《股市進(jìn)階之道》作者李杰老師（網(wǎng)名：
@水晶蒼蠅拍 ）在前言里說(shuō)投資需要科學(xué)嚴(yán)密務(wù)實(shí)的思維，還需要藝術(shù)不拘一格和靈性的視覺(jué)。在投資學(xué)習(xí)過(guò)程中建立一個(gè)全局性的視野和思維習(xí)慣至關(guān)重要，就像香帥老師說(shuō)的“站在高處才能真正理解財(cái)富”。這本書(shū)致力于幫助廣大讀者朋友建立系統(tǒng)的投資觀念，帶領(lǐng)大家發(fā)現(xiàn)企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值，理解市場(chǎng)的定價(jià)邏輯，最終讓我們做出正確的選擇。
一、正確的股市投資觀念股市的門(mén)檻特別低，對(duì)參與者幾乎沒(méi)有限制條件，但是要成為一個(gè)真正的獲利者要
面臨極高的壁壘。股市一直流行“七虧二平一賺”的說(shuō)法，要想在股市投資獲利并不容易。我們知道，要在股市中獲利靠的是
低買(mǎi)高賣(mài)。關(guān)鍵的問(wèn)題是如何判斷當(dāng)期的股價(jià)是不是低？以后會(huì)不會(huì)上漲呢？難就難在企業(yè)經(jīng)營(yíng)的不確定性、市場(chǎng)定價(jià)的復(fù)雜性和人性的弱點(diǎn)上。需要具備敏銳的商業(yè)判斷力，要對(duì)市場(chǎng)的定價(jià)機(jī)制有深刻的認(rèn)識(shí)，還要具有強(qiáng)大的自我意識(shí)，克服人性的弱點(diǎn)。
1、股市投資需遵守的原則在股市中愚蠢的人很多，正是由于他們的愚蠢，才讓有條不紊的投資者獲利。那么我們憑什么能在這樣一個(gè)最終注定是少數(shù)人才能獲勝的游戲中勝出呢？答案是
認(rèn)真學(xué)習(xí)使用正確的投資方法。價(jià)值投資是經(jīng)過(guò)了長(zhǎng)期有效驗(yàn)證的正確投資方法，但是各個(gè)投資大師的差異非常大，但他們有一些共同的原則是必須遵守的。
（1）從企業(yè)的經(jīng)營(yíng)視角看投資。這是價(jià)值投資的立足點(diǎn)，股票是一個(gè)企業(yè)經(jīng)營(yíng)結(jié)果的一種所有權(quán)，而不是賭博的籌碼。
（2）謹(jǐn)守望安全邊際原則。這是保障本金安全的一種思維方式。作者從三個(gè)方面闡述了安全邊際，第一層是投資組合。有利于分散風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于不超過(guò)1000萬(wàn)的個(gè)人投資者，作者給出的建議是選擇5只左右的股票為一個(gè)投資組合，這樣便于管理。第二層是價(jià)格。價(jià)格的高低是一個(gè)無(wú)法給出標(biāo)準(zhǔn)答案的問(wèn)題，但是具體到某個(gè)投資對(duì)象，就要綜合分析他的經(jīng)營(yíng)情況，估計(jì)它的期望值和不確定性等，得出一個(gè)可以接受的價(jià)格區(qū)間。第三層是避免價(jià)值毀滅的對(duì)象。對(duì)于異常便宜的股價(jià)，要小心該企業(yè)可能處于一個(gè)惡化趨勢(shì)中，這時(shí)便宜的股價(jià)就是一個(gè)巨大的陷阱！這時(shí)我們應(yīng)該認(rèn)真分析企業(yè)是不是具備不斷創(chuàng)造價(jià)值的能力。
（3）確定自己的能力邊界。各個(gè)成功的投資大師都嚴(yán)守自己的能力邊界，只在自己的能力范圍內(nèi)尋找可靠的機(jī)會(huì)，從不涉足陌生領(lǐng)域。
（4）了解市場(chǎng)。除了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)事業(yè)績(jī)外，另一個(gè)決定股價(jià)高低的決定性因素就是
估值，就是市場(chǎng)給出的報(bào)價(jià)。所以認(rèn)識(shí)市場(chǎng)定價(jià)的根本機(jī)制，理解估值的本質(zhì)及相關(guān)運(yùn)用方法等這些知識(shí)點(diǎn)就非常有利于給企業(yè)估值。
（5）建立有效的自控能力。這是投資者的軟實(shí)力。善于控制自己的情緒是優(yōu)秀投資者和一般股民的區(qū)別。一個(gè)理性的人，不易沖動(dòng)、重視證據(jù)和邏輯、不易受到外界壓力的影響而失去正常的思維判斷能力。
2、股市進(jìn)階的四個(gè)步驟投資能力的培養(yǎng)不是一蹴而就的，它涉及的知識(shí)面廣，對(duì)投資者本身的要求也高。學(xué)習(xí)時(shí)可以把這些知識(shí)點(diǎn)按層次分配組織好，不斷地學(xué)習(xí)積累，并將實(shí)踐與理論相結(jié)合，這樣循序漸進(jìn)的方法往深處推進(jìn)。
（1）投資世界的歷史和基本理念及原則。其實(shí)投資的秘密早已寫(xiě)在了書(shū)里。只有我們大量的閱讀、持續(xù)的觀察和勤奮的思考才能提升投資素養(yǎng)。投資史讓我們知道世界上發(fā)生過(guò)什么？這些事件對(duì)我們帶來(lái)什么啟示？歷史總是驚人的相似！如果我們?cè)缬袦?zhǔn)備，就不把已經(jīng)發(fā)生的故事當(dāng)作開(kāi)天辟地的頭一回而重蹈覆轍。對(duì)基本理念和原則的理解，是突破投資這層“窗戶紙”的基礎(chǔ)，也是正確區(qū)分賭博、投機(jī)與投資的基本前提。
（2）企業(yè)價(jià)值分析的框架和方法論。在投資的世界里最根本的依托畢竟還是企業(yè)，所有的理念和原則要想“落地”，就必須掌握正確的企業(yè)價(jià)值分析方法。這要求我們?nèi)W(xué)習(xí)企業(yè)的財(cái)務(wù)知識(shí)、年報(bào)的閱讀方法等。
