錢荒來襲，VC們出路何在？
文| 鉛筆道 記者 林一
“東張資本合伙人趙巍切切實實地經(jīng)歷了一場“最失敗的募資”。他耗時3個月，拜訪了90余LP，但最終結果只有9人出資，金額2000萬元左右，這和預期的2億規(guī)模相去甚遠。
他有過懷疑，以為此次募資難是因為機構的業(yè)績不佳；有過堅持，為了募資做了3個月空中飛人；有想尋求突破，期待一些外面看上去比較好的基金來買下自己機構的部分板塊。多番嘗試未果，最后不得不關停。 這或許是眼下年輕小基金的真實狀態(tài)，募資無路，在生死邊緣徘徊。
而看上去風光無限的一線基金（掛牌新三板）也傳出即將爆雷。其LP被全部轉換成股東，因此無存續(xù)期限退出無解。機構畫餅明年香港IPO后讓LP整體退出。
眾多中小基金除了等待被關停的命運，都在謀求新的出路：或轉型FA，或海外募資，或投資向后期靠攏。
IPO受阻、并購可行性低，LP的錢打了水漂。VC們（本文泛指天使及VC基金）扛著5年左右的退出壓力不得不“催肥”項目，這一切經(jīng)不過市場的烈火烹油。
暴風雨即將來臨，有誰能在此之前成功找到自己的安全屋？
注：本文內容主要來自鉛筆道記者采訪和網(wǎng)絡公開信息，論據(jù)難免偏頗，不存在刻意誤導。
“同意東張資本關停，全票通過”——股東會議協(xié)商的結果，當著170余人的面被宣布出來，會議室突然安靜了下來。
今年6月15日，一顆響雷在東張資本合伙人趙?。ɑ╊^頂炸裂?！澳且豢蹋亩悸錅I了?！彪娫挼哪穷^，接受鉛筆道采訪的趙巍幾度哽咽。
這家正式成立于2016年的年輕基金即將消亡在2018年的“錢荒”大潮中。過去三年，東張資本共投出16個項目，2個退出。投資金額累計3.5億左右，最后收回不到3億（目前全部清算）。還有一個月（7月10日），便是東張資本的三周年紀念日（2015年開始募資運作）?！拔覀児烙嬍峭Σ坏侥翘炝?。”趙巍手里的子彈不多了，基金再運營下去每一天都需要開支，他必須及時止損。
杭州東張投資管理有限公司（東張資本）成立于2016年7月。東張資本專注于對早中期成長性企業(yè)的直接投資業(yè)務，主投方向為大健康領域、物聯(lián)網(wǎng)、TMT、消費升級、農業(yè)領域等。
時間拉回到3個月前，東張資本準備募集新一期基金，規(guī)模2億人民幣。這個額度并非一支大基金，按照以往慣例，一支兩億左右的基金，最多一個半月完成募資。
原本在趙巍的規(guī)劃中，東張資本未來要跟九鼎一樣，做集團化投資管理公司?！昂竺娴脑?，我們想走港股上市路線，九鼎當初是選擇三板，我們希望的是走港股?！?/span>
按此布局，從去年開始，東張資本開始嘗試在三四線城市乃至偏遠地區(qū)以合伙人機制設立分公司。通過分公司進行當?shù)啬假Y，跟進當?shù)氐囊恍┬∥⑿晚椖浚熬褪亲鲆恍┒唐娇斓耐顿Y”，但情況并不理想。
這讓趙巍更早一步嗅到了募資難的氣息。于是，為了今年的這次募資，3個合伙人聯(lián)合出資500萬元，作為募資成本。畢竟，對于一支基金來說，募投管退四個環(huán)節(jié)中，募資是排在第一位的頭等大事，沒有糧草何談戰(zhàn)績。
募資戰(zhàn)開啟，合伙人們成了空中飛人?！拔夷且欢螘r間幾乎沒有在家里住過，平均2到3天一個城市，遇到一些大的出資人就天天磨?！?趙巍回憶。
結果卻沒能和忙碌的狀態(tài)成正比。兩周結束，幾個合伙人募資金額在1000萬元左右。這樣的成績讓趙巍心里有些失望?！拔覀円郧白羁斓氖侨齻€億（第一期基金），總共募資的時間花了不到一個月，這是我們最成功的案例?！?/span>
