【Marcus Burns】早上好，我是Marcus Burns來自澳大利亞，悉尼。巴菲特先生，我的問題是：您在過去買的都是輕資產(chǎn)且產(chǎn)生大量現(xiàn)金的企業(yè)，但是現(xiàn)在買入的都是增長緩慢消耗大量現(xiàn)金的企業(yè)。我知道到伯克希爾依舊在產(chǎn)生大量的現(xiàn)金，但是如果您繼續(xù)投資那些輕資產(chǎn)的企業(yè)不是對股東們來說有有利嗎？
【沃倫】是的，我非常喜歡這類輕資產(chǎn)的公司。如果買入的輕資產(chǎn)公司，不僅能夠給予很高的資產(chǎn)收益率，而且還能不斷增長，這沒有任何問題。肯定比買入那些吞噬大量現(xiàn)金才能增長的企業(yè)要好。
但是時代在一天天的變，可能你不愿意相信，但如果你去看看市值最大的5家美國企業(yè)，它們都不是輕資產(chǎn)的類型。雖然有時候我們持有它們的股票，有時候賣出。假設(shè)我們沒有持有它們的任何股票，當有一天它們的總市值超過2.5萬億美元呢？
2.5萬億肯定不是個小數(shù)目。我不知道美國市場的增長率是多少，但應(yīng)該是接近10%。如果你看看美國前5名的公司，它們不需要權(quán)益資本（Equity capital）就可以經(jīng)營下去，我的意思是權(quán)益資本為零。這是一個完全不同于過去的玩法，跟卡耐基先建造鋼鐵工廠，然后利用盈收再建造下一個工廠，最終聚集起大量財富完全不同，跟洛克菲勒建造煉油廠和購買油罐車的生意模式完全不同。
我們的資本主義制度下，一直以來都是將大量的現(xiàn)金和權(quán)益資本進行再投資，以獲得財富獲得增長，其中鐵路公司就是一個代表性的例子。現(xiàn)在的世界已經(jīng)變了，可能很多人不懂得這種變化的重要性和意義所在。從賬面上看你可以不需要任何資金，就可以運營總市值高達2.5萬億美元的5家企業(yè)。這5家企業(yè)已經(jīng)遠超其他任何你熟悉的企業(yè)。如果看看30或40年前的世界財富500強名單，你一定會想到?？松?h-char unicode='3001'>、通用汽車或其他你熟悉的企業(yè)。
我們依舊喜愛那些輕資產(chǎn)、持續(xù)增長并且在資產(chǎn)收益率上有很大空間的企業(yè)，這沒有任何問題，這些是理想的投資對象。但是，我們擁有一些企業(yè)，可以獲得很高的回報但是它們規(guī)模不增長，我們依舊喜歡這類公司。但是如果它們有了增長的能力，相信我，它們會成為持有公司里的第一名。我們在買入我們能夠理解而且能看懂的公司。你說的完全正確，買入輕資產(chǎn)且回報率高的企業(yè)要遠遠好于買入那些資本密集型的企業(yè)，但我們目前沒有能力找到那些企業(yè)。查理？
【查理】美國的化學(xué)公司，在過去的某段時間，是非常好的投資對象。陶氏化學(xué)和杜邦的股價在20倍市盈率左右，他們不斷地興建新的工廠，雇傭化學(xué)博士，那會他們看上去占領(lǐng)了全世界。現(xiàn)在呢，大部分的化學(xué)產(chǎn)品都被商品化，經(jīng)營一個大規(guī)模的化學(xué)品生產(chǎn)公司是一們很難做的生意了。
后來其他人進來了，比如蘋果和谷歌，他們現(xiàn)在站在世界的頂端。這個世界跟過去相比已經(jīng)發(fā)生了很大的變化，有些人放棄昨日花黃的舊行業(yè)進入到全新的行業(yè)中，其實是正確的決定。
【沃倫】是的，如果安德魯·梅隆能夠看到今天這些高資本的企業(yè)一定會感到困惑不解。我的意思是說，竟然無需任何有形資產(chǎn)，有人可以創(chuàng)造出市值幾千億美元的公司。
【查理】變化太快了，太快了
