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１、2014年11月26日，《國務(wù)院關(guān)于創(chuàng)新重點領(lǐng)域投融資機制鼓勵社會投資的指導(dǎo)意見》［國發(fā)（2014）60號，以下簡稱60號文］中，對“建立健全政府和社會資本合作（PPP）機制”從四個方面進行了規(guī)范，其中“健全退出機制”是重要的組成部分。明確要求“政府要與投資者明確PPP項目的退出路徑，保障項目持續(xù)穩(wěn)定運行?！?/span>

２、國家發(fā)展改革委為貫徹國務(wù)院60號文精神，隨即發(fā)布了《關(guān)于開展政府和社會資本合作的指導(dǎo)意見》［發(fā)改投資（2014）2724號，以下簡稱2724號文］。該文“加強政府和社會資本合作項目的規(guī)范管理”部分，將“退出機制”作為重要的一環(huán)予以規(guī)范，并提出政府方要“依托各類產(chǎn)權(quán)、股權(quán)交易市場，為社會資本提供多元化、規(guī)范化、市場化的退出渠道”。上文的附件《政府和社會資本合作項目通用合同指南》中，對社會資本方退出安排以“合同的轉(zhuǎn)讓”進行了概括性規(guī)范，指出“項目合同應(yīng)約定合同權(quán)利義務(wù)是否允許轉(zhuǎn)讓；如允許轉(zhuǎn)讓，應(yīng)約定需滿足的條件和程序”的意見，將具體細節(jié)全部留給政府方和社會資本方協(xié)商確定。

３、2014年12月30日，財政部下發(fā)了《關(guān)于規(guī)范政府和社會資本合作合同管理工作的通知》［財金（2014）156號，以下簡稱156號文］，在“切實遵循PPP合同管理的核心原則”部分，明確提出了“兼顧靈活”的原則，并要求“合理設(shè)置一些關(guān)于期限變更（展期和提前終止）、內(nèi)容變更（產(chǎn)出標(biāo)準(zhǔn)調(diào)整、價格調(diào)整等）、主體變更（合同轉(zhuǎn)讓）的靈活調(diào)整機制，為未來可能長達20-30年的合同執(zhí)行期預(yù)留調(diào)整和變更空間?！?/span>

４、河南省人民政府《關(guān)于推廣運用政府和社會資本合作模式的指導(dǎo)意見》［豫政（2014）89號］，在PPP合同管理部分，沿用了財政部76號文的框架性表述。 

５、鄭州市人民政府《關(guān)于推廣運用政府和社會資本合作(PPP) 模式的實施意見》［鄭政（2015）28號］，在體例上單設(shè)“退出機制”一節(jié)，除社會資本方非正常退出機制內(nèi)容外，還外加了發(fā)展改革委2724號文的相應(yīng)內(nèi)容。

總體來看，PPP項目合同中的股權(quán)變更與轉(zhuǎn)讓問題已經(jīng)納入為國家和各部委關(guān)于PPP機制的應(yīng)有內(nèi)容，列入PPP合同管理和文本的重要組成部分，成為PPP合同的關(guān)鍵環(huán)節(jié)之一，并提出了社會資本退出機制的框架性要求。地方政府關(guān)于PPP模式的指導(dǎo)或?qū)嵤┮庖妼ι鐣Y本方退出機制的安排，也是基本偏重于非正常情形下的臨時接管等，對正常情形下社會資本方的退出方面，規(guī)范和細化缺乏新意，而實踐中則存在著一些無法回避的問題，迫使我們對此進行探究。

（一）為什么要限制股權(quán)變更？

在通常情況下，在PPP項目中，盡管合同的簽署主體和直接實施主體均是社會資本設(shè)立的項目公司，但是項目的真正實施，仍主要依賴于社會資本自身的資金、技術(shù)和管理實力。如果項目公司自身或其母公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，很有可能會導(dǎo)致不合適的主體成為PPP項目的投資人或?qū)嶋H控制人，進而可能會影響整個項目的具體實施。有鑒于此，為了防患于未然，也為了有效控制項目公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的變化，在PPP項目合同中均會約定限制股權(quán)變更的條款。         

（二）限制股權(quán)變更必須考慮的因素

一般情況下，PPP項目合同中的限制股權(quán)變更條款會包括股權(quán)變更的含義與范圍以及股權(quán)變更的限制方式等內(nèi)容。在起草這些條款前，必須充分地考慮、合理地平衡簽約雙方的關(guān)注點，然后才能確定適當(dāng)?shù)墓蓹?quán)變更范圍和限制的關(guān)鍵。

