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　　我們經(jīng)常會提到對沖交易基金或?qū)_交易，那么套利交易本身就是一種最基本的對沖交易方式。而期貨市場上所以會存在著這樣的組合交易機會，其中一個主要原因就是，在不同的地區(qū)或不同的時間以及不同的相關產(chǎn)品之間存在著供需關系上的不一致。

　　因此，期貨市場上的套利交易行為也被看作是期貨價格異常波動的"平衡器"，它能夠有效地抑制不同市場間、不同月份合約間以及不同相關商品間的價格異常波動。它也是期貨交易中常用的一種、較一般期貨投機交易，風險和收益都相對較小的安全期貨投資方式。

　　隨著國內(nèi)期貨市場的成熟與規(guī)范，跨市套利與跨月套利交易已經(jīng)在國內(nèi)期貨交易中得到了相當廣泛的應用，例如：上海期貨交易所（SHFE）與倫敦金屬交易所（LME）銅期貨合約間的跨市套利；大連商品交易所（DCE）與芝加哥期貨交易所（CBOT）大豆期貨合約間的跨市套利等，以下我們將通過一些具體案例來闡述，這些交易的基本操作方法。

　　所謂的跨市套利交易：是利用不同期貨市場之間、同一商品合約的價格差距的變化，以期獲取期貨投資利潤的一種期貨交易方式。在目前的國內(nèi)政策條件下，這種交易的投資價值往往是以現(xiàn)貨交易的最小獲利能力來進行測算的。例如：SHFE與LME銅期貨合約間的跨市套利；DCE與CBOT大豆期貨合約間的跨市套利等

　　其投資收益（風險）=市場間價差1-市場間價差2-交易成本

　　市場間價差是指兩期貨市場之間，同一商品期貨合約經(jīng)過現(xiàn)行匯率轉換后的同一貨幣標價差異，例如：周五LME三月銅價為2570美元/噸，而SHFE的8月份銅價為25850元/噸，這兩種報價本身是不可比的，我們必須根據(jù)現(xiàn)行匯率1美元兌換8.27元人民幣，將LME的銅價換算成人民幣標價。

　　而交易成本主要是指交易手續(xù)費和持倉費。這里所說的持倉費主要是指為擁有或保留和轉讓某種商品所需支付的倉儲、保險、利息和稅收等費用的總和，持倉費只會出現(xiàn)在實物套利交易中，而通常意義上的跨市套利交易是通過兩個市場間同一商品合約差價的有利變化來實現(xiàn)的，是不涉及持倉費的。

　　例如：周四，當LME三月銅價還在2550美元/噸水平上的時候，SHFE的0408月銅合約價格曾經(jīng)達到了26080元/噸，兩市場間的比價關系達到了1：10.22，而在過去的幾個月里，兩市場間的銅期貨合約價格的比價關系基本處于1：10-1：10.1之間的水平上，這種比價關系的擴大，實際上反映出了兩市場間價差被拉大了，這就有可能會引起跨市套利交易者的交易興趣，他們會在LME以2550美元/噸買入大量期貨合約，假設買入開倉10000噸期貨頭寸；并在SHFE的0408月合約上以26080元/噸賣出開倉10000噸期貨合約。

　　又如本周五，由于國內(nèi)上的多頭主動性平倉以及買鋁拋銅和買倫敦拋國內(nèi)的交易壓力出現(xiàn)，兩市場間的價格差距縮小了，盡管LME三月期銅價依然為2550美元/噸，SHFE的0408合約價格回落到了20850元/噸，那么該跨市套利交易者就可以在LME市場上賣出平倉所持有的10000噸頭寸，在SHFE市場上買入平倉所持有的10000噸頭寸。其交易結果如下：
　　通過上述案例我們可以看到跨市套利交易僅僅是兩個期貨投機交易的簡單對沖組合，交易過程也是相對較為簡單的，但由于該交易是雙向持倉，且不同市場間的同一商品價格走勢具有趨同性，所以這類交易的風險與獲利也都相對單純的期貨投機交易要小。但是，其交易資金與成本卻相對較大。
　　如果從交易風險的角度來看，在跨市套利交易中的主要風險是來自于價差的變化趨勢和匯率因素。就其屬性而言，仍然是投機交易的一種，其交易條件的判斷主要是來自于經(jīng)驗上的判斷，在通常情況下，我們往往會通過某一階段相對比較穩(wěn)定的市場比價關系與某一特定的比價關系的比較來決定是否具有跨市套利的機會。

