注：這篇文章是上個月去上海參加首屆淘股吧網(wǎng)友高峰論壇準(zhǔn)備的演講稿?，F(xiàn)場脫稿了加上時間關(guān)系，內(nèi)容或有出入，但所要表達(dá)的意思應(yīng)該是一致的。以下為正文：
前言：
A股市場現(xiàn)在存在兩種主流力量，一類是具有超短風(fēng)格的漲停敢死隊(duì)，以民間私募和個人大戶為主體。以事件性驅(qū)動投資風(fēng)格為主。對市場熱點(diǎn)進(jìn)行集中性炒作，快進(jìn)快出。這股力量利用市場漲停板和T+1等交易制度容易制造個股連續(xù)漲停的交易模式，利用事件性機(jī)會，通過股價的大幅上漲刺激跟風(fēng)盤，進(jìn)行短線博弈性交易。由于短期盈利效應(yīng)，吸引眾多的中小散戶和中小游資參與其中。在無監(jiān)管壓力的前提下，往往利用資金優(yōu)勢操作個股容易獲得成功脫身，短期獲利明顯。因此，這種漲停敢死隊(duì)模式獲得很多資金的青睞。隨著這股力量的做大，對市場的影響力越來越大。
第二類是標(biāo)榜價值投資的機(jī)構(gòu)投資者和少數(shù)個人投資者。以陽光私募、公募基金、QFII和追求絕對收益的保險社保基金為主體。但這個群體內(nèi)部是分化的。這類投資者雖然研究宏觀，研究行業(yè)、調(diào)研上市公司，但實(shí)際上主題投資、趨勢投資和量化投資等分化了相當(dāng)一部分力量。真正投資于企業(yè)價值，分享企業(yè)價值成長的長期投資和價值投資者目前看來并非市場主流。
廣大散戶投資者，基本屬于各種流派的跟風(fēng)者。
2015年股市大幅波動之后，或許是管理層認(rèn)為市場大幅度波動的根源之一，在于市場投資文化缺失，缺乏長期穩(wěn)定的投資力量。因此，可以看到這任管理層對市場概念性炒作的干預(yù)和處罰明顯增強(qiáng)。超短總舵主的落馬，以及基本上不停歇的查處各類違規(guī)資金，沒一罰三的重罰之下，在一定程度上抑制了市場游資的操作行為。
面對這種監(jiān)管形勢，市場各種群體也在思考投資的方向。投機(jī)象山岳般古老，投機(jī)或者不死。但顯然，超短博弈的法律風(fēng)險越來越大，對于立志在這個市場做長期投資特別是做資產(chǎn)管理的人而言，這條路或許并非一條坦途。對于個人投資者，也同樣如此。
那么，還有什么路可以走呢。就在下20多年的投資實(shí)踐的經(jīng)驗(yàn)總結(jié)，認(rèn)為價值投資在A股也是行得通的，長期堅(jiān)持價值投資是可以實(shí)現(xiàn)財富自由的路徑之一。而且是更適合廣大的普通投資人。
一、價值投資的方法論：
我們這里談的價值投資，不做教科書上的定義。均理解為：基于企業(yè)現(xiàn)有價值或未來價值而做出投資判斷的投資行為。
我們看一個方法是否有效，首先要看這個方法是否具有完整的理論體系和實(shí)踐代表。顯然，價值投資流派理論邏輯上是完整的。格雷厄姆被奉為價值投資的鼻祖，他的體系的精髓是：安全邊際（股票價格低于其內(nèi)在價值）、逆向投資（利用市場的恐慌買低估股，高拋低吸）、分散投資（投資組合分散風(fēng)險）；價值投資的杰出代表：巴菲特。 早期的巴菲特的投資理念格雷的影子較多，70年代之后，則是格雷厄姆+費(fèi)雪+芒格的合體，其投資理念是“以合理價格買入優(yōu)秀企業(yè)，而非以便宜的價格買入平庸企業(yè)”。其投資三大規(guī)則是：安全邊際（市場先生提供）+精選企業(yè)（護(hù)城河保護(hù)）+長期持股（時間先生為友）。除了巴菲特外，還有其他著名的價值投資者如溫莎基金的約翰列夫等，甚至彼得·林奇也在這之列。這些大師在管理資產(chǎn)期間的年復(fù)合回報率在20-30%之間。
顯然價值投資內(nèi)部方法也是多種多樣，總體來說，價值投資不僅僅限于買低估這種方法，而是對各種投資方法的綜合應(yīng)用。
但他們共性的東西我們可以歸納一下：
