▎分析師／李真 研究助理／蔡夢(mèng)苑
隨著中國(guó)金融市場(chǎng)的發(fā)展，整個(gè)金融業(yè)態(tài)的復(fù)雜程度也在逐漸加大，市場(chǎng)上不斷發(fā)生的各類風(fēng)險(xiǎn)也警示投資者去重新審視金融市場(chǎng)產(chǎn)品選擇的思路和方法。
基于對(duì)全市場(chǎng)可投資的金融產(chǎn)品之間風(fēng)險(xiǎn)收益表現(xiàn)、規(guī)模的絕對(duì)、相對(duì)變化的監(jiān)測(cè)與對(duì)比分析，我們搭建了跨市場(chǎng)分析框架，并將定期發(fā)布跨市場(chǎng)資產(chǎn)配置系列報(bào)告，作為唯一以跨市場(chǎng)視角全面對(duì)比分析各類金融產(chǎn)品的研究成果，我們力爭(zhēng)為投資者提供最實(shí)用、最新、最全面的研究咨詢和配置策略。
這既是我們的一次突破，也是我們的一次嘗試。我們真誠(chéng)的歡迎對(duì)此類研究有興趣的朋友與我們溝通交流,共同完善跨市場(chǎng)分析框架。
華寶證券《跨市場(chǎng)資產(chǎn)配置系列報(bào)告》采用月度跟蹤的方式發(fā)布,本文為跨市場(chǎng)資產(chǎn)配置報(bào)告的價(jià)格篇，全文共分為2大部分，第一部分統(tǒng)計(jì)并分析了金融市場(chǎng)中各類基礎(chǔ)資產(chǎn)及金融產(chǎn)品的利率、投資回報(bào)率、區(qū)間漲跌幅等與價(jià)格相關(guān)的數(shù)據(jù)，旨在通過(guò)不同市場(chǎng)中產(chǎn)品價(jià)格的差異及相同市場(chǎng)中同類產(chǎn)品之間價(jià)格的差異來(lái)發(fā)掘定價(jià)偏差并發(fā)現(xiàn)投資價(jià)值；第二部分為資產(chǎn)配置建議，主要通過(guò)價(jià)格與規(guī)模的變動(dòng)，綜合分析并給出相對(duì)合理的資產(chǎn)配置比例和投資建議。
[ 類固定收益市場(chǎng)篇 ]
1.1基準(zhǔn)利率與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率
央行公開(kāi)市場(chǎng)操作價(jià)格下降。2015年10月，央行分4周共開(kāi)展7次公開(kāi)市場(chǎng)操作，均為7天逆回購(gòu)，未進(jìn)行14天逆回購(gòu)。價(jià)格方面，前5次利率為2.35%，10月23日雙降后，央行于10月27日和29日分別進(jìn)行的100億元7天逆回購(gòu)利率2.25%，下降10個(gè)BP，引導(dǎo)整個(gè)市場(chǎng)利率下行。央行10月23日宣布降低貸款和存款基準(zhǔn)利率25個(gè)基點(diǎn)，下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率50個(gè)基點(diǎn)。一年期貸款基準(zhǔn)利率降至4.35%，一年期金融機(jī)構(gòu)存款利率降至1.5%。同時(shí)取消存款利率上限，中國(guó)人民銀行研究局首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬駿在雙降后表示，要讓金融市場(chǎng)和機(jī)構(gòu)更多地使用諸如SHIBOR、短期回購(gòu)利率、國(guó)債收益率等市場(chǎng)利率作為產(chǎn)品定價(jià)基礎(chǔ)。之后的10月27日央行公開(kāi)市場(chǎng)7D逆回購(gòu)的價(jià)格就下降10BP至2.25%，而規(guī)模僅僅做了100億元。顯然，央行在通過(guò)逆回購(gòu)的利率來(lái)指導(dǎo)市場(chǎng)基準(zhǔn)利率水平。除此之外，10月國(guó)開(kāi)行通過(guò)專項(xiàng)發(fā)展基金向三家上市公司注資，期限10年，平均年化收益率不超過(guò)1.2%。相對(duì)于貨幣寬松，這種“點(diǎn)對(duì)點(diǎn)”直接注資入企業(yè)的做法，直接解決企業(yè)融資困難并降低實(shí)際融資利率，比降息降準(zhǔn)要快得多。
銀行間資金價(jià)格下降。10月銀行間7天債券質(zhì)押式回購(gòu)加權(quán)平均利率下降1個(gè)BP至2.38%，1月SHIBOR下降33個(gè)BP至2.76%。10年期國(guó)債收益率下降18個(gè)BP至3.06%，而1年期國(guó)債下降4個(gè)BP至2.39%。月初，10年國(guó)債收益率降至1月SHIBOR的水平，而10月26日，雙降后的第一個(gè)交易日，1月SHIBOR大降20個(gè)BP。 整體來(lái)看，10月收益率水平下行，在最后2個(gè)交易日銀行間市場(chǎng)收益率有所回升，這可能與美國(guó)加息預(yù)期升溫、政策放松預(yù)期兌現(xiàn)等因素有關(guān)。但收益率持續(xù)下行的政策面、基本面、資金面條件仍然存在。
