我一個(gè)月以前的文章《若創(chuàng)業(yè)板反彈，該基金必是那支穿云箭》介紹了華安媒體互聯(lián)網(wǎng)這只基金，該基金成立于股災(zāi)前，始終堅(jiān)持成長風(fēng)格，在同期創(chuàng)業(yè)板指數(shù)跌幅高達(dá)60%左右的情況下凈值依舊在1以上，每次創(chuàng)業(yè)板指反彈時(shí)都從不缺席，2018以來配置了計(jì)算機(jī)行業(yè)，是今年為數(shù)不多的正收益偏股基金之一。
下圖中的白線是華安媒體互聯(lián)網(wǎng)，黃色是創(chuàng)業(yè)板指：
我于2018年9月18日調(diào)研了該基金的基金經(jīng)理胡宜斌。
胡宜斌個(gè)人介紹
歷任杭州核新同花順股份有限公司產(chǎn)品經(jīng)理，長江證券股份有限公司研究員，上投摩根基金管理有限公司研究員。2015年5月加入華安基金，任基金投資部基金經(jīng)理助理。2015年11月起任華安媒體互聯(lián)網(wǎng)的基金經(jīng)理。2016年11月起擔(dān)任華安睿享定期開放的基金經(jīng)理。
以下為調(diào)研內(nèi)容：
請總體介紹下產(chǎn)品的投資邏輯和框架。
自2015年11月份開始管理華安媒體互聯(lián)網(wǎng)這只基金，追求純粹的成長風(fēng)格，目前規(guī)模27億左右。從中觀層面選擇行業(yè)，選擇那些盈利產(chǎn)生裂變的泛成長股。15年至今，配置的行業(yè)方向15-16年的傳媒、消費(fèi)、紡織服裝，16年新能源車，17年整體成長風(fēng)格機(jī)會(huì)較少，于是選擇了部分防御性倉位。18年則選擇了計(jì)算機(jī)、軟件、通信。
對成長股的定義是行業(yè)空間較大，暫時(shí)看不到天花板、商業(yè)模式發(fā)生裂變導(dǎo)致盈利持續(xù)增長的行業(yè)。在基金整體風(fēng)格偏向成長的同時(shí)大幅跑贏成長風(fēng)格指數(shù)的超額收益來自中觀行業(yè)配置和自下而上的選股。
為何16年和17年的季報(bào)持倉中出現(xiàn)了部分農(nóng)業(yè)股、券商股？
A股優(yōu)秀的價(jià)值股比較多，而好的成長股標(biāo)的相對來說不是很多。但是在特定時(shí)點(diǎn)，成長股未必和特定的行業(yè)掛鉤，比如智慧農(nóng)業(yè)，互聯(lián)網(wǎng)金融這些也會(huì)給傳統(tǒng)的行業(yè)帶來新的增長點(diǎn)。我一般每隔半年到1年會(huì)重新審視賽道，并根據(jù)判斷的結(jié)果進(jìn)行較大幅度的調(diào)倉。2017年經(jīng)濟(jì)宏觀形式向好，而成長股則被大幅殺估值。沒有參與蘋果產(chǎn)業(yè)鏈消費(fèi)電子的邏輯是蘋果ASP上漲對相關(guān)的產(chǎn)業(yè)鏈的利潤提升并不能產(chǎn)生持久和裂變的效果。
基金換手率較大，為什么恒華科技一直持有近3年？
前面提到了A股優(yōu)質(zhì)成長股較稀缺，但該股票從盈利增長上一直符合預(yù)期，季度的內(nèi)生增長能維持在40%的水平，公司業(yè)務(wù)是在電改背景下為數(shù)量眾多的地方型售電企業(yè)提供金額不高的IT服務(wù)，屬于盈利裂變期，這些地方企業(yè)需要國網(wǎng)和南網(wǎng)之外的企業(yè)為其提供服務(wù)，增長一直符合預(yù)期，估值也符合要求，故一直持有。
18年初配置計(jì)算機(jī)行業(yè)的邏輯？
計(jì)算機(jī)行業(yè)自15年大漲后，長期處于估值回歸的過程，2015年最高點(diǎn)整個(gè)行業(yè)的PB達(dá)到15倍左右，而當(dāng)前計(jì)算機(jī)行業(yè)的PB是3.4倍。和海外進(jìn)行橫向比較，處于較低水平，目前A股PB較高的行業(yè)是食品飲料、醫(yī)藥和休閑服務(wù)，而國外普遍情況是計(jì)算機(jī)行業(yè)最高。
從市盈率的角度，計(jì)算機(jī)行業(yè)當(dāng)前近50倍的市盈率依舊不能算低，原因主要是A股的計(jì)算機(jī)公司雖然收入能夠持續(xù)增長，但是ROE確持續(xù)走低，舉某個(gè)軟件服務(wù)龍頭企業(yè)來說，10年前，收入10個(gè)億時(shí)凈利潤有一點(diǎn)幾個(gè)億，而現(xiàn)在收入達(dá)到六十億以上了，凈利潤依然只有3億左右。這個(gè)ROE持續(xù)走低的原因是人均薪酬的增長，由于IT行業(yè)人才需要同國際大公司直接競爭，所處位置一般為一線城市，人工成本持續(xù)走高導(dǎo)致凈利潤一直上不去。
然而經(jīng)過多年的跑馬圈地，擴(kuò)大市場份額和營業(yè)收入之后，ROE持續(xù)走低的現(xiàn)象今年年初出現(xiàn)了拐點(diǎn)，主要體現(xiàn)在：
營收的增速開始提高
國家宏觀層面在對房地產(chǎn)等行業(yè)明確去杠桿的同時(shí)提出經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，支持新經(jīng)濟(jì)
