作者：周天林 ，大成（上海）律師事務(wù)所高級合伙人
編者按：開發(fā)票據(jù)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品需要考慮的操作細(xì)節(jié)較多，亦需較強的法律技術(shù)支撐。 本文擬從票據(jù)資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)入池的選擇問題著手，分析各種基礎(chǔ)資產(chǎn)入池的法律可行性，并提出以票據(jù)收益權(quán)作為入池資產(chǎn)的證券化模式。在票據(jù)收益權(quán)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，合理界定收益權(quán)的法律性質(zhì)是確保項目合法合規(guī)的關(guān)鍵，本文相應(yīng)提供了以票據(jù)收益權(quán)開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的實務(wù)操作建議。
一、票據(jù)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中入池資產(chǎn)的選擇
在票據(jù)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇尤為重要，直接影響著以票據(jù)資產(chǎn)開展資產(chǎn)證券化的業(yè)務(wù)模式及路徑選擇。由于“票據(jù)資產(chǎn)”并非法律概念，實踐中，以票據(jù)資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)起設(shè)立資產(chǎn)支持專項計劃（以下簡稱“專項計劃”），在基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇上，可能存在以下幾種路徑：
（一）業(yè)務(wù)模式一：以票據(jù)或票據(jù)權(quán)利入池的法律可行性分析
以票據(jù)或票據(jù)權(quán)利作為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)起設(shè)立專項計劃的，原始權(quán)益人須將其持有的票據(jù)或票據(jù)權(quán)利真實轉(zhuǎn)讓給專項計劃。根據(jù)《中華人民共和國票據(jù)法》（以下簡稱“《票據(jù)法》”）的規(guī)定，票據(jù)行為的要式性，包括“票據(jù)出票人制作票據(jù)，應(yīng)當(dāng)按照法定條件在票據(jù)上簽章，并按照所記載的事項承擔(dān)票據(jù)責(zé)任”、“持票人行使票據(jù)權(quán)利，應(yīng)當(dāng)按照法定程序中票據(jù)上簽章，并出示票據(jù)”、“其他票據(jù)債務(wù)人在票據(jù)上簽章的，按照票據(jù)所記載的事項承擔(dān)票據(jù)責(zé)任”等。由于票據(jù)行為具有要式性，票據(jù)行為須依照法定方式進行才能產(chǎn)生相應(yīng)的法律效力，因此，為實現(xiàn)“真實銷售”的目的，原始權(quán)益人應(yīng)當(dāng)將票據(jù)背書轉(zhuǎn)讓給計劃管理人（代表專項計劃）。
以票據(jù)或票據(jù)權(quán)利作為票據(jù)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)資產(chǎn)，至少可能存在以下法律問題：
1、票據(jù)背書的不規(guī)范情形
根據(jù)《票據(jù)法》第十條的規(guī)定，“票據(jù)的簽發(fā)、取得和轉(zhuǎn)讓，應(yīng)當(dāng)遵守誠實信用的原則，具有真實的交易關(guān)系和債權(quán)債務(wù)關(guān)系?！睋?jù)此，原始權(quán)益人將票據(jù)背書轉(zhuǎn)讓給專項計劃，由于缺乏真實的交易背景和債權(quán)債務(wù)關(guān)系，可能在背書轉(zhuǎn)讓環(huán)節(jié)存在不規(guī)范的情形。雖然《票據(jù)法》第十條屬管理性規(guī)定，但以票據(jù)或票據(jù)權(quán)利直接作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，在《票據(jù)法》上存在一定的法律瑕疵，因此交易所對直接以票據(jù)或票據(jù)權(quán)利作為基礎(chǔ)資產(chǎn)較為謹(jǐn)慎。
2、專項計劃受讓票據(jù)的合法合規(guī)性
