潛力巨大、空間廣闊的風(fēng)險(xiǎn)管理服務(wù)
2013年03月22日 期貨日?qǐng)?bào)
當(dāng)前，不少期貨公司正積極籌備設(shè)立子公司，開(kāi)展以風(fēng)險(xiǎn)管理服務(wù)為主的創(chuàng)新業(yè)務(wù)。對(duì)于期貨公司來(lái)說(shuō)，這是一項(xiàng)全新的業(yè)務(wù)，發(fā)展?jié)摿薮?，?chuàng)新空間廣闊。同時(shí)，這也是一項(xiàng)極具挑戰(zhàn)性的業(yè)務(wù)，缺乏經(jīng)驗(yàn)，也缺乏相應(yīng)人才。倉(cāng)單服務(wù)、合作套保、定價(jià)服務(wù)、基差交易……業(yè)務(wù)范圍很廣，但真正把業(yè)務(wù)做起來(lái)很難。為此，本報(bào)特約請(qǐng)境內(nèi)外具有豐富相關(guān)工作經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)人士，傳道授業(yè)，希望他們的經(jīng)驗(yàn)?zāi)軐?duì)正在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理子公司業(yè)務(wù)探索的期貨公司有所啟迪。
借鑒投行經(jīng)驗(yàn)發(fā)展大宗商品業(yè)務(wù)
興業(yè)銀行中國(guó)區(qū)大宗商品銷(xiāo)售業(yè)務(wù)總監(jiān) 章如鐵
業(yè)務(wù)創(chuàng)新成為當(dāng)下中國(guó)資本市場(chǎng)進(jìn)一步發(fā)展的動(dòng)力。融合的業(yè)務(wù)模式將引領(lǐng)銀行、證券及其最小板塊——期貨經(jīng)紀(jì)的未來(lái)發(fā)展。大宗商品業(yè)務(wù)是國(guó)外投資銀行近十年來(lái)大力發(fā)展的新業(yè)務(wù)。歷經(jīng)浮沉，其發(fā)展經(jīng)驗(yàn)或可給期貨業(yè)務(wù)創(chuàng)新提供借鑒。
完整的大宗商品業(yè)務(wù)應(yīng)由四條業(yè)務(wù)主線組成，它們猶如四個(gè)完整的支柱，支撐起以風(fēng)險(xiǎn)管理為原則、客戶服務(wù)為導(dǎo)向的大宗商品業(yè)務(wù)平臺(tái)。
首先，融資結(jié)合貿(mào)易的衍生服務(wù)。目前，國(guó)內(nèi)銀行的大宗商品融資業(yè)務(wù)還未找到護(hù)航的方法?，F(xiàn)階段業(yè)務(wù)存量很大，但風(fēng)險(xiǎn)敞口也很驚人。在以國(guó)企為主體的客戶群中，風(fēng)險(xiǎn)以企業(yè)貸款為載體實(shí)際傳導(dǎo)到銀行系統(tǒng)，依靠龐大的銀行資產(chǎn)來(lái)消化。而期貨創(chuàng)新業(yè)務(wù)可以適機(jī)推出以貿(mào)易為載體、以期貨套期保值為手段的融資產(chǎn)品，以此來(lái)降低企業(yè)負(fù)債、優(yōu)化報(bào)表。此外，還可以考慮與銀行，甚至直接投資者，如基金公司、財(cái)務(wù)公司、信托等進(jìn)行合作。
回購(gòu)協(xié)議是海外銀行從事大宗商品融資的一種形式。在交易起始日，銀行從客戶手中買(mǎi)入實(shí)物商品。實(shí)物商品儲(chǔ)存在上海保稅區(qū)倉(cāng)庫(kù)，而銀行擁有該商品的歸屬權(quán)，并持有倉(cāng)單和倉(cāng)庫(kù)的倉(cāng)儲(chǔ)合同。銀行須與客戶簽訂遠(yuǎn)期賣(mài)出合約，約定在“要求到期日”以遠(yuǎn)期價(jià)格售出。同時(shí)，銀行在期貨交易所賣(mài)出到期日為“要求到期日”的頭寸。在到期日，客戶履行義務(wù)，以當(dāng)初簽訂的遠(yuǎn)期價(jià)格回購(gòu)金屬。同時(shí)，銀行將頭寸平倉(cāng)。此類方案更好地消除了對(duì)家風(fēng)險(xiǎn)，可以很快擴(kuò)大貿(mào)易規(guī)模。
