在1995年1月16日的福布斯封面上有著這樣一個(gè)大標(biāo)題：“約翰·鄧普頓先生：如何擊敗市場(chǎng)”，約翰先生在其中做了以下闡述：“錯(cuò)誤的問(wèn)題：哪些方面看起來(lái)不錯(cuò)？正確的問(wèn)題是：哪里是我們的弱點(diǎn)？”在這篇文章里，他說(shuō)“正確的買(mǎi)入時(shí)間是在悲觀情緒最嚴(yán)重的時(shí)刻”，約翰先生說(shuō)：“那樣的話，大部分的問(wèn)題都能解決”。
而且他也有踐行這種信念的勇氣。相信一件事情，而做的卻是另外一件，這是被世界上許多文化公認(rèn)的“人的劣根性”的表現(xiàn)。約翰先生認(rèn)為我們投資乃至整個(gè)人生的成功，都取決于我們所做的，而不僅僅是我們所相信的。盡管大多數(shù)投資者說(shuō)他們相信約翰所說(shuō)的“逆向投資法”（以自制且耐心的態(tài)度來(lái)面對(duì)，而不是反應(yīng)過(guò)度或者恐慌），但是近期市場(chǎng)研究顯示，共同基金投資者意識(shí)到只有約一半的收入來(lái)自于公共共同基金。原因是什么呢？大多數(shù)人會(huì)在事情看起來(lái)有希望的時(shí)候買(mǎi)入，而在事情顯出不祥兆頭的時(shí)候賣(mài)出。
盡管價(jià)格收益比（P/Eratio）、賬面價(jià)值（bookvalue）和許多其他指標(biāo)在過(guò)去的若干年里對(duì)于約翰先生來(lái)說(shuō)非常有用，投資者們經(jīng)常在關(guān)鍵的決策時(shí)刻，由于被勝利沖昏了頭腦或者陷入對(duì)于損失的恐懼中不能自拔而忘了這些。而約翰先生的哲學(xué)的本質(zhì)就在于：為了獲取成功，投資者通過(guò)精神上的進(jìn)步可以超越人類的天生趨向。他在過(guò)去的半個(gè)世紀(jì)里是世界上業(yè)績(jī)最好且最受尊敬的共同基金經(jīng)理，這就是對(duì)約翰先生哲學(xué)的成功性的有力證明。也正是這種哲學(xué)促成了這本《鄧普頓爵士的金磚》的完成。
他的理論告訴我們：我們不僅僅在經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域里投資，同時(shí)我們也投資于人本身。因此，我們應(yīng)該充滿激情地投資于：愛(ài)。美國(guó)人趨向于在投資實(shí)踐中有一種國(guó)家主義。但是約翰先生說(shuō)我們應(yīng)該懂得博愛(ài)，至少投資一部分資金于那些欠發(fā)達(dá)的國(guó)家。
在上一次美國(guó)從1968年到1974年的熊市中，大部分的投資經(jīng)理?yè)p失了百分之五十或者更多的資產(chǎn)，原因就在于他們完全把錢(qián)投在本國(guó)的市場(chǎng)里。但是約翰先生在全球市場(chǎng)投資，取得了成功。他意識(shí)到早為經(jīng)濟(jì)周期做準(zhǔn)備可以使自己的受益很多，而這些道理早在古埃及便有了，只是那時(shí)的說(shuō)法是“豐收七年，貧瘠七年”（sevenfatyears and seven lean years）。
堅(jiān)定不移。我們所知道的約翰先生大多數(shù)的分散化的全球投資收益均來(lái)自于堅(jiān)定不移。早些年，約翰先生從一個(gè)基金經(jīng)理，到現(xiàn)在的傳奇金融領(lǐng)袖，他成功的把鄧普頓成長(zhǎng)基金從一個(gè)不起眼的Nassau警察大樓的破屋子做了起來(lái)。在那個(gè)時(shí)候，大多數(shù)北美人對(duì)共同基金都持懷疑的態(tài)度，順其自然他們也就從未考慮過(guò)投資于國(guó)外市場(chǎng)。整整花了這位“全球投資之王”幾十年的時(shí)間才說(shuō)服我們接受投資全球的共同基金的好處。
一、耐心。賺錢(qián)的第一個(gè)法則就是不輸錢(qián)。第二個(gè)法則就是千萬(wàn)別忘記了第一個(gè)法則！在絕大多數(shù)時(shí)間，典型的美國(guó)共同基金經(jīng)理頻繁地做交易，而不是持有股票，債券的換手就更快了。而約翰先生從不批評(píng)同時(shí)代的人，他比典型的基金經(jīng)理持倉(cāng)時(shí)間要長(zhǎng)四到五倍。持續(xù)的研究表明，作為整體，如果基金經(jīng)理持有股票而不是頻繁地交易，那么所得的收益會(huì)大于頻繁交易下得到的收益，同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)和稅都大為降低。
舉個(gè)例子來(lái)說(shuō)，A基金歷史上的情況是第一年賺100％，第二年賠50％，而B(niǎo)基金每年都賺10％，年年如此。事實(shí)上B基金的長(zhǎng)期收益要大于A.只有在你能夠完全把握市場(chǎng)的起伏的時(shí)候考慮基金A才是可行的，但事實(shí)上很少有投資者可以完全把握這一點(diǎn)。
