之前寫(xiě)了一篇《股票投資一：如何挑選好行業(yè)》：“就是要挑選那些容易形成競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)企業(yè)、容易形成壟斷地位企業(yè)、賺錢(qián)比較容易的行業(yè)。這些行業(yè)中的老三 老五 老六活的比那些“賺錢(qián)困難的行業(yè)”中的老大還滋潤(rùn)。所以投資就要盡量去金礦中尋找黃金，而不是沙子堆。
挑選完好的行業(yè)之后，如何在好行業(yè)中去挑選優(yōu)秀的企業(yè)呢？借用查理.芒格的演講風(fēng)格我也來(lái)上一句：想要找到值得投資的好企業(yè)，首先應(yīng)該學(xué)會(huì)避開(kāi)那些不適合投資的差企業(yè)！
每個(gè)行業(yè)都至少有幾十甚至上百家上市公司，如果一家一家的看也不太現(xiàn)實(shí)。況且即使是好的行業(yè)中，也有很多根本不值得看的很差的平庸公司，所以每個(gè)行業(yè)只要關(guān)注一小部分最優(yōu)秀的公司就可以了。如何在每個(gè)優(yōu)秀的行業(yè)中篩選出這少數(shù)的幾家最優(yōu)秀的公司？我一般會(huì)用“定量篩選法”篩選：就是用一些重要的經(jīng)營(yíng)指標(biāo)、財(cái)務(wù)指標(biāo)去篩選出相對(duì)優(yōu)秀的企業(yè)，也可以理解為用財(cái)報(bào)上重要的定量指標(biāo)排除掉大部分平庸的企業(yè)。篩選出優(yōu)秀的行業(yè)中這剩下的少數(shù)相對(duì)優(yōu)秀企業(yè)之后，我才會(huì)進(jìn)一步的詳細(xì)分析企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、商業(yè)模式、盈利能力、資產(chǎn)狀況、現(xiàn)金流情況、管理層等等。
我一般會(huì)用這八組指標(biāo)初步篩選企業(yè)：1.ROE凈資產(chǎn)收益率與ROA總資產(chǎn)收益率，2.毛利率與凈利率，3.收入增長(zhǎng)率與凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率，4.ROIC投入資本回報(bào)率，5.應(yīng)收賬款，6.有息負(fù)債率，7.會(huì)計(jì)商譽(yù)，8.經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流與凈利潤(rùn)比率。 （本文最早發(fā)于本人微信公眾號(hào)：W安全邊際，歡迎關(guān)注）
有人可能會(huì)傾向于先用“定性分析”去篩選企業(yè)，但我認(rèn)為直接去給每家公司定性很困難，并且效率也不高。更重要的是，假如即使你定性之后認(rèn)為一家企業(yè)商業(yè)模式很好、有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、有前景，但是如果反過(guò)來(lái)看各種盈利數(shù)據(jù)、財(cái)務(wù)資產(chǎn)數(shù)據(jù)一團(tuán)糟，那以價(jià)值投資的原則來(lái)看，這樣的公司是不值得投資的。美好的前景沒(méi)有基本面數(shù)據(jù)的支撐，這樣的企業(yè)還是遠(yuǎn)離比較好！如果企業(yè)所謂的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)在過(guò)去和現(xiàn)在都沒(méi)有轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)的收入 利潤(rùn) 現(xiàn)金流這些實(shí)實(shí)在在的東西，有的僅僅是美好的前景，那難說(shuō)在以后會(huì)不會(huì)有所改觀。無(wú)數(shù)歷史經(jīng)驗(yàn)表明，大多數(shù)這樣的公司都沒(méi)等到轉(zhuǎn)化成利潤(rùn)就倒下甚至消失了（當(dāng)然，也有少數(shù)成功者，但價(jià)值投資者對(duì)一鳥(niǎo)在手感興趣，而不是百鳥(niǎo)在林）。