降息帶動(dòng)市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行。截至10月末，貨幣ETF7日年化收益率較上月上升36個(gè)基點(diǎn)至2.69%，互聯(lián)網(wǎng)寶寶類貨幣基金平均7日年化收益率較上月下降31個(gè)基點(diǎn)至3%；銀行理財(cái)產(chǎn)品平均預(yù)期收益率除1月期限的較上月上行2BP至4.47%，其余期限均有所下行，其中3個(gè)月、6個(gè)月、1年期預(yù)期收益率分別下行1BP、7BP、7BP至4.66%、4.73%、4.76%。長(zhǎng)期的期限利差不變，短期的利差進(jìn)一步變窄。整體來(lái)看，10月23日的降息同時(shí)帶動(dòng)了市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的下行。
10月利率總結(jié)：央行10月23日宣布降低貸款和存款基準(zhǔn)利率25個(gè)基點(diǎn)，下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率50個(gè)基點(diǎn)。一年期貸款基準(zhǔn)利率降至4.35%，一年期金融機(jī)構(gòu)存款利率降至1.5%。同時(shí)取消存款利率上限。很快，10月27日的7天逆回購(gòu)價(jià)格下降10BP至2.25%，引導(dǎo)了銀行間市場(chǎng)利率的下行，同時(shí)銀行理財(cái)產(chǎn)品收益率也整體下降。本次雙降已經(jīng)是本輪寬松以來(lái)的第六次降息和第五次降準(zhǔn)，前幾次的寬松都未能改善銀行放貸的意愿并成功引導(dǎo)社會(huì)融資成本的降低，但本次雙降進(jìn)一步明確了貨幣寬松將持續(xù)，預(yù)計(jì)將成功推動(dòng)社會(huì)融資成本的降低。而央行選擇在目前通縮壓力顯現(xiàn)，利率下行的時(shí)點(diǎn)放開(kāi)存款利率上限，將成功推動(dòng)利率市場(chǎng)化進(jìn)程，并且存款利率不會(huì)競(jìng)爭(zhēng)性上行。
1.2.信用類金融產(chǎn)品價(jià)格回顧
1.2.1.類債券產(chǎn)品
在該分類項(xiàng)下，共統(tǒng)計(jì)了3種金融產(chǎn)品，分別為信用債、分級(jí)A和收益憑證。之所以將分級(jí)A納入該類產(chǎn)品進(jìn)行比較，是因?yàn)樵撈贩N自誕生以來(lái)就因其自身的產(chǎn)品設(shè)計(jì)特點(diǎn)，被投資者以債券的分析方法來(lái)分析研究，近來(lái)，隨著對(duì)分級(jí)A研究的深入，其定價(jià)方式和結(jié)構(gòu)已經(jīng)日趨復(fù)雜。而收益憑證則是指證券公司發(fā)行，約定本金和收益的償付與特定標(biāo)的相關(guān)聯(lián)的有價(jià)證券，目前主要與證券公司的信用風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)，因此其本質(zhì)上是證券公司債券。
信用債收益率整體下行，期限利差縮窄。10月信用債收益率持續(xù)下滑，整月呈震蕩下行趨勢(shì)。10月30日，二級(jí)市場(chǎng)3年期和5年期AAA信用債收益率分別降至2.59%和2.71%，相比10月8日節(jié)后第一天，分別下行了19BP、20BP。月中曾2度小幅反彈，但雙降之后，反彈的部分被全部吸收，單10月23日至10月30日一周的時(shí)間，3年期和5年期AAA企業(yè)債的收益率便均下行了21BP。前半月，信用債到期收益率持續(xù)下行，期限利差不斷收窄，信用利差走擴(kuò)。雙降后，收益率下行的空間被進(jìn)一步打開(kāi)。但長(zhǎng)期來(lái)看，本輪債券牛市將持續(xù)多久仍存在很多不確定性。9月共發(fā)生一起違約事件。10月13日，天威英利發(fā)布公告稱，10英利MTN1 10月13日到期后公司未能足額兌付本金。目前，公司已利用拆遷補(bǔ)償資金償還本息7億元，其中本金6.43億元，利息0.57億元。而12雨潤(rùn)MTN則起死回生公告對(duì)付本息。
分級(jí)A連續(xù)大漲隱含收益率走低。根據(jù)對(duì)市場(chǎng)上全部分級(jí)A的統(tǒng)計(jì)，10月末分級(jí)A平均隱含收益率4.86%，相比9月末下降30個(gè)BP，分級(jí)A價(jià)格月內(nèi)連續(xù)大漲，使得其隱含收益率不斷走低，從總的供需來(lái)看，分級(jí)A近期的規(guī)模變化沒(méi)有形成趨勢(shì)，因此配對(duì)轉(zhuǎn)換價(jià)值的變化與本輪上漲并無(wú)太大關(guān)系。從上折下折來(lái)看，其與上下折的距離都較遠(yuǎn)，因此，我們認(rèn)為更大的原因可能是高等級(jí)長(zhǎng)久期信用債收益率的大幅下行使得分級(jí)A體現(xiàn)出更多的債券性質(zhì)，為其上漲創(chuàng)造了環(huán)境。
