撰文：數(shù)米基金研究中心
自去年IPO重啟以來(lái)，壓抑許久的“打新市場(chǎng)”開(kāi)始迅速膨脹。對(duì)于基民而言，“打新基金”成為一種收益確定、風(fēng)險(xiǎn)全無(wú)的熱門投資品種。對(duì)于基金公司而言，專注打新的產(chǎn)品的主動(dòng)化管理需求極低，并不需要投入過(guò)多的資源。但事實(shí)上，“打新基金”的扭曲定價(jià)，是IPO核準(zhǔn)制過(guò)渡到注冊(cè)制的必然產(chǎn)物，短暫的壽命甚至可以預(yù)見(jiàn)。
打新基金的判別標(biāo)準(zhǔn)
所謂“打新基金”，并非一種“固化”的基金類別，而是一種“動(dòng)態(tài)”的基金概念。通常來(lái)說(shuō)，只要在一定時(shí)間內(nèi)、專注于參與申購(gòu)新股的公募基金，都可以泛稱為“打新基金”。自證券業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布《首次公開(kāi)發(fā)行股票承銷業(yè)務(wù)規(guī)范》之后，債券基金已經(jīng)被全面禁止網(wǎng)下參與打新事宜。其他類型基金中，貨幣基金不允許參與權(quán)益類投資、QDII基金同樣受限于基金契約、股票基金則被最低80%的股票倉(cāng)位限制得束手束腳。所以，現(xiàn)階段公募基金中的打新主力，其主要構(gòu)成就是混合基金和保本基金。前者在留有60%保本資產(chǎn)的前提下，可以使用40%倉(cāng)位進(jìn)行打新；而后者更是擁有0-95%倉(cāng)位調(diào)節(jié)空間。
“打新基金”不會(huì)在基金契約里對(duì)其產(chǎn)品投資范圍貼上“打新專用”的“標(biāo)簽”。這主要因?yàn)榛鸸厩宄按蛐禄稹钡膲勖邢?，為了給今后留一條可以轉(zhuǎn)型的后路（比如轉(zhuǎn)型為絕對(duì)收益類基金、偏債混合型基金等），契約中對(duì)于產(chǎn)品的定位一般較為靈活。因此，投資者在尋找“打新基金”之際，需要從多維度進(jìn)行辨別，并且實(shí)時(shí)跟蹤。
1,基金倉(cāng)位。作為打新基金，其各期的股票倉(cāng)位不應(yīng)該、也不可能很多，一般各期平均倉(cāng)位不會(huì)超過(guò)30%。相反，債券的配比會(huì)更多，而且債券組合的久期會(huì)較短，一般配置短融等流動(dòng)性好、風(fēng)險(xiǎn)低的券種。銀行協(xié)議存款更甚之，較為極端的基金，其存款凈值占比可以達(dá)到80%以上。此外，作為短期資金拆借的重要品種，買入返售證券也一般是打新基金的“標(biāo)配”。
2,業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)。一般而言，較為典型的打新基金，在產(chǎn)品設(shè)計(jì)之初會(huì)將業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)錨定為固定收益率。比如一年期定期存款基準(zhǔn)利率+3%、三年期銀行定期存款利率等等。換而言之，此類產(chǎn)品的定位是絕對(duì)收益而非相對(duì)收益。
3,投資風(fēng)格。從混合基金來(lái)看，其打新基金投資風(fēng)格一般為平衡型；保本基金投資風(fēng)格則一般沒(méi)有明確的界定。
4,凈值波動(dòng)率。如果一只基金專注于打新，其凈值波動(dòng)率大概率很小，因?yàn)槠浜诵馁Y產(chǎn)為風(fēng)險(xiǎn)收益不高的債券和貨幣，從低中簽率來(lái)說(shuō)，新股的凈值貢獻(xiàn)也一般不大。而從凈值走勢(shì)圖來(lái)看，在特定的時(shí)間區(qū)間內(nèi)，基金凈值可能會(huì)出現(xiàn)相對(duì)快速上漲的過(guò)程，這主要是新股上市后的貢獻(xiàn)。
打新基金的篩選和業(yè)績(jī)
第一步，統(tǒng)計(jì)基金獲配新股數(shù)量。一般而言，獲配新股越多的基金，其“打新基金”的烙印就越深。統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，一年以來(lái)獲配新股數(shù)大于等于12的基金總共有105只。（每個(gè)月發(fā)行一批新股，假定基金為打新基金，一年最少獲配12次）。由于股票基金和指數(shù)基金絕不可能是專注于打新的基金，所以將其剔除之后，樣本中還剩余60只混合型基金和21只保本型基金。
第二步，定量篩選。一般而言，平均股票倉(cāng)位和年化波動(dòng)率均較低者，是“打新基金”的概率更大。具體篩選方法是通過(guò)計(jì)算保本和混合基金的各期股票倉(cāng)位均值，再定性設(shè)定一個(gè)“打新基金”股票倉(cāng)位均值的閥值，以進(jìn)行第一道篩選。然后，計(jì)算第一道篩選基金的年化波動(dòng)率，同樣定性設(shè)定一個(gè)打新基金年化波動(dòng)率的閥值，以進(jìn)行第二道篩選。其中，混合基金和保本基金的倉(cāng)位閥值設(shè)為30%，波動(dòng)率閥值設(shè)為5%。通過(guò)定量篩選，鎖定20只混合基金和11只保本型基金。