其次，期貨經(jīng)紀(jì)或做市商。當(dāng)前國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)缺乏做市服務(wù)，遠(yuǎn)期價(jià)格體系難以形成?；钍袌?chǎng)處于未發(fā)育狀態(tài)，對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)及套保業(yè)務(wù)缺乏價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，難以滿足客戶的風(fēng)險(xiǎn)管理要求。單純依賴手續(xù)費(fèi)行不通，收入單一，不能提供差異化服務(wù)，因此，市場(chǎng)亟需做市服務(wù)。海外LME經(jīng)紀(jì)商的贏利就來(lái)源于做市服務(wù)。
再次，OTC產(chǎn)品開(kāi)發(fā)。通過(guò)開(kāi)展國(guó)內(nèi)OTC場(chǎng)外交易，客戶可以通過(guò)在岸交易直接參與海外市場(chǎng)，在相關(guān)市場(chǎng)對(duì)沖價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，或在不同市場(chǎng)中進(jìn)行套利。在風(fēng)險(xiǎn)管理方面，客戶不需要通過(guò)境外子公司或第三方，可直接與國(guó)內(nèi)的主體公司進(jìn)行保值。清算可直接在境內(nèi)進(jìn)行，消除了美元跨境清算的限制，同時(shí)避免了匯率變化的風(fēng)險(xiǎn)。在財(cái)務(wù)方面，保值合約的虧損能抵銷(xiāo)國(guó)內(nèi)公司的盈利，起到節(jié)稅的作用，同時(shí)，直接與國(guó)內(nèi)公司簽署保值合約降低了境外子公司或第三方錄入交易產(chǎn)生會(huì)計(jì)錯(cuò)配的可能性，使財(cái)務(wù)報(bào)表能真實(shí)地反映主體公司的經(jīng)營(yíng)狀況。
當(dāng)前可供企業(yè)選擇的主要OTC套期保值工具為遠(yuǎn)期合約和期權(quán)。企業(yè)可通過(guò)平衡現(xiàn)貨市場(chǎng)（采購(gòu)或銷(xiāo)售）和期貨市場(chǎng)（OTC場(chǎng)外交易）來(lái)管理價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。期權(quán)是OTC的主要產(chǎn)品之一。相比期貨合約，期權(quán)合約更加靈活，只須支付一定的權(quán)利金，便可使消費(fèi)者在規(guī)避價(jià)格上漲風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，享受價(jià)格下跌帶來(lái)的利潤(rùn)空間。