（3）市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制及長(zhǎng)期運(yùn)行規(guī)律。這是投資成功的另一個(gè)重要知識(shí)點(diǎn)，對(duì)市場(chǎng)的了解可以避免判斷對(duì)了企業(yè)業(yè)績(jī)卻依然無(wú)法盈利的尷尬。市場(chǎng)定價(jià)是一個(gè)非常復(fù)雜而迷人的系統(tǒng)，這需要我們擁有辯證的思考方式和對(duì)人性的深刻理解。
（4）對(duì)投資中多種要素的整合和綜合運(yùn)用。投資是對(duì)綜合能力的長(zhǎng)期考驗(yàn)，如果能把企業(yè)內(nèi)在價(jià)值分析能力、對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)會(huì)評(píng)估的能力、保持耐心和理智的能力、對(duì)自我能力邊界和市場(chǎng)規(guī)律的認(rèn)知能力等這些投資能力融會(huì)貫通和集成，那么這就是晉級(jí)成為一個(gè)成功投資者的重要標(biāo)志，這是深入骨髓的辯證思維和不盲從的獨(dú)立思維相結(jié)合的結(jié)果。
投資是一個(gè)關(guān)于未來(lái)的游戲，如果對(duì)未來(lái)有更清晰和前瞻性的認(rèn)識(shí)就可以占據(jù)了主動(dòng)，對(duì)這種未來(lái)的認(rèn)識(shí)，絕大部分是基于過(guò)去的規(guī)律的理解和現(xiàn)狀的衡量。弄清自己的能力圈并堅(jiān)持在自己的能力范圍內(nèi)活動(dòng)，可以避免在陌生的地方犯錯(cuò)。建立一套有效評(píng)估企業(yè)價(jià)值的方法體系，對(duì)企業(yè)、投資建立起框架性的思維方法，可以幫助我們從紛繁的信息海洋中找出關(guān)鍵、有價(jià)值的線索。對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)要害和未來(lái)是否值得投資的關(guān)鍵點(diǎn)有非常清晰認(rèn)識(shí)顯得十分重要。
二、企業(yè)價(jià)值分析的基本框架和思路價(jià)值在哪里投資就到哪里。企業(yè)價(jià)值的分析是投資的基礎(chǔ)，判斷公司未來(lái)的業(yè)績(jī)是我們買(mǎi)入的原因，這件事遠(yuǎn)遠(yuǎn)比想象的要復(fù)雜得多，作者花了很大的篇幅來(lái)探討這個(gè)問(wèn)題。
1、透視企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的思維方式——DCF三要素企業(yè)內(nèi)在價(jià)值是在經(jīng)營(yíng)的生命周期內(nèi)所獲得的現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值。它體現(xiàn)了企業(yè)的根本動(dòng)力，是企業(yè)長(zhǎng)期成功的匯總，是折現(xiàn)到現(xiàn)在的、可以以貨幣形式表現(xiàn)的企業(yè)價(jià)值。
DCF模型是一種給企業(yè)進(jìn)行定量估值的方法，它將企業(yè)的發(fā)展分為近期快速增長(zhǎng)階段和平穩(wěn)增長(zhǎng)期兩個(gè)部分，再將兩個(gè)期間現(xiàn)金流相加得到一個(gè)大致的數(shù)據(jù)。這個(gè)方法得出的值往往和實(shí)際情況大相徑庭，因?yàn)槠髽I(yè)的發(fā)展不是簡(jiǎn)單的線性規(guī)律，一個(gè)簡(jiǎn)單的增長(zhǎng)率和折現(xiàn)率不能反映一個(gè)鮮活企業(yè)的發(fā)展水平。但是運(yùn)用這個(gè)模型可以歸納為一個(gè)透視企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的思維方式。首先企業(yè)要有一個(gè)足夠長(zhǎng)的時(shí)間來(lái)醞釀內(nèi)在價(jià)值，其次是在經(jīng)營(yíng)期內(nèi)產(chǎn)生大量的現(xiàn)金流，最后還要將這些未來(lái)的現(xiàn)金流進(jìn)行合理折現(xiàn)。歸納起來(lái)就是以下三個(gè)要素：
（1）經(jīng)營(yíng)存續(xù)期。投資之前首先要考慮是這個(gè)企業(yè)能存在多久，如果營(yíng)利時(shí)間短，那利潤(rùn)再豐厚又能積累多少價(jià)值呢？影響企業(yè)存活時(shí)間的因素有行業(yè)特性、外部環(huán)境和內(nèi)部經(jīng)營(yíng)等。消費(fèi)、能源和醫(yī)藥類(lèi)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)時(shí)間最長(zhǎng)，取得了持續(xù)的高回報(bào)率?？偨Y(jié)下來(lái)原因是這些行業(yè)是滿足人類(lèi)最基礎(chǔ)的需求，受經(jīng)濟(jì)變化影響小；這些行業(yè)具有容易產(chǎn)生差異化的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。
（2）現(xiàn)金創(chuàng)造力。在投資環(huán)節(jié)，資本投入與銷(xiāo)售收入比值越低越好，這意味著投入少量的資本可以產(chǎn)出更多的收益；在銷(xiāo)售模式中，現(xiàn)金含量越高越好。在財(cái)務(wù)上表現(xiàn)為極低的應(yīng)收賬款，大額的預(yù)收賬款；在日常運(yùn)營(yíng)環(huán)節(jié)，企業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈中如果處于相對(duì)強(qiáng)勢(shì)的地位，就會(huì)出現(xiàn)“早收晚付、快收遲付”的現(xiàn)象，這樣可以占用交易往來(lái)的資金，這些無(wú)息資金可以增強(qiáng)經(jīng)營(yíng)資源，降低風(fēng)險(xiǎn)。