　　當"某一特定的國內(nèi)市場期貨價格與國際市場的比價關系大于該階段相對較為穩(wěn)定的比價關系時，我們通?？梢哉J定市場具有較好的跨市套利機會。"

　　但在目前國內(nèi)期貨交易政策條件下，由于面臨著境外期貨交易的許可和外匯清算條件的限制，我們往往很難進行這種單純意義上的跨市套利活動，我們往往不得不通過一般進口貿(mào)易的方式進行實物套利交易。事實上，這也是目前國內(nèi)普遍應用的跨市套利交易模式。

　　這種模式跨市套利交易過程是：交易者首先必須選擇合適的比價關系，在國際現(xiàn)貨市場上簽定現(xiàn)貨合同的同時，（注意：合同標的物必須是可以用于期貨交割的），在國內(nèi)期貨市場上的相應合約上賣出等量的期貨頭寸，待進口商品到岸后，再制作成倉單進行交割。

　　顯然這種跨市套利交易除了需要一般期貨交易知識外，還需要一定的進出口知識，在交易過程中除了要交易成本和匯率因素以外，還必須要考慮到持倉費、CIF升水、增值稅、信用證費稅、關稅、港雜費及境內(nèi)短駁費用和制作標準倉單的費用等因素。

　　以SHFE和LME之間的期銅套利為例，國內(nèi)往往會提到一個基本比價關系的概念，其實就是商品銅的完全進口成本與實際國際銅價的比價關系。

　　完全進口成本=交易手續(xù)費 +（LME三月銅價 + CIF升水 + 利息）* 匯率 *（1 + 關稅稅率）*（1 + 增值稅率/（1 + 增值稅率））*（1 + 開證費率 + 商檢費率）+ 港雜費 + 短駁費 + 入庫費 + 倉儲費（+）交割費

　　交易手續(xù)費：國際為貨價的（1/16）%；國內(nèi)為貨價的0.06%

　　LME三月銅價：市場決定

　　CIF升水：外商報價

　　利息：Liber+1%，目前約為5.0%

　　匯率：官方定價，目前為8.27

　　關稅：2%

　　增值稅率：17%

　　開證費率：貨價的0.15%

　　商檢費率：貨價的0.15%

　　港雜費、短駁費、入庫費15元/噸

　　倉儲費0.25元/噸日

　　涉及交割的還需支付交割費2元/噸

　　根據(jù)COLDECO公布2004年長期合同的升水條件和現(xiàn)有的價格水平，我們判斷通過電銅實物進口能否獲利的基本比價條件，基本上處在1：10.51的水平上，當SHFE與LME的銅合約比價關系大于該數(shù)值時，我們說市場具有良好的套利條件。

　　除了上述的跨市套利交易以外，在國內(nèi)期貨交易中常用的套利交易方式還有跨月套利交易，所謂的跨月套利是指利用同一期貨市場上、同一商品的不同月份合約間的價格差距的變化來獲取投機利潤的一種交易方式。這種交易的投資機會往往也是以現(xiàn)貨交易的獲利能力來進行衡量的。但是在實際期貨市場中，存在著一些特定的市場規(guī)律，人們往往又會這些規(guī)律將跨月套利劃分為熊市套利和牛市套利兩種。

　　其投資收益=合約間價差1-合約間價差2-持倉費

　　牛市套利：在通常情況下，在牛市當中，由于遠期合約的價格較近期月份的價格蘊涵著更多和更大的獲利機會，所以，遠期月份的合約也會較近期月份更多的受到投資者的青睞。因此，在銅價的上漲過程中，遠期月份合約的銅價與近期月份合約的銅價的差距會隨銅價的上漲而擴大，于是許多投資者就會利用這種規(guī)律，先賣出近期合約，并同時買入遠期合約，以期在價差擴大時，買入平倉近期合約，并同時賣出平倉遠期合約，獲得價差利潤。例如：