最后，與實(shí)物貿(mào)易結(jié)合。通過(guò)結(jié)合實(shí)物貿(mào)易，投行開(kāi)發(fā)了結(jié)構(gòu)性大宗商品交易。常見(jiàn)的各類結(jié)構(gòu)化大宗商品交易有：融資交易，包括大宗商品即時(shí)儲(chǔ)備、項(xiàng)目融資保值、儲(chǔ)備抵押貸款保值、長(zhǎng)期資產(chǎn)抵押保值、出口前融資保值和商品價(jià)格債務(wù)指數(shù)化；商品實(shí)物交易，包括庫(kù)存貨幣化、量化產(chǎn)量支付、遠(yuǎn)期溢價(jià)支付和實(shí)物庫(kù)存移倉(cāng)；監(jiān)管套利最優(yōu)化，如通過(guò)發(fā)行免稅債券對(duì)預(yù)付市政天然氣合同融資、節(jié)稅商品交易及物流證券化；非常規(guī)性衍生品交易，如預(yù)約重組、能源衍生品債務(wù)變更協(xié)議等。
未來(lái)中國(guó)大宗商品市場(chǎng)的發(fā)展，開(kāi)放市場(chǎng)和業(yè)務(wù)創(chuàng)新是主基調(diào)。期貨業(yè)應(yīng)當(dāng)抓緊時(shí)機(jī)發(fā)展大宗商品業(yè)務(wù)，幫助企業(yè)管理風(fēng)險(xiǎn)、駕馭市場(chǎng)、實(shí)現(xiàn)增值。
OTC商品衍生品交易與產(chǎn)品開(kāi)發(fā)
高盛執(zhí)行董事 王盈人
場(chǎng)外衍生產(chǎn)品的靈活定制功能是非常強(qiáng)大的，用場(chǎng)外衍生產(chǎn)品來(lái)管理大宗商品風(fēng)險(xiǎn)的受歡迎程度顯著提高。這主要有三方面的原因：第一，場(chǎng)外衍生產(chǎn)品形式多樣，不局限于交易所上市的合約，允許參與者商議制定個(gè)性化的合約來(lái)匹配自身的風(fēng)險(xiǎn)情況；第二，場(chǎng)外衍生產(chǎn)品交易不需要每日追加或減少保證金；第三，場(chǎng)外衍生產(chǎn)品交易允許客戶交易交易所未上市或者已上市但沒(méi)有足夠流動(dòng)性的合約。
雖然場(chǎng)外交易市場(chǎng)由于提供定制化工具而給參與者帶來(lái)更多便利，但是，它也存在一系列的風(fēng)險(xiǎn)。在典型的場(chǎng)外市場(chǎng)交易中，交易的各方將承擔(dān)對(duì)手違約的風(fēng)險(xiǎn)，也沒(méi)有清算所在其中履約擔(dān)保。此外，許多單獨(dú)協(xié)商的場(chǎng)外交易在沒(méi)有原始交易雙方同意時(shí)，不能轉(zhuǎn)讓給第三方。
交易執(zhí)行及確認(rèn)
場(chǎng)外交易通過(guò)雙邊基礎(chǔ)上的電話或者經(jīng)紀(jì)商的交聯(lián)網(wǎng)絡(luò)來(lái)完成。近年來(lái)，越來(lái)越多的參與者通過(guò)電子平臺(tái)來(lái)執(zhí)行交易，并進(jìn)行確認(rèn)。當(dāng)交易雙方提交電子化的、含有交易細(xì)節(jié)的確認(rèn)信息后，交易確認(rèn)撮合過(guò)程完成。
商品定價(jià)
許多商品交易員利用場(chǎng)外市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)來(lái)發(fā)現(xiàn)價(jià)格，甚至進(jìn)行套利。多數(shù)大宗商品衍生產(chǎn)品的場(chǎng)外交易定價(jià)以易觀測(cè)的市場(chǎng)價(jià)格（基準(zhǔn)期貨合約或?qū)嵨飿?biāo)的）作為參考。盡管交易所的合約關(guān)于交割商品的類型和數(shù)量是標(biāo)準(zhǔn)化的，但其仍可在場(chǎng)外進(jìn)行對(duì)沖或投機(jī)交易，只要場(chǎng)外交易的標(biāo)的與期貨品種間存在相關(guān)性。
抵押及清算