價(jià)值投資者喜歡前景廣闊的公司，但是不喜歡前景廣闊但是沒(méi)有基本面支撐的公司。相反的，定量指標(biāo)篩選出的數(shù)據(jù)漂亮的公司也不一定就全都是好公司，但是數(shù)據(jù)很難看的公司大概率不會(huì)是好公司?；久婧玫牟灰欢ň褪呛霉?，但是基本面差的一定不是好公司！明白這一點(diǎn)非常重要！我這里雖然說(shuō)用定量指標(biāo)去篩選好公司，但并不是說(shuō)篩選完之后就不去定性了。定性企業(yè)的商業(yè)前景、競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)很重要，但是我傾向于先用定量指標(biāo)篩選出基本面優(yōu)秀的公司，而后再對(duì)少數(shù)的基本面優(yōu)秀公司定性研究。
具體的如下：
1.ROE（凈資產(chǎn)收益率）：ROE=凈利潤(rùn)÷凈資產(chǎn)，是凈利潤(rùn)與凈資產(chǎn)的比率，是用公司凈利潤(rùn)除以凈資產(chǎn)，該指標(biāo)是衡量企業(yè)盈利能力的重要指標(biāo)，也是衡量股東資金使用效率的重要指標(biāo)。 所以我第一個(gè)用的就是ROE（凈資產(chǎn)收益率）。我很在意這個(gè)指標(biāo)，這個(gè)指標(biāo)有兩個(gè)好處：1綜合性很強(qiáng)。2適用于所有行業(yè)。當(dāng)然這個(gè)指標(biāo)也有缺點(diǎn)，但是如果只選一個(gè)指標(biāo)的話，相對(duì)來(lái)說(shuō)這個(gè)指標(biāo)要比其它指標(biāo)好很多。 我會(huì)把過(guò)去連續(xù)5~10年平均ROE低于15%的企業(yè)全部排除掉，只關(guān)注那些長(zhǎng)期平均ROE＞15%的企業(yè)，當(dāng)然有些行業(yè)整體ROE都很高，那么這樣的行業(yè)我也可能會(huì)把標(biāo)準(zhǔn)略微提高到。另外一個(gè)我喜歡用這個(gè)指標(biāo)的原因是：我發(fā)現(xiàn)幾乎所有的優(yōu)秀公司ROE都很高，而且是長(zhǎng)期一直很高。比如貴州茅臺(tái)、伊利股份、招商銀行、格力電器、老板電器、海天味業(yè)、恒瑞醫(yī)藥、偉星新材、?？低?、老鳳祥等等等等，這些優(yōu)秀的企業(yè)都是長(zhǎng)期ROE很高。而平庸的、盈利能力差的公司則ROE都長(zhǎng)期比較低。（當(dāng)然ROE高的公司也有比較平庸的，但是不可否認(rèn)，那些非常優(yōu)秀的公司幾乎全是長(zhǎng)期高ROE。）還是按照我的慣例風(fēng)格來(lái)一句：長(zhǎng)期ROE很高的不一定是非常優(yōu)秀的公司，但是長(zhǎng)期低ROE的一定不是優(yōu)秀的公司！所以我會(huì)用ROE（凈資產(chǎn)收益率）這個(gè)指標(biāo)排除掉大部分“不值得耗費(fèi)精力關(guān)注的平庸企業(yè)”。（大多數(shù)時(shí)候我在考慮ROE的時(shí)候會(huì)同步的查看一下ROA總資產(chǎn)收益率，因?yàn)橛行┕镜呢?fù)債高的因素會(huì)使ROE虛高，但是結(jié)合ROE ROA同步觀察則會(huì)避免這一問(wèn)題）
2.毛利率、凈利率：毛利率、凈利率、ROE是衡量企業(yè)盈利能力的三大指標(biāo)。 毛利率＝（營(yíng)業(yè)收入—營(yíng)業(yè)成本）÷?tīng)I(yíng)業(yè)收入，毛利率是公司產(chǎn)品收入減去產(chǎn)品直接成本后的毛利潤(rùn)收益。同行業(yè)間，毛利率高的有相對(duì)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，意味著企業(yè)產(chǎn)品銷(xiāo)售價(jià)格高或者生產(chǎn)成本低，盈利能力強(qiáng)。 凈利率=凈利潤(rùn)÷?tīng)I(yíng)業(yè)收入，凈利率是企業(yè)在減去直接成本之后，再減去三項(xiàng)費(fèi)用和所得稅之后的凈利潤(rùn)與營(yíng)收的比率。同行業(yè)間，凈利率高也表明企業(yè)盈利能力強(qiáng)。一方面原因是因?yàn)槊矢呤沟脙衾室哺?。另一原因也可能企業(yè)銷(xiāo)售費(fèi)、管理費(fèi)、財(cái)務(wù)費(fèi)等比較低，證明了企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理的好。 用ROE排除掉大部分企業(yè)之后，我就會(huì)在同行業(yè)間對(duì)比毛利率和凈利率這兩個(gè)指標(biāo)（長(zhǎng)期五年以上的對(duì)比），用以進(jìn)一步篩選出行業(yè)中盈利能力最強(qiáng)的企業(yè)。為什要同行業(yè)對(duì)比？因?yàn)檫@兩個(gè)指標(biāo)在不同的行業(yè)間差距很大，所以不能用不同行業(yè)的指標(biāo)相互對(duì)比。但是在同行中，毛利率 凈利率都高的一定比低的好，特別是那些毛利率 凈利率長(zhǎng)期很高 甚至持續(xù)穩(wěn)定上升的企業(yè)，這是盈利能力強(qiáng)勁的表現(xiàn)。