1、價值投資者的市場視角：市場有時候有效，有時候無效。充分利用市場，而不是被市場牽著走。
2、企業(yè)價值： 既看重當(dāng)前的企業(yè)價值，當(dāng)價格明顯低于價值便買入，也看中企業(yè)未來價值的變化；企業(yè)未來價值增長確定，只要價格合適了，哪怕不是那么便宜也可買入；
3、長期投資。時間是好企業(yè)的朋友。價值投資往往也是長期投資。價值修復(fù)，糾錯和價值體現(xiàn)都需要時間。
二、踐行中國式價值投資
1、價值投資的有效性在理論上和實(shí)踐上都證明了這是一條可行的路。投資就是投資于價值這樣簡單而直擊本質(zhì)的道理，即使沒學(xué)習(xí)過那些大師的宏論，普通人也是很容易理解的。但是，價值投資往往是個長期的過程。而大多數(shù)都是想一夜暴富的。這是個矛盾。這也是很多人堅(jiān)持不了價值投資的原因，但回首往事，大部分人會發(fā)現(xiàn)，曾經(jīng)看好的股票不知不覺漲升了數(shù)倍數(shù)十倍，而每天追漲殺跌的，十年過去了卻還是一事無成。走價值投資道路是走小路，但曲徑通幽，柳暗花明，是通往財富自由的大道。
2、我之所以選擇做價值投資，是路徑依賴，也是個性使然。
因?yàn)榭吹教嗥渌Ｊ降氖≌?，加上?/span>94年自己從一開始參與市場，就是偏重于選擇做價值投資，并獲得比較好的回報，所以也一直堅(jiān)持下來。最近幾年看到超短選手的巨大成功，也研究過超短模式，但覺得博弈題材和愿景這樣的邏輯，與自己體系存在沖突，加上臨場反應(yīng)自己并沒有任何優(yōu)勢，此外，覺得此類擊鼓傳花的游戲終究非長久之計，因此，還是選擇走價值投資的路。
3、價值投資實(shí)踐的一些體會和認(rèn)識。
首先，價值投資者還是要系統(tǒng)學(xué)習(xí)傳統(tǒng)的價值投資的方法論。要具備一定的企業(yè)管理和財務(wù)分析能力。其次，價值投資者要正確認(rèn)識自我，正確認(rèn)識股票市場的多變特征，并建立自己的投資體系。我本人投資體系大致是這樣的：
1）、在市場認(rèn)識方面：認(rèn)為市場是混沌的，復(fù)雜的，自適應(yīng)性的。因此，市場大部分時間是不可知的。不把自己的投資建立在預(yù)測市場時機(jī)上，傾向于選股重于選時，選價重于選時。我的賬戶大部分時間是高倉位持股度過的。因?yàn)槲抑厘e過了1%的關(guān)鍵時間段，可能長期復(fù)合投資收益就會下降10%；閃電來了需在場，為什么說是閃電，因?yàn)殛P(guān)鍵的行情往往發(fā)生在很短的時間里，你不在場很容易錯過。通過選時回避顯而易見的風(fēng)險是理想化的。風(fēng)險很難判斷，所以，不妨在市場泡沫已經(jīng)比較嚴(yán)重的階段，重點(diǎn)做好資金管理。而在市場的常規(guī)階段，重點(diǎn)做好組合管理。
2）、選股方面：便宜的價格購買價值股及在合理的價位購買成長股。選股的原則：業(yè)務(wù)可理解，具有持續(xù)運(yùn)作歷史，具有良好前景；管理層過往表現(xiàn)理性，誠實(shí)，沒損害股東利益。言行一致。言出必行。 財務(wù)原則：盈利能力，投資回報率較高如15%以上；負(fù)債率較低，不過于激進(jìn)。 估值：企業(yè)不斷產(chǎn)生現(xiàn)金流。市場估值與利率回報匹配。模糊的正確。 我們傾向于立足全國或具全球擴(kuò)張能力的公司，處于行業(yè)的領(lǐng)先地位，在產(chǎn)品和服務(wù)創(chuàng)新方面有極佳的歷史（重點(diǎn)關(guān)注企業(yè)特性、競爭機(jī)制、產(chǎn)品收入及毛利率變化等），通過定量和定性結(jié)合：定量打分加定性思考（研究大牛股，做歸因分析）：我們組合中重要的行業(yè)包括消費(fèi)品、醫(yī)藥、醫(yī)療設(shè)備、金融服務(wù)和科技（節(jié)能環(huán)保）。對于那些易受經(jīng)濟(jì)周期影響，或者商品價格不被企業(yè)所控制的行業(yè)，我只在確定便宜的時候投資。