（3）經(jīng)營(yíng)周期定位。隨著時(shí)代的發(fā)展，產(chǎn)業(yè)格局必定發(fā)生變化，能夠以5到10年為一個(gè)投資周期是比較合適的。企業(yè)的周期由市場(chǎng)需求周期、產(chǎn)品周期和組織活力周期三個(gè)基本因素推動(dòng)。這要求企業(yè)具備開(kāi)辟新市場(chǎng)、不斷創(chuàng)新和提升自身的管理水平等，一個(gè)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效潛力源于這個(gè)領(lǐng)域的發(fā)展前途和其獨(dú)特的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。
2、衡量公司創(chuàng)造價(jià)值的兩個(gè)根本因素——資本回報(bào)率和業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)力企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值是以高于融資成本的資本回報(bào)率來(lái)實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，并且最終轉(zhuǎn)化為自由現(xiàn)金。這個(gè)過(guò)程包括三個(gè)變量：
資本回報(bào)率，單位資本的盈利能力越強(qiáng)越好；
增長(zhǎng)與現(xiàn)金流，高的增長(zhǎng)速度及可持續(xù)性為佳，單位凈利潤(rùn)能帶來(lái)的現(xiàn)金流越多越好；
融資及融資成本，增長(zhǎng)所需要資本性支出，融資頻率越小越好，融資成本越低越好。
低增長(zhǎng)的資本回報(bào)率企業(yè)往往容易被低估，市場(chǎng)總是偏愛(ài)利潤(rùn)表上的高增長(zhǎng)而忽略資本回報(bào)率。如果我們選擇可持續(xù)性的確定的增長(zhǎng)率，尤其是市場(chǎng)給出低估值時(shí)進(jìn)場(chǎng)，即使是較低的增速長(zhǎng)期來(lái)看依然可獲得高的回報(bào)?？偟膩?lái)說(shuō)，如果一個(gè)企業(yè)能以更少的融資成本，更高的資本收益率，創(chuàng)造出更多的現(xiàn)金流，更好的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，并且這個(gè)過(guò)程可持續(xù)的時(shí)間較長(zhǎng)，這個(gè)過(guò)程風(fēng)險(xiǎn)又低，那么這個(gè)企業(yè)就是具有高價(jià)值的。
3、什么樣的企業(yè)值得投資？我們投資的是一個(gè)企業(yè)的未來(lái)，那我們得關(guān)注企業(yè)生產(chǎn)的產(chǎn)品在市場(chǎng)上的供需情況、它的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的情況等。投資的本質(zhì)是對(duì)未來(lái)的前瞻，對(duì)商業(yè)前景的超前認(rèn)識(shí)和前瞻性，未來(lái)大概率事件的發(fā)生會(huì)給我們帶來(lái)豐厚的回報(bào)。
（1）從供需結(jié)構(gòu)中尋找投資機(jī)會(huì)對(duì)于一個(gè)需求持久擴(kuò)張，供應(yīng)穩(wěn)定甚至減少的行業(yè)，先看原因，為什么供應(yīng)不夠？有可能是資金、技術(shù)還有政策上的原因?qū)е逻M(jìn)入的門(mén)檻高。比如醫(yī)藥行業(yè)，我們老齡化現(xiàn)象越來(lái)越明顯，對(duì)醫(yī)藥的需求是大大增長(zhǎng)的，而新藥的研制又受到技術(shù)資金的高投入等原因限制了供給，這個(gè)行業(yè)是具有很大潛力的。
一些成熟行業(yè)，比如家電和一些食品行業(yè)經(jīng)過(guò)多年的競(jìng)爭(zhēng)呈現(xiàn)出了壟斷的局面，這些行業(yè)需求穩(wěn)定，因?yàn)樵鏊傩《３１皇袌?chǎng)低估，這是個(gè)不錯(cuò)的投資機(jī)會(huì)。
對(duì)于門(mén)檻低的行業(yè)，如餐飲、服裝等，這時(shí)我們要關(guān)注的是那些具有明顯差異化的品牌，比如優(yōu)衣庫(kù)、星巴克、國(guó)美蘇寧等品牌，因?yàn)樗麄兛朔送|(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)，難以持續(xù)擴(kuò)張的困難。
總之，對(duì)一個(gè)行業(yè)的長(zhǎng)期供需態(tài)勢(shì)及其背后的原因有清晰的認(rèn)識(shí)，對(duì)投資而言是必不可少的。在需求格局分析中，要特別小心那些被催肥的需求，這種情形往往是來(lái)自政府主導(dǎo)的某些“經(jīng)濟(jì)活動(dòng)”。這種暫時(shí)耀眼的業(yè)績(jī)是不可持續(xù)的，一旦政策不在，就是大滑坡。