龍頭企業(yè)多年形成的競爭力，寡頭壟斷格局初步形成
當(dāng)前配置計(jì)算機(jī)行業(yè)的主要邏輯是龍頭公司ROE的提升，很多公司的ROE只有5%左右，而歷史平均有20%，盈利上有較大的向上彈性，這使得當(dāng)前軟件行業(yè)的龍頭企業(yè)雖然估值較高，但依舊值得配置。
從最近基金每天的預(yù)估凈值來看，中報(bào)后已有較大幅度調(diào)倉，調(diào)倉的方向是什么？
中報(bào)后出來后，一些計(jì)算機(jī)行業(yè)龍頭有較大幅度的漲幅。此外，由于經(jīng)濟(jì)下行，國家在政策上有托增長的壓力，使得計(jì)算機(jī)等新經(jīng)濟(jì)收入端的不確定性增加。所以將一部分倉位調(diào)到了通信上，這個(gè)行業(yè)在5G即將落地的時(shí)點(diǎn)，處于提估值的區(qū)間，5G牌照落地之前有較大的確定性。目前計(jì)算機(jī)和通信倉位相當(dāng)，形成一定的對沖效應(yīng)，可有效降低基金的波動(dòng)。
基于當(dāng)前的持倉，接下來的風(fēng)險(xiǎn)因素有哪些？
1.經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重失速的風(fēng)險(xiǎn)，這樣政策會(huì)從支經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型偏向保增長，不利于新興產(chǎn)業(yè)
2.通脹繼續(xù)上行，如果油價(jià)、農(nóng)產(chǎn)品等價(jià)格持續(xù)上行導(dǎo)致輸入性通脹，對股市整體估值造成較大壓力，高估值行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)加大
除了通脹等指標(biāo)，是否有自己宏觀研究的框架？
宏觀研究并不是我的強(qiáng)項(xiàng)，但公司內(nèi)部和賣方都有足夠多的專家，可以向他們學(xué)習(xí)。
作為靈活配置型基金，會(huì)主動(dòng)控制倉位么？
基本不會(huì)控制倉位，從倉位控制中獲取超額收益這件事很難，超越了能力圈。個(gè)人認(rèn)為單純?yōu)榱私档筒▌?dòng)率配置一些不增加ALPHA的倉位也是沒有意義的，從某種意義上講，成長股的高Beta就是其ALPHA的一部分，成長股的底部和頂部天生具有高波動(dòng)的特點(diǎn)，盡量通過中觀賽道選擇來控制波動(dòng)。
接下來看好的行業(yè)有哪些？
首先看好的是通信行業(yè)，這是周期向上的行業(yè)。5G是催化劑，正如當(dāng)年3G帶來了智能手機(jī)，4G催生了視頻直播，5G帶來的消費(fèi)電子、物聯(lián)網(wǎng)、AR/VR等行業(yè)景氣度。
繼續(xù)看好云計(jì)算，軟件服務(wù)行業(yè)龍頭。此外由于中海油預(yù)期資本支出增加，導(dǎo)致油服行業(yè)可能出現(xiàn)周期性拐點(diǎn)。
投資決策中研究員的比重如何？
公司有超40位行業(yè)研究員，選出了公司股票池。我從中觀層面做出選擇
個(gè)股方面研究員貢獻(xiàn)較大，而最終投資某只股票是我和研究員雙方都認(rèn)可的結(jié)果。對于重倉股自己也肯定有實(shí)地調(diào)研。
公司的考核機(jī)制如何？
主要還是針對同類排名和規(guī)模指標(biāo)。1、2、3年都有一定權(quán)重。
會(huì)經(jīng)常做總結(jié)和復(fù)盤么？
復(fù)盤每天都會(huì)，結(jié)合每日審視自己持倉。每周會(huì)有書面的周報(bào)，公司每隔1-2個(gè)月也會(huì)要求基金經(jīng)理以PPT的形式做投資的總結(jié)和展望。
每個(gè)基金經(jīng)理都有一個(gè)成長的過程，自己以后的方向是什么？
我的目標(biāo)可能不是做全天候的投資選手，希望專注成長這個(gè)風(fēng)格，做到長期跑贏相應(yīng)的benchmark，并適當(dāng)控制波動(dòng)率。
后記
作為一名專注成長的選手，胡宜斌入行的時(shí)點(diǎn)不算好。2015年6月市場見頂后創(chuàng)業(yè)板就經(jīng)歷了長達(dá)3年的史詩般下跌（可能還沒結(jié)束）。成長風(fēng)格選股難度極大，但是在這樣的市場環(huán)境下，華安媒體互聯(lián)網(wǎng)在風(fēng)格不漂移的前提下的凈值依然是正的，今年更是為數(shù)不多的正收益偏股型基金之一，規(guī)模也做到將近30億，可謂逆勢上揚(yáng)。從基金經(jīng)理長期的投資生涯來看，這只種逆勢的開局卻是一種非常寶貴的經(jīng)歷，可以看到，他自己本身也在不斷學(xué)習(xí)和成長，我們有理由相信這位專注成長股的基金經(jīng)理能在在將來給我們帶來“成長”的驚喜！
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