二、有道德。有道德意味著不僅要做正確的事情，也要做聰明的事情。盡管整個(gè)華爾街都在教這個(gè)東西，但是，約翰先生仍然強(qiáng)調(diào)：道德準(zhǔn)則增加了而不是減少了投資者的長(zhǎng)期收益。
當(dāng)他在管理鄧普頓基金的時(shí)候，約翰有一條原則，就是不投資于酒精、煙草和賭博公司的股票，很多的證券經(jīng)理人把這些股票叫做“有罪的股票”（sinstocks）?，F(xiàn)在這個(gè)基金仍然沿用這條政策。約翰先生說(shuō)這“僅僅是常理，沒(méi)有什么別的原因”，投資者避免投資于政府、醫(yī)生和其他的活動(dòng)家們所限制的行業(yè)，而這些行業(yè)通常對(duì)我們的社會(huì)是有負(fù)面效應(yīng)的。應(yīng)該投資于對(duì)我們自己和鄰居有益的行業(yè)中去。
三、整體性。最后，約翰先生會(huì)告訴你：這些你將要學(xué)習(xí)到的精神原則不僅僅會(huì)有益于你的投資決策，還會(huì)促進(jìn)你發(fā)展良好的關(guān)系，事業(yè)有成。事實(shí)上，它對(duì)你生活的任何一面都是有幫助的。
尤其是當(dāng)你身處約翰先生所謂的“政府生意”（ministryofbusiness）中的時(shí)候，這些原則就更重要了。就像幾個(gè)世紀(jì)以前的新教徒改良家一樣，約翰先生告訴我們每天的職業(yè)就是一種政府部門(mén)的形式：如果你選擇了真正的精神原則……你將有更多的客戶。你的生意將會(huì)增長(zhǎng)……如果你不按照精神法則來(lái)經(jīng)營(yíng)你的生意，那么它就不會(huì)持久，你在這個(gè)世上也不會(huì)做什么好事。
就像特雷薩修女（MotherTeresa）一樣，一個(gè)人可以不求回報(bào)地做善事。但是，做善事正是投資者和商人成功的前提，可以用堅(jiān)實(shí)的精神基礎(chǔ)和人性化的原則鋪一條通向成功的道路。這條路并不容易穿越。但是鄧普頓基金的道路證明了，比起幾十年來(lái)許多投資者的道路，這是一條更加可靠的通向成功的捷徑。
同時(shí)，約翰先生從一個(gè)田納西州山上的小青年，到世界上最富有的人物之一的經(jīng)歷（物質(zhì)最富有，同時(shí)也是精神最為富有）經(jīng)歷，證明了這條路能夠帶領(lǐng)著我們找到生活中真正的寶藏。
準(zhǔn)則1：為總收益最大化投資
這是第一條也是最重要的一條。衡量投資收益唯一準(zhǔn)確的方法是看每一美元的投資在扣除了通脹和各項(xiàng)費(fèi)用后創(chuàng)造了多少收益。總收益是由股價(jià)上漲所得收益與支付給投資者的股息共同構(gòu)成的。從歷史來(lái)看股息收入是長(zhǎng)期收益的最重要的來(lái)源。只有在其盈利能夠增長(zhǎng)時(shí)，公司才能長(zhǎng)期支付不斷增加的股息。企業(yè)的價(jià)值是由其未來(lái)利潤(rùn)流決定的，而后者部分會(huì)以股息形式返還投資者，部分會(huì)留在公司以支持未來(lái)的增長(zhǎng)。
投資者收到的稅后實(shí)際總收益僅取決于其為了獲得未來(lái)利潤(rùn)流必須支付多少。支付比價(jià)值更低的價(jià)格，結(jié)果可能會(huì)超過(guò)平均水平。如果支付價(jià)格過(guò)高，那么總收益可能不會(huì)高。
準(zhǔn)則2：不要交易或投機(jī)
投機(jī)在為金融體系提供流動(dòng)性和經(jīng)濟(jì)學(xué)家們所說(shuō)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)上均有貢獻(xiàn)，但是在鄧普頓看來(lái)，對(duì)在更長(zhǎng)的期限中獲利而言這是危險(xiǎn)且愚蠢的做法。若股票價(jià)格的短期波動(dòng)確實(shí)是隨機(jī)的，那么基于短期收益進(jìn)行投資從定義上來(lái)說(shuō)定是投機(jī)。根據(jù)多年的經(jīng)驗(yàn)，鄧普頓確信：通過(guò)預(yù)測(cè)股價(jià)的短期波動(dòng)來(lái)尋求盈利不可能持續(xù)創(chuàng)造出出色的投資收益。
盡管有時(shí)動(dòng)量投資這一策略能夠創(chuàng)造利潤(rùn)，卻經(jīng)常會(huì)出其不意地帶來(lái)驚人的損失，幾乎能將投資者前期所得的大半一掃而空。
投機(jī)是危險(xiǎn)的，不僅是因?yàn)槠浣Y(jié)果無(wú)法預(yù)測(cè)，還因?yàn)樗⒉唤⒃谌魏芜壿嫽A(chǔ)之上，并忽視了所有一切的根本――價(jià)值。任何不考慮估值的投資者都認(rèn)同博傻理論，即之后總會(huì)有人以更高的價(jià)格從你手中買(mǎi)走已很昂貴的股票。這和賭博的定義非常接近。
準(zhǔn)則3：保持靈活性（即思維的開(kāi)放性）
