自2005年資產(chǎn)證券化試點(diǎn)啟動(dòng)以來(lái)，經(jīng)過(guò)十年的發(fā)展，2015年中國(guó)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)得到了快速發(fā)展。在備案制、注冊(cè)制、試點(diǎn)規(guī)模擴(kuò)容等諸多利好政策的推動(dòng)下，資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)行日益常態(tài)化，資產(chǎn)類(lèi)型持續(xù)拓寬，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)更加豐富，規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，投資者更趨多樣，流動(dòng)性明顯提升。資產(chǎn)證券化開(kāi)始成為資產(chǎn)創(chuàng)設(shè)和資產(chǎn)配置的重要方式，呈現(xiàn)出新的發(fā)展和變化：市場(chǎng)動(dòng)力從“發(fā)起機(jī)構(gòu)驅(qū)動(dòng)”到“投資者驅(qū)動(dòng)”，發(fā)起需求從“試點(diǎn)創(chuàng)新嘗試”到“優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、提升資本收益、降低資本占用、改善風(fēng)險(xiǎn)管理等多方面”，制度政策從“積極試點(diǎn)、鼓勵(lì)參與”到“強(qiáng)化信息披露機(jī)制、提升市場(chǎng)微觀效率”，商業(yè)模式從“自有自辦發(fā)行”到“外購(gòu)流量發(fā)行”，證券定價(jià)從“簡(jiǎn)單標(biāo)尺參照”到“豐富利率曲線(xiàn)支撐”等均發(fā)生了重要深化。資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的“黃金時(shí)代”已經(jīng)到來(lái)，資產(chǎn)證券化信托業(yè)務(wù)的蓬勃發(fā)展正當(dāng)其時(shí)。
一、2015年資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展情況
目前，國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化主要有三種模式，分別是人民銀行和中國(guó)銀監(jiān)會(huì)主導(dǎo)的信貸資產(chǎn)證券化、中國(guó)證監(jiān)會(huì)主導(dǎo)的企業(yè)資產(chǎn)證券化和銀行間交易商協(xié)會(huì)主導(dǎo)的資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN）。此外，還有部分金融機(jī)構(gòu)大力開(kāi)展私募形式的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。在利率市場(chǎng)化改革的大背景下，銀行的存款轉(zhuǎn)移、利差縮窄，金融機(jī)構(gòu)的負(fù)債端將被重構(gòu)，輕資本運(yùn)作成為金融機(jī)構(gòu)的必然選擇。同時(shí)，隨著經(jīng)濟(jì)下行周期的到來(lái)，金融機(jī)構(gòu)在穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)水平的前提下，資產(chǎn)選擇的難度逐步增加，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的循環(huán)推動(dòng)將進(jìn)一步促使銀行、企業(yè)等發(fā)起機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)拓展模式從“存量型”向“流量型”轉(zhuǎn)變，資產(chǎn)證券化成為轉(zhuǎn)型升級(jí)和管理提升的重要手段。
（一）政策機(jī)制進(jìn)一步完善，監(jiān)管利好證券化市場(chǎng)的常態(tài)化發(fā)展
1.資產(chǎn)證券化備案制、注冊(cè)制落地
2015年1月4日，中國(guó)銀監(jiān)會(huì)下發(fā)文件批準(zhǔn)27家商業(yè)銀行獲得開(kāi)辦信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的業(yè)務(wù)資格，標(biāo)志著信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)備案制的實(shí)質(zhì)性啟動(dòng)。4月，根據(jù)人民銀行的相關(guān)公告，已經(jīng)取得監(jiān)管部門(mén)相關(guān)業(yè)務(wù)資格、發(fā)行過(guò)信貸資產(chǎn)支持證券且能夠按規(guī)定披露信息的受托機(jī)構(gòu)和發(fā)起機(jī)構(gòu)，可以向人民銀行申請(qǐng)注冊(cè)，并在注冊(cè)有效期內(nèi)自主分期發(fā)行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。1月14日，“寶信租賃一期資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)支持證券”在上交所掛牌，成為中國(guó)證監(jiān)會(huì)企業(yè)資產(chǎn)證券化備案制新規(guī)實(shí)施以來(lái)首只掛牌交易的產(chǎn)品。備案制和注冊(cè)制的實(shí)施推動(dòng)了資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展步入常態(tài)化，有利于產(chǎn)品設(shè)計(jì)朝標(biāo)準(zhǔn)化方向發(fā)展。