（2）從企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中尋找投資機(jī)會(huì)市場(chǎng)格局的另一個(gè)因素是競(jìng)爭(zhēng)。企業(yè)存在一天，就會(huì)面臨競(jìng)爭(zhēng)，一個(gè)優(yōu)秀的企業(yè)能夠獲得相對(duì)的優(yōu)勢(shì)并將其不斷鞏固，競(jìng)爭(zhēng)是商業(yè)世界的自然法則，是一個(gè)優(yōu)勝劣汰的過(guò)程。但是如果一個(gè)企業(yè)處于一個(gè)高烈度的競(jìng)爭(zhēng)中，往往容易發(fā)生同質(zhì)化效果。這個(gè)企業(yè)前景、最終的競(jìng)爭(zhēng)格局非常不確定，那么投資這樣的企業(yè)無(wú)異于賭博。當(dāng)然，高烈度的競(jìng)爭(zhēng)中軟件行業(yè)，互連網(wǎng)等這些企業(yè)，處于爆炸性的增長(zhǎng)中，一些獨(dú)角售企業(yè)容易產(chǎn)生差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，成功從競(jìng)爭(zhēng)中脫穎而出，成為大贏家。
企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)了它的護(hù)城河。這些優(yōu)勢(shì)主要集中在成本優(yōu)勢(shì)、非市場(chǎng)化資源、客戶粘性、行政準(zhǔn)入壁壘和領(lǐng)先關(guān)鍵一步上。
成本優(yōu)勢(shì)主要以有形資產(chǎn)方式獲得，比如雙匯的肉制品，規(guī)模優(yōu)勢(shì)支撐這些低毛利產(chǎn)品能夠產(chǎn)生巨大的銷(xiāo)售額。
非市場(chǎng)化資源是一種明顯的壁壘，例如鹽湖鉀肥、貴州茅臺(tái)等具有“拿錢(qián)買(mǎi)也買(mǎi)不到”的天然資源。
客戶粘性是一種極其重要的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，這些企業(yè)一搬具有高度差異化，如化妝品、醫(yī)藥和軟件等。這些鮮明而強(qiáng)大的品牌和感官熟悉度獲得客戶認(rèn)可，也可能是客戶轉(zhuǎn)換產(chǎn)品過(guò)于麻煩而建立起的客戶粘性。
行政準(zhǔn)入壁壘比如公共事業(yè)如軍工、石油和電信等國(guó)家戰(zhàn)略性資源涉及的產(chǎn)業(yè)，這些企業(yè)大多來(lái)自政府賦予的某種特殊權(quán)利。
領(lǐng)先關(guān)鍵一步的行業(yè)開(kāi)始爆炸性增長(zhǎng)，而這一步恰好捕捉到了這種快速增長(zhǎng)的契機(jī)，這一步就“制勝一擊”了。
企業(yè)的價(jià)值分析要在三個(gè)方向上做好分析：
市場(chǎng)的本質(zhì)上，用“供需”來(lái)理解一個(gè)行業(yè)長(zhǎng)期的發(fā)展態(tài)勢(shì)和最終格局；從
商業(yè)的本質(zhì)來(lái)看，這個(gè)行業(yè)的根本決勝要素以及產(chǎn)生差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的能力，再?gòu)?b>投資的本質(zhì)來(lái)“前瞻”市場(chǎng)對(duì)企業(yè)的認(rèn)識(shí)和預(yù)期是否產(chǎn)生了足夠的吸引力。這三者環(huán)環(huán)相扣，才有利于我們?nèi)鎭?lái)審視投資機(jī)會(huì)。
（3）衡量企業(yè)高價(jià)值的五個(gè)因素巨大的商業(yè)價(jià)值。這是企業(yè)存在和得以發(fā)展的前提和基礎(chǔ)。商業(yè)價(jià)值需要具有現(xiàn)實(shí)意義和潛在的巨大社會(huì)價(jià)值，要建立在對(duì)人類(lèi)社會(huì)產(chǎn)生積極影響的基礎(chǔ)上，并且能以貨幣的形式反饋到業(yè)務(wù)所有者，還要處于長(zhǎng)期大發(fā)展的初中階段。
優(yōu)良的生意特性。要從業(yè)務(wù)領(lǐng)域來(lái)看商業(yè)價(jià)值，還要從生意的特性來(lái)看它創(chuàng)造價(jià)值的原理。那些優(yōu)秀的坐地收錢(qián)的企業(yè)一般具有兩個(gè)特征：低擴(kuò)張邊際成本和高客戶粘性。在競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的構(gòu)成中，無(wú)形資產(chǎn)所做的貢獻(xiàn)越來(lái)越大。
處于價(jià)值擴(kuò)張期。高價(jià)值企業(yè)就是那種既能實(shí)現(xiàn)凈資產(chǎn)規(guī)模的大幅度擴(kuò)張，又在資本擴(kuò)張的同時(shí)使得更大規(guī)模下的資本收益率（ROE）不斷攀升到優(yōu)秀水準(zhǔn)（20%以上），并且這一過(guò)程的持續(xù)時(shí)間很長(zhǎng)（大于5年）。這需要判斷企業(yè)處于什么樣的價(jià)值創(chuàng)造期。
高重置成本及定價(jià)權(quán)。難以被重置的企業(yè)總能安享市場(chǎng)收益，因?yàn)樗牡匚徊皇歉?jìng)爭(zhēng)對(duì)手花錢(qián)或投入人力就可以復(fù)制的。而企業(yè)的這些不易復(fù)制的優(yōu)勢(shì)，往往來(lái)自企業(yè)的無(wú)形資產(chǎn)，也就是軟實(shí)力?，F(xiàn)代商業(yè)世界中無(wú)形資產(chǎn)的比重越來(lái)越重，是個(gè)不可抵擋的趨勢(shì)。
優(yōu)秀可依賴的管理層。公司的管理層要具有企業(yè)家精神、不對(duì)快錢(qián)動(dòng)心的產(chǎn)業(yè)報(bào)復(fù)。還有卓越的戰(zhàn)略規(guī)劃，要考慮清楚行業(yè)的當(dāng)前發(fā)展特點(diǎn)和長(zhǎng)遠(yuǎn)趨勢(shì)將是怎么的？企業(yè)的目標(biāo)？要建立怎么的能力？通過(guò)什么方法和步驟來(lái)實(shí)現(xiàn)這個(gè)目標(biāo)？還得具有堅(jiān)強(qiáng)有力的組織，包括良好的激勵(lì)機(jī)制、適當(dāng)企業(yè)文化和健全組織結(jié)構(gòu)的綜合。