收益憑證收益率走勢(shì)分化。10月中證協(xié)公布了證券場(chǎng)外業(yè)務(wù)9月的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，9月未發(fā)行1月以內(nèi)收益憑證，1-3個(gè)月預(yù)期年化收益率4.77%，較上月上行56BP，3-6個(gè)月收益率約4.27%，大幅降低171BP；6-12個(gè)月收益率5.69%左右，上升104BP，1年以上在6.88%的水平，上升148BP。除3-6個(gè)月的收益憑證，其他期限的收益率均大幅上行，半年以上上行幅度超過(guò)1%。2015年9月份是有統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)以來(lái)收益憑證發(fā)行數(shù)量和金額最低的一個(gè)月，發(fā)行人由于市場(chǎng)行情仍然萎靡，對(duì)資金的需求量銳減。如果發(fā)行數(shù)量縮減趨勢(shì)持續(xù)，則未來(lái)收益率進(jìn)一步分化的概率增大。
1.2.2.非標(biāo)債權(quán)產(chǎn)品
該分類項(xiàng)下，共統(tǒng)計(jì)了2類共5種產(chǎn)品，分別為非證券投資類資產(chǎn)管理計(jì)劃和民間借貸。其中非證券投資類資產(chǎn)管理計(jì)劃包括非證券投資類信托計(jì)劃、非證券投資類基金子公司資管計(jì)劃、保險(xiǎn)資管類固定收益資管計(jì)劃以及非證券投資類券商資產(chǎn)管理計(jì)劃。我們選擇的這四類產(chǎn)品均是以項(xiàng)目為投資標(biāo)的品種，體現(xiàn)出融資屬性，同時(shí)其產(chǎn)品性質(zhì)為非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)。民間借貸主要統(tǒng)計(jì)了P2P產(chǎn)品。
信托收益率持續(xù)下行。根據(jù)11月6日統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，10月份，共統(tǒng)計(jì)新發(fā)行集合信托產(chǎn)品358只，規(guī)模807.16億元，相比9月同一統(tǒng)計(jì)時(shí)點(diǎn)增加17.3%。其平均收益率8.49%，較上月下行28個(gè)BP。10月份集合理財(cái)信托產(chǎn)品的平均信托期限為1.77年，較上月期限縮微增0.03年。其中，根據(jù)資金運(yùn)用方式劃分的非證券投資類信托336只，平均收益率8.51%；根據(jù)投資領(lǐng)域劃分的非金融類信托291只，平均收益率8.58%，兩個(gè)口徑統(tǒng)計(jì)的收益率均相比9月下降25BP。10月收益率下降幅度最大的是基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)類信托，下降35個(gè)BP，這與其規(guī)模增幅最大有一定的相關(guān)性。與9月房地產(chǎn)信托的發(fā)行火爆形成強(qiáng)烈反差，10月房地產(chǎn)類信托成為占比最小，平均收益最高的投資領(lǐng)域品種。根據(jù)資金運(yùn)用方式劃分，證券投資類信托持續(xù)成為收益率最低的集合信托產(chǎn)品類型，其最低收益率僅不到5%。
民間借貸成本持續(xù)下行，融資平臺(tái)問(wèn)題發(fā)生率回升。10月統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，通過(guò)P2P平臺(tái)融資的綜合利率較10月下行個(gè)25個(gè)BP至12.38%；溫州民間借貸綜合利小幅上升21BP至18.97%。10月民間借貸利率有所上升而網(wǎng)貸綜合收益率持續(xù)保持下降態(tài)勢(shì)，宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力及基準(zhǔn)利率的下降都對(duì)P2P收益率的下降構(gòu)成一定壓力，不過(guò)網(wǎng)貸成交量不斷刷新記錄引起的供需平衡變化及風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)南陆祷蛟S是更深層次的原因。最近1年P(guān)2P平臺(tái)數(shù)量呈爆發(fā)式增長(zhǎng)，從1709家增長(zhǎng)到3598家，伴隨而來(lái)的是問(wèn)題平臺(tái)數(shù)量的不斷增長(zhǎng)。10月新增問(wèn)題平臺(tái)47個(gè)，問(wèn)題發(fā)生率29.96%，較前月有所上升。最近4個(gè)月以來(lái)，P2P平臺(tái)的問(wèn)題平臺(tái)數(shù)在持續(xù)減少，但發(fā)生率居高不下。
問(wèn)題平臺(tái)的增長(zhǎng)率連續(xù)2月回落后，由于低基數(shù)影響又明顯上升，而問(wèn)題發(fā)生率的持續(xù)高位一部分由于今年6、7兩月積累過(guò)多，一部分也由于新增平臺(tái)數(shù)量的降低。10月10日，2013年曾轟動(dòng)P2P行業(yè)的深圳平臺(tái)“網(wǎng)贏天下”涉嫌集資詐騙案在深圳市中級(jí)人民法院刑事庭開(kāi)庭判決，判決書(shū)顯示，投資人將有望拿到23套房產(chǎn)中47.61%的資產(chǎn)，挽回60%左右的損失。