在典型的場(chǎng)外市場(chǎng)交易中，信用風(fēng)險(xiǎn)是指交易對(duì)手違約的可能性。為減少信用風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)參與者大量使用雙邊抵押契約，即通過(guò)ISDA的信用支持附加協(xié)議。目前，在場(chǎng)外交易的雙邊清算型場(chǎng)外合約中，約有60%的合約遵守信用支持附加協(xié)議。典型的雙邊抵押契約規(guī)定合約價(jià)值應(yīng)定期進(jìn)行評(píng)估。
如果合約的總價(jià)值對(duì)交易的其中一方，如A，而言，在一個(gè)特定閾值之上，那么交易的另一方，如B，就要按照契約的規(guī)定繳納價(jià)值相當(dāng)于合約總價(jià)值與特定閾值之差的抵押品。在B繳納抵押品后，對(duì)A而言合約價(jià)值向有利于B的方向變動(dòng)，使得合約價(jià)值與特定閾值之間的差值縮小的話，B可以贖回部分保證金。在B違約的情況下，A可以獲得抵押品。如果B沒(méi)有按要求繳納抵押品，A同樣有權(quán)利終止合約。
上述特定閾值可看作一方授予另一方的信用額度。通常，現(xiàn)金及可接受的證券可以沖抵保證金。這些證券的價(jià)值會(huì)按其市場(chǎng)價(jià)值進(jìn)行一定比例折算再?zèng)_抵保證金。抵押契約為違約情況提供了保護(hù)。不過(guò)，設(shè)定的特定閾值并不受保護(hù)。進(jìn)一步而言，即使是該閾值設(shè)定為0，也不能構(gòu)成完全的保護(hù)。這是因?yàn)?，如果一個(gè)公司陷入財(cái)務(wù)困境，那么它很可能停止繳付抵押物。這時(shí)當(dāng)交易對(duì)手行使終止合約的權(quán)利時(shí)，合約價(jià)值已經(jīng)朝有利于對(duì)手的方向變動(dòng)很多了。
在中國(guó)，考慮到場(chǎng)外交易市場(chǎng)的健康發(fā)展，抵押時(shí)須涉及以下三點(diǎn)：對(duì)現(xiàn)金或其他抵押品擁有全部的再抵押權(quán)；基于信用支持附加協(xié)議的適當(dāng)?shù)慕灰讓?duì)手，以及信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估和融資估值調(diào)整；交易對(duì)手違約時(shí)，完善的抵押品及保護(hù)條款。
場(chǎng)外集中清算
場(chǎng)外衍生產(chǎn)品越來(lái)越受歡迎，一些運(yùn)營(yíng)期貨交易所的特定機(jī)構(gòu)開(kāi)始提供場(chǎng)外交易的清算服務(wù)。中央交易對(duì)手清算相對(duì)于場(chǎng)外雙邊清算面對(duì)多個(gè)交易對(duì)手而言減少了交易對(duì)手的信用風(fēng)險(xiǎn)，且對(duì)一系列產(chǎn)品進(jìn)行多空頭或空頭的凈額結(jié)算將減少對(duì)抵押品的要求。同時(shí)，也使得各交易合約價(jià)格的透明度有所加強(qiáng)。清算機(jī)構(gòu)在交易日結(jié)束時(shí)提供用于結(jié)算的合約價(jià)格。
20國(guó)集團(tuán)領(lǐng)導(dǎo)人在匹茲堡峰會(huì)上達(dá)成的協(xié)議促使集中清算趨勢(shì)加速。協(xié)議包括：所有標(biāo)準(zhǔn)化的場(chǎng)外衍生工具合約都應(yīng)在交易所或經(jīng)批準(zhǔn)的電子交易平臺(tái)交易，必須通過(guò)中央交易對(duì)手進(jìn)行清算，且需報(bào)告給交易數(shù)據(jù)庫(kù)。目前，美國(guó)、歐盟、日本的監(jiān)管機(jī)構(gòu)正在實(shí)施該項(xiàng)改革。