2.信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)擴(kuò)容
2015年5月12日，國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議確定5,000億元信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)規(guī)模。同時(shí)繼續(xù)完善制度、簡(jiǎn)化程序，鼓勵(lì)一次注冊(cè)、自主分期發(fā)行，并提出規(guī)范信息披露， 支持信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在交易所上市交易。在備案制和注冊(cè)制下進(jìn)行試點(diǎn)規(guī)模的擴(kuò)容，能夠有效提高資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行效率，同時(shí)強(qiáng)調(diào)信息披露，讓市場(chǎng)參與者更好地識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，為基礎(chǔ)資產(chǎn)類(lèi)型的豐富和市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展打下基礎(chǔ)。
3.資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)監(jiān)管加強(qiáng)
伴隨著資產(chǎn)證券化注冊(cè)制的實(shí)施，監(jiān)管部門(mén)在助力市場(chǎng)發(fā)展的同時(shí)，也強(qiáng)化業(yè)務(wù)監(jiān)管。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)防范，信息披露和信用評(píng)級(jí)是兩個(gè)重要的市場(chǎng)約束機(jī)制，經(jīng)人民銀行同意，銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)陸續(xù)發(fā)布了《個(gè)人汽車(chē)貸款資產(chǎn)支持證券信息披露指引（試行）》、《個(gè)人住房抵押貸款資產(chǎn)支持證券信息披露指引（試行）》、《棚戶(hù)區(qū)改造項(xiàng)目貸款資產(chǎn)支持證券信息披露指引（試行）》及《個(gè)人消費(fèi)貸款資產(chǎn)支持證券信息披露指引（試行）》，進(jìn)一步規(guī)范資產(chǎn)支持證券的信息披露行為。
4.推行住房公積金信貸資產(chǎn)證券化
2015年9月，住建部聯(lián)合財(cái)政部和人民銀行發(fā)布《關(guān)于切實(shí)提高住房公積金使用效率的通知》，其中提到“有條件的城市要積極推行住房公積金個(gè)人住房貸款資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，盤(pán)活住房公積金貸款資產(chǎn)”。11月20日，國(guó)務(wù)院法制辦公室發(fā)布的《住房公積金管理?xiàng)l例（修訂送審稿）》中也明確了住房公積金管理中心可申請(qǐng)發(fā)行住房公積金個(gè)人住房貸款支持證券。推行住房公積金的證券化意味著將住房抵押貸款轉(zhuǎn)化為證券，在資本市場(chǎng)上出售給投資者，置換出更多的信貸額度，拓寬住房公積金管理中心的籌集渠道，更好地發(fā)揮住房公積金穩(wěn)定住房消費(fèi)領(lǐng)域的作用。
（二）信貸資產(chǎn)證券化穩(wěn)健發(fā)展，企業(yè)資產(chǎn)證券化提速明顯
2015年我國(guó)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)得到了蓬勃發(fā)展，也是資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展的分水嶺，金融機(jī)構(gòu)的內(nèi)生需求不斷爆發(fā)，疊加監(jiān)管政策的各項(xiàng)利好，使得資產(chǎn)證券化在發(fā)行品種、發(fā)行規(guī)模、交易結(jié)構(gòu)等方面均發(fā)生了深刻變化。
2015年，全國(guó)共發(fā)行322只資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，發(fā)行總規(guī)模為6,115.90億元，同比增長(zhǎng)84.34%。其中，信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行107只，發(fā)行規(guī)模為4,065.00億元，占比為66.47%；企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行206只，發(fā)行規(guī)模為2,015.90億元，占比為32.96%。
1.信貸資產(chǎn)證券化品種日益豐富，規(guī)模穩(wěn)健增長(zhǎng)
目前，信貸資產(chǎn)證券化仍是資產(chǎn)證券化的主流，在市場(chǎng)中占較大比重。2015年， 信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品共發(fā)行107只，發(fā)行規(guī)模為4,065.00億元，同比增長(zhǎng)43.75%，占發(fā)行總量的66.47%。
