潤達醫(yī)療(603108)
業(yè)績總結(jié)： 公司 ] 2017 年實現(xiàn)營業(yè)收入 43.2 億元，同比增長 99.5%；實現(xiàn)歸母凈利潤 2.2 億元，同比增長 88.3%； 實現(xiàn)扣非后歸母凈利潤 2.2 億元，同比增長 105.8%； EPS 為 0.38 元。
業(yè)績符合預(yù)期， 內(nèi)生與外延齊頭并進： 公司收入和歸母凈利潤同比增速分別為99.5%和 88.3%，業(yè)績符合預(yù)期。從母公司收入增速看： 公司內(nèi)生收入約 40%左右，保持高速增長態(tài)勢。從歸母凈利潤分拆看： 扣除新增并表 6000 萬后同比達+37.4%，再扣除同比增幅達 69.4%的國控潤達后， 增速也有+26.6%，即公司內(nèi)生業(yè)績增速在 30%左右，延續(xù)快速增長態(tài)勢。從參控股子公司看， 2016年和 2017 年收購的標(biāo)的均基本完成業(yè)績承諾，公司外延標(biāo)的均健康發(fā)展。目前，公司整體綜合服務(wù)醫(yī)院數(shù)量預(yù)計 270 家左右， 2017 年實現(xiàn)收入 13 億元， 收入占比逐年上升， 2017 年度約占總收入的 30%，若加上公司間接服務(wù)的國控潤達，整體綜合服務(wù)業(yè)務(wù)收入達 23 億元，為國內(nèi)龍頭。 我們認為公司內(nèi)生高速增長，外延標(biāo)的健康發(fā)展，雙輪驅(qū)動下，公司收入和業(yè)績將呈高速增長態(tài)勢。
多個指標(biāo)改善， 平臺價值凸顯： 公司服務(wù)網(wǎng)絡(luò)已覆蓋華東、東北、華北、華中、西南地區(qū)，在行業(yè)招標(biāo)降價和醫(yī)院降本增效的背景下，公司覆蓋全國的渠道平臺價值開始逐漸顯現(xiàn)： 1）疊加自產(chǎn)產(chǎn)品，協(xié)同效應(yīng)明顯： 2017 年公司自產(chǎn)產(chǎn)品實現(xiàn) 1.7 億元， 同比增長 33.5%，其中質(zhì)控產(chǎn)品同比+42%，生化產(chǎn)品同比近30%，隨著 2018 年自產(chǎn)化學(xué)發(fā)光產(chǎn)品上市，自產(chǎn)產(chǎn)品收入增速有望提速； 2）議價能力提升，現(xiàn)金流改善明顯： 2017Q4 經(jīng)營性現(xiàn)金流 6254 萬， 近三年首次轉(zhuǎn)正， 改善明顯。公司與主流品牌供應(yīng)商大成集團采購協(xié)議，獲得優(yōu)惠價格且獲得一定的信用期限和額度，顯著減少了預(yù)付賬款公司平臺價值凸顯。我們認為隨著公司規(guī)模和覆蓋面的擴大，平臺價值將更加凸顯。
打包模式已成行業(yè)趨勢，公司發(fā)展空間巨大。 在醫(yī)院檢驗科降本增效的訴求下，IVD 打包已成趨勢，公司作為行業(yè)龍頭，平臺屬性突出，我們認為公司業(yè)務(wù)可拓展性極強：公司第一階段通過管理輸出異地擴張，類 GPO 模式下，發(fā)揮規(guī)模優(yōu)勢并提高向上游議價能力；第二階段向上布局特色產(chǎn)品，嫁接公司終端實現(xiàn)快速上量，目前公司已布局自產(chǎn)生化、糖化血紅蛋白、化學(xué)發(fā)光、 POCT、分子診斷、 自免及過敏原檢測等產(chǎn)品；第三階段可依托醫(yī)療終端向下發(fā)展服務(wù)業(yè)務(wù)。我們認為上述邏輯正逐步兌現(xiàn)，公司發(fā)展空間巨大。
盈利預(yù)測與評級。 預(yù)計 2018-2020 年 EPS 分別為 0.59 元、 0.84 元、 1.15 元，未來三年歸母凈利潤將保持 45%的復(fù)合增長率?？紤]到行業(yè)趨勢，公司龍頭地位以及未來持續(xù)的外延預(yù)期， 維持“買入”評級。
風(fēng)險提示： 外延擴張進度或低于預(yù)期、營運資金或存在短缺風(fēng)險、并購標(biāo)的業(yè)績或不達預(yù)期的風(fēng)險。
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