趙巍和合伙人也開始疑惑，到底是哪里出了問題。“我們那段時間很懷疑自己的方向，后來大家得到一個總結，我們自身的問題可能只占20%~30%。不是我們做的不好，更多的是大環(huán)境的問題?！?/span>
回顧戰(zhàn)績，作為一家小基金，趙巍覺得東張資本的收益情況“還算湊合”。他透露，“我們去年收益大概是在26.76%，相對比市場的最低限度要高幾個百分點”。
他起初也不想放棄，創(chuàng)辦一家新基金與創(chuàng)業(yè)無異，表面風光，但真實的情況如人飲水，冷暖自知?！罢娴木拖窬W(wǎng)上曾經(jīng)曝過的一個段子，投資經(jīng)理為了看項目先坐飛機再倒火車再倒大巴再倒公交車，之后項目方開了一個三輪車去那個項目方的駐場?！?/span>
為了和知名機構搶標的，趙巍曾經(jīng)在會議現(xiàn)場溢價30%，但最終卻迎來項目方的拒絕?！绊椖糠礁嬖V我，他們覺得很抱歉，很想接受我們的投資，因為我們給的條件確實是很好，但是在這個行業(yè)當中，我們沒有之前所謂的成功案例?！?/span>
東張資本也有過順利的日子。2016年東張資本在7月投資了一個醫(yī)療項目，沒過多久阿里便再次注資?！拔覀冎苯右缌艘淮蝺r，項目估值是原來的5.5倍?！?/span>
想到曾經(jīng)的順利與艱險，幾個合伙人繼續(xù)在募資的路上打拼，他們想最后再博一次。過程中，趙巍聽到越來越多資本市場不好的聲音，他希望在天沉下來之前，自己的機構可以避免暴雨的襲擊，先活下來再說。
但厄運未能幸免。花費3個月時間，拜訪了90余LP，最終出資的只有9個人，東張資本只募到2000多萬元，這和當初的預期相去甚遠。
他將這歸為最失敗的一次募資經(jīng)歷。團隊內部計算了融資成本，相比之前，此次募資成本有所上升，這意味著對機構后期所投項目提出了更高的要求。“你的壓力會更大，但是作為機構的負責人來說，你又不得不這么做，因為你必須要跟創(chuàng)業(yè)者一樣，想著企業(yè)能活下去。”
趙巍一度不愿接受募資失敗的結果，他跑去問過LP不出資的原因。LP給出的答案是對市場沒有信心。“他們是有錢的，但是都在猶豫和觀望。有一些LP告訴我，如果項目真的要去融500萬，如果真的愿意賭的話，他為什么不去選擇以其他的形式，比如債權等等去接受一筆資金？”
繼續(xù)募資看不到一絲希望，萬般無奈下，東張資本選擇關停。眼看著自己一手養(yǎng)大的孩子因此夭折 ，“這種感覺是痛徹心扉的”，在一個小時的采訪中，這句話趙巍提及了四次。
他在朋友圈感嘆自己把三十歲的年紀活成了四十多歲。三年前，成立東張資本之初，趙巍還是那個意氣風發(fā)、身材微胖、白白嫩嫩的少年；三年后，正值而立，他體重減少了40斤，整個人變黑也變憔悴，他調侃自己發(fā)際線都脫了一圈。
東張資本的遭遇并非個例。
據(jù)鉛筆道了解，一家知名度頗高的二線VC，有一期基金沒有一個項目退出，其中一名經(jīng)常在媒體露面的GP，本人在商學院圈子內的名聲已經(jīng)爛掉，且已經(jīng)被LP全面封殺。
一位曾在母基金工作的人表示，“基金賬上不可能一分錢沒有。但是，錢不足以支撐到下一輪資金到來，意思就是現(xiàn)在的錢支撐不到下一輪基金成立。”不少基金在生死邊緣搖擺。
4月25日下午消息，創(chuàng)新工場對外宣布完成第四期美元風險投資基金的超額募集，總規(guī)模為5億美元。多位投資人向鉛筆道表示，李開復曾親自上陣路演?！按罄杏H自上陣，足見募資的艱難。”某投資人表示。
