買過任俊杰先生的《穿過迷霧-巴菲特投資與經(jīng)營思想之我見》一書，看完很有收獲。今天又認(rèn)真看了他放在雪球網(wǎng)上的《穿過迷霧》一書的十個附錄，很有啟發(fā)，特做筆記記錄于此，括號中黑體字部分為自己的一些思考。堅(jiān)守這些文章提到的基本道理，有助于我們的投資始終走在正確的路上。在此對任俊杰先生表示衷心的感謝。（本文同時發(fā)于自己的微信公眾號：點(diǎn)滴投資思考。歡迎關(guān)注和轉(zhuǎn)發(fā)分享）
附錄一：股東手冊
1996年6月，伯克希爾董事局主席沃倫.巴菲特向公司所有A股和B股股東印發(fā)了一本被稱為“股東手冊”的小冊子。其目的，是為了向公司所有股東就公司董事會的一些經(jīng)營準(zhǔn)則做出說明。（經(jīng)營投資金融類企業(yè)很重要的一個方面是經(jīng)營信任，巴菲特在這本手冊中的很多準(zhǔn)則和做法值得借鑒，核心是坦誠、透明以及充分的溝通）
1、盡管我們的組織形式是有限公司，但我們的處事方式更像是一家合伙制企業(yè)，我們希望你能夠把自己想像成一家你可以無限期擁有的企業(yè)的所有者，就像你和你的家庭成員共同擁有某個農(nóng)場或某套公寓那樣。在我們看來，我們并沒有將伯克希爾的股東視為一群一直在不斷變換面孔的人，而是把他們視為將自己的資金托付給我們，并且很有可能會將托付的時間延長至一輩子的投資者（選擇投資者，引導(dǎo)投資者長期持有）
2、與伯克希爾以股東利益為導(dǎo)向的特質(zhì)保持一致的是，公司大多數(shù)的董事將其很大一塊的私人財(cái)產(chǎn)投資于這家公司，我們煮的飯我們自己也吃。查理和我雖不能向大家承諾最終的投資結(jié)果，但是我們可以保證，只要你們選擇做我們的合伙人，無論時間持續(xù)多久，你們的財(cái)產(chǎn)變動都將與我們的財(cái)產(chǎn)變動保持一致（和投資人綁在一塊，強(qiáng)化信任）
3、你們應(yīng)當(dāng)特別注意查理和我的一個做法，這個做法會在一定程度上削弱我們的整體財(cái)務(wù)表現(xiàn)：無論什么價(jià)格，我們都不會出售伯克希爾旗下的任何一家優(yōu)秀企業(yè)。對那些較差的公司，只要我們預(yù)期還能產(chǎn)生一些現(xiàn)金流以及對其管理層和勞資關(guān)系較為滿意，我們也不大會愿意將其出售。當(dāng)然，我們希望今后不再重犯資本配置上的錯誤，導(dǎo)致我們買入一些這類的公司。（長期持有，輕易不賣出，這要求在買入時慎之又慎，真正關(guān)注能夠持續(xù)發(fā)展的好公司。巴菲特的這一策略與其規(guī)模有關(guān)，對于規(guī)模很小的資金不一定照搬，但買入必須慎重是必須堅(jiān)持的）
附錄四：生意：杰出的、良好的和糟糕的
4、查理和我要尋找的是擁有以下特質(zhì)的公司：1）、我們可以懂的生意；2）、有良好的經(jīng)濟(jì)前景；3）、由才德兼具的人所管理；4）、合理的買入價(jià)格。（首先是自己要懂，其次要有前景，能看到未來，第三是有好的管理層，最后是價(jià)格。這四個方面都很重要，但仍然有優(yōu)先次序。就像選擇配偶，希望各方面條件都好，但實(shí)際上必須根據(jù)自己的情況確定條件的優(yōu)先順序。）
5、一家真正杰出的公司必須要有一道可持久的“護(hù)城河”來保護(hù)其投資資本獲得很好的回報(bào)。資本主義的原動力會讓那些賺取高額回報(bào)的“美麗城堡”受到競爭者們的不斷圍攻。因此，一道難以逾越的屏障，比如成為低成本商品的提供者（像蓋可保險(xiǎn)和好事多超市），或擁有全球知名的品牌（如可口可樂、吉列、美國運(yùn)通），才是企業(yè)獲得持續(xù)成功的前提所在。（商業(yè)離不開競爭，必須在競爭的、變化的環(huán)境中考慮企業(yè)的發(fā)展，不能單一的、靜態(tài)地看待問題。只有真正擁有護(hù)城河的企業(yè)才能持續(xù)保持競爭優(yōu)勢。這樣的企業(yè)總是太少）