但是，除非場(chǎng)外衍生品合約集中清算變成全球化的強(qiáng)制要求，否則一些交易員還是支持傳統(tǒng)的場(chǎng)外市場(chǎng)。這些交易員更看重個(gè)性化交易所帶來(lái)的靈活性，他們?cè)噲D避免經(jīng)紀(jì)商費(fèi)用和交易所要求的保證金。某些交易員也更偏好場(chǎng)外交易的低透明度和低監(jiān)管度。
從LME的交易特點(diǎn)看內(nèi)盤(pán)期貨的增值服務(wù)
五礦有色金屬股份有限公司期貨部總經(jīng)理 史軍
倫敦金屬交易所（LME）的合約設(shè)計(jì)、交易規(guī)則和運(yùn)營(yíng)方式，對(duì)當(dāng)今全球范圍內(nèi)的有色金屬生產(chǎn)、消費(fèi)及貿(mào)易活動(dòng)有著重要的影響。
獨(dú)特的逐日交割方式
倫交所期貨合約采取逐日交割的方式，即任何工作日都可以進(jìn)行現(xiàn)貨交割結(jié)算。交易以三個(gè)月價(jià)格為基準(zhǔn)，配合每個(gè)到期日加減基差的套路。LME由于基差原因只能采取半電子化交易，即三月期貨電子化，而調(diào)期依然采用傳統(tǒng)報(bào)價(jià)。
按月交割是當(dāng)今商品期貨交易的主流方式。其優(yōu)點(diǎn)是合約基差簡(jiǎn)單、易于電子化交易，缺點(diǎn)是現(xiàn)貨交割間隔期較長(zhǎng)。由此，期貨公司子公司可以考慮設(shè)計(jì)“即期交割OTC互換合約”產(chǎn)品，按月交割合約互換成為多時(shí)間點(diǎn)交割合約。“即期交割OTC互換合約”有利于實(shí)現(xiàn)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，滿足眾多實(shí)體用戶的需求。
便利的結(jié)算價(jià)格
LME當(dāng)日結(jié)算價(jià)格是指交易日早上第二個(gè)場(chǎng)內(nèi)交易結(jié)束時(shí)所得現(xiàn)貨交割賣(mài)方價(jià)格。當(dāng)日結(jié)算價(jià)格不是某個(gè)時(shí)間段的平均價(jià)格，而是現(xiàn)實(shí)的時(shí)點(diǎn)交易價(jià)格，每個(gè)交易客戶都可以依據(jù)結(jié)算價(jià)格做現(xiàn)貨對(duì)沖?；窘饘俳^大多數(shù)國(guó)際合約采取此價(jià)格作為現(xiàn)貨合同基準(zhǔn)價(jià)格。例如，某現(xiàn)貨商與外商簽訂鎳產(chǎn)品采購(gòu)合同，數(shù)量為120噸，裝船月為2011年6月，采購(gòu)價(jià)格為2011年5月LME現(xiàn)貨結(jié)算價(jià)月均價(jià)減去100美元。擔(dān)心采購(gòu)成本上升，現(xiàn)貨商可以借助于平均價(jià)交易鎖定采購(gòu)成本。LME的經(jīng)紀(jì)行也可以通過(guò)OTC平均價(jià)交易擴(kuò)大交易量。期貨公司子公司可以推出類似的“結(jié)算價(jià)OTC期貨合約”，以做市商的角色形成自身風(fēng)險(xiǎn)敞口的管理能力。
規(guī)范的交割流程
商品期貨合約與現(xiàn)貨之間的相互轉(zhuǎn)換能力所體現(xiàn)出的現(xiàn)貨定價(jià)能力，是價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的重要基礎(chǔ)。LME在全球有700多個(gè)倉(cāng)庫(kù)，且布局合理，現(xiàn)貨交割和存儲(chǔ)流程完整實(shí)用。全球大型有色金屬行業(yè)的主流生產(chǎn)廠家都把在LME注冊(cè)品牌作為高品質(zhì)的象征，同時(shí)也為其產(chǎn)品的采銷(xiāo)提供了一個(gè)極有保障的渠道。