根據(jù)《商業(yè)匯票承兌、貼現(xiàn)與再貼現(xiàn)管理暫行辦法》（銀發(fā)[1997]216號）第二條第二款的規(guī)定，“本辦法所稱貼現(xiàn)系指商業(yè)匯票的持票人在匯票到期日前，為了取得資金貼付一定利息將票據(jù)權(quán)利轉(zhuǎn)讓給金融機構(gòu)的票據(jù)行為，是金融機構(gòu)向持票人融通資金的一種方式?！睋?jù)此，直接“買票”的行為屬金融機構(gòu)向持票人提供資金融通的票據(jù)貼現(xiàn)業(yè)務(wù)。
根據(jù)《非法進入機構(gòu)和非法金融業(yè)務(wù)活動取締辦法（2011修訂）》第三條的規(guī)定，“本辦法所稱非法金融機構(gòu)，是指未經(jīng)中國人民銀行批準(zhǔn)，擅自設(shè)立從事或者主要從事……票據(jù)貼現(xiàn)……等金融業(yè)務(wù)活動的機構(gòu)?！币虼?，在未取得中國人民銀行批準(zhǔn)的票據(jù)貼現(xiàn)業(yè)務(wù)資質(zhì)的情況下，專項計劃直接受讓原始權(quán)益人持有的票據(jù)權(quán)利并向原始權(quán)益人提供融通資金的行為，可能存在較大的合規(guī)風(fēng)險。
在該等業(yè)務(wù)模式下，原始權(quán)益人直接將票據(jù)背書轉(zhuǎn)讓給專項計劃發(fā)行資產(chǎn)支持證券的交易安排，交易所持較為謹(jǐn)慎的態(tài)度。因此，以票據(jù)或票據(jù)權(quán)利作為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行資產(chǎn)支持證券，可能無法取得交易所出具的無異議函。
（二）業(yè)務(wù)模式二：以應(yīng)收賬款入池的法律可行性分析
在票據(jù)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，若以應(yīng)收賬款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，市場上較為常見的是與保理業(yè)務(wù)相結(jié)合的操作方式，基本業(yè)務(wù)模式如下：（1）買賣雙方簽署基礎(chǔ)交易合同并形成基礎(chǔ)交易關(guān)系，賣方向買方交付貨物或提供服務(wù)，由此形成了賣方對買方享有的應(yīng)收賬款；（2）買方向賣方開具銀行承兌匯票或商業(yè)承兌匯票（以下簡稱“標(biāo)的票據(jù)”）；（3）賣方與保理公司簽署應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓合同，同時將標(biāo)的票據(jù)背書轉(zhuǎn)讓給保理公司。保理公司作為原始權(quán)益人將受讓的應(yīng)收賬款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給專項計劃，并將標(biāo)的票據(jù)質(zhì)押給專項計劃。在該等業(yè)務(wù)模式下，賣方通過保理公司這一“通道”，間接將其持有的標(biāo)的票據(jù)開展資產(chǎn)證券化，從而獲得融資。
以應(yīng)收賬款作為票據(jù)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)資產(chǎn)，至少需要考慮以下法律問題：
1、關(guān)于應(yīng)收賬款是否真實存在
根據(jù)《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)盡職調(diào)查工作指引》（以下簡稱“《盡調(diào)調(diào)查工作指引》”）第十三條、十四條和十五條的規(guī)定，對于資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中基礎(chǔ)資產(chǎn)的盡職調(diào)查包括對基礎(chǔ)資產(chǎn)的法律權(quán)屬、轉(zhuǎn)讓的合法性的調(diào)查，即基礎(chǔ)資產(chǎn)形成和存續(xù)的真實性和合法性、基礎(chǔ)資產(chǎn)是否存在法定或約定禁止或者不得轉(zhuǎn)讓的情形等。因此，若以應(yīng)收賬款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，則基礎(chǔ)資產(chǎn)在法律上應(yīng)當(dāng)真實、合法存在。
然而，標(biāo)的票據(jù)開立后，應(yīng)收賬款是否仍然繼續(xù)真實存在？
根據(jù)《支付結(jié)算辦法》第三條的規(guī)定，“票據(jù)可以作為支付結(jié)算方式進行貨幣給付和資金清算?！薄吨Ц督Y(jié)算辦法》第二十二條規(guī)定，“票據(jù)的簽發(fā)、取得和轉(zhuǎn)讓，必須具有真實的交易關(guān)系和債權(quán)債務(wù)關(guān)系。”
