導(dǎo)語(yǔ)
國(guó)內(nèi)藥店連鎖化率不斷提升，17年連鎖藥店數(shù)量首次超過(guò)單體藥店，藥店龍頭陸續(xù)上市，資金優(yōu)勢(shì)明顯。2017年我國(guó)共有約45.4萬(wàn)家零售藥店(同比增加6700家)，其中連鎖藥店數(shù)量為22.9萬(wàn)家，連鎖化率由2016年的49.4%升至50.4%，連鎖門(mén)店數(shù)量首次超過(guò)單體藥店。
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來(lái)源：徐濤，胡葉倩雯 申萬(wàn)宏源研究
▌行業(yè)處于整合早期階段，集中度有望不斷提升，政策紅利利好龍頭
藥店存量市場(chǎng)空間巨大，進(jìn)入加速整合期
藥店是藥品消費(fèi)第二大終端，增速逐漸快于醫(yī)院端銷(xiāo)售增速。2017年全國(guó)藥品終端市場(chǎng)規(guī)模約1.6萬(wàn)億，其中零售藥店為第二大銷(xiāo)售終端，藥品銷(xiāo)售規(guī)模為3647億元，占比僅約22.6%，其中實(shí)體藥店的總銷(xiāo)售額約3577億元，占比98%;網(wǎng)上藥店的總銷(xiāo)售額約70億元，占比2%。
藥店行業(yè)整體銷(xiāo)售規(guī)模(包括非藥品)2017年約為3723億元，2010-2017年8年來(lái)基本維持兩位數(shù)年增長(zhǎng)(醫(yī)院端降至8%左右)，逐漸快于醫(yī)院端銷(xiāo)售增速。
國(guó)內(nèi)藥店連鎖化率不斷提升，17年連鎖藥店數(shù)量首次超過(guò)單體藥店，藥店龍頭陸續(xù)上市，資金優(yōu)勢(shì)明顯。
2017年我國(guó)共有約45.4萬(wàn)家零售藥店(同比增加6700家)，其中連鎖藥店數(shù)量為22.9萬(wàn)家，連鎖化率由2016年的49.4%升至50.4%，連鎖門(mén)店數(shù)量首次超過(guò)單體藥店。
觀察我國(guó)藥店連鎖化率的情況，從2014年左右開(kāi)始，藥店行業(yè)進(jìn)入結(jié)構(gòu)性調(diào)整階段，單體藥店的數(shù)量開(kāi)始呈下降趨勢(shì)，藥店的連鎖化率開(kāi)始快速提升，藥店發(fā)展從行業(yè)數(shù)量提升開(kāi)始向集中度提升轉(zhuǎn)型，我們認(rèn)為這個(gè)與藥店進(jìn)入新一輪整合周期有關(guān)。
2014年7月一心堂上市后，益豐藥房、老百姓也陸續(xù)于2015年上半年上市，而大參林于2017年上市也標(biāo)志著國(guó)內(nèi)銷(xiāo)售總額前十大的連鎖藥店公司全部在A股上市(國(guó)大藥房、同仁堂、一心堂、老百姓、大參林、桐君閣、益豐藥房、華氏大藥房、同濟(jì)堂、成大方圓)，已上市藥店龍頭公司相對(duì)其他公司有明顯的資金優(yōu)勢(shì)，可支持其進(jìn)行連鎖擴(kuò)張。
和美日相比，我國(guó)藥店連鎖率和集中度均有較大提升空間。
2017年，我國(guó)百?gòu)?qiáng)藥店銷(xiāo)售占比達(dá)到43%，十強(qiáng)銷(xiāo)售占比為18.6%，均出現(xiàn)較大幅度提升，但我國(guó)目前50%左右的連鎖率和美國(guó)的64%、日本的87%相比仍有較大差距;
同時(shí)我國(guó)藥店十強(qiáng)的市占率僅約18.6%，美國(guó)的藥店四強(qiáng)和日本藥店十強(qiáng)的市占率高達(dá)83%、70%，因此我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)的藥店行業(yè)目前龍頭格局未定，行業(yè)尚處于整合的早期階段，藥店龍頭未來(lái)的成長(zhǎng)空間巨大。