LME對(duì)倉(cāng)單的管理十分規(guī)范，倉(cāng)單標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一，且適應(yīng)現(xiàn)貨交易的需求，其對(duì)注冊(cè)倉(cāng)單與取消倉(cāng)單基本沒(méi)有限制。如果出于嚴(yán)控風(fēng)險(xiǎn)的目的，對(duì)現(xiàn)貨交割人為劃分等級(jí)，并實(shí)行額度限制，將抑制現(xiàn)貨參與者使用期貨市場(chǎng)進(jìn)行交易和定價(jià)的積極性。
LME倉(cāng)單是代表所有權(quán)的不記名文書(shū)，通過(guò)倉(cāng)單憑證由賣(mài)方轉(zhuǎn)移到買(mǎi)方來(lái)實(shí)現(xiàn)交付。LME倉(cāng)單通過(guò)電子轉(zhuǎn)賬系統(tǒng)轉(zhuǎn)讓。比如，中國(guó)貿(mào)易商從智利進(jìn)口電解銅，如果倫敦上海比價(jià)逆差較大，可以交到韓國(guó)釜山倫交所倉(cāng)庫(kù)。入庫(kù)完畢做出倉(cāng)單時(shí)，利用電子倉(cāng)單在極短的時(shí)間通過(guò)倫敦經(jīng)紀(jì)行完成倉(cāng)單的出售，沒(méi)有必要等待紙質(zhì)倉(cāng)單的送達(dá)。
龐大的倉(cāng)單二級(jí)市場(chǎng)
LME存在一個(gè)龐大的二級(jí)倉(cāng)單市場(chǎng)交易體系，市場(chǎng)中倉(cāng)單交易價(jià)格以溢價(jià)方式體現(xiàn)，溢價(jià)主要包括品牌溢價(jià)和交割地溢價(jià)。倉(cāng)單溢價(jià)與現(xiàn)貨溢價(jià)有比較緊密的關(guān)聯(lián)度，但是二者并不完全等同。
國(guó)內(nèi)期貨交易所二級(jí)倉(cāng)單市場(chǎng)需要拓展。交易所應(yīng)主導(dǎo)放寬現(xiàn)貨交割的限制、豐富交割品牌（包括相互認(rèn)證的國(guó)際品牌）、擴(kuò)大交割倉(cāng)庫(kù)范圍、推出倉(cāng)單交易系統(tǒng)的工作。同時(shí)，也可考慮引入有資金或現(xiàn)貨背景的公司作為二級(jí)倉(cāng)單市場(chǎng)的做市商，引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)需求與金融資本參與倉(cāng)單交易。
國(guó)際化的交易所與跨市交易
LME交易6個(gè)有色金屬品種，且每個(gè)品種都具備世界級(jí)現(xiàn)貨定價(jià)能力。其中，鎳、錫為L(zhǎng)ME獨(dú)有的交易品種。
國(guó)內(nèi)貿(mào)易與投融資的需求使得LME與SHFE之間的跨市交易蓬勃展開(kāi)。由于跨市交易的巨大需求，期貨公司子公司可考慮以做市商的身份分商品設(shè)計(jì)按月交割的“跨市比價(jià)OTC期貨合約”，直接交易比價(jià)。需要注意的是，比價(jià)合約形成的必要條件除實(shí)體用戶的需求及風(fēng)險(xiǎn)敞口的管理能力外，也包括合規(guī)的境內(nèi)外交易渠道以及內(nèi)外幣種之間的流動(dòng)能力。
期權(quán)及遠(yuǎn)期基差
LME注冊(cè)期權(quán)是期貨期權(quán)，該期權(quán)屬于按月交割的美式期權(quán)。商品品種不同，期權(quán)合約期限長(zhǎng)度也有差異。LME鋁和銅的注冊(cè)期權(quán)最長(zhǎng)期限為63個(gè)月，注冊(cè)期權(quán)種類包括看漲期權(quán)、看跌期權(quán)和平均價(jià)格期權(quán)。