在業(yè)務(wù)模式二中，買賣雙方簽署買賣合同建立基礎(chǔ)交易關(guān)系，買方向賣方開具標(biāo)的票據(jù)作為付款方式，賣方取得標(biāo)的票據(jù)的行為符合《支付結(jié)算辦法》的規(guī)定，即賣方系基于買賣合同的基礎(chǔ)交易關(guān)系取得標(biāo)的票據(jù)。因此，標(biāo)的票據(jù)的簽發(fā)符合《票據(jù)法》和《支付結(jié)算辦法》的相關(guān)規(guī)定，可以作為支付結(jié)算方式進行貨幣給付和資金清算。
從目前已有的司法判例（“宿遷市華能貿(mào)易有限公司訴濟寧安泰礦山設(shè)備制造有限公司等票據(jù)追索權(quán)糾紛案”，(2013)宿中商終字第0244號））來看，法院認(rèn)為，票據(jù)不僅具有替代貨幣進行支付的功能，而且還具有流通功能和融資功能等，票據(jù)制度的價值在于促進票據(jù)流通、保障交易安全；受讓人合法取得票據(jù)權(quán)利后，其與交易對方之間的基礎(chǔ)關(guān)系即已結(jié)算完畢，此時若允許持票人再依據(jù)基礎(chǔ)法律關(guān)系向前手主張民事權(quán)利，將使已經(jīng)穩(wěn)定的民事法律關(guān)系重新陷于不穩(wěn)定狀態(tài)，而且也使票據(jù)的流通性大為減損，背離了設(shè)定票據(jù)制度的宗旨。因此，司法觀點認(rèn)為，票據(jù)開立后，交易雙方之間的基礎(chǔ)交易關(guān)系即已結(jié)算完畢，此時賣方對買方享有的應(yīng)收賬款由于票據(jù)的開立而結(jié)算完畢。
此外，由于票據(jù)無因性，票據(jù)行為與作為其發(fā)生前提的基礎(chǔ)交易關(guān)系相分離，票據(jù)關(guān)系一旦合法成立，即獨立于基礎(chǔ)交易關(guān)系。若標(biāo)的票據(jù)開立后，因其他原因?qū)е聵?biāo)的票據(jù)未能得到承兌，賣方應(yīng)當(dāng)基于票據(jù)關(guān)系而非基礎(chǔ)交易關(guān)系向法院提起訴訟。因此，在業(yè)務(wù)模式二項下，保理公司受讓的應(yīng)收賬款可能存在被法院認(rèn)定為在買方開具標(biāo)的票據(jù)并將賣方作為被背書人時即告消滅的可能性。
2、關(guān)于保理公司取得標(biāo)的票據(jù)的合法性
《票據(jù)法》第十條規(guī)定，“票據(jù)的簽發(fā)、取得和轉(zhuǎn)讓，應(yīng)當(dāng)遵循誠實信用的原則，具有真實的交易關(guān)系和債權(quán)債務(wù)關(guān)系?！痹跇I(yè)務(wù)模式二中，如法院認(rèn)為應(yīng)收賬款在買方向賣方開具標(biāo)的票據(jù)并將賣方作為被背書人時即告消滅，由于基礎(chǔ)交易關(guān)系已經(jīng)轉(zhuǎn)化為票據(jù)關(guān)系，則賣方無法通過應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓合同將應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓給保理公司。在此情形，賣方（作為持票人）通過將標(biāo)的票據(jù)背書轉(zhuǎn)讓給保理公司、保理公司作為被背書人取得票據(jù)的行為缺乏基礎(chǔ)交易關(guān)系。
雖然根據(jù)已有的司法判例（參見最高人民法院“風(fēng)神輪胎股份有限公司與中信銀行股份有限公司天津分行、河北寶碩股份有限公司借款擔(dān)保合同糾紛案”，(2007)民二終字第36號），雖然缺乏基礎(chǔ)交易關(guān)系的票據(jù)轉(zhuǎn)讓并不必然導(dǎo)致票據(jù)行為的無效，但在缺乏基礎(chǔ)交易關(guān)系的前提下，保理公司通過背書受讓標(biāo)的票據(jù)，該等業(yè)務(wù)可能被監(jiān)管機關(guān)認(rèn)定為票據(jù)貼現(xiàn)業(yè)務(wù)，進而需取得中國人民銀行批準(zhǔn)的票據(jù)貼現(xiàn)資質(zhì)。因此，在業(yè)務(wù)模式二中，保理公司取得標(biāo)的票據(jù)的交易安排，可能存在較大的合規(guī)風(fēng)險。
綜上，在業(yè)務(wù)模式二項下，由于應(yīng)收賬款因標(biāo)的票據(jù)的開立而消滅，以應(yīng)收賬款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)并以票據(jù)作為質(zhì)押的交易安排，可能較難獲得包括管理部門在內(nèi)的各方認(rèn)可。