從發(fā)行品種來(lái)看，企業(yè)貸款資產(chǎn)證券化產(chǎn)品仍為主要發(fā)行品種，發(fā)行規(guī)模為3,202.39億元，占比為78.78%；汽車(chē)貸款資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模為307.53億元， 占比為7.57%；個(gè)人住房抵押貸款資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模為259.80億元，占比為6.39%；信用卡貸款資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模為155.69億元，占比為3.83%；消費(fèi)性貸款資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模為63.02億元，占比為1.55%；租賃資產(chǎn)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模為61.91億元，占比為1.52%。
2.企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品爆發(fā)式增長(zhǎng)，信托公司逐步試水
2015年，企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行2,015.90億元，同比增長(zhǎng)402.93%，占發(fā)行總量的32.96%。在企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中，以租賃債權(quán)、基礎(chǔ)設(shè)施受益權(quán)以及企業(yè)應(yīng)收款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的產(chǎn)品發(fā)行量較大，分別為584.65億元、560.19億元和326.48億元，分別占企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行總量的29.00%、27.79%和16.20%a。除上述大類(lèi)資產(chǎn)外，信托受益權(quán)類(lèi)產(chǎn)品發(fā)行177.45億元，占8.80%；小貸資產(chǎn)、REITs和其他債權(quán)資產(chǎn)（保理融資債權(quán)、兩融債權(quán)、股票質(zhì)押回購(gòu)債權(quán)）分別發(fā)行142.98億元、130.85億元和69.32億元，占企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模的7.09%、6.49%和3.44%；住房公積金貸款作為新興的基礎(chǔ)資產(chǎn)，2015年發(fā)行24.00億元，占比為1.19%。
3.銀行間資產(chǎn)支持票據(jù)仍處于探索期，相關(guān)政策初露端倪
資產(chǎn)支持票據(jù)是國(guó)內(nèi)在2012年開(kāi)始出現(xiàn)的“準(zhǔn)資產(chǎn)證券化”融資工具，2012年8 月，中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)發(fā)布了《銀行間債券市場(chǎng)非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引》，與前兩類(lèi)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品相比，資產(chǎn)支持票據(jù)發(fā)行人限于非金融企業(yè)，采用注冊(cè)制，可選擇公募或私募方式在銀行間市場(chǎng)發(fā)行。2015年中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)對(duì)資產(chǎn)支持票據(jù)的發(fā)行規(guī)則進(jìn)行了修訂，預(yù)期將允許信托公司作為基礎(chǔ)資產(chǎn)托管機(jī)構(gòu)，打破了之前企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品只在交易所發(fā)行且信托公司無(wú)法做其托管機(jī)構(gòu)的問(wèn)題，開(kāi)辟了企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在銀行間的發(fā)行窗口。2015年，資產(chǎn)支持票據(jù)發(fā)行了9只，發(fā)行額為35億元，同比減少60.76%。
二、2015年資產(chǎn)證券化信托發(fā)展情況
中國(guó)銀監(jiān)會(huì)在《關(guān)于信托公司風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管的指導(dǎo)意見(jiàn)》中明確提出：“鼓勵(lì)開(kāi)展信貸資產(chǎn)證券化和企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，提高資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的附加值?！痹趥鹘y(tǒng)業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)不斷加劇、金融機(jī)構(gòu)之間業(yè)務(wù)趨同的情況下，積極開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)將進(jìn)一步提升信托公司的專(zhuān)業(yè)化能力和創(chuàng)新能力，有利于信托公司提升行業(yè)地位。同時(shí)，通過(guò)與銀行、券商、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等多方合作，也有利于信托公司發(fā)展與金融同業(yè)的競(jìng)合關(guān)系，通過(guò)構(gòu)建高效共贏的合作平臺(tái)，進(jìn)一步促進(jìn)信托公司的業(yè)務(wù)創(chuàng)新和共贏發(fā)展。
（一）參與資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的信托公司數(shù)量日益增長(zhǎng)