1.2.3.標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品
該分類項(xiàng)下，共統(tǒng)計(jì)3類金融產(chǎn)品，分別為債券型基金、債券型資產(chǎn)管理計(jì)劃和資產(chǎn)支持證券。其中債券型資產(chǎn)管理計(jì)劃主要統(tǒng)計(jì)了債券型陽(yáng)光私募基金和債券型券商集合理財(cái)計(jì)劃。
債券型證券投資產(chǎn)品價(jià)漲量跌。根據(jù)wind統(tǒng)計(jì)目前市場(chǎng)仍存續(xù)的債券型證券投資產(chǎn)品，10月其漲跌幅總體表現(xiàn)強(qiáng)于中債總財(cái)富指數(shù)。其中表現(xiàn)最好的是公募混合債券二級(jí)基金，月漲幅達(dá)到2.84%，相比9月提高2.45%。表現(xiàn)最差的是債券型券商集合理財(cái)計(jì)劃，平均月漲幅僅0.72%，較9月上升0.07%。
1.2.4.資產(chǎn)證券化產(chǎn)品
資產(chǎn)證券化發(fā)行結(jié)構(gòu)層數(shù)增多。根據(jù)wind統(tǒng)計(jì)，10月開(kāi)始計(jì)息的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品共12只，相比9月減少16只，降幅超過(guò)50%?；A(chǔ)資產(chǎn)類別呈現(xiàn)進(jìn)一步多元化趨勢(shì)，相比前月，新增的基礎(chǔ)資產(chǎn)類別有：租賃租金1只、小額貸款1只。結(jié)構(gòu)方面，10月新發(fā)產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)層數(shù)明顯增多，6層以上產(chǎn)品比例增加。收益率方面，A1級(jí)預(yù)期收益率主要集中在3.25%--5.3%區(qū)間，相比上月小幅提升約25個(gè)BP，其它層級(jí)5年期以內(nèi)的預(yù)期收益率主要集中在4.48—6.9%區(qū)間，相比上月下降。5年以上的一款產(chǎn)品預(yù)期收益率8.33%，“廣州機(jī)場(chǎng)高速公路車輛通行費(fèi)收益權(quán)專項(xiàng)計(jì)劃”B級(jí)的預(yù)期收益率達(dá)11%。
1.2.5.另類固定收益產(chǎn)品
該分類項(xiàng)下，共統(tǒng)計(jì)2個(gè)大類共4種產(chǎn)品。2個(gè)大類分別是非杠桿型產(chǎn)品和杠桿型產(chǎn)品。其中非杠桿型產(chǎn)品包括非結(jié)構(gòu)化量化對(duì)沖基金、萬(wàn)能險(xiǎn)、投連險(xiǎn)等，它們的特點(diǎn)在于產(chǎn)品收益特征為類固定收益性質(zhì)，但其投資范圍廣，既有標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)也有非標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)，既有債權(quán)類資產(chǎn)也有權(quán)益類資產(chǎn)。杠桿型產(chǎn)品主要指結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品優(yōu)先級(jí)，該類母產(chǎn)品的投資標(biāo)的雖以證券投資及其他投資項(xiàng)目為主，并不局限在固定收益市場(chǎng)，但其優(yōu)先級(jí)的收益率是提前約定的，呈現(xiàn)固定收益特征的同時(shí)，也體現(xiàn)了劣后資金的融資成本。
非桿型產(chǎn)品：
非結(jié)構(gòu)化量化對(duì)沖產(chǎn)品收益整體上行。10月統(tǒng)計(jì)的246只投資策略為“相對(duì)價(jià)值”的非結(jié)構(gòu)化量化對(duì)沖產(chǎn)品（去除沒(méi)有數(shù)據(jù)的產(chǎn)品6只）最近1月的平均收益率為1.34%，相比上月的-0.17%，提高1.51%，其中當(dāng)月收益最高的是“領(lǐng)新元成6號(hào)”，收益達(dá)20.06%，遠(yuǎn)高于上月最高收益6.79%；而收益最低的是華寶信托—富善安享套利2號(hào)，收益率僅為-6.16%，但相比上月的-16.23%有約10%的提升。246只產(chǎn)品中，有186只，超過(guò)一半實(shí)現(xiàn)正收益，遠(yuǎn)高于上月的73只。量化對(duì)沖產(chǎn)品的盈利對(duì)于投資顧問(wèn)的投資能力要求較高。目前由于對(duì)期貨、期權(quán)等衍生品市場(chǎng)交易的政策制約，量化對(duì)沖產(chǎn)品的操作難度加大，盈利能力受限。