“價(jià)值投資者”在傳統(tǒng)意義上來(lái)說(shuō)是指那些只購(gòu)買(mǎi)滿足特定標(biāo)準(zhǔn)――比如最低資產(chǎn)收益率、最高市盈率或最低股息水平――的股票的投資者。
鄧普頓的方法則完全不同。在合理的邏輯框架內(nèi)，他愿意考慮任何能助他識(shí)別出“廉價(jià)股”的方法。在他對(duì)個(gè)股的研究中，他發(fā)現(xiàn)：許多兼有價(jià)值和成長(zhǎng)型特質(zhì)的公司按未來(lái)5年期盈利情況來(lái)看，非常便宜。它可能是一家股價(jià)很低、股息增長(zhǎng)緩慢的公司，也可能是一家快速增長(zhǎng)但股價(jià)卻未充分反映其未來(lái)增長(zhǎng)率的公司。
“永遠(yuǎn)不要拘泥于任何一類資產(chǎn)或任何選股方法”是他的格言之一。市場(chǎng)環(huán)境會(huì)變，投資者需要“保持靈活，思維開(kāi)放，敢于質(zhì)疑”。
這并不單單適用于股票。對(duì)他來(lái)說(shuō)，所有的資產(chǎn)種類都是可能的標(biāo)的。真正重要的是，它們的價(jià)格相對(duì)于其內(nèi)在價(jià)值是否便宜。鄧普頓沒(méi)有只投資一種資產(chǎn)。同樣，靈活性還體現(xiàn)在他用來(lái)識(shí)別、評(píng)估公司價(jià)值的方法上。在他看來(lái)，任何限制或偏見(jiàn)都可能損害投資者的潛在收益。
任何和鄧普頓打過(guò)交道的人都會(huì)很快意識(shí)到：他樂(lè)于接受新觀點(diǎn)。對(duì)于旁人提出更好的投資方法時(shí)，許多職業(yè)投資人總是憤怒地回應(yīng)。根據(jù)我們的親身經(jīng)驗(yàn)，約翰爵士完全相反。對(duì)他來(lái)說(shuō)，投資需要不斷尋找更多、更好的方法。他愿意考慮任何可能識(shí)別投資機(jī)會(huì)的方法，盡管其乍看可能很愚蠢。如他研究太陽(yáng)黑子和股票市場(chǎng)波動(dòng)之間表現(xiàn)出的關(guān)系。
關(guān)鍵在于，他愿意研究這一主題，而不是徹底放棄。他總是要求同事為明顯的怪象找出解釋?？紤]到他作為投資者豐富的經(jīng)驗(yàn)與杰出的成績(jī)，鄧普頓能夠做到思想上的謙遜并樂(lè)于接受新想法非常驚人。而且他對(duì)識(shí)別潛在廉價(jià)的新方法總是不知滿足。
準(zhǔn)則4：低買(mǎi)
這完全與動(dòng)量投資相反。動(dòng)量投資理論指導(dǎo)投資者在高位買(mǎi)進(jìn)并于更高位拋出，買(mǎi)入所有人都在購(gòu)買(mǎi)的熱門(mén)股并持股待漲。與之相反，約翰爵士最有名的一句話是，最佳買(mǎi)點(diǎn)出現(xiàn)在“最悲觀”之時(shí)。這不是簡(jiǎn)單地讓我們?cè)诠蓛r(jià)下跌的時(shí)候不加選擇地買(mǎi)入。他的意思是，股票價(jià)格是對(duì)未來(lái)的貼現(xiàn)，如果你對(duì)其價(jià)值有信心，那么你應(yīng)該在股價(jià)跌出正常范圍時(shí)買(mǎi)入。這是市場(chǎng)情緒過(guò)于低迷時(shí)最應(yīng)該做的。
為了說(shuō)明這點(diǎn)，鄧普頓常常喜歡把投資業(yè)和其他工作進(jìn)行對(duì)比?！叭绻?0個(gè)受過(guò)良好教育的工程師讓你按照特定的方法建造橋梁，那你就應(yīng)該按照該法建造；如果10個(gè)醫(yī)生做了同樣的診斷，那么你就應(yīng)當(dāng)遵循其推薦的治療方法。但是如果10個(gè)投資咨詢師都告訴你某只股票很便宜，那么你絕不能投資該股?！彼囊馑贾皇菃渭兊卣f(shuō)明：市場(chǎng)是一種貼現(xiàn)工具，如果每個(gè)人都覺(jué)得某樣?xùn)|西前景明朗，那么早就會(huì)反映在股價(jià)中了，也就不會(huì)再是廉價(jià)股票了。鄧普頓格言的第三條說(shuō)：“除非你與絕大多數(shù)人做得不同，否則絕無(wú)可能創(chuàng)造出更好的收益?！?/p>
逆向投資或不隨波逐流的想法就是由此而來(lái)。根據(jù)我們的經(jīng)驗(yàn)，約翰·鄧普頓所理解的逆向投資的概念常常被誤讀。有些人將其理解為：投資就是發(fā)現(xiàn)其他人在做什么，并反向?yàn)橹ＴS多時(shí)候市場(chǎng)的一致性認(rèn)識(shí)也可能是正確的，而不是錯(cuò)誤的。只有在市場(chǎng)情緒是負(fù)面的而估值又在很低水平時(shí)，逆向投資者才能如鄧普頓所述那般打個(gè)漂亮仗。
在鄧普頓看來(lái)，更合理的方法是從估值入手，再考慮投資組合的構(gòu)建。投資過(guò)程是由估值驅(qū)動(dòng)的，而不是逆向投資本身驅(qū)動(dòng)的。低買(mǎi)準(zhǔn)則并不表示僅因?yàn)閮r(jià)低就應(yīng)買(mǎi)入股票。許多股票下跌都有充分的原因