【沃倫】是很快，但世界就是這個樣子。如今，當某人在網(wǎng)上點擊一下，GEICO就要給谷歌支付大約11美元的費用，這跟過去完全不一樣。在過去鋼鐵生意里，要耗費幾年來選擇煉鋼的廠址，為鋼鐵廠開采鐵礦，通過鐵路運輸連接工廠和鋼鐵消耗地。當我們這代人睜開眼看這個世界的時候，世界已經(jīng)在那里了，我們的美國，我們的資本主義體系，都是建立在有形資產(chǎn)、再投資等運作方式之上的。不斷有新發(fā)明和新的創(chuàng)造在塑造這個世界，如果你擅長創(chuàng)新，那這對你來說是一件好事。能夠不需要任何資本創(chuàng)建起價值千百億市值的公司，跟過去真的不是一個世界了。我認為這個新世界會繼續(xù)這樣發(fā)展下去，而且這種趨勢遠沒有結(jié)束。
【查理】在風險投資領(lǐng)域，有很多人都在追投這種趨勢，但已經(jīng)賠了很多錢了。那將會是一個非常有趣的時間，但并不是所有人都能贏得勝利。只有少數(shù)的一些人會贏。
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如果蘋果的價值是iPhone手機，伯克希爾的價值是什么？
【Carol Loomis】這個問題的提問者來自加利福尼亞的硅谷地區(qū)，但是他不想暴露自己的姓名，從照片上看他應(yīng)該是個80后。
每個持有伯克希爾股票的人都知道這些股票對于持有者本人的價值，但是我的問題是關(guān)于伯克希爾股票對于世界的價值。舉例來說，蘋果對于世界的價值就是iPhone手機，GEICO對世界的價值就是高性價比的汽車保險服務(wù)，3G資本的價值就是優(yōu)化提升后的運營，我知道有些人可能會不同意我對3G的看法。但是伯克希爾的價值呢，我不知道。
在管理伯克希爾的投資企業(yè)上，芒格先生對您曾有過一個大家都熟悉的描述“您參加董事會決議的次數(shù)比棄權(quán)的次數(shù)少“。這么看來，插手子公司的管理并不是伯克希爾的價值所在。這也就意味著，伯克希爾的子公司們即使脫離了伯克希爾，它們完全可以做的一樣好。因此，我的問題就是”伯克希爾對于世界的價值是什么？
【沃倫】我會討論一下他所說的“董事會參與和棄權(quán)的“相關(guān)的內(nèi)容。我想說的是，我們的棄權(quán)在很多情況下能夠讓那些公司以更好的方式去經(jīng)營。如果這些公司被S&P 500里的企業(yè)所控權(quán)，成為激進分子或者攪渾水人群的目標，他們的經(jīng)營會變糟。
因此，我認為我們的放手對企業(yè)來說有積極正面的影響。這個提問者可以自己看看，現(xiàn)場有我們50多位企業(yè)的管理者，在跟他們無關(guān)的事情上，他們是不會在電視或者任何其他媒體去評價任何事情的。如果你能私自把他們叫到一個角落里，問問他們?nèi)绻麤]有伯克希爾他們公司能否經(jīng)營的更好。有了伯克希爾強大的財力支持，這些企業(yè)在有好的項目時都能夠得到最快的資金來啟動，而不需要擔心銀行會不會借錢給你（就像2008年那樣）或者擔憂華爾街是否會阻撓你等等。
因此，我認為我們“甩手掌柜“的風格實際上給很多公司帶來了價值。這一點您可以問問現(xiàn)場的企業(yè)管理者。當然，我們并不會把管理者叫過來，告訴他們我們替他的公司設(shè)計了一套更好的經(jīng)營體系，這會超越Tony Nicely在GEICO上的管理水平，或者類似的話。我們不是通過這樣的方式給企業(yè)創(chuàng)造價值的。
我們對于資本分配有著很客觀的見解。我們可以讓管理層得到自由。我們可以釋放一家上市公司CEO 大約20%的時間，不用他們?nèi)ヒ姾芏嘧C券分析師、各種電話會議，跟銀行打交道等其他事情。我們讓CEO們得到釋放，因此他們有更多的時間去研究如何把生意經(jīng)營好。因此我認為我們給伯克希爾的企業(yè)們帶來了好處，即使我們把腳放在桌子上，悠閑地坐在那里。查理？
【查理】我們努力為這個世界樹立一個好的榜樣。如果伯克希爾沒有這種教育精神，我們也不會一直舉行如此盛大的股東大會了，我仔細觀察了很久了。我認為我們要做的就是樹立一個合適的榜樣。保持理智，永遠誠實。因此，我為伯克希爾感到驕傲，即使我們賣出可口可樂，我也不會有任何擔憂。
