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作者：啃哥張弛 刊登于中國基金報
從2014年8月25日正式推出算起，新三板做市制度至今剛好一整年。做市制度有兩大使命：實現定價功能、增加市場的流動性。完成情況如何呢？
第一個使命已經完成。在協(xié)議轉讓模式下，新三板無法形成定價功能。協(xié)議轉讓方式下的新三板公司，如果沒有人賣股票，你就買不到。由于沒有成交，很多協(xié)議轉讓的掛牌公司的市值無法體現。即使有成交，由于協(xié)議轉讓是一個買賣雙方互相詢價確定價格、不連續(xù)成交的過程，存在 “定向交易”的特殊模式。一只股票，一個時間點既有2元成交，也有5元成交的情況；另一個時間點可能沒有成交。做市制度下，做市商有持續(xù)不斷雙向報價義務，因此股票每日多少都會成交，且每個時間點只有一個價格。企業(yè)因此有了市值，可以將股票抵押去銀行借款、實現并購重組等資本運作。資本市場的作用就是價值發(fā)現，這值得肯定。
第二個使命，做市制度的推出，已經一定程度上改善了新三板的流動性。例如新三板日成交額中，目前基本一半是做市交易完成的，而3000多家新三板公司中做市的才只有約700家。做市商持續(xù)不斷雙向報價，買賣股票變得相對容易了。在協(xié)議交易下，想買的一方很難報價，因為協(xié)議交易成交量太少，不知道公允價格到底是多少。
啃哥認為，新三板流動性的改善是一項系統(tǒng)性工程，靠做市制度一己之力很難完成。最近熱議的新三板分層制度、PE/VC成為做市商、公募基金產品進入新三板等配套制度的完善，都會一定程度上促進新三板流動性問題的解決。尤其是分層制度，其中分層之一的標準就是企業(yè)是否做市。而PE/VC成為做市商，改變目前80余家證券公司利用牌照優(yōu)勢躺著賺取做市利潤的現狀，放入鯰魚，也將是近期新三板做市制度的重大調整。
關于做市制度，可以討論的話題其實還有很多。例如,是先分層還是先讓PE/VC成為做市商？不同順序對市場包括做市制度本身的影響是完全不同的，這是讓誰先賺錢的問題。如果先分層，意味著那些做市商持有的100萬庫存股有機會高位套現了。再例如，做市制度的100萬初始做市股票購買要求的合理性問題，做市制度最高5%買賣價差是否合理的問題，做市與協(xié)議轉讓孰優(yōu)孰劣的問題，做市發(fā)展到一定階段推出競價交易的問題，做市制度為什么能在新三板這個特殊的板塊第一次存活并發(fā)展壯大的問題。還例如，做市商目前懶于做市卻對拉高出貨青睞有加的問題，讓做市商攫取高額利潤是否合理的問題，做市商之間競爭不夠充分的問題。還有，基金仍然無法從做市商手中大額購買股份，只能退而求之于定向增發(fā)參與企業(yè)股權認購的現狀問題等等。
啃哥此文只是拋磚引玉，相信做市制度的使命完成與否，對新三板認真觀察和思考的每位讀者心中都有自己的答案。
(作者系新鼎榮輝資本管理有限公司董事長兼總經理)
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