3）、 風(fēng)險控制手段：沒有人能不犯錯，就是巴菲特也是如此，加上一般人沒有巴菲特如此高明的投資分析能力。也沒有他可以買下整個公司的能力，因此，普通人做價值投資除了不斷拓展能力圈、提升研究能力外。需要做分散投資，要有容錯機(jī)制。
一是通過組合配置和管理。組合：集中和適度分散的平衡。用概率思維。10-20家為最佳風(fēng)險收益比。
二是高度重視企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的確定性。要研究投資標(biāo)的過去經(jīng)營的穩(wěn)定性，管理戰(zhàn)略實(shí)施的可靠性，是經(jīng)常超預(yù)期還是經(jīng)常不如預(yù)期。經(jīng)常不如預(yù)期的要小心。管理層不誠信的一票否決。公司研究的資料來源會盡量廣泛收集。年度報告和季報是主要用于分析的文件。重點(diǎn)公司實(shí)地考察。謹(jǐn)慎確定買入價格（適當(dāng)?shù)陌踩呺H原則）及權(quán)重。并持續(xù)跟蹤。但對于影響股價的短期因素和企業(yè)短期的經(jīng)營波動，并不一定過于敏感。
4）、投資期限：當(dāng)一只品種被買入投資帳戶，通常持有數(shù)月到數(shù)年不等。股票在長期投資的過程中會更加熟悉，如果發(fā)展符合預(yù)期，即使稍微貴點(diǎn)也會選擇持有，組合的換手率是比較低的。但價值被有效體現(xiàn)或經(jīng)營變化或長期不能達(dá)到預(yù)期的話，股票將被調(diào)出投資組合。
三、堅(jiān)持投資信仰，心態(tài)平和，耐心，看淡波動，復(fù)利累積收益。
一個很會分析公司的人并不一定能做好價值投資。我早年認(rèn)識一位國內(nèi)會計系的知名專家，他說他能看出財務(wù)報表的真假，但也做不好價值投資。一看股票跌了點(diǎn)就懷疑自己的判斷、一個階段股票不漲了，就想去投機(jī)一把。我說這主要還是缺乏堅(jiān)定的信仰和對投資的理解。
這里有對風(fēng)險的認(rèn)識，風(fēng)險并不是來自波動，而是來自于不知道自己投資的是什么，來自于對企業(yè)價值的錯誤認(rèn)識。當(dāng)自己是對的時候，要堅(jiān)持對價值的信仰，市場會修復(fù)人心波動帶來的擺動。這里還有對收益不切合實(shí)際的預(yù)期。去盲目追求高收益，而沒有認(rèn)識到復(fù)利的效率—100萬元18%/年、40年10個億；26%/年10年1000萬，30年10個億；這世界上的主流投資大師：巴菲特、林奇、西蒙斯、國內(nèi)最優(yōu)秀基金，也就是３０％的年化期望收益率，而很多投資者追求翻倍收益，顯然是不理解高收益的不可持續(xù)性和偶然性。對大部分人來說能實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定獲利，就是優(yōu)秀的投資者，穩(wěn)定和復(fù)利加上給他時間會變得很富有
四、市場展望：大牛潛行。
價值投資從某種意義上是賭大趨勢，賭國運(yùn)。過去三十年，不做投資，我們會很窮；投資了：我們最壞的情況就是賺的不多，但至少有機(jī)會致富。展望未來，仍將如此。
以巴菲特為代表的美國成功投資群體的驕人成就，是建立在美國二戰(zhàn)后經(jīng)濟(jì)科技和金融持續(xù)崛起，長期引領(lǐng)世界潮流的國家大環(huán)境上，他山之石，可以攻玉?？v觀美國股市百年的歷史，和美國經(jīng)濟(jì)的變化息息相關(guān)。80年代戰(zhàn)后嬰兒潮形成巨大的消費(fèi)能力；90年代互聯(lián)網(wǎng)崛起、建設(shè)信息高速公路；2000年占據(jù)全球分工協(xié)作價值鏈頂端，這些都推動了美國一輪輪的增長。美國股市從80年代開始，走出了歷史上最大的一輪牛市，一直到目前仍在延續(xù)。偉大的股市誕生偉大的投資家。彼得·林奇很幸運(yùn)，1979年掌管基金，就充分享受了美股崛起的十年。約翰·列夫堅(jiān)持買價值股，熊市中業(yè)績輝煌。而巴菲特在1969年解散巴菲特合伙公司，以巴克希爾·哈撒韋為載體重入股市，70年代逆勢大量買入，至80年代大獲全勝。
