桿，這一點實際上比券商融資還要劃算。比如，我想上100萬的融資，我就要花7%以上的融資利息。但如果我想增加100萬的股票倉位，其實我只要拿10萬出來就可以實現(xiàn)了，還不用承擔利息。
8. 股指期貨的升貼水
隨著交割日的臨近，期指的價格會向指數(shù)收斂趨同，但在這之前，由于對市場預期、股票分紅等更種因素影響，期指的價格往往和指數(shù)并不相同。如果期指價格高于指數(shù)，就稱為升水，反之稱為貼水。舉例來說，假設(shè)中證500指數(shù)當前是6600點，而6月到期的期指合約是6500點，9月到期到期的是6300點，越靠后到期的期指的價格越低，這就叫做貼水。
做多貼水的期指，可以實現(xiàn)增強收益。比如我們現(xiàn)在按6500點買入3月中證500期指，而指數(shù)是6600點，到了3月18日下個交割日，假設(shè)指數(shù)沒漲沒跌，還是6600點，因為收盤的時候期指要按6600點交割，那期指的價格也會向6600點收斂。盡管這段時間指數(shù)本身沒有上漲，但期指會漲100點，我就多賺了這部分錢，而這部分錢，是不管指數(shù)上漲、下跌、橫盤都能賺到的，是一塊確定的超額收益。
那期指的貼水是不是長期存在呢？統(tǒng)計來看，期指大部分時間都處于貼水狀態(tài)。這有兩個原因：
一是目前買股票做多很容易，但做空很困難，貼水實際上就是做空的成本，空頭想做空那能用的只有期指，多頭想做多方法很多，所以空頭必然要支付一定的成本才能讓多頭給他們提供流動性。對沖需求越高，那貼水也就應該越大。這也解釋了為什么中證500期指的貼水幅度會更大，因為中證500的成份股盤子小，流動性差，不容易在市場上大量拋售（容易砸跌停還賣不出），因此做空期指來對沖是更經(jīng)濟的手段，對沖需求比滬深300更大。
二是目前新股發(fā)行制度為市值配售，買股票可以打新賺錢。如果期指升水，就可以通過買中證500成份股，同時做空中證500期指，一邊吃升水一邊無風險打新套利。套利的人多了，就會把中證500期指價格打低，把中證500指數(shù)拉高，直到套利空間消失。從套利機制講，期指也應該更傾向于貼水。
股指期貨不同于商品期貨，商品的升貼水包含了商品交割時儲存運輸?shù)荣M用，而股指的升水僅僅包含預期交割前會流入的資金（當然，有成份股年報分紅除權(quán)指數(shù)所帶來的相應調(diào)節(jié)的幾個貼水點，對中證500來說，大約每年是1.5%-2%的程度。以及部分停牌個股復牌一字板帶來的一些升水點數(shù)）。
除掉前面說的這部分，剩下的只剩情緒了。這情緒包含很多看空資金因為期指暴漲被迫強平，進一步推高了期指，而多頭自然是宜將剩勇追窮寇，不肯平倉。慢慢地，隨著升水的加大，也開始有聰明的套利資金買多股票（ETF）的同時做空相應期指，獲取這部分差價。直到某個時間點市場做多資金突然枯竭，這時期指的跳水引發(fā)了現(xiàn)貨的跳水（很多時候因為錢多無法實現(xiàn)期貨帶動現(xiàn)貨跳水）。
市場極度亢奮有一個標志，就是IC、IH、IF要回到遠期升水結(jié)構(gòu)，而期現(xiàn)套利會出現(xiàn)一段不短的時間。期指大幅度升水，是因為大資金無法吃夠倉位，只能先買期指。如果期指還是貼水，代表市場還屬于猶豫中上漲，根本無需考慮逃頂?shù)氖隆?/p>
9. 股指期貨的移倉技巧
投資者初級入門的話，建議就持有最近月份的期指，等到快到期的時候，換下個月的。