4、判斷企業(yè)的增長(zhǎng)潛力及止損信號(hào)在選擇了股票后，就是持有觀望了，這個(gè)時(shí)候，需要評(píng)估企業(yè)的經(jīng)營(yíng)是否正常，是不是如預(yù)期一樣的在朝著有利的軌道發(fā)展。對(duì)一個(gè)企業(yè)的認(rèn)識(shí)如果只是局限于細(xì)節(jié)或是一些靜態(tài)的基本面情況，就容易受到各方消息和股價(jià)波動(dòng)的干擾，要做到長(zhǎng)期投資，就必須建立一個(gè)足夠的認(rèn)識(shí)寬度和深度，建立一個(gè)符合投資周期的核心支撐，就是邏輯支點(diǎn)，它是投資決策的一個(gè)高度概括。
（1）企業(yè)的經(jīng)營(yíng)特性分析從財(cái)務(wù)特征上看，杜邦分析法對(duì)凈資產(chǎn)收益率的結(jié)構(gòu)分析是最簡(jiǎn)潔直觀的。影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)性的指標(biāo)有3個(gè)：
銷(xiāo)售凈利潤(rùn)率，反映公司單位銷(xiāo)售收入所能帶來(lái)的利潤(rùn)率，體現(xiàn)公司利潤(rùn)豐厚程度；
總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，反映的是公司總資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為銷(xiāo)售收入的能力，體現(xiàn)公司對(duì)資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)水準(zhǔn)和效率；
權(quán)益乘數(shù)，反映公司利用外部資本以放大經(jīng)營(yíng)成果的能力，體現(xiàn)資本利用是否聰明。
從業(yè)務(wù)特征來(lái)看，我們更應(yīng)該關(guān)注企業(yè)的關(guān)鍵運(yùn)營(yíng)“點(diǎn)”在哪里？這個(gè)生意未來(lái)發(fā)展的關(guān)鍵邏輯和觀測(cè)指標(biāo)是什么？它的業(yè)務(wù)有什么獨(dú)特？面臨的困難什么？爭(zhēng)對(duì)不同的特點(diǎn)分析他們可能面臨哪些風(fēng)險(xiǎn)？
（2）企業(yè)的發(fā)展前景如何？業(yè)績(jī)的持續(xù)增長(zhǎng)是投資者最關(guān)心的因素，一個(gè)公司的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)來(lái)自內(nèi)外兩個(gè)方面，對(duì)內(nèi)依靠自身經(jīng)營(yíng)來(lái)滾動(dòng)發(fā)展推進(jìn)，對(duì)外則通過(guò)資本手段來(lái)注入資產(chǎn)。企業(yè)的成長(zhǎng)源泉脫離不了行業(yè)的供需背景和行業(yè)特點(diǎn)，在各種增長(zhǎng)途徑中，老產(chǎn)品的增長(zhǎng)更具有確定性，而
開(kāi)拓新產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)要大得多，成功的關(guān)鍵在于對(duì)客戶需求和市場(chǎng)方向的把握是否準(zhǔn)確。
提價(jià)是一種高門(mén)檻和前提的增長(zhǎng)途徑，擁有長(zhǎng)期定價(jià)權(quán)的公司可以隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和必然伴隨的通貨膨脹率而持續(xù)提升價(jià)格，當(dāng)然也不能大幅提價(jià)而透支了未來(lái)。
降低成本是一種立竿見(jiàn)影提升價(jià)值和改善業(yè)績(jī)表現(xiàn)的途徑，成本的降低畢竟是非常有限度的，商業(yè)模式的改善所帶來(lái)的成本結(jié)構(gòu)改變可以大幅降低成本。
梳理企業(yè)成長(zhǎng)邏輯是仔細(xì)推敲企業(yè)發(fā)展規(guī)劃，如果自己依然看不懂，就要果斷放棄。理想的成長(zhǎng)企業(yè)是老產(chǎn)品目前還具有增長(zhǎng)前景，其業(yè)績(jī)的穩(wěn)定性能夠?yàn)槠髽I(yè)創(chuàng)新輸送足夠的現(xiàn)金資源；新市場(chǎng)解決方案已經(jīng)醞釀成形，不僅提供了上行空間，還在和老業(yè)務(wù)客戶銜接和資源互利方面周密籌劃，顯示其獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)和符合邏輯的成功可能。
對(duì)企業(yè)長(zhǎng)期增長(zhǎng)的關(guān)注，是其發(fā)展空間，驅(qū)動(dòng)因素以及競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)等根本性因素。作為一個(gè)投資者，是獨(dú)立思考和縝密地推敲，理解企業(yè)所處的環(huán)境，企業(yè)提出的發(fā)展戰(zhàn)略和方向是否與自己理解的一致，還要了解企業(yè)是否具備足夠的資源。從投資的角度，我們是要去分析公司的發(fā)展面是不是清晰、可理解，風(fēng)險(xiǎn)如何。
（3）亮起黃燈的信號(hào)投資者可以從上市公司的公開(kāi)信息包括年報(bào)、公告、上市說(shuō)明書(shū)、訪談、現(xiàn)場(chǎng)調(diào)研所等資料中尋找到公司不合理行為背后留下的痕跡。我們只需要用理性的、樸素的商業(yè)邏輯來(lái)梳理和推導(dǎo)就可以發(fā)現(xiàn)大多數(shù)危險(xiǎn)。財(cái)務(wù)欺詐恐怕是讓所有投資者最憤怒但又難偵查的行為了，因?yàn)闀?huì)計(jì)制度和會(huì)計(jì)知識(shí)本身就博大精深，很容易讓人鉆空子。