第三步，定性判斷。定量篩選結(jié)果必然存在誤差，僅僅依靠歷史獲配數(shù)量、波動(dòng)率和股票倉(cāng)位這三個(gè)因子遠(yuǎn)遠(yuǎn)無(wú)法滿足需求。例如，業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)、凈值曲線陡峭度、重倉(cāng)股等都是無(wú)法量化的，這需要主觀判斷。而且，以上31只基金組成的基金池中，就沒(méi)有包含國(guó)投新機(jī)遇、長(zhǎng)城久利保本、國(guó)聯(lián)安精選靈活配置等較為典型的打新基金。所以需要在定量篩選的基礎(chǔ)上，結(jié)合各項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行定性判斷。通過(guò)定性篩選，我們認(rèn)為，附表一和附表二中的21只混合基金和8只保本基金是“打新基金”的概率較大。
從基金業(yè)績(jī)來(lái)看，由于以上29只基金均成立于2014年9月19日之前，所以出于公平性考慮，我們統(tǒng)計(jì)了近六個(gè)月以來(lái)的各個(gè)基金復(fù)權(quán)收益率。數(shù)據(jù)顯示，截止3月25日，混合型基金收益率均值為13.76%，中位數(shù)為11.66%；保本型基金收益率均值為16.06%，中位數(shù)為15.27%。綜合來(lái)看，現(xiàn)階段的打新基金整體年化收益率幾乎達(dá)到28%左右。
打新基金的“錢途”展望
自去年重啟IPO以來(lái)，打新基金發(fā)展勢(shì)頭異常迅猛，基金公司不僅新設(shè)立專門的打新基金，還將一部分老基金轉(zhuǎn)型打新。究其原因，無(wú)非是打新基金的風(fēng)險(xiǎn)和收益的極端不匹配，在承擔(dān)幾乎零風(fēng)險(xiǎn)的前提下，又能取得遠(yuǎn)高于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率（可參照貨幣基金）的成績(jī)，這也是當(dāng)前核準(zhǔn)制的發(fā)行體制和密集IPO的節(jié)奏所賜予的機(jī)會(huì)。而且，每個(gè)月放行一批新股的定期小幅供應(yīng)的局面，也使得炒新之風(fēng)愈演愈烈。
但是，近期證監(jiān)會(huì)主席肖鋼在全國(guó)人大第三次全體會(huì)議開(kāi)始前接受采訪時(shí)表示，注冊(cè)制改革已形成初步方案，雖然正式實(shí)施須待《證券法》修法完成，目前難以推測(cè)，但市場(chǎng)普遍認(rèn)為，結(jié)合今年政府工作報(bào)告的措辭以及歷史經(jīng)驗(yàn)，年底推出注冊(cè)制改革將是大概率事件。隨著新股發(fā)行注冊(cè)制的真正落實(shí)，新股的發(fā)行量、節(jié)奏和發(fā)行定價(jià)會(huì)進(jìn)一步市場(chǎng)化，打新基金的低風(fēng)險(xiǎn)、高收益絕難持續(xù)，收益率下降將成為趨勢(shì)。如果以貨幣基金年化收益率作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的話，打新基金收益率降到4%左右是比較合理的位置。但屆時(shí)，在失去了高收益，而流動(dòng)性又一般的打新基金，已經(jīng)很難與貨幣基金一較長(zhǎng)短。即便給予打新基金一定的流動(dòng)性溢價(jià)，對(duì)于一般基民來(lái)說(shuō)，也不具備太大的吸引力。
當(dāng)市場(chǎng)預(yù)期IPO注冊(cè)制正式啟動(dòng)之前，“打新基金”極有可能面臨大額贖回的困局。事實(shí)上，部分打新基金已經(jīng)出現(xiàn)了這種苗頭。可以預(yù)期，與歷史上出現(xiàn)過(guò)的中短債基金和短期理財(cái)基金一樣，打新基金同樣會(huì)面臨一波轉(zhuǎn)型、合并、退市的浪潮。不過(guò)，就短期而言，在注冊(cè)制時(shí)間窗口之前，“打新基金”依然是時(shí)代的寵兒，投資者還可以享受最后的瘋狂。具體而言，在以上29只打新基金中，再綜合考慮基金經(jīng)理風(fēng)格、基金歷史業(yè)績(jī)、公司報(bào)價(jià)能力等因素，我們推薦關(guān)注長(zhǎng)城久鑫保本、南方避險(xiǎn)增值、寶盈祥瑞養(yǎng)老、中歐優(yōu)選、工銀新財(cái)富靈活配置混合。
附表一 打新基金一覽（混合型）
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