各個月份合約之間的貼水幅度，并不是固定的，貼水有時候大，有時候小，會在一定范圍內(nèi)波動。規(guī)律是：如果貼水非常大，那這時候應該移倉到遠月的合約，來鎖定貼水幅度，如果貼水非常小，或者貼水都沒有了，那應該移倉到最近月的合約。
10.股指期貨套利方法
1、期現(xiàn)正向套利
股票現(xiàn)貨市場和股指期貨市場緊密相連，根據(jù)股指期貨的制度設(shè)計，期貨價格在合約到期日會與現(xiàn)貨市場標的指數(shù)的價格相等。但實際行情中，期貨指數(shù)價格常受多種因素影響而偏離其合理的理論價格，與現(xiàn)貨指數(shù)之間的價格差距往往出現(xiàn)過大或過小的情況，一旦這種偏離出現(xiàn)，就會帶來在期貨市場和現(xiàn)貨市場之間套利的機會，我們把這種跨越期市和現(xiàn)市同時進行交易的操作稱之為期現(xiàn)套利。
當現(xiàn)貨指數(shù)被低估，某個交割月份的期貨合約被高估時，投資者可以賣出該期貨合約，同時買入現(xiàn)貨，建立套利頭寸，當現(xiàn)貨和期貨價格差距趨于正常時，將期貨合約平倉，同時賣出現(xiàn)貨，獲得套利利潤，這種策略稱為期現(xiàn)正向套利。
期現(xiàn)正向套利中，買入現(xiàn)貨有三種選擇：
1）買入ETF基金
例如我們要套利滬深300現(xiàn)貨與股指期貨之間的價差，但是買入滬深300支股票太麻煩，此時可以選擇滬深300ETF基金做為現(xiàn)貨的替代。當我們發(fā)現(xiàn)股指期貨和現(xiàn)貨的的偏差超過預期值時，買入滬深300ETF基金和股指期貨空單，等到兩者偏差合理時，賣出滬深300ETF，平股指期貨空單。如果偏差一直不收斂，則持有到結(jié)算日，兩者偏差必然收斂。
2）買入現(xiàn)貨股票
滬深300ETF基金存在流動性的限制，如果較大資金量做正向期現(xiàn)套利，可以讓券商提供專業(yè)的交易軟件，同時買入300支滬深300成份股來代替滬深300ETF基金，平倉的策略和ETF基金相同。
3）買入封閉式基金
封閉式基金存在折價，所以使用封閉式基金做為現(xiàn)貨，可以同時賺取封閉式基金的折價和期現(xiàn)之間的偏差。
由于不存在完全跟蹤滬深300指數(shù)的封閉式基金，所以這種類型的期現(xiàn)套利，并不能實現(xiàn)倉位的完全對沖，存在滬深300指數(shù)與封閉式基金跑偏的情況。所以這種類型的套利，利潤不是固定的，甚至存在虧損的可能，屬于統(tǒng)計套利的范圍。
2、期現(xiàn)反向套利
當現(xiàn)貨指數(shù)被高估，某個交割月份的期貨合約被低估（貼水）時，投資者可以買入該期貨合約，同時賣出現(xiàn)貨（融券），建立套利頭寸，當現(xiàn)貨和期貨價格差距趨于正常時，將期貨合約平倉，同時平倉融券盤，獲得套利利潤，這種策略稱為期現(xiàn)反向套利。
期現(xiàn)反向套利，是通過融券滬深300ETF基金，然后買入股指期貨多單來實現(xiàn)的，套利成本中需要增加融券的利息成本。
期現(xiàn)反向套利的案例：2013年7月初，IF1308股指期貨貼水大約3%，可以融券滬深300ETF基金，融券成本1個多月大約1%，扣除交易成本，年化收益率差不多能達到20%。
但是期現(xiàn)反向套利存在融券難的問題，由于很多人關(guān)注到這樣的機會，導致滬深300ETF融券量大增，很難融券與期指對沖，所以實際操作難度不小。