和美日相比，我國(guó)藥店店均服務(wù)人口仍有較大提升空間。
2017年，我國(guó)藥店店均服務(wù)人口為3062人/家，根據(jù)美日統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，2016年美國(guó)的店均服務(wù)人口約5250人/家，日本藥妝店的店均服務(wù)人口高達(dá)7052人/家，說(shuō)明我國(guó)的藥店服務(wù)能力以及大眾對(duì)藥店的消費(fèi)認(rèn)知與美日相比仍有較大提升空間。
兩票制 營(yíng)改增 GSP飛行檢查力度提升導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)成本提升，中小和單體藥店難以生存。
2015年新版藥店GSP認(rèn)證標(biāo)準(zhǔn)開(kāi)始執(zhí)行，最嚴(yán)之處在于無(wú)執(zhí)業(yè)藥師不能開(kāi)店(而連鎖藥店龍頭公司的藥師配置率均遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平)，同時(shí)對(duì)藥店冷藏設(shè)備和存儲(chǔ)等提升了認(rèn)證標(biāo)準(zhǔn)，直接導(dǎo)致藥店的新店投資額和盈利周期持續(xù)提升，2017年將GSP認(rèn)證改為飛行檢查，進(jìn)一步提升了監(jiān)管力度;
同時(shí)，在兩票制和營(yíng)改增的政策背景下，傳統(tǒng)的過(guò)票企業(yè)被打壓，很多原來(lái)為了過(guò)票流向單體和中小藥店的OTC產(chǎn)品開(kāi)始轉(zhuǎn)向終端推廣能力強(qiáng)的連鎖藥店，上述因素均提升了中小藥店和單體藥店的經(jīng)營(yíng)成本，并阻斷了其大量低價(jià)采購(gòu)渠道，導(dǎo)致它們難以生存，被迫退出市場(chǎng)，也為連鎖藥店龍頭的擴(kuò)張?zhí)峁┝舜罅總溥x標(biāo)的。
處方外流 消費(fèi)升級(jí)打開(kāi)藥店增量市場(chǎng)空間，開(kāi)啟藥店黃金時(shí)代
藥品零加成、降低藥占比等推動(dòng)醫(yī)院藥房托管、電子處方等新形式興起，處方外流趨勢(shì)越發(fā)明確。
2017年7月七部委聯(lián)合發(fā)布公告，全面推開(kāi)衛(wèi)計(jì)委、國(guó)家中醫(yī)藥局直屬醫(yī)院和預(yù)算管理的高校附屬醫(yī)院(委局屬管醫(yī)院)綜合改革，全部取消藥品加成，目前全國(guó)所有省份均已開(kāi)始執(zhí)行，自此藥房從醫(yī)院的利潤(rùn)中心轉(zhuǎn)為成本中心。
面對(duì)零加成和藥占比的考核壓力，將藥房對(duì)外進(jìn)行托管以及建議病人進(jìn)行院外購(gòu)藥成為新選擇。
在此形式下，電子處方試點(diǎn)開(kāi)始在全國(guó)各地加速推廣，通過(guò)引入互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療平臺(tái)等外部競(jìng)爭(zhēng)倒逼處方外流，加快醫(yī)藥分家，同時(shí)通過(guò)處方藥將患者引流至零售藥店，提升藥店客流量。
處方外流空間巨大，目前以DTP藥房和院邊藥店為主要承接點(diǎn)。根據(jù)IMS和商務(wù)部
數(shù)據(jù)，2016年我國(guó)藥品市場(chǎng)有超過(guò)85%的藥是處方藥，77%的處方藥銷(xiāo)售都停留在醫(yī)院內(nèi)，只有23%左右流出到藥店和商超等院外渠道。