1、對于政府方而言，限制變更的目的主要是為了避免不合適的主體被引入到PPP項目的實施過程中。由于在項目合作方的選擇階段，通常政府方是在對社會資本的融資能力、技術(shù)能力、管理能力等資格條件進行系統(tǒng)評審后，才最終選定社會資本合作方。因此，如果在項目實施階段、特別是建設(shè)階段，社會資本將自身或項目公司的部分或全部股權(quán)轉(zhuǎn)讓給不符合上述資格條件的主體，將有可能直接導(dǎo)致項目無法按照既定目的或標(biāo)準(zhǔn)實施。

2、對社會資本而言，關(guān)注點則恰恰相反。他是希望通過轉(zhuǎn)讓其所直接或間接持有的部分或全部的項目公司股權(quán)的方式，來吸引新的投資者或?qū)崿F(xiàn)退出。如何保障其自由轉(zhuǎn)讓股權(quán)的權(quán)利，有利于增加資本靈活性和融資吸引力，進而有利于社會資本更便利地實現(xiàn)資金價值，這便是他們重點關(guān)注的因素。因此，社會資本當(dāng)然不希望其自由轉(zhuǎn)讓股份的權(quán)利受到限制。

為更好地平衡上述兩方的不同關(guān)注，在PPP項目合同中需要設(shè)定一個適當(dāng)?shù)墓蓹?quán)變更限制機制，在合理的期限和限度內(nèi)，有效地限制社會資本不當(dāng)變更股權(quán)。

（三） 股權(quán)變更的含義與范圍

在不同的PPP項目中，政府方希望控制的股權(quán)變更范圍和程度也會有所不同，通常股權(quán)變更的范圍包括：

1、直接或間接轉(zhuǎn)讓股權(quán)。

在國際PPP實踐、特別是涉及外商投資的PPP項目中，投資人經(jīng)常會搭建多層級的投資架構(gòu)，以確保初始投資人的股權(quán)變更不會對項目公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生直接影響。但在一些PPP項目合同中，會將項目公司及其各層級母公司的股權(quán)變更均納入股權(quán)變更的限制范圍，但對于母公司股權(quán)變更的限制，一般僅限于可能導(dǎo)致母公司控股股東變更的情形。例如，在PPP項目合同中規(guī)定，在一定的期間內(nèi)，項目公司的股權(quán)變更及其各級控股母公司的控股股權(quán)變更均須經(jīng)過政府的事前書面批準(zhǔn)。

2、并購、增發(fā)等其他方式導(dǎo)致的股權(quán)變更。

PPP合同中的股權(quán)變更，通常并不局限于項目公司或母公司的股東直接或間接將股權(quán)轉(zhuǎn)讓給第三人，還包括以收購其他公司股權(quán)或者增發(fā)新股等其他方式，導(dǎo)致或可能導(dǎo)致項目公司股權(quán)結(jié)構(gòu)或母公司控股股東發(fā)生變化的情形。

3、股份相關(guān)權(quán)益的變更

廣義上的股權(quán)變更，除包括普通股、優(yōu)先股等股份的持有權(quán)變更以外，還包括股份上附著的其他相關(guān)權(quán)益的變更，例如表決權(quán)等。此外，一些特殊債權(quán)，如股東借款、可轉(zhuǎn)換公司債等，如果也帶有一定的表決權(quán)或者將來可轉(zhuǎn)換成股權(quán)，則也可能被納入“股權(quán)變更”的限制范圍。

4、兜底性條款

為了確?！肮蓹?quán)變更”范圍能夠全面地涵蓋有可能影響項目實施的股權(quán)變更，PPP項目合同中往往還會增加一個關(guān)于股權(quán)變更范圍的“兜底性條款”，即“其他任何可能導(dǎo)致股權(quán)變更的事項”。

（四）股權(quán)變更的限制方式

1、鎖定期

（1）鎖定期的含義

鎖定期，是指限制社會資本轉(zhuǎn)讓其所直接或間接持有的項目公司股權(quán)的期間。這是股權(quán)變更限制的最主要機制。通常在PPP項目合同中直接規(guī)定：在一定期間內(nèi)，未經(jīng)政府批準(zhǔn)，項目公司及其母公司不得發(fā)生上文定義的任何股權(quán)變更的情形。

（2）鎖定期期限

這需要根據(jù)項目的具體情況來設(shè)定，目的就是為了確保在社會資本在履行完其全部出資義務(wù)之前不得輕易退出項目。

常見的鎖定期是自合同生效日至項目開始運營日后的一定期限，比如2年，一般至少持續(xù)到項目缺陷責(zé)任期屆滿。

（3）例外情形。

在鎖定期內(nèi)，如果發(fā)生以下特殊情形，是允許發(fā)生股權(quán)變更的：項目貸款人為履行本項目融資項下的擔(dān)保而涉及的股權(quán)結(jié)構(gòu)變更；將項目公司及其母公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給社會資本的關(guān)聯(lián)公司；如果政府參股了項目公司，則政府轉(zhuǎn)讓其股權(quán)是不受上述股權(quán)變更限制的。