萬(wàn)能險(xiǎn)收益率穩(wěn)定。10月份結(jié)算的萬(wàn)能險(xiǎn)結(jié)算年利率從3%至8%不等，整體均值為5.06%，較前月下降2個(gè)BP。主要原因在于9月份收益較高的部分產(chǎn)品來(lái)自于君康人壽和前海人壽等，而這幾家公司在本月并無(wú)產(chǎn)品結(jié)算。9月收益排名二的“富德生命人壽：富德生命e理財(cái)F款年金保險(xiǎn)產(chǎn)品”系列，成為收益冠軍。
投連險(xiǎn)收益率優(yōu)勢(shì)明顯。10月共統(tǒng)計(jì)互聯(lián)網(wǎng)投連險(xiǎn)產(chǎn)品9款，分別來(lái)自4個(gè)不同的理財(cái)平臺(tái)。年結(jié)算利率維持在6.5%—7%之間，鎖定期主要集中在3個(gè)月到1年。相比于其它投資品來(lái)說(shuō)，投資的性價(jià)比非常高。
杠桿型產(chǎn)品：
收益互換作為一種金融衍生工具， 是融資機(jī)構(gòu)與證券公司簽訂股票收益互換協(xié)議，約定在未來(lái)某一期限內(nèi)針對(duì)特定股票的收益表現(xiàn)與固定利率進(jìn)行現(xiàn)金流交換。為了對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，證券公司以自營(yíng)盤(pán)實(shí)際購(gòu)入股票。 作為資金的融出方，其獲取的是固定收益。而對(duì)于融資機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，則是以杠桿舉資進(jìn)行證券市場(chǎng)投資。因此，這里將收益互換看作杠桿型的固定收益產(chǎn)品，是站在資金融出方的角度，去衡量配資成本。但由于目前收益互換的固定利率并未公開(kāi)，數(shù)據(jù)暫未能獲取。
結(jié)構(gòu)化券商集合理財(cái)產(chǎn)品優(yōu)先級(jí)發(fā)行收益率上升：根據(jù)對(duì)10月成立的10只結(jié)構(gòu)化券商集合理財(cái)計(jì)劃產(chǎn)品的優(yōu)先級(jí)收益率的統(tǒng)計(jì)，其年化收益率（360天）均值為6.45%，相比9月發(fā)行產(chǎn)品的5.61%的年化收益率，上升0.84%。其中，最高的是“民生安科瑞1號(hào)優(yōu)先級(jí)”，年化收益率10.16%，最低為“長(zhǎng)江超越理財(cái)樂(lè)享收益優(yōu)先級(jí)”，年化收益率4.63%。本月新發(fā)結(jié)構(gòu)化券商集合理財(cái)?shù)膬?yōu)先級(jí)年化收益率提升，但由于本月發(fā)行數(shù)量較少，較難區(qū)分其收益率的提升是否是趨勢(shì)性。
1.2.6.信用類金融產(chǎn)品價(jià)格總結(jié)
信用債收益率持續(xù)下行，期限利差收窄但信用利差走擴(kuò)，長(zhǎng)久期高信用等級(jí)的債券收到追捧，月中曾2度小幅反彈，但雙降之后，反彈的部分被全部吸收，整體降幅約20個(gè)BP。10月27日，央行100億7天逆回購(gòu)價(jià)格下降10BP至2.25%的水平，更加穩(wěn)固了短期回購(gòu)價(jià)格將作為利率基準(zhǔn)的地位，降息也帶動(dòng)信托、P2P借貸成本等固定收益類產(chǎn)品價(jià)格下行。分級(jí)A在經(jīng)歷了一段時(shí)間的縮量盤(pán)整后，也體現(xiàn)出了更多的債券性質(zhì)，其隱含收益率隨長(zhǎng)久期債券的到期收益率下行而大幅下降至4.68%的低位。但隨著債券收益率下行空間的收窄，本月債券投資類產(chǎn)品的區(qū)間回報(bào)雖較上月有所提升，但幅度并不大，絕對(duì)收益優(yōu)勢(shì)也不明顯。
[ 權(quán)益市場(chǎng)篇 ]
2.1.非杠桿類產(chǎn)品
該分類項(xiàng)下，共統(tǒng)計(jì)了2類產(chǎn)品，分別為公募股票型基金和股票型資產(chǎn)管理計(jì)劃，其中股票型資產(chǎn)管理計(jì)劃包含股票型陽(yáng)光私募基金和股票型券商集合理財(cái)計(jì)劃。它們均是以股票為主要投資標(biāo)的的金融產(chǎn)品。
2.1.1.股票市場(chǎng)情況
滬指小幅反彈。10月31日滬指收盤(pán)3382.56點(diǎn)，收跌0.14%。深成指收盤(pán)11546.05點(diǎn)，收跌0.17%。10月當(dāng)月滬指漲幅達(dá)到2.65%，深成指漲幅1.77%。滬指10月有3天收在3400點(diǎn)以上，相比9月的3100點(diǎn)震蕩，有趨勢(shì)性突破。根據(jù)國(guó)泰君安最新的投資者情緒問(wèn)卷調(diào)查顯示，近來(lái)投資者投資情緒改善，走向樂(lè)觀，超70%的人認(rèn)為市場(chǎng)將在3200-3600點(diǎn)之間震蕩，認(rèn)為上證綜指和創(chuàng)業(yè)板趨勢(shì)性向上的投資者比例也有所提升。10月A股市場(chǎng)的反彈仍是存量博弈的狀態(tài)，證券投資結(jié)算資金余額并沒(méi)有明顯變化，說(shuō)明雙降的寬松并沒(méi)有引導(dǎo)增量資金進(jìn)入A股市場(chǎng)。