資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)要求通過(guò)信托載體方式完成資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)隔離與資產(chǎn)獨(dú)立，基于這一特征，信托公司紛紛參與其中并將其視為戰(zhàn)略性業(yè)務(wù)。2013年末，取得信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)資格的信托公司有21家，而2015年末有36家信托公司獲批特定目的信托受托機(jī)構(gòu)資格，可以開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。從2015年信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)來(lái)看，共有26 家信托公司參與了信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)行。其中，中信信托以發(fā)行17只、發(fā)行總額911.42億元位居榜首，金谷信托、北京國(guó)際信托、上海國(guó)際信托、華潤(rùn)信托、中海信托、華能貴誠(chéng)信托和中糧信托發(fā)行規(guī)模也都超過(guò)了200億元。
（二）信托公司逐步橫跨銀行間市場(chǎng)、交易所市場(chǎng)和私募市場(chǎng)
除積極參與信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)外，2015年信托公司還積極發(fā)揮跨市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)，拓展其他三類(lèi)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，即中國(guó)證監(jiān)會(huì)主導(dǎo)的企業(yè)資產(chǎn)證券化、銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)主導(dǎo)的資產(chǎn)支持票據(jù)、私募發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。
在企業(yè)資產(chǎn)證券化方面，2015年信托公司參與企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)逐漸增多。以信托受益權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品共在交易所發(fā)行13只，發(fā)行金額為177.45億元，占發(fā)行總額的8.80%。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，中信信托、昆侖信托、華寶信托、華融信托、國(guó)民信托、交銀國(guó)信、建信信托等信托公司均已通過(guò)雙通道的交易結(jié)構(gòu)參與資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。
在私募資產(chǎn)證券化方面，信托公司的涉足時(shí)間更早，能夠發(fā)揮主動(dòng)管理而獲得更大的盈利空間，私募資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)是信托公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的廣闊藍(lán)海。在公募資產(chǎn)證券化市場(chǎng)尚未進(jìn)入常規(guī)化發(fā)展階段前，私募資產(chǎn)證券化需求長(zhǎng)期存在。與公募資產(chǎn)證券化相比，私募資產(chǎn)證券化具有不占用試點(diǎn)額度、不需要監(jiān)管審批、流程快、效率高等特點(diǎn)，在目前資本硬約束制約銀行資產(chǎn)業(yè)務(wù)過(guò)快發(fā)展的背景下更能解決銀行實(shí)際的業(yè)務(wù)限制。外貿(mào)信托、平安信托、陸金所等紛紛將資產(chǎn)證券化作為自身的支柱業(yè)務(wù)，也在私募資產(chǎn)證券化領(lǐng)域占據(jù)了一定份額。
在資產(chǎn)支持票據(jù)業(yè)務(wù)方面，2015年銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)對(duì)資產(chǎn)支持票據(jù)的發(fā)行規(guī)則進(jìn)行了修訂，基本確立了信托型資產(chǎn)支持票據(jù)的發(fā)行，平安信托、交銀國(guó)信、中信信托、外貿(mào)信托等相關(guān)信托公司在2015年已經(jīng)開(kāi)始積極儲(chǔ)備重點(diǎn)項(xiàng)目，等待具體細(xì)則出臺(tái)后在銀行間市場(chǎng)發(fā)行。
（三）信托公司參與資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)類(lèi)型不斷豐富
2015年受益于政策推動(dòng)和市場(chǎng)供需，資產(chǎn)證券化市場(chǎng)創(chuàng)新迭出，基礎(chǔ)資產(chǎn)類(lèi)型持續(xù)豐富，并形成大類(lèi)基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)品。具體來(lái)看，銀行間市場(chǎng)發(fā)行的CLO產(chǎn)品將綠色金融貸款、工程機(jī)械貸款、房地產(chǎn)貸款、汽車(chē)貸款、信用卡貸款、銀團(tuán)貸款等納入資產(chǎn)包；交易所市場(chǎng)發(fā)行的企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)類(lèi)型更加多樣，包括了小額貸款、保理融資債權(quán)、航空票款、公積金貸款、不動(dòng)產(chǎn)物業(yè)收入、股票質(zhì)押式回購(gòu)債權(quán)、信托受益權(quán)、互聯(lián)網(wǎng)借貸、醫(yī)療租賃等，其中以融資租賃資產(chǎn)、公共事業(yè)收費(fèi)權(quán)和應(yīng)收賬款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的產(chǎn)品發(fā)行量占比較大。