6、我們對“可持久”的評判標(biāo)準(zhǔn)，使我們排除了那些處在發(fā)展迅速和不斷變化行業(yè)里的公司。盡管資本主義的“創(chuàng)造性破壞”對社會發(fā)展是有利的，但它同時也排除了回報(bào)的確定性。一條需要不斷重復(fù)開挖的護(hù)城河，最終等于沒有護(hù)城河。另外，這一標(biāo)準(zhǔn)也排除了那些依靠某個杰出管理者才能成功的企業(yè)。（好公司優(yōu)先還是好價(jià)格優(yōu)先，巴菲特選擇好公司優(yōu)先，價(jià)格公道就行，這基于其規(guī)模和長期持有的考慮，但一般投資者完全不應(yīng)據(jù)此就排斥另一種選擇，即好價(jià)格優(yōu)先，公司不差就行。在對公司的選擇上巴菲特強(qiáng)調(diào)生意模式優(yōu)先，即要有護(hù)城河）
7、真正杰出的生意，不但可以從其有形資產(chǎn)中獲取巨大的回報(bào)，而且在持有期內(nèi)不需要拿出收益中很大一部分用于再投資。一個公司需要較大的資本投入才能帶動其成長，只能證明這項(xiàng)生意勉強(qiáng)令人滿意。因此，如果只計(jì)算經(jīng)濟(jì)回報(bào)，飛安公司所從事的就是一個良好但絕非杰出的生意。它的高投入與高產(chǎn)出也是其他許多公司正在做的。例如，我們投入重資的公用事業(yè)就是如此。從現(xiàn)在開始的10年內(nèi)，我們將會從這些事業(yè)中賺取很多很多的錢，但同時我們也需要投入數(shù)十億美元的資金才能達(dá)致這個目標(biāo)。（強(qiáng)調(diào)自由現(xiàn)金流，對那些持續(xù)需要巨額投資的企業(yè)要保持警惕，華寶國際有這方面的特質(zhì)，不需要不斷投資，但不斷在積累現(xiàn)金）
8、最差的生意是那種規(guī)模增長迅速，同時需要巨大的投資來維系這種快速增長，但最終卻賺不到什么錢甚至是無錢可賺的生意。
附錄六：投資者的基本選擇及我們的偏好
9、投資是放棄今天的消費(fèi)，以便在以后有能力享受更多的消費(fèi)。投資有很多種且變化多端，但大體可分為3種類型。第一種類型是以特定貨幣計(jì)價(jià)的投資，包括貨幣市場基金、債券、抵押貸款、銀行存款以及其他一些類似的工具。這種以貨幣為標(biāo)的物的投資，大部分都一直被認(rèn)為是“安全”的。然而事實(shí)上，他們是最危險(xiǎn)的資產(chǎn)之一。他們的beta值可能是零，但卻風(fēng)險(xiǎn)巨大。 在過去的一個世紀(jì)里，這些金融工具催毀了許多國家投資者的購買力，即使是持有者可以定期收到利息和本金。而且，這一悲慘結(jié)果還會一直維持下去。政府決定了貨幣的最終價(jià)值，而系統(tǒng)的力量不時地會驅(qū)使他們?nèi)ブ贫ㄒ恍?dǎo)致通脹的政策，而這一類政策又經(jīng)常性地處于失控狀態(tài)。即使在人們對穩(wěn)定貨幣幣值的愿望非常強(qiáng)烈的美國，自從我在1965年接管伯克希爾的管理之后，美元的貶值幅度也達(dá)到了驚人的86%（2011）（由于有通貨膨脹的侵蝕，現(xiàn)金存款絕對不是好的投資。中國的通貨膨脹同樣驚人，按官方的數(shù)據(jù)計(jì)算下來從1980到2016年累計(jì)是610%，實(shí)際的通貨膨脹應(yīng)該遠(yuǎn)超這一數(shù)字）