二、票據(jù)收益權(quán)資產(chǎn)證券化的模式初探
結(jié)合前文分析，以票據(jù)、票據(jù)權(quán)利或票據(jù)項下對應(yīng)的應(yīng)收賬款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行資產(chǎn)支持證券的路徑，在法律上存在較大的障礙，實踐中也因難以獲得各方的認(rèn)可而存在操作難度?；谏鲜霰尘?，適時提出以票據(jù)收益權(quán)作為入池資產(chǎn)開展票據(jù)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，在當(dāng)下則具有較大的實踐意義。
（一）票據(jù)收益權(quán)資產(chǎn)證券化的業(yè)務(wù)模式
原始權(quán)益人將其持有的票據(jù)對應(yīng)的收益權(quán)（以下簡稱“票據(jù)收益權(quán)”）作為基礎(chǔ)資產(chǎn)委托計劃管理人發(fā)起設(shè)立專項計劃，并通過證券交易所發(fā)行資產(chǎn)支持證券。原始權(quán)益人接受專項計劃的委托，作為資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)，對基礎(chǔ)資產(chǎn)進行管理，并歸集、轉(zhuǎn)付基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流。為確保原始權(quán)益人按時足額轉(zhuǎn)付票據(jù)產(chǎn)生的任何收益，原始權(quán)益人以其持有的票據(jù)為專項計劃提供質(zhì)押擔(dān)保。
交易結(jié)構(gòu)如下圖所示：
（二）票據(jù)收益權(quán)資產(chǎn)證券化的合規(guī)性分析
1、關(guān)于票據(jù)收益權(quán)的界定
有觀點認(rèn)為，收益權(quán)并非法律規(guī)定的物權(quán)或債權(quán)。收益權(quán)僅是物權(quán)的一項權(quán)能，而債權(quán)不存在收益權(quán)，因此，票據(jù)收益權(quán)能否作為基礎(chǔ)資產(chǎn)入池，存在一定的法律疑問。
實際上，在票據(jù)收益權(quán)資產(chǎn)證券化項目中，票據(jù)收益權(quán)是指票據(jù)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓方（以下簡稱“轉(zhuǎn)讓方”）與票據(jù)收益權(quán)受讓方（以下簡稱“受讓方”）之間通過合同約定而產(chǎn)生的、轉(zhuǎn)讓方作為持票人在票據(jù)項下行使票據(jù)權(quán)利所取得的全部現(xiàn)金收入（以下簡稱“票據(jù)收益”）的轉(zhuǎn)付義務(wù)，系基于票據(jù)權(quán)利而派生出的新的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，該債權(quán)債務(wù)關(guān)系的轉(zhuǎn)讓標(biāo)的并非票據(jù)權(quán)利本身，而是票據(jù)收益的轉(zhuǎn)付義務(wù)。在該等債權(quán)債務(wù)關(guān)系項下，轉(zhuǎn)讓方為債務(wù)人，受讓方為債權(quán)人，轉(zhuǎn)讓方負(fù)有按照合同約定將其持有的票據(jù)權(quán)利項下實際產(chǎn)生的現(xiàn)金流入轉(zhuǎn)付給受讓方的義務(wù)。據(jù)此，票據(jù)收益權(quán)系新設(shè)債權(quán)，并非資產(chǎn)所有權(quán)中四項權(quán)能（即占有、使用、收益和處分）中分離出來的一項權(quán)能，票據(jù)收益權(quán)的創(chuàng)設(shè)不違反法律法規(guī)規(guī)定。
2、關(guān)于收益權(quán)的法律風(fēng)險
還有觀點認(rèn)為，以票據(jù)權(quán)利作為基礎(chǔ)權(quán)利創(chuàng)設(shè)票據(jù)收益權(quán)，并且通過簽署票據(jù)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，可能會被認(rèn)定為“名為買賣、實為借貸”。一旦被認(rèn)定為“借貸關(guān)系”，由于最高院目前僅允許有正常生產(chǎn)經(jīng)營情況下的企業(yè)之前借貸，則可能導(dǎo)致買賣合同無效，專項計劃僅能獲得普通貸款利息，而由于專項計劃并不具備受讓貸款的資質(zhì)，因此存在法律風(fēng)險。