國(guó)內(nèi)引入有色金屬品種期權(quán)是大勢(shì)所趨?？紤]到期貨公司子公司的風(fēng)險(xiǎn)敞口、管理經(jīng)驗(yàn)、資金背景和頭寸對(duì)沖能力，金屬期權(quán)應(yīng)在交易所設(shè)立官方標(biāo)準(zhǔn)化期權(quán)并引入做市商。做市商擁有一定的管理經(jīng)驗(yàn)和流動(dòng)性后，可以設(shè)計(jì)有針對(duì)性的OTC個(gè)性化期權(quán)。
此外，由于內(nèi)盤(pán)期貨合約主力交易月份較為集中，且時(shí)間跨度較小，“遠(yuǎn)期基差OTC期貨合約”對(duì)于生產(chǎn)類企業(yè)，尤其是從事開(kāi)發(fā)周期較長(zhǎng)的資源性項(xiàng)目的企業(yè)來(lái)說(shuō)，是非常必要的保值性交易形式。
場(chǎng)外衍生交易的重要合同文本 ———《ISDA商品定義》
國(guó)際掉期與衍生品協(xié)會(huì)顧問(wèn)專家 張晞
場(chǎng)外交易的合同條款由雙方自行約定，金融市場(chǎng)各參與主體出于交易便捷和風(fēng)險(xiǎn)管理的目的，仍會(huì)使用標(biāo)準(zhǔn)協(xié)議來(lái)達(dá)成場(chǎng)外衍生交易。在國(guó)際市場(chǎng)上，最普遍使用的場(chǎng)外衍生交易合同文件是由國(guó)際掉期及衍生工具協(xié)會(huì)編制的《ISDA主協(xié)議》。這份主協(xié)議與各套不同產(chǎn)品的定義文件相配合，可以支持交易雙方締結(jié)種類繁多的場(chǎng)外衍生交易。就場(chǎng)外商品衍生交易而言，使用ISDA文件，就不能不提到《2005年ISDA商品定義》（下稱《商品定義》）。
處理交易雙方合同關(guān)系上基本權(quán)利、義務(wù)的條款，大多載于《ISDA主協(xié)議》及其附件，諸如何謂違約事件、如何進(jìn)行終止凈額計(jì)算等。交易雙方就具體交易還要簽訂交易確認(rèn)書(shū)，以載明該交易的各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)條款，比如標(biāo)的商品規(guī)格、名義金額、付款日期。在交易確認(rèn)書(shū)里，就可以指明該交易適用《商品定義》的規(guī)定，這樣就會(huì)把凝結(jié)了行業(yè)共識(shí)的《商品定義》用于具體的場(chǎng)外商品衍生交易?！渡唐范x》包括主文和9個(gè)子附件。
商品參考價(jià)格及其應(yīng)用
在一項(xiàng)場(chǎng)外商品衍生交易中，大多是由一方就某一單位的商品支付固定價(jià)格，而另一方支付該商品在市場(chǎng)上形成的單位價(jià)格。究竟是基于哪個(gè)市場(chǎng)、如何確定單位價(jià)格的取值，就需要運(yùn)用商品參考價(jià)格的定義。
舉例而言，在一項(xiàng)原油衍生交易下，雙方打算圍繞西德克薩斯標(biāo)準(zhǔn)原油的價(jià)格進(jìn)行衍生交易。那么他們可以在交易確認(rèn)書(shū)里把其中一方應(yīng)當(dāng)支付的單位價(jià)格寫(xiě)為OIL-WTI-NYMEX。根據(jù)《商品定義》子附件A的商品參考價(jià)格清單的規(guī)定，OIL-WTI-NYMEX的含義是“就某一個(gè)定價(jià)日而言的價(jià)格，是當(dāng)天的NYMEX市場(chǎng)對(duì)于交付日的西德克薩斯中等輕質(zhì)原油期貨合約每一桶的特定價(jià)格，以美元計(jì)價(jià)，由NYMEX在定價(jià)日公布。如此一來(lái)，雙方只需要在交易確認(rèn)書(shū)里再對(duì)“定價(jià)日”、“交付日”、“特定價(jià)格”進(jìn)行指定，就可以準(zhǔn)確地界定衍生交易價(jià)格。
