今天的這段內(nèi)容比較重要，我自己也覺得寫得簡單明了且比較完整，再加上參與討論的部分朋友的提問和留言，對原帖不夠清楚地方做了彌補，已經(jīng)可以算是一篇相當(dāng)精彩的獨立文章了。
依然是書房老朋友@星光《Beyond》 出力，將原文及部分留言整理成篇。我用它替代今晚原計劃要推送的書房拾遺第75期。
謝謝參與討論的朋友們，謝謝星光
另外，感謝前天的實盤周記下面，安慰和鼓勵老唐的朋友們。截止7月18日下午三點，留言已經(jīng)超過2300條。其中只有不超過一掌之?dāng)?shù)的謾罵和嘲諷，其他全部是支持和鼓勵，謝謝朋友們。
由于受系統(tǒng)留言精選數(shù)量及個人精力限制，無法一一回復(fù)和精選上墻，但每條留言我都看過，謝謝朋友們，你們一直是我碼字分享的源動力。
至于想窺探他人隱私的若智群體們，就讓他們?nèi)ハ硎芩麄兛蓱z人生里這難得的狂歡吧！不管是湊夠250個2萬或者2萬個250，2023年6月30日之前隨時歡迎來找老唐。
我不喜歡出名，不希望成為網(wǎng)絡(luò)熱點，所以這個話題咱們就跳過，讓它慢慢冷卻好了，我們還是專注于干點兒有價值的事情。謝謝大家
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以下這段摘自伯克希爾1992年度財務(wù)報告里，董事長沃倫.巴菲特致股東信正文。
沃倫.巴菲特：五十多年前，約翰.伯爾.威廉姆斯在其著作《投資價值理論》，已經(jīng)提出了價值的計算公式：未來現(xiàn)金流折現(xiàn)法。
這方法簡單概括就是：股票、債券或非上市企業(yè)的價值，都等于其預(yù)計存在期限內(nèi)現(xiàn)金流入和流出的差額，以一個適當(dāng)?shù)睦收郜F(xiàn)到今天后的加總值。
特意需要提醒的是，股票和債券的價值計算公式是一樣的。但即便如此，二者之間仍有一個重要且難以處理的區(qū)別：
債券的息票（老唐注：約定票面利率和利息發(fā)放時間的票據(jù)）和明確的到期日，決定了未來現(xiàn)金流清晰可計算。股票不是，投資者或分析師必須自己估計股票附帶“息票”的數(shù)量和金額。
此外，管理層的能力和誠信對債券息票影響不大——確實有少量無能或不誠信的管理層，導(dǎo)致債券本息支付出現(xiàn)問題，但總體來說占比較小。相比之下，股票“息票”可能會在很大程度上，受到管理層能力和誠信的影響。
未來現(xiàn)金流折現(xiàn)法顯示，價格和價值之間差異最大的投資對象，就是投資者應(yīng)該買入的。這和未來是否有增長，利潤大起大落還是平穩(wěn)狀態(tài)，市盈率和市凈率是高或者是低，都沒有關(guān)系。
此外，盡管未來現(xiàn)金流折現(xiàn)法會讓我們發(fā)現(xiàn)，大部分時候股票都比債券更值得投資。但這個結(jié)果并不是恒定的，當(dāng)債券的價格更劃算的時候，那我們就應(yīng)該去投債券。
唐朝：鼓搗摸你（Good morning），朋友們早上好
今天這段，就是巴菲特闡述了一輩子的估值秘籍，其實也就是老唐估值法的內(nèi)核。概括起來，有八大要點：
①有邏輯、有價值的估值公式只有一個：將未來所有年份的自由現(xiàn)金流予以折現(xiàn)加總。
②該公式適合對所有投資品估值。只是某些投資品現(xiàn)金流容易估算，有些投資品現(xiàn)金流很難估算，有些投資品現(xiàn)金流根本無法估算，還有些投資品根本就沒有現(xiàn)金流可以去估算。
③我們不是神仙，投資也不需要賺盡市場所有的錢。所以資質(zhì)平平的我們，優(yōu)選容易估算的，學(xué)習(xí)和拓展很難估算的，忽略無法估算的，排除不產(chǎn)生現(xiàn)金流的。這就是我們的生存秘籍。
④管理層能力和誠信，可能是估算股票未來現(xiàn)金流的重要因素，為此我們要么選擇我們認(rèn)為的優(yōu)秀管理層，要么選擇那些管理層對企業(yè)未來現(xiàn)金流影響較小的企業(yè)。