基金似乎迎來生死存亡的大考驗，但愿意承認自家錢袋子已癟的人不多。“我們跟其他機構不一樣，我們愿意承認，但是我相信肯定有跟我們級別差不多，或者是比我們稍好一點兒的（機構），肯定也會遇到這種情況（募資難）。很多的機構說白了，在硬撐。但撐下去的結果，這個東西就像我們原來說的互聯(lián)網(wǎng)浪潮一樣，過了這波浪潮，誰在裸泳誰穿衣服大家都知道了?！?趙巍對鉛筆道表示。
不知名的小基金或將批量死亡，而名聲很好的基金也并不光鮮。一位業(yè)內人士向鉛筆道透露，一家成立七年，號稱“最牛天使投資機構”的基金，其LP大幅削減了對其基金的出資額度。
此外，6月28日，鉛筆道發(fā)表《錢荒，這是VC們“下跪”的年代：工資臨斷發(fā) 退出率1.5% carry無望掙管理費 》一文后，有讀者在朋友圈表示：新三板上某百億規(guī)模VC數(shù)支基金已到七年退出率為0，從不給投資簡報IR換了幾十個，股價較掛牌時下跌30%。LP因被全部轉換成股東后無存續(xù)期限而無解。給畫的餅是明年去香港上市后給LP整體退出。去年LP年會已經(jīng)小范圍爆雷，今年估計有好戲。非常出名的一家一線基金，日常的PR依舊兇猛。
眼下，僅僅通過日常的PR，已經(jīng)沒法看出哪家VC到底有錢沒錢。據(jù)鉛筆道近一步了解，這家基金已經(jīng)被強制摘牌，且總部在北京。
趙巍在遇到募資難的問題時，曾詢問過很多外面看起來依舊樂觀的機構朋友，對方表示自己也生活在水深火熱之中。但趙巍略有疑問，“我說你們的PR也好，外部公布的情況都很好啊”。對方卻表示，“是很好，PR不做好的話，后面的LP跟GP產生了問題，如果爆雷了怎么辦？”
PR已經(jīng)成為了基金打造口碑的核心手法。基金合伙人和嘯(化名)對鉛筆道表示，“你會發(fā)現(xiàn)大部分的機構是在做個人明星PR，就是所謂的造星，在我理解造星是一件很Low的事情?！?/span>
不少基金在懸崖邊上徘徊，非合法性交易也隨之出現(xiàn)。“我們也遇到了一些非合法性交易，并非合格投資者，可能有些機構為了募錢，在今年說白了不擇手段，非合格投資者也愿意接受。說白了我們這個行業(yè)，我預估不會超過兩年時間，肯定會有私募機構、P2P平臺跑路，乃至于爆雷的情況一定會有。這個我們自己內部是知道的，肯定是會爆雷的?！蹦矴P對鉛筆道表示。
為求突破，一些機構正在尋求出海募資。“中國的錢是很貴的狀態(tài)，所以現(xiàn)在很多國內的基金都出海去募資。只要有渠道的，選擇出去募資的應該不在少數(shù)?！币晃徽谠噲D通過海外機構募資的人員吳遠（化名）告訴鉛筆道。
同時，原本只做項目直投的基金開始有向FA轉型的趨勢?！澳銜l(fā)現(xiàn)最近一陣，很多剛剛成立的FA機構過來跟我們合作。”一位創(chuàng)業(yè)者對鉛筆道表示。
一些母基金打算以雙GP的形式來做新基金。基金出一個人做GP，母基金出一個人做GP。 “寧愿給GP更高的未來收益的分成，也不希望說我花錢養(yǎng)著你（GP賺不到carry，靠收管理費），然后我再去搏一個不確定的因素。”母基金從業(yè)者汪華對鉛筆道表示， “我們要看看收那么多的管理費是不是值得，用的地方是否正確，我們也會派一個指定的GP參與到基金內部的一些審核包括報銷各方面的制度里面去?！?/span>
更多基金開始轉變自己的投資傾向，整體關注后期項目。這無疑是為了更大的確定性回報。