2、其他限制。

除鎖定期外，在一些PPP項目合同中，還可能會約定對受讓方的要求和限制，例如約定受讓方須具備相應(yīng)的履約能力及資格，并繼承轉(zhuǎn)讓方相應(yīng)的權(quán)利義務(wù)等。在一些特定的項目中，政府方有可能不希望特定的主體參與到PPP項目中，因此可能直接在合同中約定禁止將項目公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給特定的主體。

這類對于股權(quán)受讓方的特殊限制通常不以鎖定期為限，即使在鎖定期后，仍然需要政府方的事前批準(zhǔn)才能實施。但此類限制通常不應(yīng)存在任何地域或所有制歧視。

3、違反股權(quán)變更限制的后果。

合同履行過程中，如果一旦發(fā)生違反股權(quán)變更限制的情形，政府方就會直接認定為項目公司的違約行為；情節(jié)嚴(yán)重的，政府方將有權(quán)因該違約而提前終止項目合同。  

財政部《PPP項目合同指南（試行）》第二章第十節(jié)“股權(quán)變更限制”中雖然已經(jīng)認識到“對于股權(quán)變更問題，社會資本和政府方的主要關(guān)注點完全不同，合理地平衡雙方的關(guān)注點是確定適當(dāng)?shù)墓蓹?quán)變更范圍和限制的關(guān)鍵?！钡途唧w內(nèi)容而言，更多是體現(xiàn)了政府方的關(guān)注，主要體現(xiàn)出如下三個方面：

（一）股權(quán)變更限制的適用范圍廣泛

主要包括：

１、社會資本方在項目公司中的股權(quán)變更、社會資本方本身的股東尤其是控股股東的變更、甚至包括可能因其社會資本方控股股東變更的股權(quán)變更；

２、涵蓋了普通股、優(yōu)先股以外的股份相關(guān)權(quán)益變更，將股份上可能附著的表決權(quán)或一致行動安排等其他相關(guān)權(quán)益以及債轉(zhuǎn)股或可能的影響表決權(quán)的債權(quán)監(jiān)督權(quán)變更等內(nèi)容一并納入廣義的股權(quán)變更限制范圍；

３、單獨設(shè)置了股權(quán)變更限制的“兜底條款”，即“其他任何可能導(dǎo)致股權(quán)變更的事項”。

（二）股權(quán)變更限制的方式單一

以鎖定期為主，并視之為“股權(quán)變更限制的最主要機制”。另外附之于特定主體禁入機制，以達到股權(quán)變更限制的目的。

（三）股權(quán)變更限制的主體不對等

主要體現(xiàn)在：１、政府方股權(quán)變更限制豁免，具體就是“如果政府參股了項目公司，則政府轉(zhuǎn)讓其在項目公司股權(quán)的不受上述股權(quán)變更限制”；２、政府方單方審核。在社會資本方股權(quán)變更的場合，政府方則以公共利益監(jiān)督者的身份行使單方面事先審核權(quán)。

PPP模式強調(diào)政府方和社會資本方的長期合作關(guān)系，然而這種長期合作關(guān)系并非指單一的社會資本方。政府購買公共產(chǎn)品和服務(wù)的PPP創(chuàng)新體制，本身就是引入市場機制的結(jié)果，而健全的市場機制，需要寬松的市場準(zhǔn)入門檻，也需要來去自由的退出安排。理由如下：

（一）單一社會資本方的企業(yè)生存周期影響長期合作伙伴關(guān)系

PPP項目的具體模式不同，合作期限也各異，但一般都長達10年到30年，這遠遠超過我國企業(yè)的平均生存時間。根據(jù)國家工商總局企業(yè)注冊局、信息中心2013年9月發(fā)布的《全國內(nèi)資企業(yè)生存時間分析報告》顯示：“多數(shù)行業(yè)生存危險期為第3年?！傻V業(yè)、電力熱力燃氣及水的生產(chǎn)業(yè)生存危險期為企業(yè)成立后的第五年，即企業(yè)成立后的第五年退出市場量最多……?！倍@一調(diào)查結(jié)果顯示的水利、環(huán)境、電力、熱力、公共設(shè)施管理業(yè)等行業(yè)，又多為PPP模式推廣運用的重點行業(yè)領(lǐng)域。

我國內(nèi)資企業(yè)如此，不少國外企業(yè)也與我國類似。美國《財富》雜志的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，美國62%的企業(yè)壽命不超過五年，只有2%的企業(yè)能存活50年。

因此，推廣運用PPP模式，沒有也不可能要求社會資本方均為百年老店。即便是社會資本方中的大型央企、國企及上市公司，也無法做到從事某一主業(yè)而長期不進行發(fā)展戰(zhàn)略調(diào)整或股權(quán)變更的可能。這也是財政部156號文將主體變更作為“兼顧靈活”這一合同管理核心原則重要內(nèi)容的原因所在。