（四）信托公司在資產(chǎn)證券化中的作用和受托能力日益增強(qiáng)
經(jīng)過(guò)近年來(lái)的蓄力與發(fā)展，目前信托公司在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)鏈條中已不僅僅是風(fēng)險(xiǎn)隔離職責(zé)的通道地位，正逐步向資產(chǎn)證券化整體服務(wù)商轉(zhuǎn)變。作為參與資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的公司之一，中信信托此前作為交易安排人和受托人發(fā)行的“中信·茂庸投資租金債權(quán)信托受益權(quán)資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃”，就大大拓展了信托公司在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中的角色范疇。而“嘉實(shí)建信信托受益權(quán)資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃”則以建信信托管理的資金池項(xiàng)目持有的信托受益權(quán)為基礎(chǔ)資產(chǎn)，建信信托在其中承擔(dān)原始權(quán)益人、信托受托人和專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃銷(xiāo)售機(jī)構(gòu)三個(gè)角色，也發(fā)揮了積極的主動(dòng)管理作用。為了提升信托公司在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中的管理能力，交銀國(guó)信等幾家信托公司還專(zhuān)門(mén)成立了資產(chǎn)證券化部門(mén)，并在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中承擔(dān)受托人、發(fā)行人及交易安排人的角色，旨在主動(dòng)管理并提高專(zhuān)業(yè)能力，不僅發(fā)揮受托人通道的作用，還要在產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)、信托制度的運(yùn)用、模型構(gòu)建、風(fēng)險(xiǎn)控制中承擔(dān)更為重要的職能。
三、2015年資產(chǎn)證券化信托業(yè)務(wù)特點(diǎn)
作為信托轉(zhuǎn)型的重要路徑，2015年信托公司資產(chǎn)證券化項(xiàng)目引人注目，不僅基礎(chǔ)資產(chǎn)逐漸豐富，信托公司在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中的服務(wù)范圍也在逐步拓展。在優(yōu)化信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)服務(wù)內(nèi)容的同時(shí)，企業(yè)資產(chǎn)證券化、資產(chǎn)支持票據(jù)和私募資產(chǎn)證券化能為信托公司獲得更大主導(dǎo)權(quán)，贏得較為客觀的盈利空間。
（一）資產(chǎn)證券化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)不斷創(chuàng)新
隨著越來(lái)越多的金融機(jī)構(gòu)關(guān)注資產(chǎn)證券化領(lǐng)域，資產(chǎn)證券化的技術(shù)不斷成熟，并逐步衍生出次級(jí)檔公開(kāi)發(fā)行、真實(shí)出表、循環(huán)結(jié)構(gòu)等創(chuàng)新結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，助推資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的良性發(fā)展。2015年3月，由國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行發(fā)起的“2015年第一期開(kāi)元信貸資產(chǎn)支持證券”在銀行間市場(chǎng)發(fā)行，此產(chǎn)品的次級(jí)檔采取認(rèn)購(gòu)金額的方式公開(kāi)發(fā)行， 是國(guó)內(nèi)第一只次級(jí)檔采用公開(kāi)方式發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。次級(jí)檔產(chǎn)品的公開(kāi)發(fā)行表明投資者識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)能力的不斷提高，以及對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品認(rèn)購(gòu)熱情的提高。7 月，“永盈2015年第一期消費(fèi)信貸資產(chǎn)支持證券”在銀行間市場(chǎng)公開(kāi)招標(biāo)發(fā)行，這是繼“2014年平安銀行1號(hào)小額消費(fèi)貸款證券化信托資產(chǎn)支持證券”后第二只個(gè)人消費(fèi)貸款類(lèi)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。該產(chǎn)品是銀行間市場(chǎng)發(fā)行的首單循環(huán)購(gòu)買(mǎi)型資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，通過(guò)在信托存續(xù)期內(nèi)不斷地向資產(chǎn)池注入新的消費(fèi)貸款來(lái)保持資產(chǎn)池的穩(wěn)定。一直以來(lái)，信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)以對(duì)公貸款為主，循環(huán)結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)能夠有效解決個(gè)人消費(fèi)貸款因數(shù)額小、周期短、早償風(fēng)險(xiǎn)高而較難進(jìn)行證券化的問(wèn)題。