對于票據(jù)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓是否存在被認(rèn)定為“名為買賣、實為借貸”的問題，結(jié)合前文分析，在票據(jù)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓的債權(quán)債務(wù)關(guān)系項下，轉(zhuǎn)讓方為債務(wù)人，受讓方為債權(quán)人，轉(zhuǎn)讓方負(fù)有按照合同約定將其持有的票據(jù)權(quán)利項下實際產(chǎn)生的現(xiàn)金流入轉(zhuǎn)付給受讓方的義務(wù)。雙方之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系系通過票據(jù)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的約定形成。由于轉(zhuǎn)讓方和受讓方系按照票據(jù)權(quán)利項下實際產(chǎn)生的現(xiàn)金流入進行結(jié)算和支付，受讓方不享有收取固定回報的權(quán)利，轉(zhuǎn)讓方也不負(fù)有向受讓方“保底保收益”的義務(wù)，票據(jù)資產(chǎn)收益權(quán)的相關(guān)風(fēng)險由受讓方承擔(dān)，據(jù)此，票據(jù)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓構(gòu)成以票據(jù)為基礎(chǔ)的金融合約，不屬于“名為買賣、實為借貸”。
綜上，通過合同方式界定票據(jù)收益權(quán)，并將票據(jù)進行質(zhì)押背書，確保原始權(quán)益人在收益權(quán)項下的轉(zhuǎn)付義務(wù)得以實現(xiàn)，并不違反現(xiàn)行法律法規(guī)規(guī)定。
（三）票據(jù)收益權(quán)資產(chǎn)證券化的操作要點
由于收益權(quán)并非法律固有概念，而其本質(zhì)位債權(quán)，債權(quán)可因當(dāng)事人合意而設(shè)，因此通過合同約定的方式界定收益權(quán)，既與法理相合，又不悖法律和行政法規(guī)強制性規(guī)定，自應(yīng)有效。
與上不同，如將收益權(quán)定義為所有權(quán)的一項權(quán)能，則不符合設(shè)立收益權(quán)的本意，也無法實現(xiàn)票據(jù)收益權(quán)證券化的目的，且可能存在一定的法律風(fēng)險。結(jié)合已有的實務(wù)操作經(jīng)驗，我們認(rèn)為，若以票據(jù)收益權(quán)入池，應(yīng)當(dāng)在基礎(chǔ)資產(chǎn)交易合同中對收益權(quán)進行明確界定，將收益權(quán)通過概括定義和范圍列舉，明確其內(nèi)涵和外延，不妨定義如下：
標(biāo)的票據(jù)收益權(quán)指標(biāo)的票據(jù)收益權(quán)持有人與標(biāo)的票據(jù)持有人因合同約定而形成的債權(quán)債務(wù)關(guān)系。該等債權(quán)債務(wù)關(guān)系項下，標(biāo)的票據(jù)持有人為債務(wù)人，標(biāo)的票據(jù)收益權(quán)持有人為債權(quán)人。標(biāo)的票據(jù)持有人負(fù)有按標(biāo)的票據(jù)產(chǎn)生的下列收入金額與標(biāo)的票據(jù)收益權(quán)持有人進行結(jié)算的義務(wù)：
（1）標(biāo)的票據(jù)在包括票據(jù)由持票人提示付款在內(nèi)的任何情形下所產(chǎn)生的任何資金流入收益；
（2）標(biāo)的票據(jù)經(jīng)貼現(xiàn)或其他處置/出售所產(chǎn)生的資金流入收益；
（3）標(biāo)的票據(jù)項下?lián)＃ㄈ缬校┧a(chǎn)生的資金流入收益；
（4）標(biāo)的票據(jù)被拒付后對背書人、出票人以及票據(jù)資產(chǎn)的其他債務(wù)人（如有）行使追索權(quán)后取得相關(guān)票款權(quán)利及相關(guān)資金流入收益；
（5）自本合同生效之日起，標(biāo)的票據(jù)所衍生的全部權(quán)益在任何情形下的賣出/處置產(chǎn)生的資金流入收益；
（6）經(jīng)本合同雙方同意的其他任何收入。
標(biāo)的票據(jù)持有人應(yīng)在約定的期限按上述收入的金額與標(biāo)的票據(jù)收益權(quán)持有人進行結(jié)算與支付。標(biāo)的票據(jù)持有人按上述收入的金額與標(biāo)的票據(jù)收益權(quán)持有人進行結(jié)算支付后，標(biāo)的票據(jù)收益權(quán)即消滅。（完）
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