3.關(guān)于盈利能力方面，還有營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率這兩個(gè)數(shù)據(jù)，這兩個(gè)不難理解，都喜歡增長(zhǎng)率高的企業(yè)。但是我更喜歡增長(zhǎng)適度且更為平穩(wěn)的企業(yè)，不太喜歡那些業(yè)績(jī)忽高忽低的企業(yè)，有些企業(yè)過(guò)去十年平均增長(zhǎng)率不錯(cuò)，但是期間忽高忽低，有時(shí)候增長(zhǎng)100% ，有時(shí)候負(fù)增長(zhǎng)，經(jīng)常性的忽高忽低這樣的企業(yè)一般我不太喜歡。另外一個(gè)要注意的是，不要給予企業(yè)未來(lái)太高的增長(zhǎng)預(yù)期，樹(shù)不會(huì)漲到天上去，很少有企業(yè)能長(zhǎng)期維持高速增長(zhǎng)！還有一點(diǎn)需要注意非經(jīng)常性損益，一般看凈利潤(rùn)增速都要看扣非后的凈利潤(rùn)。
4.還有一個(gè)指標(biāo)是ROIC（投資資本回報(bào)率），用來(lái)衡量投入資金的使用效果。這個(gè)指標(biāo)考量的方面比較多，和ROE類(lèi)似，但比ROE更為細(xì)化和全面一些，計(jì)算也更為復(fù)雜。不過(guò)很多網(wǎng)站都有計(jì)算好的這個(gè)數(shù)據(jù)，可以直接拿過(guò)來(lái)用。一般優(yōu)秀的企業(yè)都是長(zhǎng)期的高ROIC！當(dāng)然我也喜歡高ROIC的企業(yè)。另外，這個(gè)指標(biāo)對(duì)于銀行 保險(xiǎn) 地產(chǎn)等這類(lèi)天生高杠桿的行業(yè)不太適用。 上面用了盈利方面的幾個(gè)指標(biāo)來(lái)排除掉了大部分企業(yè)，剩下的這些企業(yè)都是相對(duì)盈利能力較強(qiáng)的了。但是這還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，接下來(lái)再?gòu)馁Y產(chǎn)負(fù)債與現(xiàn)金流方面進(jìn)一步排除一些資產(chǎn)狀況差的企業(yè)。
5.應(yīng)收賬款：應(yīng)收賬款是企業(yè)銷(xiāo)售商品或者服務(wù)，應(yīng)該收取但還沒(méi)有收到的款項(xiàng)。簡(jiǎn)單點(diǎn)來(lái)說(shuō)，應(yīng)收賬款就是企業(yè)銷(xiāo)售出去的商品沒(méi)有收回來(lái)的錢(qián)，或者說(shuō)別人買(mǎi)你的商品，但是錢(qián)還沒(méi)給你，這個(gè)就會(huì)被記錄在資產(chǎn)負(fù)債表的應(yīng)收賬款科目上。 這個(gè)數(shù)額相對(duì)于凈利潤(rùn)越高，則代表企業(yè)回款能力越差，所以當(dāng)然是這個(gè)數(shù)據(jù)越小越好。人們常說(shuō)：凈利潤(rùn)是虛的！原因之一就在這里。假如企業(yè)今年凈利潤(rùn)50億，但是其中有應(yīng)收賬款增加了40億，那么就代表企業(yè)實(shí)際只收到10億的利潤(rùn)，有40億是欠著你的。簡(jiǎn)單想想也能明白，別人拖著你的款項(xiàng)有很多害處！最主要的三點(diǎn)：1資金也是會(huì)貶值的，如果十年后再還你這40億，那時(shí)候的40億肯定不如今天的40億值錢(qián)（欠你錢(qián)的人不會(huì)付給你利息）。2你日常企業(yè)運(yùn)營(yíng)或者擴(kuò)張也是需要大量資金周轉(zhuǎn)的，如果你的利潤(rùn)每年只收回來(lái)一點(diǎn)點(diǎn)，那么你必然資金不足，而需要支付利息去借債，這個(gè)無(wú)疑增加了企業(yè)的成本與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。3這個(gè)應(yīng)收款別人有可能還你，也可能不還給你，始終有著潛在壞賬的可能。 有些企業(yè)的應(yīng)收賬款長(zhǎng)期都在高位，甚至一些企業(yè)的應(yīng)收賬款比過(guò)去五年的凈利潤(rùn)總和還多！典型的比如碧水源、三聚環(huán)保、東方雨虹等。這樣的企業(yè)一般都需要不停的借債來(lái)維持運(yùn)營(yíng)。他們所賺的利潤(rùn)或許僅僅是紙上富貴，凈利潤(rùn)或許是虛的。所以盡量避開(kāi)那些有著大量應(yīng)收賬款的企業(yè)是明智之舉!當(dāng)然，這些企業(yè)天生的經(jīng)營(yíng)模式導(dǎo)致了應(yīng)收款多，但無(wú)論何種理由，實(shí)實(shí)在在的利潤(rùn)都比應(yīng)收賬款好太多太多了！