準(zhǔn)則5：在廉價(jià)股中尋找優(yōu)質(zhì)股
約翰·鄧普頓投資哲學(xué)的核心是：在投資于公司時(shí)，盈利的可持續(xù)性是最為重要的。因?yàn)槟阗?gòu)買(mǎi)的是長(zhǎng)期盈利流。這些盈利可以償付且可以持續(xù)是兩個(gè)基本前提。比如，在他看來(lái)投資于資產(chǎn)負(fù)債表過(guò)于薄弱以致于其能否存活都值得質(zhì)疑的公司是不明智的。
怎樣才算是優(yōu)質(zhì)公司？鄧普頓關(guān)注的一些特質(zhì)是：有可信業(yè)績(jī)記錄的強(qiáng)勁管理團(tuán)隊(duì)、技術(shù)領(lǐng)先、屬于有持續(xù)發(fā)展前景的行業(yè)、擁有受尊敬且有價(jià)值的品牌，且低生產(chǎn)成本。實(shí)質(zhì)上，他所尋找的是擁有可持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)及支持性環(huán)境的公司。
買(mǎi)優(yōu)質(zhì)股的問(wèn)題在于可能其價(jià)值對(duì)所有投資者而言都是顯而易見(jiàn)的，那么他們出色的品質(zhì)可能已經(jīng)在價(jià)格中得到了反映。投資者最有可能在股市已被恐懼淹沒(méi)、股價(jià)不分青紅皂白地下跌時(shí)以低價(jià)買(mǎi)入這些優(yōu)質(zhì)股。其他時(shí)候絕大多數(shù)的情況是，在決定是否要買(mǎi)入優(yōu)質(zhì)股時(shí)，投資者需要考慮其股價(jià)相對(duì)于其價(jià)值是否足夠有吸引力。這是風(fēng)險(xiǎn)和收益之間的權(quán)衡。
優(yōu)質(zhì)股通常未來(lái)盈利的風(fēng)險(xiǎn)更小，因此其估值相對(duì)的不確定性也要更小。盡管優(yōu)質(zhì)股有可預(yù)測(cè)的利潤(rùn)流，但是它對(duì)投資者來(lái)說(shuō)仍不能算是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的，以高價(jià)買(mǎi)入這類股票，投資者仍可能虧損。
準(zhǔn)則6：因價(jià)值而買(mǎi)，而非因市場(chǎng)趨勢(shì)而買(mǎi)
鄧普頓的結(jié)論是：買(mǎi)個(gè)股，而不要買(mǎi)市場(chǎng)趨勢(shì)或是經(jīng)濟(jì)前景。任何擁有幾年經(jīng)驗(yàn)的投資者都會(huì)知道這個(gè)結(jié)論的智慧之處。
當(dāng)你投資一家公司時(shí)，你是購(gòu)買(mǎi)其潛在的長(zhǎng)期利潤(rùn)流。公司的收入、毛利和凈利潤(rùn)在經(jīng)濟(jì)周期的各個(gè)時(shí)期差別都很大。簡(jiǎn)單地對(duì)近期結(jié)果進(jìn)行外推可能會(huì)讓公司股價(jià)錯(cuò)誤地表現(xiàn)為偏高或偏低。最近對(duì)應(yīng)用材料公司的討論可以算是闡釋這一現(xiàn)象的不錯(cuò)示例。
應(yīng)用材料公司幾乎符合所有鄧普頓對(duì)優(yōu)質(zhì)股的標(biāo)準(zhǔn)，公司為高級(jí)半導(dǎo)體、平板顯示器和太陽(yáng)能光伏產(chǎn)品生產(chǎn)商提供設(shè)備。其資產(chǎn)負(fù)債表堅(jiān)若磐石，管理有力、技術(shù)領(lǐng)先，且其產(chǎn)品組合得到了長(zhǎng)足穩(wěn)定的發(fā)展。但因?yàn)槠淇蛻魰?huì)在半導(dǎo)體需求下降時(shí)，推延訂單，其盈利情況也呈現(xiàn)周期性特征。
公司的利潤(rùn)率在需求下降時(shí)下行，在需求恢復(fù)后又上升，但是考慮到IT行業(yè)瞬息萬(wàn)變的特性，這樣的推延總是短暫的。因此，在極短期內(nèi)，比如9個(gè)月內(nèi)，因?yàn)橛唵我呀?jīng)投產(chǎn)，公司未來(lái)盈利的預(yù)測(cè)相對(duì)簡(jiǎn)單。但是對(duì)9個(gè)月到5年之間的期限來(lái)說(shuō)，考慮到客戶推延訂單決定的不確定，盈利幾乎無(wú)法預(yù)測(cè)。因此簡(jiǎn)單外推近期結(jié)果幾乎一定會(huì)得出錯(cuò)誤的結(jié)論。
對(duì)于現(xiàn)代投資者而言，識(shí)別股價(jià)長(zhǎng)期價(jià)值因看似廣泛傳播的相關(guān)信息而顯得更加不易，實(shí)際中更是讓人從主要目標(biāo)分心。令人驚訝的是，彭博大屏幕和互聯(lián)網(wǎng)上的信息只有很少一部分與股票是否便宜相關(guān)。出色的產(chǎn)品、不斷增加的市場(chǎng)份額、上鏡而又美麗的首席執(zhí)行官，以及全新刺激的市場(chǎng)――這些都是有趣的信息，但是其中大多數(shù)都和股票是否能被認(rèn)定為廉價(jià)股沒(méi)有關(guān)系。甚至最有經(jīng)驗(yàn)的職業(yè)投資者都很難說(shuō)一只股票是否便宜。你一般能聽(tīng)到的論述都并非其絕對(duì)價(jià)值或內(nèi)在價(jià)值，而只是相對(duì)價(jià)值。