【沃倫】我認為GEICO一個經(jīng)營的非常好的企業(yè)，如果GEICO沒有上市，它不會像現(xiàn)在這樣好。它從開始的2%左右的汽車保險占有率，發(fā)展到現(xiàn)在的12%，其中一部分原因是，真正的原因是Tony Nicely，但一部分原因是我們的主要競爭對手為了實現(xiàn)盈利的任務(wù)目標，不想讓發(fā)展新客戶拖后腿。
我認為我們踩下油門讓業(yè)務(wù)往前沖是更好的商業(yè)決策。但是作為上市公司，如果GEICO沒有伯克希爾這樣的股東，就很難做出上面這個決策。因為我們想的是未來的5年或10年后，GEICO要去哪里。
如果需要，我們可以在短期內(nèi)犧牲收入來獲取新業(yè)務(wù)的增長，但并不是所有競爭對手都可以這么做。因為其他公司可能有著不同的決策機制，不同于GEICO和伯克希爾以及伯克希爾跟股東之間的決策方式。我認為我們的體系更好，但這并不是因為我們工作更賣命。查理和我基本上不做任何事情。
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100年后希望人們?nèi)绾斡涀∧銈?/span>？
【John Norwood】下午好，沃倫和查理。我叫John Norwood來自艾奧瓦州的韋斯頓。你們的膀胱是鐵做的嗎？（意思是坐了很長時間不去廁所）
【沃倫】我們不會告訴你其中的秘密。
【John Norwood】我懷疑桌子底下是不是有什么奇妙的裝置？
【沃倫】沒有，你可以過來檢查下。
【John Norwood】好吧，我對二位每人有個問題。沃倫，很幸運曾問了您一個問題——大約是在2011年——一個關(guān)于遺產(chǎn)和100年后您希望人們?nèi)绾斡涀∧愕膯栴}。我現(xiàn)在很想聽聽查理在這個問題上是怎么想的。我52歲了，因此在我剛出生的時候你們就開始舉行股東大會了。我很想知道你們對于第一次股東大會有哪些回憶？
【查理】我的最初回憶，當我和沃倫討論死亡這個話題的時候，我問他，在你的葬禮上你希望人們說些什么呢？沃倫說“我希望他們說‘這是我所見過的看上去最古老的尸體’“。（譯者注：意思是活的時間最長的人）
【沃倫】這句話也許不能算作我說過的最智慧的一句話。對我來說，很簡單，我很喜歡教育。因此我的一生一直都在以正式的形式來教育大家——也許你認為不正式——我自己有過最棒的老師。因此，如果有人認為我在教育上做的很好，我會很高興的。
【查理】為了讓教育更持久，需要加一點智慧在里面。這一點上，我們做到了。
【沃倫】對于那些上年紀的籃球球迷們，你是否聽說過，在威爾特張伯倫的葬禮上，有人說“終于，你可以一個人睡覺了。“ （譯者注：張伯倫自稱與2萬女人睡過，那就是平均每天1.4個）
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二位現(xiàn)在的夢想是什么？
【觀眾】下午好，芒格先生及巴菲特先生，我的名字是姬文艷，我來自中國。我是第一次參加我們的股東大會，我感到非常幸運能向您提問。
【沃倫】很高興你能來到這里
【觀眾】謝謝。每個人在不同的年齡段都有他自己的夢想，可能夢想會以不同的方式到來。那么，您現(xiàn)在的夢想是什么？
【沃倫】，查理，我還是讓你來吧。。。
【查理】我沒有太聽清楚
【沃倫】你現(xiàn)在的夢想是什么？
【查理】我的夢想？
【沃倫】要不我們還是略過這個問題
【查理】有時候，當我夢想的意愿比較強的時候，我會想，“重新回到90歲”（因為查理已經(jīng)93歲了）。我對年輕人有些建議，如果你有特別想做的事情，不要等到你93歲了才去做。
【沃倫】我也來講講。我經(jīng)常跟學(xué)生們講相同的話，你不會總有第一次或者第二次機會。但是當你來到這個世界的時候，尋找一份你不需要工作的時候愿意做的工作。我的意思是這個事情不能拖延，要立即行動起來。
我記得是克爾凱郭爾曾經(jīng)說過，“要弄懂生活就得向后看，要過得好就得向前看”。你應(yīng)該是像查理所說的，“我想知道我可能會死在哪里，這樣我就不會去那了”。因此你在生活中應(yīng)該有一些逆向思維的機制。這并不是說你要逆向去做任何事情，但你一定要想想當你老了的時候，哪些事情會讓你感到欣慰。至少，你應(yīng)該朝那個方向前進。在生活中你需求一些好運，但不好的事情總會發(fā)生。生活對我和查理已經(jīng)非常好了，我們沒有什么可抱怨的。