2016年日本的處方藥院外配藥比例約71.7%，美國(guó)2015年即超過(guò)83%，相對(duì)而言中國(guó)的處方外流一旦起步，預(yù)計(jì)為零售藥店帶來(lái)超千億的增量市場(chǎng)空間。
目前處方外流仍以院邊藥店和DTP藥房為主，考察的是連鎖藥店對(duì)上游的渠道掌控能力和對(duì)下游的服務(wù)能力，目前承接處方藥的核心不在于提高毛利率(處方藥占比提升反而會(huì)降低毛利率)，而在于集中客流量，提升整體營(yíng)收水平創(chuàng)造穩(wěn)定現(xiàn)金流的同時(shí)，通過(guò)處方藥大大提升客戶(hù)粘性，加速客流量的變現(xiàn)。
消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)明顯，拉動(dòng)藥店客單價(jià)的提升。
根據(jù)我國(guó)各消費(fèi)品行業(yè)CPI指數(shù)變動(dòng)趨勢(shì)來(lái)看，醫(yī)療保健和教育是最常青的兩個(gè)行業(yè)，消費(fèi)升級(jí)的趨勢(shì)體現(xiàn)于醫(yī)療保健領(lǐng)域主要表現(xiàn)于消費(fèi)者和患者對(duì)高端高毛利產(chǎn)品的消費(fèi)能力提升，進(jìn)而也帶動(dòng)了藥店客單價(jià)的提升，從2014年的57.41元/人提升至2017年的66.91元/人。我們認(rèn)為消費(fèi)升級(jí)的趨勢(shì)將延續(xù)下去，推動(dòng)高毛利品種的銷(xiāo)售占比。
政策加速出臺(tái)，利好藥店龍頭
藥店分級(jí)分類(lèi)管理政策有望加速落地，藥店龍頭大概率可被評(píng)為高等級(jí)藥店，將推動(dòng)集中度進(jìn)一步提升。
2018年2月四部委聯(lián)合推出《關(guān)于零售藥店分類(lèi)分級(jí)管理的指導(dǎo)意見(jiàn)(征求意見(jiàn)稿)》，提出藥店“二類(lèi)三級(jí)”分級(jí)分類(lèi)管理政策，根據(jù)經(jīng)營(yíng)條件將零售藥店劃分為兩個(gè)類(lèi)別:
一類(lèi)藥店僅經(jīng)營(yíng)乙類(lèi)非處方藥;二類(lèi)藥店可經(jīng)營(yíng)非處方藥、符合經(jīng)營(yíng)許可范圍的處方藥和中藥飲片。
營(yíng)條件包括零售藥店的經(jīng)營(yíng)面積、存儲(chǔ)條件、藥品供應(yīng)能力和藥學(xué)技術(shù)人員配置等。我們認(rèn)為連鎖藥店龍頭在各類(lèi)管理標(biāo)準(zhǔn)上的完成度遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平，大概率將被評(píng)為高等級(jí)藥店;而同時(shí)不具備達(dá)到經(jīng)營(yíng)能力的藥店面臨市場(chǎng)淘汰，將加速龍頭藥店對(duì)它們的整合。
▌通過(guò)連鎖擴(kuò)張獲取客流量，深耕存量提升客流量?jī)r(jià)值
連鎖擴(kuò)張的本質(zhì)是獲取客流量，形成區(qū)域壟斷
連鎖擴(kuò)張的本質(zhì)是獲取客流量，提升區(qū)域市占率進(jìn)而形成區(qū)域壟斷。藥店行業(yè)目前的整合主要體現(xiàn)于區(qū)域龍頭的連鎖擴(kuò)張，其本質(zhì)是獲取客流量形成區(qū)域壟斷，提高區(qū)域議價(jià)能力進(jìn)而提升毛利率。
藥店連鎖擴(kuò)張主要有兩條路徑:單區(qū)域提升門(mén)店密集度以擴(kuò)大區(qū)域市占率和品牌效應(yīng)，典型的如一心堂和大參林，一心堂2017年在云南地區(qū)的零售藥店市占率已高達(dá)55%左右;