考慮一下下面這些常?？梢月?tīng)到的論述：“公司可能會(huì)獲得超預(yù)期盈利，因此股價(jià)很便宜”；“該公司股票相對(duì)同業(yè)其他公司股票大幅度折價(jià)交易，故股票很便宜”；“如果以其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手所用方法對(duì)公司的其他部門(mén)估值，則會(huì)發(fā)現(xiàn)這一部門(mén)相當(dāng)于免費(fèi)放送，因此股價(jià)很便宜”；“公司的主要增長(zhǎng)機(jī)會(huì)在世界上增長(zhǎng)最快的地區(qū)，因此股價(jià)很便宜”；“公司擁有最杰出、最具遠(yuǎn)見(jiàn)的首席執(zhí)行官，他幾乎靠一人之力建立起了這個(gè)行業(yè)，因此公司股價(jià)很便宜”；“公司的所有業(yè)務(wù)均處于行業(yè)領(lǐng)先地位，因此其價(jià)格很便宜”；“公司是這一技術(shù)的第一人，在知識(shí)產(chǎn)權(quán)方面有著明顯優(yōu)勢(shì)，因此其股票便宜”。以上論述都包含了一個(gè)或真或假的評(píng)價(jià)，及一個(gè)不合邏輯的推論。
對(duì)投資者短視的最簡(jiǎn)單解釋是，人類行為是由智慧和情感的復(fù)雜矩陣構(gòu)成的。將二者分離很困難。而且對(duì)許多職業(yè)投資人來(lái)說(shuō)還需要考慮經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。投資經(jīng)理很可能在其收益大幅低于其他職業(yè)投資人所得時(shí)被解雇。為了能夠自保，最小阻力路徑就是與大部分投資者保持一致行動(dòng)。
而這也是下述許多常見(jiàn)說(shuō)法的根源，比如“我正確與否并不重要，反正到驗(yàn)證那天我也就沒(méi)有客戶了”，或者“我的競(jìng)爭(zhēng)者都持有這些股票，如果我不買(mǎi)入就落后了，但是我已經(jīng)擁有了一個(gè)低權(quán)重的穩(wěn)健倉(cāng)位”，以及我們最愛(ài)說(shuō)的：“這些股票可能看起來(lái)很昂貴，但是它們一直都是在這樣的估值水平交易的?！睂?shí)質(zhì)上，這些說(shuō)法都是異曲同工，即“盡管我知道這些股票很昂貴，所以最終可能會(huì)造成損失，但是只要它在短期內(nèi)對(duì)我更好，損害客戶的利益也并無(wú)不可?！?/p>
表現(xiàn)欠佳的基金經(jīng)理承受的壓力肯定很大，但是他們常常能得到豐厚的報(bào)酬，且從事的工作對(duì)身體并無(wú)損傷。人本性里便不注重鄧普頓的觀點(diǎn)――用客戶的錢(qián)投資是一種神圣的責(zé)任。職業(yè)投資者如果認(rèn)為股價(jià)過(guò)高則不應(yīng)該在那時(shí)買(mǎi)入該股。所有的辯護(hù)都是自私的。
鄧普頓認(rèn)為只要60%的投資決策是正確的就足夠打敗市場(chǎng)。在分析未來(lái)盈利水平時(shí)，不論分析師多么厲害，犯錯(cuò)總是難免的。預(yù)測(cè)未來(lái)很困難，除非接受你會(huì)犯錯(cuò)這一事實(shí)，否則你將一無(wú)所獲。明知股價(jià)過(guò)高而買(mǎi)入以自保的行為，與在分析中犯錯(cuò)誤是完全不同的兩件事。重申鄧普頓的觀點(diǎn)，職業(yè)投資最終是個(gè)人道德和誠(chéng)信的問(wèn)題。
準(zhǔn)則7：分散化投資
約翰·鄧普頓在分散化投資的重要性方面始終旗幟鮮明。顯而易見(jiàn)的常識(shí)性理由包括不可預(yù)測(cè)的外部事件的風(fēng)險(xiǎn)，以及不同種類的投資對(duì)經(jīng)濟(jì)和政治環(huán)境的變化反應(yīng)不同這一事實(shí)。投資于多個(gè)國(guó)家顯然能夠?qū)ζ渲腥我粐?guó)家出現(xiàn)問(wèn)題做出防御，同樣對(duì)個(gè)股也是如此。分散化投資最重要是為了減少投資分析錯(cuò)誤的風(fēng)險(xiǎn)。唯一不需要分散化投資的是那些能夠永遠(yuǎn)100%正確的投資者。實(shí)踐中并不存在這樣的模范。
準(zhǔn)則8：做足功課