中華民族是個勤奮的且熱愛賺錢的民族。在市場經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，中國人成為富人是趨勢和潮流。很多跡象表明，當(dāng)前A股所處歷史階段，很類似于美國80年代初期。時間問題不展開更多的基本分析，但結(jié)論是中國崛起也是歷史趨勢。
在這樣的時代背景下，無論是基于價值發(fā)現(xiàn)或者價值成長，均大有可為。預(yù)期龍頭企業(yè)會有顯著的價值重估。2016年下半年以來，蟄伏已久的績優(yōu)藍(lán)籌行情不斷演繹，“價值投資”已經(jīng)呼之欲出。這或許是中國股市新價值觀的出現(xiàn)，代表了長期投資趨勢。中國經(jīng)濟(jì)正從一個高速擴(kuò)張的“增量經(jīng)濟(jì)”轉(zhuǎn)向優(yōu)化存量和科技驅(qū)動的“新經(jīng)濟(jì)”。擁有品牌、資源、技術(shù)、規(guī)模成本優(yōu)勢的創(chuàng)新龍頭企業(yè)有望強(qiáng)者恒強(qiáng)、穩(wěn)健成長，成為中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期的中堅(jiān)力量。從當(dāng)前內(nèi)在結(jié)構(gòu)演化的趨勢看，從當(dāng)前資本市場的制度改革和深滬港互通等長期力量不斷壯大看，未來的資本市場勢必會給予這些優(yōu)質(zhì)稀缺的龍頭上市公司更高的估值溢價。
可以預(yù)期，一些具有成長價值的行業(yè)龍頭品種，每年通過估值切換，用穩(wěn)定的業(yè)績增長來推動股價增長。彼得林奇的TENBARGER就是此意，估值不變每年盈利增長26%，十年就是十倍。中國A股，或?qū)Q生出中國的“漂亮50”，期待投資者去慧眼識金。在這樣的時代下，中國也有望出現(xiàn)類彼得·林奇的卓越投資經(jīng)理，出現(xiàn)類巴菲特這樣的投資金融家。
結(jié)言：價值守正
巴菲特等價值投資家們的成就除了時代的風(fēng)口外，還在他們是堅(jiān)定的價值信仰者，因?yàn)槿绻皇切叛鰞r值“只會遲到，但永遠(yuǎn)不會缺席”，你就不可能在劇烈波動的市場中堅(jiān)守價值和成長股，時時想規(guī)避波動，你就拿不住能增長數(shù)倍的好股票。
我們也很難事先能確認(rèn)哪家公司就一定是十倍股就一定能長期成長，沒有十全十美的股票，根本沒有十分清晰和不變的未來讓你看清和選擇。所謂高成長股或十倍股投資，只能是一個跟隨現(xiàn)實(shí)演進(jìn)、跟蹤業(yè)績成長性的過程，是一個必然要不斷修正預(yù)期和調(diào)整選擇的過程。
怎么去解決賭還是不賭的問題：價值投資者通過構(gòu)造一個有價值的組合，以有限的風(fēng)險去賭無限的可能。
如果把時間維度拉的更長一些，我們可以這么看：大牛市總是會有的。牛市來了豬都會飛。
但我沒有能力判斷牛市什么時候來，所以我不能選擇買豬，因?yàn)楹苡锌赡鼙回i帶坑里。
我只買一只只自己能飛起來的鷹。在每次牛市到來之前積累優(yōu)質(zhì)股權(quán)的籌碼。長風(fēng)破浪會有時，直掛云帆濟(jì)滄海。好風(fēng)憑借力，牛市來了，鷹會飛的更高。我相信，那個時候，會更深刻理解價值投資的意義。
最后，（借好運(yùn)兄的名言）對于還行走在價值投資小徑的我們，我相信財富自由的大道，離你我只差一個牛市。
今天就說這么多，請多指正，未盡之處，可以在論壇進(jìn)一步交流。謝謝大家。
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