2017年在云南地區(qū)布局了3201家門(mén)店，在昆明地區(qū)的門(mén)店布局和競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手是2:1的比例，在云南其他地區(qū)則以3:1的比例形成壓制性布局;
大參林在廣東廣西地區(qū)2017年擁有2574家門(mén)店，形成了“聚焦兩廣，全國(guó)擴(kuò)張”的戰(zhàn)略;多區(qū)域連鎖擴(kuò)張，提升全國(guó)市占率(如老百姓)。典型的如老百姓在全國(guó)17個(gè)省份和直轄市布局，連鎖品牌知名度提升較快，建成了全國(guó)性直營(yíng)藥品零售公司。
區(qū)域壟斷的目的是提升區(qū)域議價(jià)能力，進(jìn)而提升區(qū)域毛利率。
通過(guò)對(duì)比四大上市藥店的區(qū)域壟斷情況，一心堂在總部市場(chǎng)西南地區(qū)(云南、四川、重慶)的區(qū)域市占率接近20%，對(duì)應(yīng)區(qū)域毛利率40.62%和整體主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率40.41%在四大要點(diǎn)中位列首位。
一心堂在云南地區(qū)單省份的市占率更是高達(dá)55%，實(shí)現(xiàn)了絕對(duì)壟斷;大參林在華南地區(qū)(兩廣地區(qū))的區(qū)域市占率也達(dá)到約11%;益豐藥房在總部地區(qū)(湖南、湖北)的市占率約為7%，體現(xiàn)出一心堂和大參林通過(guò)深耕其總部市場(chǎng)地區(qū)提升區(qū)域議價(jià)能力，進(jìn)而明顯提升區(qū)域毛利率;
而四大藥店中全國(guó)擴(kuò)張最快的老百姓在總部地區(qū)(湖南、湖北、江西、河南)的市占率約5%，全國(guó)快速擴(kuò)張導(dǎo)致其區(qū)域和整體毛利率水平在四大藥店中較低，預(yù)計(jì)隨著全國(guó)門(mén)店逐漸步入成熟，會(huì)帶動(dòng)整體毛利率逐漸提升。
藥店獲取客流量的影響因素包括選址、醫(yī)保資質(zhì)等，需合理控制租效比(營(yíng)收/房租)。各大藥店公司在選址時(shí)，基本都有一套完整的選址衡量標(biāo)準(zhǔn)，會(huì)將地區(qū)人口結(jié)構(gòu)、人流量、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和發(fā)展?jié)摿Φ纫蛩乜紤]在內(nèi)。
另外，藥店是否具有醫(yī)保資質(zhì)也是吸引客流量的重要因素之一，2017年四大上市藥店的醫(yī)保覆蓋率最低也有接近70%。
2017年對(duì)比四大上市藥店的門(mén)店數(shù)，一心堂門(mén)店數(shù)量最多，2018Q1達(dá)到5155家，益豐藥房在四家中門(mén)店數(shù)量最少，2018Q1有2233家。
我們用新開(kāi)店率和關(guān)店率兩個(gè)正向和反向指標(biāo)來(lái)簡(jiǎn)單考察幾家藥店進(jìn)行連鎖擴(kuò)張的成果:老百姓由于在進(jìn)行全國(guó)范圍內(nèi)的擴(kuò)張，因此新開(kāi)店率最高，但也正因?yàn)椴①?gòu)較多，關(guān)掉并購(gòu)包中的一些虧損或效益差的門(mén)店數(shù)量也相對(duì)較多，導(dǎo)致老百姓的關(guān)店率也是四家中最高的;
相對(duì)而言益豐藥房在新開(kāi)店率和關(guān)店率中取得了相對(duì)平衡，說(shuō)明其通過(guò)高標(biāo)準(zhǔn)的選址和后期精細(xì)化的管理，維持了新開(kāi)或新并購(gòu)藥店的較高成功率。
一般來(lái)說(shuō)，人流量越大、越接近社區(qū)的選址外加旗艦店的配備，收入/坪效會(huì)越高，但我們認(rèn)為藥店也需要合理控制租效比，即營(yíng)收和房租之間的比例。