6.有息負(fù)債率：指的是 企業(yè)需要支付利息的借款與總資產(chǎn)的比率。有息負(fù)債一般指的是短期借款 長(zhǎng)期借款等。（資產(chǎn)股債表中的“應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付賬、預(yù)收款等”雖然也在負(fù)債行列，但其實(shí)它們并不是真正意義上的負(fù)債，也不需要支付利息，甚至是企業(yè)強(qiáng)勢(shì)的表現(xiàn)） 一般優(yōu)秀的企業(yè)只有少量有息負(fù)債或者沒(méi)有有息負(fù)債，所以我一般會(huì)避開(kāi)那些有息負(fù)債率很高的企業(yè)，我喜歡低有息負(fù)債率或者沒(méi)有有息負(fù)債的企業(yè)。（這里講的不包括 銀行 保險(xiǎn) 地產(chǎn)等等天生的高負(fù)債 高杠桿的行業(yè)）
7.商譽(yù)：這里指的商譽(yù)不是“企業(yè)的經(jīng)濟(jì)商譽(yù)”，而是平時(shí)在資產(chǎn)負(fù)債表中經(jīng)常見(jiàn)的“會(huì)計(jì)商譽(yù)”，這個(gè)商譽(yù)絕對(duì)是個(gè)容易爆雷的地方！什么是會(huì)計(jì)報(bào)表上的商譽(yù)呢？會(huì)計(jì)報(bào)表上的商譽(yù)簡(jiǎn)單點(diǎn)來(lái)說(shuō)就是收購(gòu) 并購(gòu)其它企業(yè)形成的凈資產(chǎn)溢價(jià)。假如你收購(gòu)一家企業(yè)，這家企業(yè)的凈資產(chǎn)是10億，而你支付的收購(gòu)價(jià)格是30億，則會(huì)在會(huì)計(jì)報(bào)表上記錄商譽(yù)（30億—10億=20億），企業(yè)收購(gòu)支付的價(jià)格越高，這個(gè)商譽(yù)的數(shù)值就越大。這個(gè)“商譽(yù)”是財(cái)報(bào)上最容易懂手腳的地方之一，所以一定要遠(yuǎn)離那些會(huì)計(jì)商譽(yù)數(shù)額很大的企業(yè)！典型的有沃森生物、華誼兄弟等企業(yè)。
8.最后一個(gè)，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流與凈利潤(rùn)的比率：就是企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)的現(xiàn)金流入 — 經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流出＝經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)纛~，也就是經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流。這個(gè)是很重要的一個(gè)指標(biāo)！ 一般我會(huì)拿過(guò)去5~10年的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流與同期5~10年的凈利潤(rùn)去對(duì)比，如果經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流的總和大于凈利潤(rùn)總和，我就會(huì)認(rèn)為這家企業(yè)的現(xiàn)金流比較健康，反之我則認(rèn)為這家企業(yè)利潤(rùn)含金量較低。這個(gè)和上面提到的應(yīng)收賬款有一定的聯(lián)系。 很多人喜歡看企業(yè)的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率，但是其實(shí)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流增長(zhǎng)率更為真實(shí)可靠。