（二）發(fā)起機(jī)構(gòu)類(lèi)型不斷擴(kuò)大，投資主體更加豐富
隨著資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)得到市場(chǎng)的關(guān)注度越來(lái)越高，發(fā)起機(jī)構(gòu)的類(lèi)型也在不斷擴(kuò)大，包括外資銀行、事業(yè)單位都開(kāi)始積極參與到資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，市場(chǎng)的熱情更為高漲。2015年1月，由交銀國(guó)信為匯豐銀行（中國(guó)）發(fā)起的“匯元2015年第一期信貸資產(chǎn)證券化信托資產(chǎn)支持證券”成功發(fā)行，成為首只發(fā)起機(jī)構(gòu)為外資銀行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。12月，由上海信托作為受托人，上海公積金管理中心發(fā)行了總額為69.6 億元的個(gè)人住房抵押貸款資產(chǎn)支持證券（RMBS），該產(chǎn)品成為首只在銀行間市場(chǎng)發(fā)行的公積金證券化產(chǎn)品。該產(chǎn)品的交易結(jié)構(gòu)與其他信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品類(lèi)似，但發(fā)起機(jī)構(gòu)是上海公積金管理中心，突破了商業(yè)銀行、政策性銀行、汽車(chē)金融公司、金融租賃公司等傳統(tǒng)類(lèi)型。
在發(fā)起機(jī)構(gòu)更加多元化的同時(shí)，投資者主體也在不斷豐富。目前資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的投資者結(jié)構(gòu)也已經(jīng)涵蓋了商業(yè)銀行、證券公司和基金管理公司、保險(xiǎn)公司，還有信托公司和理財(cái)產(chǎn)品。2015年6月，招商銀行發(fā)行2015年第二期信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。本次發(fā)行首次引入RQFII資金參與認(rèn)購(gòu)?fù)顿Y，進(jìn)一步豐富了我國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的參與主體，對(duì)拓寬離岸人民幣投資渠道、促進(jìn)人民幣國(guó)際化也具有積極意義。
（三）高信用等級(jí)產(chǎn)品獲得追捧，市場(chǎng)流動(dòng)性有所提升
由于整個(gè)金融市場(chǎng)呈現(xiàn)出“資產(chǎn)荒”的局面，各家金融機(jī)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)證券化等高信用等級(jí)的產(chǎn)品更加關(guān)注。2015年發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品仍以高信用等級(jí)產(chǎn)品為主，在信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中，信用評(píng)級(jí)為AA級(jí)及以上的高信用等級(jí)產(chǎn)品發(fā)行額為3,416.71億元，占94%；企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中高信用等級(jí)產(chǎn)品發(fā)行額為1,645.95億元，占98%，高信用等級(jí)的產(chǎn)品在整體“資產(chǎn)荒”的局面下得到各方投資者的普遍追捧。隨著產(chǎn)品的關(guān)注度不斷提高，資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的流動(dòng)性也得到進(jìn)一步的優(yōu)化。以中央國(guó)債登記結(jié)算有限責(zé)任公司托管的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品為例，2015年現(xiàn)券結(jié)算量為394.29億元，同比增長(zhǎng)近18倍，換手率為7.44%，與2014年同期相比活躍度增加6.66%。產(chǎn)品換手率的提升表明市場(chǎng)深度有所提高，但2015年債券市場(chǎng)整體換手率為172.7%，企業(yè)債、中期票據(jù)等債務(wù)融資產(chǎn)品的換手率分別為202.2%和198.1%，相比之下資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的流動(dòng)性仍大幅低于市場(chǎng)平均水平，市場(chǎng)潛力巨大。
（四）資產(chǎn)支持票據(jù)開(kāi)閘，融資成本有望進(jìn)一步降低