未來(lái)的11月將是股市能否真正企穩(wěn)回升的關(guān)鍵階段：11月公布的美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)及就業(yè)指標(biāo)超預(yù)期引發(fā)美元漲勢(shì)，11月4日和5日的兩波大漲形成技術(shù)型牛市，緊接著11月6日證監(jiān)會(huì)宣布年內(nèi)將重啟IPO，帶動(dòng)整個(gè)券商板塊領(lǐng)漲，直到11月9日，滬市仍維持高溫，占上3600點(diǎn)，國(guó)債期貨大跌。接下來(lái)的一個(gè)月，重啟IPO對(duì)股市和債市的持續(xù)作用，IMF將宣布人民幣能否成功納入SDR的決策，12月美國(guó)加息預(yù)期的升溫等等多種多空因素的疊加，讓未來(lái)的走勢(shì)呈現(xiàn)出更多的不確定性。
2.1.2.股票型證券投資產(chǎn)品
股票型證券投資產(chǎn)品表現(xiàn)整體好轉(zhuǎn)。根據(jù)wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，10月仍存續(xù)的各類股票或偏股型基金的平均收益均由負(fù)轉(zhuǎn)正，其中股票型基金收益率跑贏滬深300指數(shù)和中證500指數(shù)，且較8月收益明顯上漲。其中表現(xiàn)最好的是公募偏股混合型基金，漲幅達(dá)到17.17%；表現(xiàn)最差的是私募混合型基金，漲幅僅2.62%。相對(duì)9月，受益于股市的上漲，各類股票型基金的表現(xiàn)均明顯好轉(zhuǎn)，其中漲幅最大的公募股票型基金，收益環(huán)比上漲18.61%。終止于9月22日的“渤海分級(jí)匯利13號(hào)”券商打新集合理財(cái)計(jì)劃在10月被爆出巨虧，原因是其產(chǎn)品設(shè)計(jì)使得次級(jí)C份額的投資者承擔(dān)了24倍之高的杠桿，同時(shí)，該產(chǎn)品的投資范圍描述也較為模糊。此次事件對(duì)于產(chǎn)品發(fā)行方和投資者來(lái)說(shuō)都是一個(gè)警示，投資者需要清楚了解并理解產(chǎn)品屬性，而產(chǎn)品發(fā)行方應(yīng)在產(chǎn)品設(shè)計(jì)、投資者風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)知以及信息傳達(dá)等當(dāng)面，更多的保護(hù)投資者利益。
2.2.杠桿類產(chǎn)品
2.2.1.融資融券
融資融券利率維持不變。券商目前執(zhí)行的融資利率均值為8.49%，最新更新的融資利率為第一創(chuàng)業(yè)證券執(zhí)行的8.60%。融券利率均值為9.98%，最新更新的融券利率為中泰證券和第一創(chuàng)業(yè)證券執(zhí)行的10.6%。
2.2.2.分級(jí)B
分級(jí)B平均漲幅大幅提升。10月統(tǒng)計(jì)了全市場(chǎng)141只分級(jí)B基金的月漲幅，均值為28.73%，。相對(duì)9月的2.74%翻了近10倍。截至10月31日，141只分級(jí)B的總分額為526.9億份，相比9月增長(zhǎng)35.08億份，增長(zhǎng)幅度達(dá)到7.1%。隨著股市的回暖，分級(jí)B市場(chǎng)也日漸活躍，但相比幾個(gè)月前，交易活躍度仍有待提高，其7.1%的規(guī)模增長(zhǎng)率一部分也得益于9月的低基數(shù)。
2.3.權(quán)益市場(chǎng)總結(jié)
10月31日滬指收盤(pán)3382.56點(diǎn)，10月區(qū)間收漲2.65%。期間有3天收在3400點(diǎn)以上，相比9月的3100點(diǎn)震蕩，有趨勢(shì)性突破。投資者投資情緒改善，預(yù)期更加樂(lè)觀。受股指上漲的帶動(dòng)，10月股票投資型產(chǎn)品的收益集體由負(fù)走正，根據(jù)樣本統(tǒng)計(jì)，表現(xiàn)最好的公募股票型基金區(qū)間漲幅達(dá)17.17%，表現(xiàn)最差的混合型陽(yáng)光私募基金漲幅也錄得2.62%的漲幅。但本輪上漲的增量資金很少，主要是存量博弈，且現(xiàn)在投資者的投資行為更加謹(jǐn)慎，以至于3400點(diǎn)的大關(guān)始終難以突破。但經(jīng)濟(jì)疲軟的趨勢(shì)已經(jīng)一定程度被市場(chǎng)所吸收，不利因素逐漸出清，股災(zāi)后從股市進(jìn)入債市的大量資金也在這一輪上漲中蠢蠢欲動(dòng)并大概率在未來(lái)回流，10月融資余額大幅增加14%，也說(shuō)明了高風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者開(kāi)始逐步回歸。11月6日證監(jiān)會(huì)宣布IPO的重啟，進(jìn)一步表明監(jiān)管層對(duì)于股市已經(jīng)逐步修復(fù)并向正常化發(fā)展的信心。因此我們判斷，未來(lái)大概率股市成交量持續(xù)回升。11月還需關(guān)注人民幣加入SDR的決策結(jié)果、12月美國(guó)加息形勢(shì)、匯率變動(dòng)等可能影響未來(lái)股票市場(chǎng)走勢(shì)的關(guān)鍵因素。