觀察老百姓和益豐藥房的例子，可以發(fā)現(xiàn)他們旗艦店的坪效一般是平均坪效的1倍以上，但旗艦店的數(shù)量和占比都很低，主要是因?yàn)橐话闫炫灥陼?huì)設(shè)立在人流量較大的商圈，租金一般較高，因此藥店在選址時(shí)也會(huì)考慮租效比:2017年，大參林以15.19的租效比位列四大藥店之首，即大參林平均每1元的租金可產(chǎn)生15.19元的營(yíng)收;相對(duì)而言一心堂的租效比最低，為11.31。
深耕存量的核心競(jìng)爭(zhēng)力在于提升客流量?jī)r(jià)值
擁有流量入口后藥店的核心競(jìng)爭(zhēng)力是深耕其客流量的變現(xiàn)價(jià)值，落實(shí)在經(jīng)營(yíng)上關(guān)鍵是提升毛利率和周轉(zhuǎn)率(ROA)。主要影響因素包括:
品類(lèi)多樣性(滿(mǎn)足客戶(hù)需求)
產(chǎn)業(yè)鏈延伸(向工業(yè)延伸形成廠(chǎng)商共建，提升毛利率;向服務(wù)延伸提升客戶(hù)黏性和高毛品種銷(xiāo)售轉(zhuǎn)化率)
提高服務(wù)質(zhì)量(提升復(fù)購(gòu)率)
藥品屬性特殊，網(wǎng)售處方藥政策尚在討論中，醫(yī)藥電商受限多，線(xiàn)下零售藥店難以被電商取代。藥品和普通商品不同，除了習(xí)慣性用藥或慢病用藥，患者的用藥需求一般是突發(fā)性或緊急性的，且需要依賴(lài)醫(yī)生或藥店藥師的專(zhuān)業(yè)知識(shí)進(jìn)行購(gòu)買(mǎi)，因此對(duì)藥品獲取的便捷性要求較高。
另外，線(xiàn)上醫(yī)保支付尚處于試點(diǎn)階段，涉及的藥品網(wǎng)售監(jiān)管難度較大;更重要的是患者需求量最大的處方藥外流尚處于起步階段，處方藥網(wǎng)售政策目前尚不明朗，在這樣的背景之下，醫(yī)藥電商不僅存在無(wú)法克服的硬傷，同時(shí)受到各種政策的限制，難以取代線(xiàn)下零售藥店。
隨政策放開(kāi)醫(yī)藥電商有望逐步發(fā)展，以線(xiàn)下為主，線(xiàn)上輔助的O2O模式是藥店新零售發(fā)展趨勢(shì)。
隨著醫(yī)藥分家逐步深入，處方外流逐步推進(jìn)，線(xiàn)上醫(yī)保支付體系完善、醫(yī)保統(tǒng)籌賬戶(hù)支付下沉到零售端以及上線(xiàn)等限制零售藥店和醫(yī)藥電商發(fā)展的政策逐漸放開(kāi)，醫(yī)藥電商有望逐步發(fā)展。
但我們認(rèn)為在政策逐漸放開(kāi)之后，基于患者購(gòu)藥模式及藥品監(jiān)管等因素，線(xiàn)下零售藥店將成為承接處方藥的最重要的終端。
因此我們認(rèn)為O2O模式會(huì)是藥店新零售發(fā)展的主要趨勢(shì):線(xiàn)下實(shí)體藥店依然是藥店行業(yè)的核心資產(chǎn)，通過(guò)實(shí)體藥店吸引客流量帶動(dòng)銷(xiāo)售，再疊加線(xiàn)上平臺(tái)為消費(fèi)者提供處方共享、藥品配送、在線(xiàn)預(yù)約、遠(yuǎn)程問(wèn)診、慢病管理、大健康管理等增值服務(wù)，提升消費(fèi)者粘性和忠誠(chéng)度，形成O2O閉環(huán)，進(jìn)而提升藥店整體經(jīng)營(yíng)效率。
向上游產(chǎn)業(yè)鏈延伸:廠(chǎng)商共建模式提升毛利率
向上游工業(yè)端延伸一方面豐富品類(lèi)、降低采購(gòu)成本，一方面搭建廠(chǎng)商共建模式引入高毛產(chǎn)品。