2015年交易所企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品出現(xiàn)跨越式發(fā)展，信托公司也通過(guò)“雙SPV”的模式積極參與企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。與此同時(shí)，經(jīng)過(guò)幾輪的征求意見(jiàn)，銀行間市場(chǎng)資產(chǎn)支持票據(jù)也終于“千呼萬(wàn)喚始出來(lái)”。相較于交易所市場(chǎng)，銀行間市場(chǎng)擁有更成熟的投資者環(huán)境，將進(jìn)一步降低企業(yè)融資成本，對(duì)于主體信用級(jí)別較低但具有一定優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的企業(yè)，或者尋求規(guī)避債券發(fā)行相關(guān)限制條件的企業(yè)，以及希望避免企業(yè)整體信息過(guò)多披露的企業(yè)，具有相當(dāng)大的吸引力。同時(shí)，信托型資產(chǎn)支持票據(jù)的確立和細(xì)則的出臺(tái)是對(duì)信托公司參與企業(yè)資產(chǎn)證券化的重大利好，將打破中國(guó)證監(jiān)會(huì)主導(dǎo)下的券商、基金子公司的資產(chǎn)管理計(jì)劃模式，切實(shí)體現(xiàn)信托的風(fēng)險(xiǎn)隔離功能，更好地保護(hù)投資者利益，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。
四、資產(chǎn)證券化信托發(fā)展趨勢(shì)
在我國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)的大環(huán)境下，資產(chǎn)證券化是激活存量資產(chǎn)、提高資金配置效率的重要工具，也是金融企業(yè)和實(shí)體企業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展的有效選擇。2016年，資產(chǎn)證券化市場(chǎng)將保持快速發(fā)展勢(shì)頭，向萬(wàn)億元級(jí)規(guī)模進(jìn)軍。制度建設(shè)有望完善，市場(chǎng)流動(dòng)性將繼續(xù)提升，不良資產(chǎn)證券化有望啟動(dòng)，跨境證券化產(chǎn)品可能落地，這些激動(dòng)人心的變化將帶來(lái)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的“黃金時(shí)代”。
（一）基礎(chǔ)資產(chǎn)類(lèi)型更趨豐富，交易結(jié)構(gòu)進(jìn)一步創(chuàng)新
在基礎(chǔ)資產(chǎn)類(lèi)型方面，除傳統(tǒng)的對(duì)公貸款、個(gè)人汽車(chē)抵押貸款、個(gè)人住房抵押貸款、重整貸款之外，公積金貸款、信用卡應(yīng)收款、融資租賃資產(chǎn)、個(gè)人消費(fèi)貸款和不良資產(chǎn)等類(lèi)別基礎(chǔ)資產(chǎn)的證券化業(yè)務(wù)有望增多，預(yù)計(jì)未來(lái)市場(chǎng)上還將涌現(xiàn)信用卡循環(huán)入池證券化、商業(yè)住房抵押貸款證券化（CMBS）等越來(lái)越多的符合證券化條件基礎(chǔ)資產(chǎn)類(lèi)型的產(chǎn)品。
在交易結(jié)構(gòu)方面，隨著證券化市場(chǎng)深度和廣度的不斷拓展，產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的差異化程度也逐漸上升，而國(guó)內(nèi)市場(chǎng)參與機(jī)構(gòu)已經(jīng)完成了一定的技術(shù)、人才儲(chǔ)備和項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)積累，具備了進(jìn)行更多交易結(jié)構(gòu)創(chuàng)新的基礎(chǔ)，更加靈活的、更符合市場(chǎng)需求的交易結(jié)構(gòu)有望不斷推出。目前，市場(chǎng)發(fā)行的信用卡分期證券化產(chǎn)品尚未觸及信用卡資產(chǎn)證券化最為核心的“循環(huán)購(gòu)買(mǎi)”，商業(yè)票據(jù)類(lèi)、消費(fèi)類(lèi)應(yīng)收款的期限普遍較短，而資產(chǎn)支持證券期限比較長(zhǎng)。為了解決這個(gè)期限錯(cuò)配問(wèn)題，一般會(huì)采取循環(huán)購(gòu)買(mǎi)模式，多次購(gòu)買(mǎi)符合資產(chǎn)池要求的應(yīng)收款，形成一個(gè)動(dòng)態(tài)資產(chǎn)池，預(yù)計(jì)循環(huán)購(gòu)買(mǎi)等交易結(jié)構(gòu)創(chuàng)新會(huì)不斷發(fā)展，進(jìn)而滿(mǎn)足發(fā)起機(jī)構(gòu)和投資者雙方的需求。
（二）稅收制度將會(huì)得到進(jìn)一步的完善
從稅收方面來(lái)看，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)遵守稅收中性的原則，不應(yīng)因金融交易結(jié)構(gòu)的創(chuàng)設(shè)而加重稅負(fù)，更不應(yīng)重復(fù)征稅。過(guò)去存續(xù)的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品均根據(jù)《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化有關(guān)稅收政策問(wèn)題的通知》（財(cái)稅〔2006〕5號(hào)）操作，而《關(guān)于全面推開(kāi)營(yíng)業(yè)稅改征增值稅試點(diǎn)的通知》（財(cái)稅〔2016〕36號(hào)）生效后，出現(xiàn)法規(guī)真空期，“營(yíng)改增”目前的稅收政策仍未覆蓋至資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，涉稅操作存在較大不確定性。例如，增值稅繳納主體不明確；增值稅抵扣鏈條斷裂，增加企業(yè)融資成本；發(fā)起機(jī)構(gòu)的稅負(fù)負(fù)擔(dān)進(jìn)一步增加。未來(lái)隨著制度的不斷完善，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的稅收政策將不斷完善，各項(xiàng)征稅環(huán)節(jié)的操作將會(huì)進(jìn)一步的細(xì)化，發(fā)起機(jī)構(gòu)從事資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)過(guò)程中的稅負(fù)問(wèn)題將會(huì)逐漸改善。