可悲的是，投資是苦活一樁，除非你喜歡。鄧普頓信奉高爾夫球手格雷·普雷爾的格言，“你有多努力，就會(huì)有多幸運(yùn)。”鄧普頓自己的格言中有一句是，“創(chuàng)造一份出色的投資記錄，需要做大量的研究和工作，這比絕大多數(shù)人想象的要難得多?！?/span>投資一家公司是在買(mǎi)公司未來(lái)的盈利流或是能夠創(chuàng)造未來(lái)盈利的資產(chǎn)。想要獲得這類信息并無(wú)捷徑可走。從技術(shù)角度來(lái)看，公司分析相對(duì)直接。幾乎所有人都能學(xué)著閱讀公司的幾張財(cái)務(wù)報(bào)表，并對(duì)其進(jìn)行解讀。但想要搞清楚未來(lái)行業(yè)會(huì)怎樣發(fā)展、特定的公司又會(huì)怎樣適應(yīng)變化的環(huán)境，就難得多了。但是，在你投資股票時(shí)，需要做的恰恰就是這個(gè)，需要經(jīng)歷長(zhǎng)時(shí)間的認(rèn)真研究。
鄧普頓為自己制定了一套極高的標(biāo)準(zhǔn)。他一生中的大部分時(shí)候，都是一天12小時(shí)、一周6天在工作。他的雇員們都知道他會(huì)把盡可能多的時(shí)候塞進(jìn)每日的安排中。鄧普頓的嚴(yán)肅、簡(jiǎn)短和緊張的會(huì)總是一成不變。鄧普頓的日程總是被各種會(huì)議所填滿，所有會(huì)議安排都精確到分鐘。在其作為基金經(jīng)理的日子里，他總是在手提箱中裝上一堆研究報(bào)告，以利用那些旅行中晚點(diǎn)時(shí)的空閑時(shí)間。據(jù)說(shuō)，鄧普頓還在辦公室的沙發(fā)后放了一套睡衣，以應(yīng)付被工作拖得太晚的情況――確實(shí)經(jīng)常如此。
在鄧普頓80多歲時(shí)，除了其他一些事外，他還繼續(xù)審查并挑戰(zhàn)其研究團(tuán)隊(duì)的工作。“因?yàn)樗偸枪ぷ魈貏e認(rèn)真，你就會(huì)覺(jué)得如果自己不也這么做就會(huì)讓他失望”。然而，對(duì)鄧普頓而言，從事研究工作是最高使命――這使他進(jìn)行長(zhǎng)時(shí)間的研究，去探求新的、更詳盡的信息。
對(duì)投資而言努力工作至關(guān)重要的原因在于，這項(xiàng)工作實(shí)質(zhì)上沒(méi)有盡頭。總會(huì)有更多的公司可以分析、更多細(xì)節(jié)可以吸收、更多新聞和經(jīng)營(yíng)環(huán)境的主要變化需要理解。同時(shí)，想要等待完美的信息再做買(mǎi)入或賣(mài)出決定可能會(huì)有滯后的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)榈侥菚r(shí)市場(chǎng)早就將研究的結(jié)果反映在股價(jià)中了。分析師的職責(zé)在于從搜集到的足夠多的碎片中推測(cè)全局情況，然后評(píng)估那些未搜集的信息會(huì)對(duì)整體認(rèn)識(shí)造成多大影響。這是風(fēng)險(xiǎn)和收益的權(quán)衡。
準(zhǔn)則9：積極監(jiān)控你的投資
如果說(shuō)投資是一項(xiàng)長(zhǎng)期工程，那是否意味著我們買(mǎi)入持有，然后任由其自生自滅？正如約翰爵士常常說(shuō)的，世界多變。因此，投資后對(duì)其進(jìn)行密切監(jiān)控非常重要。他一般持股四五年，他意識(shí)到廉價(jià)股票的價(jià)值要反映到上漲的價(jià)格中需要時(shí)間。他很少在廉價(jià)股票的底部買(mǎi)入。通常，在他首次建倉(cāng)之后股價(jià)還要下跌20%-30%。但這并不令他困擾：如果分析無(wú)誤，那么股價(jià)最終會(huì)上漲。
一些投資者驕傲的宣稱倉(cāng)位從沒(méi)有賣(mài)出好公司的股票。鄧普頓并不這樣認(rèn)為。正如任何股票都可能變得廉價(jià)，任何股票都可能變得昂貴而不再是明智的投資。重要的是，我們應(yīng)當(dāng)定期審查投資組合，并時(shí)刻準(zhǔn)備著在市場(chǎng)創(chuàng)造出新的機(jī)會(huì)時(shí)當(dāng)機(jī)立斷。同一原則對(duì)賣(mài)出決策和買(mǎi)入決策均適用。正如鄧普頓喜歡說(shuō)得那樣，“當(dāng)情緒發(fā)生改變時(shí)，通常非常突然，如果你沒(méi)有對(duì)其進(jìn)行投資，那么你將會(huì)損失本可得的收益的大半。”
盡管尋找廉價(jià)股的核心始終沒(méi)變，長(zhǎng)期投資要求投資者關(guān)注更廣范圍的變化?？萍及鍓K為我們提供了快速變革最明顯的例子。
準(zhǔn)則10：莫驚慌
在股票昂貴時(shí)賣(mài)出的必然推論就是在其廉價(jià)時(shí)買(mǎi)入。用約翰·鄧普頓的話說(shuō)，“賣(mài)出當(dāng)在崩潰之前而非之后?！比绻阋呀?jīng)遭遇了市場(chǎng)迅速下挫，那么如果在市場(chǎng)大跌前有不錯(cuò)的理由讓你持有這些股票，大跌后就更應(yīng)該持有了。鄧普頓繼續(xù)說(shuō)道，“在這時(shí)賣(mài)出的唯一理由是需要買(mǎi)入其他更具吸引力的股票。如果你不能找到更具吸引力的股票，就堅(jiān)定地持有已有頭寸。”使用這一方法讓他能夠確定：自己的決定不是因?yàn)閷?duì)市場(chǎng)大幅運(yùn)動(dòng)做出的情緒化反應(yīng)，且他會(huì)在別人被恐懼控制時(shí)買(mǎi)入。