[ 跨境投資品篇 ]
3.1.匯率
人民幣小幅升值。美元兌人民幣即期匯率報(bào)收于6.3175，較前月升值0.62%；美元兌人民幣中間價(jià)收于6.3495，升值0.19 %。10月人民幣收漲的重要原因是10月30日人民幣暴漲近400點(diǎn)，創(chuàng)下2005年開(kāi)展在岸交易以來(lái)最大漲幅，收?qǐng)?bào)811匯改以來(lái)新高。該次大漲是在中國(guó)人民銀行宣布“計(jì)劃在自貿(mào)區(qū)內(nèi)率先實(shí)現(xiàn)人民幣資本項(xiàng)目可兌換，拓寬人民幣投放回流渠道，拓展自由貿(mào)易賬戶功能，擴(kuò)大人民幣跨境使用”之后發(fā)生的。隨著人民幣納入SDR的正式評(píng)估臨近，市場(chǎng)對(duì)人民幣的關(guān)注程度也日漸提升。若人民幣成功納入SDR成為儲(chǔ)備貨幣，初步估計(jì)至少有1萬(wàn)億美元的國(guó)際儲(chǔ)備將以人民幣形式存儲(chǔ)。經(jīng)濟(jì)疲軟帶來(lái)的量化寬松及外匯占款的大幅下降，與人民幣被納入SDR的預(yù)期相互交織，使得近來(lái)人民幣經(jīng)受了巨大的考驗(yàn)。
3.2.跨境投資品
該分類項(xiàng)下，共統(tǒng)計(jì)2類3種金融產(chǎn)品，分別為跨境ETP和海外私募基金，其中跨境ETP產(chǎn)品均掛鉤海外市場(chǎng)指數(shù)或商品指數(shù)，而海外私募基金主要投資海外各類金融產(chǎn)品。
3.2.1.跨境ETP
跨境ETP產(chǎn)品整體收益大幅上行。10月跨境ETP產(chǎn)品表現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)。其中跨境權(quán)益類ETP產(chǎn)品漲幅9.22%，相比前月4.55%的跌幅，上漲近14%。但跨境商品類ETP漲幅僅3.6%，較前月表現(xiàn)已明顯好轉(zhuǎn)。10月跨境權(quán)益ETP產(chǎn)品全線收漲，而跨境商品ETP的漲幅主要由兩只掛鉤“標(biāo)普石油天然氣”和“標(biāo)普500能源”的產(chǎn)品貢獻(xiàn)。國(guó)慶假期期間，受市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好回升影響，歐美股票全線大漲；期間外盤(pán)5個(gè)交易日，原油累積上漲近10%，主要漲幅發(fā)生在美國(guó)公布原油庫(kù)存下降之后。總體來(lái)看，國(guó)慶期間的權(quán)益和商品大漲，成為10月跨境ETP收益整體提振的主要?jiǎng)恿Α?/p>
3.2.2.海外私募基金
海外私募基金數(shù)量大幅減少。根據(jù)統(tǒng)計(jì)目前市場(chǎng)上有公開(kāi)數(shù)據(jù)的私募海外基金共13只，相比9月大幅減少24只，數(shù)量較少，主要集中在股票策略和管理期貨策略兩類。與9月收益最高的是管理期貨策略不同，最近1月收益最高的類型被股票策略取代，收益由負(fù)轉(zhuǎn)正。由于我國(guó)直接對(duì)外投資的限制較多門(mén)檻較高，加之國(guó)內(nèi)的專業(yè)投資者對(duì)于海外投資的經(jīng)驗(yàn)和研究較為匱乏，因此海外私募無(wú)論從產(chǎn)品數(shù)量上還是規(guī)模上都還非常少。但不可否認(rèn)的是，人們?cè)絹?lái)越認(rèn)識(shí)到國(guó)內(nèi)投資的局限性，對(duì)跨境投資的需求在不斷攀升。未來(lái)待人民幣國(guó)際化程度不斷加深，資本項(xiàng)目?jī)稉Q的開(kāi)放程度不斷擴(kuò)大，跨境投資的私募產(chǎn)品數(shù)量應(yīng)該會(huì)有所增加。
3.2.3.海外股票市場(chǎng)
A股對(duì)H股的溢價(jià)水平處于高位。目前，恒生國(guó)企指數(shù)在今年9月達(dá)到歷史低點(diǎn)后，雖有所反彈，但仍舊處于較低的位置。恒生AH股溢價(jià)指數(shù)顯示的10月30日溢價(jià)率為31.05%。雖然短期由于投資者結(jié)構(gòu)的差異等多方面因素，導(dǎo)致A股溢價(jià)率較高的狀態(tài)維持，但我們認(rèn)為，從長(zhǎng)期的角度，價(jià)值回歸定會(huì)為H股的投資帶來(lái)豐厚的回報(bào)。
[ 全市場(chǎng)價(jià)差總結(jié) ]
4.1.市場(chǎng)概況