藥店向上游工業(yè)端延伸主要有代理、貼牌、開(kāi)發(fā)自有品牌等方式，一方面可以通過(guò)代理獨(dú)家品種豐富銷(xiāo)售品類(lèi)或者通過(guò)規(guī)模效應(yīng)降低采購(gòu)成本，但另一方面對(duì)于藥店來(lái)說(shuō)更重要的是和廠(chǎng)商形成共建模式，對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行貼牌、甚至開(kāi)發(fā)自有品牌，這些產(chǎn)品的毛利率至少都在60%以上。
觀察2010-2016年百?gòu)?qiáng)藥店平均自有品牌的數(shù)量，可以看到逐年提升的趨勢(shì)。四大上市藥店均在廠(chǎng)商共建方面有所布局，尤其是在中藥飲片領(lǐng)域。這個(gè)領(lǐng)域正如前文所述受到消費(fèi)和政策雙重因素的疊加，銷(xiāo)售占比不斷提升，同時(shí)可以與店內(nèi)中醫(yī)坐診形式相互綁定，推動(dòng)中藥飲片自有品牌的銷(xiāo)售轉(zhuǎn)化率。
但藥店也在平衡貼牌和自有品牌銷(xiāo)售占比，例如益豐藥房和一心堂的貼牌和代理產(chǎn)品銷(xiāo)售占比基本維持在50%以下。隨著藥店集中度和品牌力的提升，客流量的變現(xiàn)價(jià)值逐漸顯現(xiàn)，客戶(hù)對(duì)于其貼牌和自有產(chǎn)品的銷(xiāo)售轉(zhuǎn)化率預(yù)計(jì)穩(wěn)步提升。
提高服務(wù)質(zhì)量，提升客戶(hù)復(fù)購(gòu)率
提升會(huì)員數(shù)量和活躍度，提升客戶(hù)復(fù)購(gòu)率。復(fù)購(gòu)率也是影響客單價(jià)和毛利率的重要因素，在消費(fèi)升級(jí)和新零售趨勢(shì)下，客戶(hù)對(duì)于零售藥店的服務(wù)要求將會(huì)更高，藥店活躍會(huì)員出于對(duì)藥店品牌的信任和會(huì)員積分綁定，復(fù)購(gòu)率一般遠(yuǎn)高于非會(huì)員客戶(hù)，因此藥店通過(guò)提高店員服務(wù)質(zhì)量、提供店內(nèi)坐診、慢病管理等新服務(wù)模式來(lái)培養(yǎng)更多活躍會(huì)員是提升復(fù)購(gòu)率的重要渠道。
費(fèi)用端:與流量?jī)r(jià)值相關(guān)，核心提升人效與議價(jià)能力
費(fèi)用端的控制也與流量變現(xiàn)價(jià)值成正相關(guān)，流量?jī)r(jià)值越高，人效、租效比、議價(jià)能力越高，費(fèi)用率越低。一般藥店的銷(xiāo)售費(fèi)用率與人效相關(guān)，人效越高，銷(xiāo)售費(fèi)用率越低(2017年老百姓人效最高，銷(xiāo)售費(fèi)用率最低);管理費(fèi)用率與房租占比相關(guān)，房租占比越高，管理費(fèi)用率越高(2017年一心堂房租占比最高，管理費(fèi)用率相對(duì)較高);
財(cái)務(wù)費(fèi)用率與應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率，即公司與上游的議價(jià)能力以及融資比例相關(guān)，老百姓和大參林相對(duì)對(duì)上游的議價(jià)能力較強(qiáng)，老百姓財(cái)務(wù)費(fèi)用率較高與其融資加速并購(gòu)有關(guān)。
綜合來(lái)看，老百姓、益豐藥房的毛利率和凈利率走勢(shì)基本相似，一心堂由于向云南省外大規(guī)模擴(kuò)張?jiān)斐少M(fèi)用率相對(duì)較高，從2015年起影響其凈利率水平，預(yù)計(jì)隨著省外門(mén)店逐步進(jìn)入成熟期，其凈利率有望恢復(fù)向毛利率走勢(shì)靠攏。
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