基金的出路大抵如此。對于這個行業(yè)的普通員工，他們的職業(yè)軌跡也因此發(fā)生轉變。相關人員曾在朋友圈發(fā)文：一個朋友，從事一級私募股權投資，所在基金去年就沒錢了，也募不到新的，就是那種沒有錢還撩項目的機構，跟我說做得太尷尬了，于是今年換到上市公司做戰(zhàn)投去了。
但投資人錢勇（化名）表示，每個人都有自己的能力范圍邊界，有些事不是你想干就能干的?！坝腥送短焓共恍校赡芫屯笞咭蛔?。有人可能做上市關系比較好，就做并購，做IPO挺好的。有人項目源非常多，能拿到別人拿不到的項目那就做天使”。
東張資本雖然選擇了關停，但對于趙巍來說，他想給基金的員工找好下家。他近期在推一些投資經(jīng)理或者投資總監(jiān)去其他機構，昨天剛剛給一個基金推了兩個投資經(jīng)理過去。
趙巍一邊忙著幫員工找好下家，一邊忙著基金的清算。“我們相對來說前面做得很合規(guī)，所以清算起來速度很快，也遇到了承接方，愿意購買我們現(xiàn)有的一些兌價的（資產）去保證兌付?！?/span>
然而，現(xiàn)實殘酷的一面甚至超出他的承受能力。他答應了給一個LP兌現(xiàn)150萬，但湊來湊去發(fā)現(xiàn)只能湊到100萬出頭。情急之下，他發(fā)了朋友圈：江湖救急，求借50萬。隨后又在朋友圈表示：朋友再多，你借50萬試試。言語中，似乎往日的朋友愿意幫忙的不多。
這正是應驗了胡瑋煒的那句話，“資本是助推你的，但到最后你都得還回去”。
資本逐利，本是天性，越不確定性的行業(yè)越謹慎。
比如芯片。今年4月，關于中興遭禁運事件發(fā)生后，為什么VC不投芯片的話題在網(wǎng)上興起。金沙江創(chuàng)投朱嘯虎曾在公開場合表示：芯片公司前期投入很大，但往往估值不高，不像騰訊、阿里可以估值四五千億美元，芯片最成功的可能就是10億到20億美元。對VC來說，這種投入和回報不成比例。
相較而言，過去兩年，投入少、回報高、周期短的熱門風口項目成為了資本寵兒。VC一擁而上，甚至有些為了拿下項目提高估值。
背負著LP的壓力，VC也有“委屈”。某VC創(chuàng)始合伙人曾告訴鉛筆道，他本人非?？春茫蚕肴ネ兜讓蛹夹g驅動型的公司，但是LP這塊的壓力讓他沒有辦法去投這樣的項目，因為回報周期太長了。不得已，他必須要頂著LP的壓力去投資一些可以快速退出的項目。“我們不過是在給LP打工?！彼袊@說。
在國內，資金成本往往更貴。“我們接觸到海外的募資成本沒那么高。在中國投資一般來講一年沒有百分之十幾的收益就是虧的嘛。因為你把錢存在銀行或者做點其他事情，資金成本就在8%~10%。我們當時接觸的一家歐洲社?；穑敃r（聽說國內的資金成本）就很驚訝，社?；鸬幕貓蟮?%就好了，而5%其實是企業(yè)向銀行借款的基本利息?！眳沁h告訴鉛筆道。
資金成本貴，導致多數(shù)基金周期較短。“像海外的一些VC，周期可能是8+2、10+2這種，而中國往往是3+2、5+2的模式?！眳沁h告訴鉛筆道。“在較低回報率，同時又處在一個高速發(fā)展的環(huán)境下，GP們更容易投到一個好的標的?！被鹬芷趬蜷L，就更可能在一個大的經(jīng)濟周期里，而不是恰好遇到經(jīng)濟低迷期退出艱難。
“我們去做基金，如果有LP要求3年退出的話，我們一般就不談了。”吳遠表示。在他看來，從大概率來講，3年退出會給企業(yè)帶來太多的麻煩?！?~5年從創(chuàng)業(yè)到上市，對企業(yè)來說太難了。1000萬個企業(yè)才跑出來一個拼多多，是非常小概率的事情?！眳沁h感嘆。