因?yàn)閮衾麧?rùn)其實(shí)有時(shí)候是虛的，而這個(gè)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流就是可以用作考量?jī)衾麧?rùn)含金量的一個(gè)非常好的指標(biāo)！另外凈利潤(rùn)這個(gè)指標(biāo)很容易人為的調(diào)節(jié)，但是經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流這個(gè)指標(biāo)則很難造假（雖然不是絕對(duì)的，但是相比凈利潤(rùn)確實(shí)可靠很多）。所以我很注重經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流這個(gè)指標(biāo)！假如一家我看好的優(yōu)秀企業(yè)今年的凈利潤(rùn)增速不理想，但是只要經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流增速理想，我就不會(huì)擔(dān)心。長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流很差的企業(yè)我基本都會(huì)排除掉！
好了，基本的篩選企業(yè)，大概就是上面這些。經(jīng)過(guò)這些篩選之后，雖然不足以證明剩下的就一定都是優(yōu)秀的企業(yè)，但是絕對(duì)會(huì)排除掉大部分95%以上的平庸企業(yè)。剩下的就可以長(zhǎng)期關(guān)注，進(jìn)一步深入分析了。
在上一篇講了如何挑選好行業(yè)之后，這里又簡(jiǎn)單的提了幾個(gè)定量篩選指標(biāo)，這幾個(gè)指標(biāo)可以排除掉大部分平庸企業(yè)，篩選出少數(shù)的“相對(duì)而言比較優(yōu)秀”的企業(yè)。但是這還不是終點(diǎn)！接下來(lái)還需要對(duì)財(cái)報(bào)中其它很多數(shù)據(jù)進(jìn)一步分析，還有對(duì)于企業(yè)定性方面的研究，比如企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、商業(yè)模式、發(fā)展前景等等，最后才能選出那些真正最優(yōu)秀的企業(yè)！顯然判斷一家企業(yè)質(zhì)量不是光靠這幾個(gè)指標(biāo)就能解決的，但是這幾個(gè)指標(biāo)卻能幫助投資者得出一個(gè)相對(duì)優(yōu)秀的股票“關(guān)注池”，節(jié)省很多精力，減少很多不必要的麻煩。
其實(shí)定性方面的問(wèn)題比數(shù)據(jù)定量更為復(fù)雜，而且每個(gè)人的能力圈、商業(yè)洞察力是不同的，所以不同的人也許看法差異較大，我也不過(guò)多的說(shuō)什么了。其實(shí)上一篇的“如何挑選行業(yè)”也算是定性思考的一部分，給行業(yè)的定性。有本書(shū)叫《巴菲特的護(hù)城河》講的就是“企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)”的問(wèn)題，有興趣的可以去讀一讀。另外，有些大師級(jí)的人物光靠數(shù)據(jù)定量分析篩選建一個(gè)很多只股票的組合就長(zhǎng)期戰(zhàn)勝了市場(chǎng)，我是相信的。當(dāng)然，我還是喜歡定量篩選之后，盡量的去定性研究一番。
是不是選出好的行業(yè)，再在好行業(yè)中選出好的公司，就可以投資買(mǎi)入了？投資當(dāng)然沒(méi)那么簡(jiǎn)單！還有最重要的“估值”！借用霍華德.馬克斯的話：“價(jià)值投資不但要買(mǎi)好的，更要買(mǎi)的好！”即使是優(yōu)秀的行業(yè)中優(yōu)秀的公司，也必須要考慮價(jià)格。因?yàn)閮r(jià)格是你付出的，價(jià)值是你得到的，所以只有當(dāng)價(jià)格與價(jià)值相比對(duì)你很有利的時(shí)候才是一筆值得的投資，只要當(dāng)買(mǎi)入價(jià)格大幅低于企業(yè)價(jià)值的時(shí)候才是一筆好的投資！下一篇就講談?wù)劇豆善蓖顿Y三：如何估值，好價(jià)格》只有集合了 好行業(yè) 好公司 好價(jià)格，最好還有好的管理層，這樣的投資才能稱得上好的投資?。?！
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