（三）不良資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展有望提速
2015年市場(chǎng)上重啟不良資產(chǎn)證券化的呼聲漸起，監(jiān)管機(jī)構(gòu)也表示在經(jīng)濟(jì)下行期將考慮試點(diǎn)不良資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。從銀行對(duì)信貸資產(chǎn)證券化的需求演變來(lái)看，取消存貸比指標(biāo)、取消貸款規(guī)模管理，都無(wú)法解決資本充足率水平隨著銀行信貸總量不斷擴(kuò)大而逐步下降的問(wèn)題。2015年以后，銀行做貸款證券化的積極性并不是很高，只能挑選相對(duì)優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)來(lái)進(jìn)行證券化，在增加成本和費(fèi)用后，更造成資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)惡化和不良率上升。因此，銀行作為發(fā)起機(jī)構(gòu)更傾向于開(kāi)展不良資產(chǎn)證券化，進(jìn)而降低資本占用，釋放核心資本，同時(shí)改善資產(chǎn)質(zhì)量，改善風(fēng)險(xiǎn)管理狀況。2016年4月19日，中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)發(fā)布《不良貸款資產(chǎn)支持證券信息披露指引（試行）》，主要內(nèi)容包括發(fā)行環(huán)節(jié)信息披露、存續(xù)期定期信息披露、存續(xù)期重大事件信息披露、信息披露評(píng)價(jià)與反饋機(jī)制等，標(biāo)志著時(shí)隔八年的不良資產(chǎn)證券化試點(diǎn)重啟。2016年，工商銀行、建設(shè)銀行、中國(guó)銀行、農(nóng)業(yè)銀行、交通銀行和招商銀行6家銀行將參與首批試點(diǎn)，總額度為500億元。 2016年5月，由中國(guó)銀行作為發(fā)起方的首只不良資產(chǎn)支持證券——中譽(yù)2016年第一期不良資產(chǎn)支持證券的《發(fā)行說(shuō)明書(shū)》正式對(duì)外公布。
（四）加快信托公司能力建設(shè)，重點(diǎn)提升服務(wù)附加值
在資產(chǎn)證券化領(lǐng)域，信托公司是法律法規(guī)明確界定的受托機(jī)構(gòu)和發(fā)行主體，各參與機(jī)構(gòu)均是與居于中心地位的受托機(jī)構(gòu)發(fā)生法律關(guān)系，信托公司在業(yè)務(wù)邏輯上理應(yīng)承擔(dān)起項(xiàng)目協(xié)調(diào)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、資產(chǎn)盡職調(diào)查等職責(zé)。但在當(dāng)前的業(yè)務(wù)實(shí)踐中，信托公司的主導(dǎo)作用和主動(dòng)管理仍然有待提高，需要依托監(jiān)管政策的引導(dǎo)和支持， 增強(qiáng)自身發(fā)展的內(nèi)在驅(qū)動(dòng)力，重構(gòu)核心競(jìng)爭(zhēng)力，回歸本源業(yè)務(wù)，不斷提升資產(chǎn)證券化的專(zhuān)業(yè)服務(wù)能力。2016年，有更多的信托公司將資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)作為重點(diǎn)戰(zhàn)略領(lǐng)域之一，在提升資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的主動(dòng)管理能力和創(chuàng)新服務(wù)能力的基礎(chǔ)上，規(guī)模化推進(jìn)業(yè)務(wù)發(fā)展，進(jìn)而把握市場(chǎng)先機(jī)。信托公司需要提升在資產(chǎn)證券化產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、發(fā)行上市、證券承銷(xiāo)、中后期管理方面的能力，提升在信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)開(kāi)展過(guò)程中的主動(dòng)管理能力，強(qiáng)化發(fā)行服務(wù)和受托管理的專(zhuān)業(yè)性，提升業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)的服務(wù)能力和管理水平，進(jìn)而提高規(guī)范性和附加值。信托公司應(yīng)前移起點(diǎn)，將受托服務(wù)延伸到盡職調(diào)查和發(fā)行準(zhǔn)備階段，通過(guò)積極介入制度準(zhǔn)備、系統(tǒng)建設(shè)、機(jī)制設(shè)計(jì)、資格審核等前期準(zhǔn)備階段，不僅有利于服務(wù)客戶(hù)，也有助于充分履行自身的受托責(zé)任。
來(lái)源：《中國(guó)信托業(yè)發(fā)展報(bào)告（2015-2016）》
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