盡管說(shuō)在市場(chǎng)大跌前賣(mài)出看似是陳詞濫調(diào)，但是要實(shí)際做到卻很難。應(yīng)該在股票昂貴時(shí)賣(mài)出，但問(wèn)題是，股票仍有可能變得更貴。鄧普頓式投資者必須對(duì)賣(mài)出的股票在一段時(shí)間內(nèi)繼續(xù)上漲做好準(zhǔn)備，且可能還會(huì)伴隨著新近買(mǎi)入的股票同時(shí)持續(xù)走低。鄧普頓最常有的經(jīng)歷之一就是看著自己買(mǎi)入的廉價(jià)股票在初次買(mǎi)入后持續(xù)下跌。因?yàn)樗姆椒ㄊ腔趦r(jià)值而非情緒，所以他很少能在最低位置買(mǎi)入標(biāo)的股票，而且也常常太早就賣(mài)出。同樣的，他也常常因?yàn)楣善北桓吖蓝u(mài)出頭寸，遠(yuǎn)遠(yuǎn)早于市場(chǎng)將其價(jià)格糾正到合理的水平。他在20世紀(jì)80年代賣(mài)出日本股票的決定至少比日本市場(chǎng)達(dá)到頂峰早了10年，而這也絕非個(gè)例。
但是這一嚴(yán)格的價(jià)值紀(jì)律能夠在市場(chǎng)下跌時(shí)受益。鄧普頓能夠長(zhǎng)期跑贏市場(chǎng)，關(guān)鍵在于其熊市時(shí)期的杰出業(yè)績(jī)。由廉價(jià)股票構(gòu)成的投資組合不僅幾乎總能夠比同時(shí)期基于動(dòng)量組建的組合反彈更強(qiáng)，而且在股價(jià)過(guò)高時(shí)賣(mài)出的原則也保證了投資者有足夠的資金，可以投資于那些在估值過(guò)高的市場(chǎng)不分青紅皂白地狂瀉中新創(chuàng)造出的機(jī)會(huì)。約翰爵士的投資紀(jì)律在助其創(chuàng)造出色的投資紀(jì)錄方面起到了關(guān)鍵作用。
作為一名基金經(jīng)理，有幾次鄧普頓將投資組合的很大比例都轉(zhuǎn)換成了現(xiàn)金和債券，因?yàn)楣善钡膬r(jià)格上漲得過(guò)分離譜，他無(wú)法再找到足夠多的廉價(jià)股。要能做到如此，不僅需要分析能力，知道什么時(shí)候市場(chǎng)估值變得過(guò)高，還需要性格堅(jiān)強(qiáng)，以確保在隨后的股市狂跌中堅(jiān)守紀(jì)律。他最喜歡的一句格言便是“需要極其堅(jiān)韌，即使面對(duì)的是最豐厚的獎(jiǎng)賞”。
在任何一個(gè)鄧普頓式投資者裝備庫(kù)的最核心處陳列著的必然是股市如何對(duì)毀滅性事件反應(yīng)的證據(jù)，比如1929年、1987年股市大跌，以及像“9·11事件”這樣的外部沖擊。研究的驚人之處在于發(fā)現(xiàn)：對(duì)這些事件瞬間做出的、驚慌失措的反應(yīng)經(jīng)常會(huì)走向極端，因?yàn)橥顿Y者們都在拼命自保。股市一般會(huì)在幾周內(nèi)恢復(fù)，通常能夠收復(fù)之前損失的大半。因?yàn)樵谖C(jī)時(shí)期的賣(mài)出可能是不加選擇的，股票常常會(huì)集體下挫。對(duì)于有紀(jì)律的投資者來(lái)說(shuō)，基于嚴(yán)格的價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)，能夠獲得許多可在之后的恢復(fù)中獲利的機(jī)會(huì)。
準(zhǔn)則11：從錯(cuò)誤中學(xué)習(xí)
投資分析是不斷進(jìn)步的過(guò)程，因?yàn)槭澜绫旧砭驮诓粩嘌葸M(jìn)，要習(xí)得如何評(píng)估股票絕對(duì)價(jià)值的方法、了解公司環(huán)境可能如何影響到其未來(lái)贏利能力的必要知識(shí)和歷史經(jīng)驗(yàn)，這些都需要時(shí)間。為鄧普頓工作的人都會(huì)發(fā)現(xiàn)，他始終在尋找世界演變方法的新視野。在他看來(lái)，沒(méi)有什么比研究并理解為什么現(xiàn)實(shí)常常不同于錯(cuò)誤分析中的預(yù)期更重要的事了。后見(jiàn)之明是非常出色的老師，但是在許多投資機(jī)構(gòu)中，做錯(cuò)事后學(xué)習(xí)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)的需要常常在尋找替罪羊的過(guò)程中被忽略了。這絕非鄧普頓的作風(fēng)，他是自己的監(jiān)督者。比如在20世紀(jì)90年代，本書(shū)的作者之一為公司工作時(shí)，親眼目睹了鄧普頓付出了多少精力去弄明白：如此之早將日本股票賣(mài)出是否錯(cuò)誤，如我們所見(jiàn)，正是這一決定造成了他在非常長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)相對(duì)收益劣于市場(chǎng)。而這只是鄧普頓努力從其錯(cuò)誤中學(xué)習(xí)的諸多案例中的一個(gè)。這也用另一種方法說(shuō)明了：正確的投資哲學(xué)本身并不像許多教你“如何”投資的書(shū)中毫不費(fèi)力地說(shuō)得那樣，足以確保投資者取得成功。執(zhí)行才是關(guān)鍵，雖然陳述低買(mǎi)高賣(mài)非常容易，要做到卻并非易事。