10、第二類投資標(biāo)的物是指那些不生產(chǎn)任何東西，投資者買入只是因?yàn)樗Ｍ梢栽谖磥砟芤愿叩膬r(jià)格賣給其他投資者——這些人也清楚接手的投資標(biāo)的物不生產(chǎn)任何東西——的資產(chǎn)。這一類投資需要有足夠大的投資人群體，而這一類的投資人之所以會受到誘惑，正是因?yàn)樗麄兿嘈磐顿Y者的隊(duì)伍會持續(xù)擴(kuò)大。資產(chǎn)的持有者并非因資產(chǎn)具有生產(chǎn)性而受到激勵——實(shí)際上這些資產(chǎn)永遠(yuǎn)不會生產(chǎn)任何東西，激勵他們參與進(jìn)來的，是他們相信未來會有更多的人需要它們。 這一類別的主要投資物就是黃金，對于那些幾乎對所有資產(chǎn)都有恐懼感——特別是紙面資產(chǎn)（正如我們曾提醒過的：這種擔(dān)心倒是有幾分道理）——的人來說，黃金無疑是最好的持有對象。然而，黃金有兩個顯著的缺點(diǎn)：它即沒有什么實(shí)際用途，也不具任何的生產(chǎn)性。（投資品本身要能創(chuàng)造價(jià)值，不能指望通過交易產(chǎn)生價(jià)值，這是價(jià)值投資的立足之處）
11、我自己最喜歡的——你也知道下面就要講到了——是第三類資產(chǎn)：即那些有著生產(chǎn)能力的資產(chǎn)，它們包括生意、農(nóng)場、房地產(chǎn)等。在理想情況下，這些資產(chǎn)既能在通脹時期通過產(chǎn)出保持自身的購買力，同時只需要較少的資本再投資。農(nóng)場、房地產(chǎn)和其他生意，如可口可樂、IBM以及我們的See's Candy，都能滿足這種雙重的測試。
附錄七：關(guān)于投資的一些思考
12、聚焦你所關(guān)注資產(chǎn)的未來產(chǎn)出。如果你覺得很難對一項(xiàng)資產(chǎn)的未來產(chǎn)出做出哪怕是大致的估算，那就忘了它并讓自己走開。沒有人可以對所有項(xiàng)目都能做出準(zhǔn)確的評估。無所不知是不需要的；大家只需要知道你自己正在干什么就可以了（抵御住誘惑，不熟不做，堅(jiān)守自己的能力邊界）
13、 在這兩筆規(guī)模較小的投資上（農(nóng)場和物業(yè)，無杠桿的收益率達(dá)10%），我只考慮資產(chǎn)在未來的產(chǎn)出，而不是它們每天價(jià)格的波動。贏家之所以會贏，是因?yàn)樗P(guān)注的是比賽，而不是記分板。如果大家周末時可以不看股價(jià)也過得很輕松，那么不妨試著在工作日的時候也這樣做。（關(guān)注生意本身及其回報(bào)，不要讓頻繁變化的報(bào)價(jià)擾亂了心智）
14、股票價(jià)格會出現(xiàn)巨幅的波動，這本應(yīng)該成為股票投資者的一項(xiàng)巨大優(yōu)勢——至少對部分投資者是這樣。畢竟，如果有一個喜怒無常的人也擁有一個農(nóng)場并恰好與我的農(nóng)場相鄰，每一天他都提出一個報(bào)價(jià)，或是想買入我們的農(nóng)場，或是想賣出他自己的農(nóng)場，價(jià)格則隨著他的心情好壞而忽上忽下，那么我除了利用他的瘋狂還能做些什么呢？如果他的報(bào)價(jià)低得可笑，而我又有些閑錢，我就會買入他的農(nóng)場。如果他的報(bào)價(jià)高得離譜，我要么把自己的農(nóng)場賣給他，要么不予理會繼續(xù)去種自己的地就是了。然而，股票投資者經(jīng)常會被周邊那些因?yàn)闆_動而導(dǎo)致不理性行為的投資者所影響，最終讓自己的行為也變得越來越缺乏理性
15、投資時，恐懼的氛圍是你的朋友；歡快的環(huán)境才是你的敵人。（自己曾寫過一個投資感悟（十七）：“當(dāng)你覺得賺錢容易并對未來收益有著不切實(shí)際幻想的時候，總會有一盆冷水兜頭潑來讓你清醒。這已經(jīng)屢試不爽。賺錢時不必得意忘形，下跌時也無需恐懼懊悔，這就是股市常態(tài)”。實(shí)際上當(dāng)自己和周圍的人都很高興是，要強(qiáng)令自保持警惕，降低倉位，當(dāng)大家投垂頭喪氣時，不妨樂觀一點(diǎn)，提高倉位。但這要求有很高的自我認(rèn)知和控制能力，對絕大部分人而言并不容易。）