　　例如：前一階段SHFE的各期貨合約價格基本處于平水的狀態(tài)下，雖然市場的價格趨勢處于上升之中，但出現(xiàn)回調(diào)的風險也很大，在這樣的判斷條件下，許多投資者會選擇比較穩(wěn)健的熊市套利交易。

　　這部分投資者會在SHFE0312合約上賣出開倉期貨頭寸的同時，在0402合約上買入開倉同等數(shù)量的期貨頭寸。

　　假定：0312合約的買入開倉價為18600元/噸，0402合約的賣出開倉價為18640元/噸，數(shù)量為10000噸。

　　那么隨著銅價的上漲，目前0312合約價漲到了19840元/噸，0402合約漲到了20140元/噸，于是在此價位上同時平倉原有頭寸，其交易結果如下：
　　在上述交易過程中，我們可以看到跨月套利交易也是比較簡單易用的一種期貨交易手段，不過可能很多人已經(jīng)注意到了，如果在0312合約到期時，市場仍然沒有出現(xiàn)有利的價差變化條件，上述的交易將有可能面臨失敗，這也是牛市套利交易的風險所在。
　　不過在遠期貼水的條件下，往往一些投資者也會選擇借入倉單的方法來處理上述交易頭寸。不過這也可以我們提出了一個問題，盡管我國期貨市場已經(jīng)發(fā)展了十年，而且與現(xiàn)貨流通有著很高的關聯(lián)程度，但規(guī)范的倉單融資與交易市場始終沒有形成與建立。

　　但是熊市套利就不存在上述的風險，所謂的熊市套利：就是在通常情況下，遠期月份期貨合約與近期月份期貨合約的價格差距會隨銅價的下跌而縮小。因此，跨市套利者往往會利用這種變化，在期貨市場上先買入近期月份期貨合約，并同時等量的賣出遠期月份的期貨合約，到價差縮小后，再在市場上對原有期貨頭寸同時平倉，以獲取差價利潤。但這種套利交易方式是目前國內(nèi)市場上主要的跨月套利手段，所以衡量是否具有跨月套利交易的市場條件，也是以實物轉移成本為依據(jù)的。

　　例如：我們將上述案例倒過來做，投資者在0312合約上以19840元/噸的價格買入開倉一定數(shù)量的期貨頭寸，而同時在0402合約以20140元/噸賣出開倉同等數(shù)量的頭寸。那么當兩個月份間的合約差價縮小到在沖抵手續(xù)費和利息后，仍然能夠獲取一定利潤時，就選擇平倉方式了結該跨月套利交易，如果市場沒有出現(xiàn)這樣的交易機會，投資者依然能夠通過實物交割獲取利潤。

　　在上述跨月套利條件下，實際價差為200元/噸，而實際交割過程的全部成本有以下幾項:

　　手續(xù)費：0.06%，約合24元/噸

　　利息：4.5%，約合14元/噸

　　增值稅：29元/噸

　　倉儲費：0.25元/噸，日，約合15元/噸

　　過戶費：3元/噸

　　合計：82元/噸

　　所以該跨月套利交易在扣除成本因素后仍然能夠獲得118元/噸的利潤。但我們必須指出：上述的增值稅是理論狀況下的，由于目前期貨交易所采用的是一價交割制度，當你的實際賣出價大大低于交割結算價格時，將有可能面臨增值稅帶來的風險。

　　在套利交易中還有一個在國內(nèi)期貨交易并不常用的套利方式，那就是跨商品套利交易，這種套利交易是指在不同或同一市場上，利用具有一定相互替代關系的不同商品間價格差距變化來獲取投機利潤的一種交易方式。這種交易的投資收益往往是以交易者對具有相互替代關系的、不同商品間的、價格關系變化范圍的經(jīng)驗判斷來進行測定的。比如：DCE的大豆和豆粕之間，就具有一種種屬關系；SHFE的銅、鋁之間具有一定條件下的替代性，但由于SHFE的銅、鋁期貨合約的活躍程度的不一致，所以基本上無法在這兩個合約間進行跨商品套利，至于DCE的大豆和豆粕之間的價格關系是否具有很強的相關規(guī)律，由于我本人在這方面知識上的欠缺，我也很難給出肯定性的結論，所以在這里我也不在展開介紹了。