對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表的研究是一個(gè)大的研究話題，亭主讀書(shū)會(huì)的下一本書(shū)就是研究財(cái)報(bào)的。本書(shū)列舉了些容易迷惑投資人的幾個(gè)地方：如虛構(gòu)收入、調(diào)節(jié)利潤(rùn)、費(fèi)用資本化等。還有一些更為隱蔽的值得警惕的信號(hào)：復(fù)雜的資本動(dòng)作、關(guān)聯(lián)交易等、突然變更會(huì)計(jì)科目、重大信息不披露、業(yè)績(jī)與現(xiàn)金流不匹配等。
對(duì)于這些現(xiàn)象，我們要學(xué)會(huì)
聯(lián)系起來(lái)看問(wèn)題，一個(gè)企業(yè)如果出現(xiàn)問(wèn)題會(huì)有很多方面的表現(xiàn)出來(lái)。重點(diǎn)看企業(yè)的
現(xiàn)金流，這關(guān)系到企業(yè)的生死存亡。財(cái)務(wù)分析能力是投資世界里的一個(gè)基礎(chǔ)語(yǔ)言能力，財(cái)報(bào)是細(xì)致和全面反映一個(gè)企業(yè)整體經(jīng)營(yíng)活動(dòng)情況的手段，所以對(duì)財(cái)報(bào)的解讀能力顯得尤為重要了。
除了主觀造假帶來(lái)危險(xiǎn)信號(hào)以外，還有企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)失敗導(dǎo)致投資虧損。書(shū)中分析了企業(yè)經(jīng)營(yíng)失敗的原因，87%源于可控因素，而最讓投資者擔(dān)憂的經(jīng)濟(jì)不景氣等原因只占4%。
企業(yè)錯(cuò)誤的戰(zhàn)略所致的失敗就占了8成，如果一個(gè)公司戰(zhàn)略判斷錯(cuò)誤，很有可能經(jīng)營(yíng)不下去。還有
高估優(yōu)勢(shì)地位、創(chuàng)新失敗和過(guò)早放棄核心業(yè)務(wù)也是三個(gè)企業(yè)失敗高發(fā)又容易使投資者誤判的因素。
5、提高投資收益的三個(gè)因素——對(duì)象、時(shí)機(jī)、力度最好的投資首先是尋找到每股收益能夠增長(zhǎng)的對(duì)象；然后在較低的估值下買(mǎi)入并在較高的估值時(shí)賣(mài)出；最后盡可能多地?fù)碛蟹线@種條件的企業(yè)股票?？梢酝ㄟ^(guò)對(duì)象、時(shí)機(jī)和力度三個(gè)方面來(lái)協(xié)調(diào)，以達(dá)到最好的投資效果。
（1）對(duì)象的辨別在對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行預(yù)判時(shí)，作者是反復(fù)斟酌以下3個(gè)問(wèn)題：
第一，企業(yè)已經(jīng)多大程度上登峰造極地演繹了它的價(jià)值，未來(lái)大概率的情況是仍然有潛力還是只能維持，或者是面臨明顯的價(jià)值回歸？
第二，優(yōu)秀的績(jī)效是否依靠著特定的時(shí)代紅利？這種紅利還可以延續(xù)甚至進(jìn)一步擴(kuò)大發(fā)展嗎？
第三，結(jié)合以上兩點(diǎn)及企業(yè)發(fā)展的生命周期判斷，綜合來(lái)看它的狀況是否能夠繼續(xù)長(zhǎng)期地支持它保持以往的估值體系？
經(jīng)過(guò)問(wèn)自己以上3個(gè)問(wèn)題以后，再做出判斷。中有在腦海中建立起清晰的不同發(fā)展態(tài)勢(shì)的對(duì)象分類(lèi)，才能有的放失，有利于把握相應(yīng)的投資機(jī)會(huì)并減少犯致命錯(cuò)誤的可能。如果實(shí)在是看不懂的話，要選擇放棄，避免損失。
（2）買(mǎi)入時(shí)機(jī)的選擇最好的買(mǎi)賣(mài)時(shí)機(jī)“通常不那么讓人舒服”。最佳賣(mài)出時(shí)機(jī)都是企業(yè)最景氣、市場(chǎng)反饋?zhàn)顭崃液颓榫w最高漲的時(shí)刻；而最佳的買(mǎi)入時(shí)期則往往是企業(yè)景氣度低迷、前景看不太清楚、遭遇突然重大打擊、市場(chǎng)評(píng)價(jià)也最糟糕的時(shí)候。
（3）倉(cāng)位的問(wèn)題在交易的力度上，關(guān)鍵是定義對(duì)象和時(shí)機(jī)的“好”和“差”。如果正確將帶來(lái)巨大的回報(bào)，如果錯(cuò)誤也不至于損失很多。投資對(duì)象還是集中在未來(lái)優(yōu)勢(shì)型和低谷拐點(diǎn)型兩類(lèi)，在業(yè)績(jī)和估值上的態(tài)勢(shì)都是向上的。在他們當(dāng)前估值低而重大改善因素出現(xiàn)時(shí)，就值得大力度的投入了。
三、理解市場(chǎng)企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值不僅僅是投資者個(gè)人的青睞，最終還是要得到市場(chǎng)的認(rèn)可，我們才能從中獲利。本書(shū)的第三部分內(nèi)容就來(lái)研究如何理解市場(chǎng)了。
1、市場(chǎng)定價(jià)的邏輯關(guān)于市場(chǎng)的定價(jià)有市場(chǎng)有效論和市場(chǎng)無(wú)效論兩個(gè)理論，二者雖觀點(diǎn)完全相反，卻都是正確的。市場(chǎng)首先應(yīng)該是有效的，它決定了企業(yè)價(jià)值的回歸，不然所有投資都失去了基礎(chǔ)。但市場(chǎng)有效和市場(chǎng)始終、充分有效具有天壤之別。由于信息的不對(duì)稱，加上市場(chǎng)對(duì)已知信息轉(zhuǎn)化為定價(jià)表現(xiàn)形式的估值存在很大的局限性，而且市場(chǎng)也不可能在整個(gè)股票全生命周期內(nèi)充分定價(jià)。