《商品定義》的子附件A是一份190多頁(yè)的商品參考價(jià)格清單，它針對(duì)可以被當(dāng)作衍生交易基礎(chǔ)資產(chǎn)的商品，提供了常見(jiàn)的參考價(jià)格。此外，它還提出了“商品參考價(jià)格框架”的設(shè)計(jì)：只要交易雙方可以恰當(dāng)?shù)孛枋龌A(chǔ)資產(chǎn)商品，并且規(guī)定該商品的計(jì)量單位與計(jì)價(jià)貨幣、指定其公開(kāi)的價(jià)格來(lái)源，就可以自行創(chuàng)設(shè)符合雙方需求的商品參考價(jià)格?；谶@一框架設(shè)計(jì)出來(lái)的商品參考價(jià)格在各方面與《商品定義》的其余條款是相輔相成的。
市場(chǎng)干擾事件和處理機(jī)制
由于商品參考價(jià)格是某一價(jià)格來(lái)源發(fā)布的價(jià)格，或者是由商品交易市場(chǎng)的實(shí)際成交價(jià)確定的價(jià)格，交易雙方就有可能面臨突然沒(méi)有發(fā)布報(bào)價(jià)，或者是交易市場(chǎng)臨時(shí)受到影響的情況。在這種情況下，衍生交易或者不被按照雙方原本預(yù)想的狀態(tài)履行，或者基于價(jià)格扭曲強(qiáng)行執(zhí)行付款交割。鑒于此，《商品定義》還創(chuàng)設(shè)了“市場(chǎng)干擾事件”的處理機(jī)制，用以輔助商品參考價(jià)格，使其盡可能有效地發(fā)揮作用。
《商品定義》規(guī)定了幾類市場(chǎng)干擾事件：價(jià)格來(lái)源干擾、交易干擾、商品參考價(jià)格消失、公式的實(shí)質(zhì)變化、物質(zhì)構(gòu)成實(shí)質(zhì)變化以及稅務(wù)干擾。僅僅指出什么是市場(chǎng)干擾事件是不夠的，因?yàn)檫@尚不能解決場(chǎng)外商品衍生交易在定價(jià)日沒(méi)能獲得一個(gè)正常的商品參考價(jià)格而導(dǎo)致結(jié)算和履約出現(xiàn)困難的問(wèn)題。《商品定義》在市場(chǎng)干擾事件條款里還提出了處理機(jī)制，即備選機(jī)制，包括：交易商備選、參照價(jià)格備選、協(xié)商備選、無(wú)過(guò)錯(cuò)終止、推延、計(jì)算代理人決定，以及延期公布。交易雙方當(dāng)然可以在交易確認(rèn)書(shū)里自行約定適用哪些備選機(jī)制，而《商品定義》也有專條規(guī)定在當(dāng)事人未做選擇的情況下應(yīng)以何作為備選機(jī)制。
處理機(jī)制所秉承的原則包括退而求其次（交易商備選、參照價(jià)格備選），或者是順延至障礙不復(fù)存在的時(shí)候（推延、延期公布），還可能是由市場(chǎng)主體以主觀確定（計(jì)算代理人決定、協(xié)商備選），而最終的結(jié)果不過(guò)是把場(chǎng)外商品衍生交易當(dāng)作終止來(lái)處理?？梢哉f(shuō)，在遭受無(wú)法合理確定商品參考價(jià)格的意外沖擊時(shí)，市場(chǎng)干擾事件的處理機(jī)制為商品衍生交易的各方提供了可操作的常規(guī)性彌補(bǔ)方法。這也是ISDA文本獲得場(chǎng)外衍生交易參與者普遍認(rèn)可的原因。
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