10月的市場(chǎng)主基調(diào)是貨幣寬松加收益下行，與上月的收益下行相比，本月貨幣寬松的基調(diào)更濃一些。10月23日央行宣布雙降以來(lái)，1月SHIBOR等銀行間市場(chǎng)收益率應(yīng)聲下跌，與之相一致還有高等級(jí)長(zhǎng)久期信用債的收益下行，帶來(lái)了期限利差的收窄和信用利差的走擴(kuò)。10月27日，央行100億7天逆回購(gòu)價(jià)格下降10BP至2.25%的水平，更加穩(wěn)固了短期回購(gòu)價(jià)格將作為利率基準(zhǔn)的地位，未來(lái)銀行間回購(gòu)、拆借等利率將更多的開(kāi)始發(fā)揮利率指導(dǎo)價(jià)格的作用，成為利率傳導(dǎo)的有效途徑。此次降息還帶動(dòng)了銀行理財(cái)、信托、P2P借貸成本等固定收益類產(chǎn)品價(jià)格的下行。分級(jí)A在經(jīng)歷了一段時(shí)間的縮量盤(pán)整后，體現(xiàn)出了更多的債券性質(zhì)，其隱含收益率隨長(zhǎng)久期債券的到期收益率下行而大幅下降至4.68%的低位。隨著債券收益率下行空間的收窄，本月債券投資類產(chǎn)品的區(qū)間回報(bào)雖較上月有所提升，但幅度并不大，絕對(duì)收益優(yōu)勢(shì)也不明顯，通過(guò)樣本統(tǒng)計(jì)的絕對(duì)收益率在1%-2.5%的水平。10月CPI同比上漲1.3%，漲幅繼續(xù)回落，PPI同比下降5.9%，與上月持平，連續(xù)44個(gè)月下降。雖然名義利率不斷降低，但結(jié)合去年以來(lái)的CPI數(shù)據(jù)，實(shí)際利率仍然較高，寬松條件仍存，央行表示不能過(guò)度放水，影響市場(chǎng)出清速度，因此判斷，未來(lái)大概率由貨幣政策轉(zhuǎn)向積極的財(cái)政政策。雖然長(zhǎng)期來(lái)看，債券牛市支撐力量猶存，但短期需警惕美國(guó)12月加息及股市回暖造成的債市資金大面積流出。
權(quán)益市場(chǎng)走出一波小反彈，投資者情緒的改善使得樂(lè)觀心態(tài)較之前幾個(gè)月更濃了一些。10月滬指有3天站上3400點(diǎn)，遺憾的是都沒(méi)有能穩(wěn)住，很明顯，經(jīng)歷過(guò)股災(zāi)的投資者操作更加謹(jǐn)慎，在沒(méi)有更強(qiáng)的改革預(yù)期、寬松預(yù)期、經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)預(yù)期等利好消息出現(xiàn)時(shí)，很難突破性上漲，形成趨勢(shì)行情。本月股票投資產(chǎn)品的收益率隨股指的攀升大幅上漲，不僅由負(fù)轉(zhuǎn)正，根據(jù)樣本統(tǒng)計(jì)的平均區(qū)間回報(bào)率都超過(guò)了8%。進(jìn)入11月起，股市持續(xù)上漲，重啟IPO的公告發(fā)布后，股市和債市都不同程度受到影響，未來(lái)一個(gè)月，各種多空因素疊加，讓股市的走勢(shì)方向呈現(xiàn)出諸多不確定性。
跨境投資品本月表現(xiàn)也明顯好轉(zhuǎn)，主要得益于國(guó)慶期間歐美股市的大漲和美國(guó)宣布原油庫(kù)存降低后原油的一波漲勢(shì)。但長(zhǎng)期來(lái)看，商品ETP仍有較大的配置風(fēng)險(xiǎn)。AH股溢價(jià)率處于較高水平，長(zhǎng)期來(lái)看，H股的價(jià)值回歸將會(huì)為投資者帶來(lái)較好的回報(bào)。
4.2.信用利差分析
在對(duì)比信用產(chǎn)品利差時(shí)，我們選取了1年期國(guó)債和1年期AA企業(yè)債的到期收益率、年期信托產(chǎn)品的預(yù)期收益率及P2P貸款綜合利率。
AA企業(yè)債與國(guó)債的利差從9月中旬開(kāi)始持續(xù)收窄，寬松的市場(chǎng)流動(dòng)性及下降的風(fēng)險(xiǎn)偏好使得債券市場(chǎng)相對(duì)高收益率的資產(chǎn)被持續(xù)掃蕩。股票資金大量流入債市，需要尋找可替代的資產(chǎn)，因此相對(duì)于高評(píng)級(jí)AAA的企業(yè)債，這些資金更青睞風(fēng)險(xiǎn)收益都更高的AA企業(yè)債。
信托與AA企業(yè)債的到期收益率之間的利差明顯走擴(kuò)，而P2P綜合利率與其利差收窄。信托產(chǎn)品預(yù)期收益率和P2P綜合利率持續(xù)下行趨勢(shì)，信托收益率下行的速度明顯慢于P2P。而針對(duì)信托產(chǎn)品的利差變動(dòng)，我們認(rèn)為其中可能有三方面原因:一是由于其產(chǎn)品申購(gòu)門(mén)檻較高、違約損失較大等特性，使其要求回報(bào)率的下限較難突破；二是大量涌入債市的理財(cái)資金、基金資金等無(wú)法購(gòu)買信托產(chǎn)品，從而使其被逐利的規(guī)模和速度都較?。蝗切磐蓄惍a(chǎn)品對(duì)市場(chǎng)利率的變動(dòng)敏感性較小。
P2P的收益下行速度相對(duì)AA和信托更快的原因，一部分在于其需求的擴(kuò)張導(dǎo)致的供需關(guān)系轉(zhuǎn)變，另一部分在于其風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)的降低。
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本報(bào)告共分價(jià)差、流動(dòng)性和資產(chǎn)配置建議三部分
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