短期的市場(chǎng)起伏和定價(jià)相對(duì)更加隨意，更加容易受到一些偶然性、突發(fā)性、短期性、情緒性因素的影響。但市場(chǎng)的長(zhǎng)期定價(jià)在趨勢(shì)與價(jià)值偏離達(dá)到一定程度后必然被一股強(qiáng)大的理性力量推動(dòng)回歸到合理范圍內(nèi)。所以作為投資者，就是在尋找被市場(chǎng)錯(cuò)誤定價(jià)的過(guò)程，理解了估值溢價(jià)和折價(jià)的背后的價(jià)值規(guī)律，才能捕捉到真正的價(jià)值股。
2、股票的回報(bào)受哪些因素的影響？股票和企業(yè)不能完全相等。因?yàn)槠髽I(yè)的股權(quán)價(jià)格是市場(chǎng)以一種復(fù)雜的方式進(jìn)行評(píng)價(jià)的，市場(chǎng)定價(jià)有一定的局限性。證券市場(chǎng)是對(duì)一個(gè)企業(yè)的預(yù)期價(jià)值進(jìn)行定價(jià)和交換的場(chǎng)所，證券市場(chǎng)的定價(jià)是市場(chǎng)對(duì)企業(yè)未來(lái)的籠統(tǒng)看法。
對(duì)市場(chǎng)極端態(tài)勢(shì)中出現(xiàn)的估值高點(diǎn)要保持高度警惕，這個(gè)估值區(qū)間往往會(huì)發(fā)生明顯的變化。一個(gè)牛市中最為火爆和漲幅最驚人的股票，往往在未來(lái)幾年或下一個(gè)牛市中就失去了光彩。
對(duì)于熱點(diǎn)板塊的整體上漲來(lái)說(shuō)，這種簡(jiǎn)單的報(bào)團(tuán)取暖現(xiàn)象往往不會(huì)長(zhǎng)久，因?yàn)橐粋€(gè)行業(yè)勝出者只是極少數(shù)優(yōu)秀個(gè)體，全行業(yè)都享有高估值和大多數(shù)公司走向平庸甚至被淘汰在本質(zhì)上是個(gè)哪都悖論。所以如果一個(gè)行業(yè)板塊呈極高估值時(shí)，預(yù)示著巨大的危險(xiǎn)。
如果市場(chǎng)開(kāi)始對(duì)企業(yè)未來(lái)兩年的高增長(zhǎng)前景做出反應(yīng)，這就是股價(jià)走向高估階段的一個(gè)重要表現(xiàn)了，這時(shí)股價(jià)已脫離了當(dāng)前可見(jiàn)的業(yè)績(jī)，股價(jià)開(kāi)始走向全面泡沫，是一個(gè)非常危險(xiǎn)的信號(hào)了。
對(duì)于市場(chǎng)給出的企業(yè)估值是否合理，不是企業(yè)擁有多少好消息壞消息，而是市場(chǎng)預(yù)期已經(jīng)在價(jià)格上對(duì)些反映了多少，這個(gè)價(jià)格水平是否已經(jīng)高度透支和反映了各種潛在的信息。所以，在牛市時(shí)，不要僅在價(jià)格合理時(shí)就一次性拋出，相反在熊市時(shí)也不要僅在合理價(jià)位就關(guān)鍵買(mǎi)入。
成功的投資者既需要堅(jiān)定的長(zhǎng)期持有，更需要在合適的時(shí)刻做聰明的資產(chǎn)配置。股票和企業(yè)的合而不同，給我們投資引入一些基本邏輯，首先應(yīng)該是來(lái)自對(duì)企業(yè)內(nèi)在從價(jià)值的認(rèn)識(shí)，還要會(huì)利用市場(chǎng)定價(jià)與內(nèi)在價(jià)值的偏離，真正的投資價(jià)值就來(lái)自于這種偏離。而對(duì)這種偏離的敏感性，是源于對(duì)市場(chǎng)預(yù)期的本質(zhì)意義、威力、特點(diǎn)和規(guī)律的深刻理解。
3、市場(chǎng)的周期輪回周期性是市場(chǎng)永恒的特征。也是人類(lèi)社會(huì)發(fā)展一個(gè)重要特點(diǎn)。人們往往在周期中失去理性，受表表象的蒙蔽和鼓勵(lì)，成為市場(chǎng)上的犧牲者。股市周期輪回的原因有
實(shí)體業(yè)績(jī)，如各個(gè)行業(yè)及公司的景氣度的興衰更替；
資本環(huán)境周期，資本的總體寬松程度、利率環(huán)境的變化、主流投資品種相對(duì)于資本環(huán)境的供需狀況；
情緒心理周期，市場(chǎng)情緒的不斷發(fā)展，以及達(dá)到某個(gè)程度之后的衰減、拐點(diǎn)。
成分股自身的業(yè)績(jī)水平也是有好有壞的，強(qiáng)周期性的行業(yè)更為明顯。市場(chǎng)利率、通脹和供求關(guān)系對(duì)股市的影響不具有很明顯的效果。這些因素是股市周期的土壤，而真正醞釀生長(zhǎng)出市場(chǎng)周期的力量是情緒。市場(chǎng)的情緒具有巨大的能量，市場(chǎng)預(yù)期的大合唱，它會(huì)推動(dòng)創(chuàng)造出遠(yuǎn)遠(yuǎn)脫離實(shí)業(yè)基礎(chǔ)和資本環(huán)境的不可思議的景象。
對(duì)于模糊不定的周期，不要費(fèi)盡心思去預(yù)測(cè)，也不要試圖等待一個(gè)確鑿無(wú)疑的行動(dòng)段信號(hào)，只要簡(jiǎn)單地記住一個(gè)樸素而永恒的道理即可：復(fù)利極限，均值回歸。
4、給企業(yè)估值的各種指標(biāo)及特點(diǎn)（1）市盈率PE市盈率是每股市價(jià)與每股盈利的之比。利潤(rùn)的可操作 空間太大，這個(gè)指標(biāo)容易造成假象，“當(dāng)期業(yè)績(jī)”不等于“盈利能力”，容易放大“偶然性收益”的作用。使用這個(gè)方法時(shí)，不能把公允價(jià)值變動(dòng)、政府補(bǔ)貼等這些臨時(shí)的收益看成企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入，要搞清楚企業(yè)