為了更快更好的收益，VC的注資往往導致項目畸形發(fā)展。VC們強調數(shù)據(jù)，希望模式盡快跑通。互聯(lián)網(wǎng)補貼大戰(zhàn)從O2O燒到打車，從單車延續(xù)到外賣。持續(xù)擴張、持續(xù)虧損、持續(xù)融資再擴張……仿佛已經(jīng)成了中國互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)的死循環(huán)。
這些吃催化劑長大的“獨角獸”們往往在真正的烈火烹油時刻不夠堅挺。沒有資本補血，自我盈利受阻。因此美團作價27億美元全資收購摩拜，比上一輪估值還少了10多億美元。ofo多次被爆出資金鏈面臨破裂的風險。
市場有太多不確定性，無論是GP還是LP都愿意為更多的確定性買單。很多基金都愿意投Pre-IPO的企業(yè)，優(yōu)質標的成為稀缺。這樣才出現(xiàn)了大疆的融資奇景，創(chuàng)業(yè)者變被動為主動。LP更愿意去投白馬基金，在小基金募資難的情況下，一線基金募資反而更容易。
浮躁的市場環(huán)境下，LP對市場失去了信心，尤其是在項目退出當口時期。一位母基金從業(yè)者何濛（化名）對鉛筆道表示，“以前說白了，你沒退出，還可以圓謊，比如說合伙搞個企業(yè)，反正企業(yè)也沒倒閉，只要企業(yè)正常運營，GP就可以跟LP忽悠說，明天怎么樣，我最近又談了個大生意”。因此，沒有走到清算的那一步，誰裸泳誰穿著衣服往往不得而知。
同時，VC市場本身還存在一些不規(guī)范操作。業(yè)內人士表示一些機構合伙人進項目要回扣，退項目還要回扣。投資人和嘯對鉛筆道講了一個他認為“很惡心”的事情?；鹪谶€有錢的時候投資企業(yè)，企業(yè)覺得融資成功了，就開始招人、研發(fā)產品。但融資款遲遲不到賬，等到基金錢快沒有的時候，該合伙人會告訴創(chuàng)業(yè)者，我們這種基金屬于call money（拆息）的方式，你不要緊張。在創(chuàng)業(yè)者心急如焚的時候，合伙人幫助創(chuàng)業(yè)者從自己的朋友那里借一筆過橋貸款，雙方利息對半分，利息一般是24%~36%之間。
“都是自己把自己搞死的，很多下面的基金管理人多多少少都會有各種各樣的開小灶，自己拿回扣的情況?！焙蛧[補充道。
大浪淘沙下，眾多中小基金勢必會迎來一波洗牌。在和嘯看來，未來能存活下來的基金有兩類。第一，不止具備金融交易屬性，而且具有數(shù)據(jù)、技術支撐的機構。第二，在某一個地區(qū)成為地頭蛇的機構可以存活。
寒冬還在繼續(xù)，誰能迎來春天，不得而知。
但對于東張資本而言，春天或許只存在于過去。趙巍決定在機構三周年紀念日時正式關停。一些員工至今還留在辦公室里，有說有笑。 想必，他們內心是留戀的，卻不得不接受一些殘酷的事情。
他將東張資本杭州總部關停，保留了上海的辦事處和廣西的分公司，但不再發(fā)布新產品。他為一起并肩作戰(zhàn)的員工找好了去處，但卻不清楚自己未來的路在哪里。關停后，他決定反思一段日子，陪陪因為常年奔波而無暇顧及的家人。在三十歲這年，迎來大考，他覺得這也是一份經(jīng)歷和收獲。
談到妻子和孩子，他的語氣中滿是歉意。“我跟她結婚半個月我就出差了。孩子出生的前一天我才回去的，孩子差不多一個星期，我就又出差了，我們家小孩對我很陌生。”談到是否后悔成立這家基金，他的語氣無比堅定，“但我不后悔。即便三年白干了，如果時間重來，我依然會踏入投資的浪潮中”。
編輯 薛婷 校對 楊博宇
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