準(zhǔn)則12：從祈禱開(kāi)始
目的是幫助鄧普頓創(chuàng)造出一種有助于冷靜的氣氛。
準(zhǔn)則13：要戰(zhàn)勝市場(chǎng)是困難的
對(duì)所有投資者，無(wú)論是職業(yè)投資者還是私人投資者，承認(rèn)這一事實(shí)就像是接受人生一個(gè)基本事實(shí)一樣。考慮到業(yè)內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)越發(fā)激烈、基金經(jīng)理也需要面對(duì)越來(lái)越大的創(chuàng)造短期收益和從眾的壓力。盡管他仍然堅(jiān)信自己的投資哲學(xué)一如既往地有效，但是作為一個(gè)商人，他很清楚地知道投資環(huán)境業(yè)已改變，專業(yè)管理的基金想要在長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)像其當(dāng)初那樣大幅跑贏市場(chǎng)變得越發(fā)困難了。盡管他很清楚指數(shù)基金不可能創(chuàng)造出比最好的主動(dòng)投資者更出色的業(yè)績(jī)，但他也不會(huì)魯莽地稱其百無(wú)一用。
在1993年其出售基金公司給富蘭克林集團(tuán)后不久，他寫(xiě)了一封有趣的備忘錄給其同事馬克·霍洛維斯科，其中列出了一些新環(huán)境對(duì)基金管理公司的要求。他認(rèn)為公司應(yīng)該提供一系列配置不同股票的基金。為什么？“首先，這能確保經(jīng)銷商總是能夠找到一款基金產(chǎn)品滿足大眾的需求。其次，這增加了不同時(shí)期都有某款鄧普頓基金產(chǎn)品居業(yè)績(jī)表首位的概率，便能得到廣泛且免費(fèi)的宣傳?！编嚻疹D的觀點(diǎn)很清晰：每只基金總應(yīng)該有一個(gè)主導(dǎo)的基金經(jīng)理，這樣能夠增加公司產(chǎn)品的多樣性，“從而增加在不同市場(chǎng)環(huán)境和趨勢(shì)下，某款鄧普頓基金產(chǎn)品居業(yè)績(jī)排名首位的概率”。在鄧普頓所有的原則中，沒(méi)有比實(shí)用性更重要的了。
準(zhǔn)則14：成功是一個(gè)不斷尋找新問(wèn)題答案的過(guò)程
約翰爵士曾做出如下評(píng)價(jià)：對(duì)萬(wàn)事皆有答案的投資者甚至沒(méi)有理解問(wèn)題本身。過(guò)分自信的投資方法可能很快――而非很遲――就會(huì)帶來(lái)失望。即使我們能夠找到少數(shù)幾條不變的準(zhǔn)則，我們也不能將其應(yīng)用于不變的投資范圍，或是不變的經(jīng)濟(jì)、政治環(huán)境。所有東西都在不斷地變化，聰明的投資者會(huì)發(fā)現(xiàn)成功是一個(gè)不斷尋找新問(wèn)題答案的過(guò)程。
準(zhǔn)則15：天底下沒(méi)有免費(fèi)的午餐（勿想不勞而獲）
分散化是投資界少數(shù)幾頓免費(fèi)的午餐，因?yàn)樨?fù)相關(guān)的投資品構(gòu)成的投資組合能夠降低組合的波動(dòng)性，而未必犧牲整體收益。鄧普頓對(duì)此的評(píng)論非常簡(jiǎn)潔：“每個(gè)人都應(yīng)該了解現(xiàn)代投資組合理論，但是老實(shí)說(shuō)，他們很難利用這一理論賺到錢(qián)。我很少見(jiàn)到只用現(xiàn)代投資組合管理就能創(chuàng)造出長(zhǎng)期杰出業(yè)績(jī)的人。”鄧普頓總是不遺余力地告訴其同事，需要竭力避免顯性或隱性偏見(jiàn)對(duì)其投資方式造成影響。在他看來(lái)，并沒(méi)有捷徑可走。與公司關(guān)系不錯(cuò)、分析師建議、朋友建議和使用該公司的產(chǎn)品，這些都是糟糕的持股理由；他認(rèn)為只有在詳盡的盡職調(diào)查之后才能進(jìn)行投資。
準(zhǔn)則16：積極向上
鄧普頓始終關(guān)注于人生積極的一面。任何讀過(guò)鄧普頓的準(zhǔn)則或格言的投資者都必會(huì)驚異于其簡(jiǎn)潔性。鄧普頓的同事無(wú)一例外都提及鄧普頓能將復(fù)雜問(wèn)題簡(jiǎn)單化。現(xiàn)代職業(yè)投資對(duì)短期收益的日益重視，完全與約翰·鄧普頓提出并實(shí)踐的投資原則和方法背道而馳。
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