當股指期貨出現(xiàn)貼水時，還有一種策略，是裸買入股指期貨，然后賣出手上的現(xiàn)貨做對沖，也叫做現(xiàn)貨替代策略。由于股指期貨采用保證金交割方式，所以替代同等倉位的現(xiàn)貨，股指期貨僅需要15%左右的資金量，那么投資者可以將剩下85%的資金做現(xiàn)金管理或者固定收益。也就是說，買入貼水的股指期貨替代現(xiàn)貨，可以一邊賺取貼水，一邊使用替代現(xiàn)金賺取低風險利潤，風險則是滬深300指數(shù)下跌抵消套利的盈利，也屬于統(tǒng)計套利的范圍。
3、跨期套利
所謂跨期套利就是在同一期貨品種的不同月份合約上建立數(shù)量相等、方向相反的持倉，最后以對沖或交割方式結(jié)束交易、獲得收益的方式?？缙谔桌ǔＳ袃煞N方式：
1）買入近期的期貨合約，賣出遠期的期貨合約。
如果股指期貨遠期合約與近期合約差價較大，投資者預期兩者間的差價會縮小，可以采用這種套利方式。當遠期合約與近期合約的差價小于預計時，選擇平倉，獲取套利收益。
如果遠期合約與近期合約的差價一直不收斂，可以持有直到近期合約進入交割期，然后買入現(xiàn)貨來替代近期期貨合約，將跨期套利轉(zhuǎn)變成期現(xiàn)正向套利。
2）賣出近期的期貨合約，買入遠期的期貨合約
如果股指期貨遠期合約與近期合約差價較小，投資者預期兩者間的差價要擴大，可以采用這種套利方式。當遠期合約與近期合約的差價擴大到預計時，選擇平倉，獲取套利收益。
如果遠期合約與近期合約的差價一直不收斂，可以持有直到近期合約進入交割期，然后平倉近期期貨合約空單，并融券滬深300ETF指數(shù)基金替代，將跨期套利轉(zhuǎn)變?yōu)槠诂F(xiàn)反向套利。
股指期貨跨期套利，可以采用矩陣圖表的方式輔助分析，如表5-10所示，將四個期貨合約按照橫軸和縱軸的方式排列，就可以看到所有跨期套利的組合及升貼水情況，便于優(yōu)選最佳的套利路徑。
表5-10 跨期套利矩陣圖（參考2014年1月3日股指期貨收盤價）?
股指期貨套利策略
股指期貨套利中，期現(xiàn)正向套利比較好操作，但是要注意期指升水情況，通常期指升水和市場無風險利率及股市長期上漲斜率有關(guān)，如果期指升水明顯高于當前無風險利率，甚至高于股票長期上漲斜率，可以選擇參與期現(xiàn)正向套利。
期現(xiàn)正向套利中，可以選擇封閉式基金+遠期股指期貨空單組合，這樣可以在一段時間內(nèi)，穩(wěn)吃封閉式基金的折價和期貨的升水，目前看中國封閉式基金的凈值表現(xiàn)并不遜色于滬深300指數(shù)基金的表現(xiàn)。
出現(xiàn)期指反向套利空間時，融券做對沖成本高且不易融到券，裸買股指期貨替代現(xiàn)貨通常效果更好，例如2013年7月初IF1308大幅度折價，控制倉位裸買IF1308多單，并持有到8月，收益率遠好于融券對沖。
跨期套利時，由于買賣都是保證金操作，不能將杠桿放的太高，否則當出現(xiàn)跨期差價不收斂的情況時，套利者是沒錢將股指期貨合約轉(zhuǎn)為現(xiàn)貨的。
11.股指期貨的資金限制
如果投資者資金量低于150萬沒有必要開股指賬戶，在150萬以上，又喜歡指數(shù)化投資的同學，是可以考慮開個期指的。股票賬戶里放點門票股打新，其他的買期指，一來有貼水增強收益，二來有保證金多余錢放貨幣基金利息的增強收益，比直接買中證500 ETF年化增強6%-10%是沒什么問題的，而且相當穩(wěn)定。
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