16、當(dāng)查理和我買股票時，我們把它當(dāng)作買入生意的一個部分，因此我們的分析與買下整個公司相類似。首先我們要看能否對公司未來5年或更長時間的利潤有一個大致的判斷，如果答案是肯定的，我們就會在一個合理價(jià)位——未觸及我們的價(jià)格邊界——上買入這只股票（應(yīng)當(dāng)說這個生意）。然而，如果我們認(rèn)為不能判斷——這是經(jīng)常的——其未來的盈利狀況，那我們就會去尋找其他的投資機(jī)會。54年來，我們從來沒有因?yàn)楹暧^和政治環(huán)境的因素或基于其他人的看法而放棄買入某只具有吸引力的股票。事實(shí)上，這些都不是我們做投資決策時會考慮的因素（“最聰明的投資，是把它當(dāng)做生意”一樣看待--格雷厄姆。關(guān)注生意本身，關(guān)注生意的長期前景，付出合理的價(jià)格。不要太過關(guān)心宏觀經(jīng)濟(jì)因素，事實(shí)上這也無法預(yù)測。但現(xiàn)實(shí)是大家都熱衷于此，因此所謂的專家就有了講壇和市場。想想2017年又有幾個專家學(xué)者預(yù)測對了人民幣匯率走勢？）
附錄八：伯克希爾的過去、現(xiàn)在與未來（上）
17、當(dāng)我還在管理一個較小規(guī)模資金的時候，我的撿煙蒂策略還是很成功的。事實(shí)上，我在1950年代所撿到的許多免費(fèi)的煙蒂，使得我在那10年的投資回報(bào)——不論是絕對回報(bào)還是相對回報(bào)——成為我一生中最好的10年。我早期投資的大部分收益還是來自于以低廉的價(jià)格購入一些煙蒂型的股票。本杰明.格雷厄姆教會我這個技巧，而它當(dāng)時也很有效。但是，這種投資方法的一個主要弱點(diǎn)也逐漸變得明顯起來：煙蒂投資法在某種程度上是有效的，但對大規(guī)模資金而言，它就不那么好用了。（對小資金而言，撿煙蒂也是一個不錯的策略，這種策略強(qiáng)調(diào)價(jià)格優(yōu)先。）
18、他給我的設(shè)計(jì)藍(lán)圖很簡單：忘記你所熟悉的以出色的價(jià)格買入普通的生意；取而代之的是以普通的價(jià)格買入出色的生意。（好公司+合適的價(jià)格，好公司優(yōu)先。但需要強(qiáng)調(diào)的是即使是好公司，也不應(yīng)付出過高的價(jià)格）
附錄八：伯克希爾的過去、現(xiàn)在與未來（下）
19、如果投資者對伯克希爾股票的買入價(jià)位異乎尋常的高——比如像以前偶爾會出現(xiàn)的那樣：兩倍于公司的賬面價(jià)值——那么它可能需要很多年以后才能讓投資者實(shí)現(xiàn)盈利。換句話說就是，如果投資者買入股票的價(jià)格過高，那么一項(xiàng)穩(wěn)健的投資就有可能轉(zhuǎn)化為一次魯莽的投機(jī)。即使你購買的是伯克希爾股票，也同樣如此。（好公司也不應(yīng)付出過高的價(jià)格，伯克希爾也不例外，更遑論其他公司）
20、除非你打算持有伯克希爾至少5年以上，否則就別買入它的股票。那些謀求快速賺錢的人，應(yīng)當(dāng)?shù)絼e處去看一看。另一個告誡：不要用借來的錢購買伯克希爾的股票。自1965年以來，曾經(jīng)有過3次，我們的股價(jià)從最高點(diǎn)下跌了50％左右。有朝一日，類似的事情可能還會發(fā)生，沒有人知道這個日子會何時到來。（波動難以避免，有時是劇烈波動，身在市場就必須對此坦然接受，積極面對。）
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