的業(yè)績(jī)結(jié)構(gòu)。除此之外，還要區(qū)分經(jīng)常性業(yè)績(jī)水平和異常的業(yè)績(jī)階段。
（2）市銷(xiāo)率PS市銷(xiāo)率是企業(yè)市值與銷(xiāo)售額的之比。市銷(xiāo)率在本質(zhì)上和市盈率是相同的，只有同樣生意特性和同行業(yè)間的比較才有意義。市銷(xiāo)率高說(shuō)明每單位銷(xiāo)售收的盈利能力更高，市場(chǎng)對(duì)企業(yè)銷(xiāo)售額的成長(zhǎng)空間及保持每單位盈利能力的預(yù)期很高。通常利潤(rùn)率高的企業(yè)，市銷(xiāo)率也高。
（3）市現(xiàn)率PCF市現(xiàn)率是經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額與市值之比 。企業(yè)現(xiàn)金流的創(chuàng)造力比利潤(rùn)更具有判斷價(jià)值，同一個(gè)企業(yè)用市現(xiàn)率和市盈率來(lái)判斷可以得到相反的結(jié)論，可以用企業(yè)多年的“經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額 / 凈利潤(rùn)”來(lái)排查非主營(yíng)業(yè)務(wù)的因素。
（4）市凈率PB市凈率是每股股價(jià)與每股凈資產(chǎn)的之比。凈資產(chǎn)的穩(wěn)定程度相對(duì)較高，但是資產(chǎn)也有水分的，高風(fēng)險(xiǎn)的凈資產(chǎn)所表現(xiàn)的低市凈率也可能是造成便宜的假象。PB與凈資產(chǎn)收益率也就是ROE是緊密聯(lián)系的，涉及到收益率的高度，持久度和基數(shù)的復(fù)利增長(zhǎng)。企業(yè)ROE綜合體現(xiàn)了它的資本杠桿、銷(xiāo)售利潤(rùn)率、總資本周轉(zhuǎn)率三個(gè)方向的現(xiàn)有水平和未來(lái)潛力。公司的ROE不斷上升到高水準(zhǔn)往往伴隨著PB扶搖直上。
對(duì)一個(gè)企業(yè)經(jīng)營(yíng)情況的認(rèn)識(shí)是運(yùn)用好任何一個(gè)估值的前提，對(duì)一個(gè)企業(yè)經(jīng)營(yíng)態(tài)勢(shì)的定性是定量的基礎(chǔ)。其實(shí)根本沒(méi)有哪一個(gè)估值指標(biāo)是“萬(wàn)能指標(biāo)”。研究它們的意義在于從本質(zhì)上去理解各個(gè)指標(biāo)的適用范圍和限制條件，不再簡(jiǎn)單生搬硬套去使用，而是建立多角度的觀察窗口。估值的藝術(shù)性集中反映在不同情況下投資者需要決定選取什么樣的指標(biāo)組合并且妥當(dāng)?shù)胤峙溥@些指標(biāo)在決策中的權(quán)重。理解價(jià)值的規(guī)律是估值的基礎(chǔ)。
5、最好的投資市場(chǎng)之一——A股我國(guó)的資本市場(chǎng)雖然充滿活力而確實(shí)不完善成熟，但是不妨礙它成為當(dāng)今世上最好的投資市場(chǎng)之一。在過(guò)去的20年里，中國(guó)的A股市場(chǎng)，與世界主要證券市場(chǎng)相比，收益率相當(dāng)出色。2005至2009年期間全球股市的漲幅榜中，50%來(lái)自中國(guó)大陸的A股市場(chǎng)。
A股市場(chǎng)沒(méi)有大家想象的那么糟，相反，在很多地方比所謂的成熟市場(chǎng)要表現(xiàn)得好。比如說(shuō)，美國(guó)市場(chǎng)從1999年到2009年期間股票退市比率高達(dá)33.73%，還是加上IPO的結(jié)果。而港股市場(chǎng)還存在公司被私有化的風(fēng)險(xiǎn)。海外市場(chǎng)還有高達(dá)15甚至20%的資本得利稅，這就是成熟市場(chǎng)的代價(jià)。而這些風(fēng)險(xiǎn)在A股市場(chǎng)是沒(méi)有的。分紅率不是判斷一個(gè)市場(chǎng)或者一個(gè)企業(yè)投資價(jià)值的指標(biāo)，而是看留在利潤(rùn)或再融資后的盈利能力是否高于融資成本。
關(guān)于監(jiān)管層面，不能想當(dāng)然地把A股說(shuō)得一無(wú)是處，國(guó)處的資本市場(chǎng)也存在在一定的缺陷。未來(lái)A股是非常具有投資價(jià)值的。因?yàn)槲覀儑?guó)家的經(jīng)濟(jì)和社會(huì)的發(fā)展大環(huán)境下，非常有利于普通人通過(guò)資本市場(chǎng)積累財(cái)富。網(wǎng)絡(luò)時(shí)代帶來(lái)的革命性社會(huì)發(fā)展驅(qū)動(dòng)力，給中國(guó)的發(fā)展提供了重大機(jī)遇。中國(guó)證券市場(chǎng)在過(guò)去主要解決了國(guó)企和央企的融資困難，那么在未來(lái)的10年乃至更長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)民營(yíng)企業(yè)將是中國(guó)股市的主要服務(wù)對(duì)象，它們將大放異彩。
對(duì)于普通投資者來(lái)說(shuō)，不要迷信任何人的言論，更多的是要去關(guān)注長(zhǎng)期成功的投資家的思維方式，智慧和勤勞才能創(chuàng)造財(cái)富。
四、總結(jié)最后作者用
“好生意、好企業(yè)、好投資”來(lái)作總結(jié)。好生意就像是一個(gè)富礦，好企業(yè)是優(yōu)秀的礦工，而好的投資是要在合適的時(shí)機(jī)出手，比如在好企業(yè)只處于初、中期時(shí)買(mǎi)入，發(fā)展成熟后賣(mài)出，或是在這個(gè)企業(yè)產(chǎn)生重大誤解時(shí)買(mǎi)入，在其預(yù)期高度透支時(shí)離開(kāi)。好的投資能讓生活更美好，讓理財(cái)生涯更具有可持續(xù)性。