（二）具有不同優(yōu)勢的社會資本方聯(lián)合體成員，也需要隨PPP項目進程而進退。

從目前的實踐來看，我國許多PPP項目的社會資本方均是以聯(lián)合體形式出現(xiàn)的。PPP模式有多種類型，以DBOT（Design,Build, Operate， Transfer）為例，其內(nèi)容常常涵蓋工程設(shè)計、施工建造、運營管理、移交多方面內(nèi)容，通常還包括項目融資的要求。正因為PPP項目的綜合性，社會資本方在參與PPP項目時，常常會集合不同主體的各自優(yōu)勢，以聯(lián)合體的方式參與項目投標(biāo)。如上海建工集團、綠地集團與建信信托聯(lián)合發(fā)起設(shè)立了首個中國城市軌道交通PPP產(chǎn)業(yè)基金。該聯(lián)合體的投資地域和投資方向為：納入 PPP 項目庫及政府統(tǒng)一采購的軌道交通與城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目，地域上主要考慮省會城市及有一定條件的地級市。在運營階段，“工程承包商并不具備運營管理的經(jīng)驗和優(yōu)勢，因此若其繼續(xù)充當(dāng)股東，可能因?qū)I(yè)水平的不足而增大決策成本，影響委托方與代理方的利益一致性，因此理論上應(yīng)將股權(quán)全部轉(zhuǎn)讓?！睂τ谏虾＝üざ?，其優(yōu)勢在于軌交建設(shè)，當(dāng)PPP項目建設(shè)這一階段完成之后，上海建工如能依約退出，無論對于PPP項目還是其他聯(lián)合體，均無重大利益損害，且有助于上海建工將更多精力和財力投資于他處。

（三）PPP項目的融資特征，決定了純財務(wù)投資者的參與可能性。

PPP模式推廣運用的直接動力，來源于地方政府財政壓力。這一點，從《國務(wù)院關(guān)于加強地方政府性債務(wù)管理的意見》［國發(fā)（2014）43號］以及《國務(wù)院關(guān)于創(chuàng)新重點領(lǐng)域投融資機制鼓勵社會投資的指導(dǎo)意見》［國發(fā)（2014）60號］等文件的精神中均可得到證實。雖然PPP有別于BT等形式，不單具有融資功能，但融資功能在PPP項目中仍然具有重要地位。況且，“單靠國家財政撥款顯然不能滿足公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的巨大需求，因此PPP模式作為一種創(chuàng)新的融資渠道被引入了基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域?！边@一特點，決定了社會資本方純財務(wù)投資者參與的可能性。只要不影響項目公司的技術(shù)、決策等實質(zhì)內(nèi)容，財務(wù)投資者可以在PPP項目的不同階段發(fā)揮融資的重要角色，但又不至于綁定財務(wù)投資者的“人身自由”。如中國郵政儲蓄銀行便中標(biāo)全國首個高鐵項目等。

（一）摒棄單純的鎖定期限模式，以股權(quán)變更限制的實質(zhì)目的為模式設(shè)計導(dǎo)向

財政部《PPP項目合同指南（試行）》關(guān)于“股權(quán)變更限制”一節(jié)，明確規(guī)定“在項目合作方選擇階段，通常政府方是在對社會資本的融資能力、技術(shù)能力、管理能力等資格條件進行系統(tǒng)評審后，才最終選定社會資本合作方?！奔热蝗绱?，在社會資本方退出機制安排方面，完全可以針對具體項目，將限制退出的關(guān)注點轉(zhuǎn)向融資能力、技術(shù)能力、管理能力等PPP項目所需要的重點上來。PPP項目合同中的股權(quán)變更與轉(zhuǎn)讓機制，完全可以以此為條件進行創(chuàng)新設(shè)計，有助于增強政府方對公共產(chǎn)品和服務(wù)質(zhì)量保障的關(guān)注，也有利于增加社會資本方的資本靈活性和融資吸引力，進而有利于社會資本更便利地實現(xiàn)資金價值。

（二）以資本市場方式實現(xiàn)社會資本方在PPP項目公司的正常退出

政府方要“依托各類產(chǎn)權(quán)、股權(quán)交易市場，為社會資本提供多元化、規(guī)范化、市場化的退出渠道”；而經(jīng)營性的PPP項目公司，在規(guī)范管理、提高效率的基礎(chǔ)上，通過積極參與區(qū)域性股權(quán)交易市場、新三板等多層次資本市場，做到股權(quán)變更與轉(zhuǎn)讓，在不損及項目公司正常運轉(zhuǎn)的同時，實現(xiàn)低成本、高收益的正常退出。