【查理】你不想活得像下面我講的這個人一樣。在他的葬禮上，牧師說“接下來請讓我們?yōu)槭耪哒f些美好的話吧”。過了很久，沒有人站出來說話。牧師說“我相信一定有人可以說出些美好的話來”。最終，一個人站出來，說道“他的哥哥比他還要差”。
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二位這輩子還有什么遺憾？
【Andy】你好，我叫Andy來自上海。這是我第六次從上海來參加股東大會。我想告訴您二位，沃倫和查理，你們在全世界范圍內(nèi)，被億萬的人們所尊重和愛戴。我有兩個問題今天。問題1：在您給股東的信中說到，稅息折舊及攤銷前利潤（EBITDA）并不是一個評估企業(yè)價值的好指標，這是為什么呢？您能否詳細解釋下？
問題2：您兩個人都擁有非常成功、幸福和受人尊敬的人生。那么從個人的角度來回顧過去，你們在生活中是否還有什么遺憾？如果有一件事您愿意重新來過，比如家庭上的，個人或者生意上的？這件事是什么呢？非常感謝！
【沃倫】好，我認為你并不應(yīng)該期待我們在個人生活上來回答你的問題，生意上是可以的。我想說的是，我希望能夠早點認識查理芒格。當時我29歲，查理35歲，我們才相識并且此后一直相處愉快。如果我們早點認識，這應(yīng)該會更有趣了。原本我們有機會更早認識的，因為我在同一家雜貨店工作過，但不是相同的時間點。（譯者注：實際上這家雜貨店就是巴菲特爺爺?shù)牡?h-char unicode='ff0c'>，巴菲特家族最早是農(nóng)民，后來祖爺爺來到奧馬哈開店，巴菲特的父親是第一個真正脫離雜貨店維生的，成了股票經(jīng)紀人，后來做了國會議員。《滾雪球》中有相關(guān)描述）
關(guān)于稅息折舊及攤銷前利潤，折舊是一種支出而且是所有支出中最沒有價值的。你知道，我們喜歡談?wù)摳〈娼?h-char unicode='ff08'>（Float）。浮存金是你先拿到錢，然后再支出。而折舊是你先花錢，而后面再記錄支出。它與浮存金相反，而且不是好事。如果有很多折舊就會變得復(fù)雜。同等條件下，估值為X的兩家企業(yè)，要買入沒有折舊的企業(yè)，可能是因為它沒有投資和固定資產(chǎn)，而不要買計算了很多折舊后得到的價值為X的企業(yè)。
事實上，我會在明年的股東信中更詳細的解釋下這個話題，因為它是一個非常常見的幻想。華爾街對稅息折舊及攤銷前利潤更感興趣，因為它代表著更高的借款信用，更高的估值及其他類似的好處。在過去的20年里，它很受歡迎但是一個害人不淺的誤導(dǎo)性統(tǒng)計項。查理，關(guān)于這兩個話題你有什么要說的嗎？
【查理】我認為你已經(jīng)完全理解了稅息折舊及攤銷前利潤的恐怖，同時了解了把這一術(shù)語帶入到企業(yè)估值中來那群人的可惡本性。這就好像是說，一個中介要出租一個1000英尺的房子，但他說這個房子有2000英尺大。租房中介的這種行為其實并不是多可怕的行為，但這種使用術(shù)語的方式是相似的。只要心智正常的人都會相信，折舊的確是一種支出。
【沃倫】是的，這對華爾街來說有利。
【查理】所以他們才會這么做。它讓那些虛有的價值看起來更便宜。
【沃倫】更讓人感到意外的是，它被普遍接受的程度。但，這實際上是人們使用語言并把概念賣給他人以期獲得對自己有利的東西，2+20也是類似的道理。我的意思是說，按照某種協(xié)議，你需要支付2+20元，但實際上你支付的總額要超過了22元。但只要有一個人肯付款，那就有其他更多人來買單。
【查理】現(xiàn)在的商學(xué)院也開始這么用這個詞了。這真是壞上加壞。我說的是，如果人們開始用某個術(shù)語，是因為這個術(shù)語變得常見了，商學(xué)院就直接拷貝來用。這會帶來很糟糕的后果。
【沃倫】好，繼續(xù)提問。
作者：孫氏價值投資
來源：雪球
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