⑤投資，只是比較。所有能產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)都是投資對象，無論是銀行存款、國債、企業(yè)債券、上市公司股票或者非上市公司股權(quán)，都一樣，全部在同一個框架下比較。
比較二者的大小，將自己的資本放在收益率明顯較高的資產(chǎn)上面，這個動作就叫做投資。哪怕是買入銀行活期存款甚至保留著現(xiàn)金紙鈔，也是一種投資（只不過是最爛的一種投資而已）而不是所謂空倉或退出。
⑥比較的過程，重點是對未來現(xiàn)金流的估計及折現(xiàn)率的取值。前者代表盈利能力，后者代表確定性。這兩個因素全部包含在對具體企業(yè)的理解里，沒有固定的公式，沒有速成法。
這兩個因素之外的所有指標(biāo)，本質(zhì)上是協(xié)助我們得到或接近上述兩個未知數(shù)的輔助資料，我們不能舍本求末，迷失在那些財務(wù)指標(biāo)里。
⑦老唐估值法通過引入三年和無風(fēng)險收益率的概念，將確定性因素基本固化了下來。于是估值簡化成對唯一未知數(shù)的判斷：對未來現(xiàn)金流的估計。
這是一生也學(xué)不完的學(xué)問，是如巴菲特、芒格這樣的智者，也經(jīng)常會說太難、不懂、不會的領(lǐng)域，甚至有時候會以為自己懂了但實際可能錯了的領(lǐng)域（或許去年的阿里就是這樣一個案例）。
⑧這個唯一未知數(shù)，確實挺難的——如果它也不難，那豈不是人人發(fā)財、股市只有贏家沒有輸家了？
但我們用一生的時間，聚焦于這唯一的未知數(shù)，相對于那些浪費大量時間在各類無效因素上跳來跳去的人，我們總會獲得部分比較優(yōu)勢的。
這一點點比較優(yōu)勢，就足夠我們賺到大錢了。
這種感覺，只有深入研究過企業(yè)（任何一個企業(yè)）的人才能體會到。通過大量閱讀這家企業(yè)的相關(guān)歷史資料和財報后，如果你沒有排除它，你總是會發(fā)現(xiàn)你對企業(yè)未來現(xiàn)金流水平的估計，比沒有閱讀之前高一點點。
這個一點點一點點的累積，就是你最終成為巨富的墊腳石。日拱一卒，總有一天你對某家企業(yè)甚至某個行業(yè)，會有一種“一切盡在掌握中”的感覺，那就是財務(wù)自由的感覺，是人生有得選的感覺
鯉魚：股票，債券，現(xiàn)金都是我們的投資標(biāo)的，我們只是比較，哪個劃算我們就買哪個。
Morning：“歸根結(jié)底，一切都會回到這個'比較'上。無論投資還是生活，我們永遠(yuǎn)做當(dāng)下信息條件下理性的比較。”——超越情緒做最優(yōu)選擇，是老唐的特質(zhì)，這也是咱們的必修課。
佐渡：計算股票價值和債券價值的公式是一樣的，但對于股票，投資者或分析師必須自己估計股票附帶“息票”的數(shù)量和金額。
正因為需要自己估計，而我們也知道自己永遠(yuǎn)會犯錯誤，永遠(yuǎn)掌握不到所有信息，所以：
①估計出來的合理價值不是精確的數(shù)字，只能是模糊的區(qū)間，正因為此，所以“日間盯盤，是完全沒有價值的生命浪費”。
②除了盡全力去給股票估值之外，還需要安全邊際和倉位控制來保護(hù)自己。
③某些股票估不出一個合理價值，或者說合理價值介于0和無窮之間。這些股票我們直接放進(jìn)“太難”那個框框就好。
進(jìn)無止境：巴菲特說過，“即使是一個經(jīng)驗老道，聰明過人的分析師，在估計未來年度息票時也很容易發(fā)生錯誤。
在伯克希爾我們試圖用兩種方式來解決這個問題，一是堅守在我們自認(rèn)為了解的產(chǎn)業(yè)上，這表示他們本身通常相當(dāng)簡單且穩(wěn)定。
二是我們在買股票時必須要堅持安全邊際，若是我們所計算出的價值只比其價格高一點，我們不會考慮買進(jìn)，我們相信老師格雷厄姆強調(diào)的安全邊際，是投資成功的關(guān)鍵的因素?！?/span>
感悟①不懂不碰，聚焦能力圈內(nèi)簡單且穩(wěn)定的企業(yè)，相信自己的分析是對的；感悟②相信自己一定會出錯，所以要保守，留夠安全邊際。
Helen：今天又驗證了老唐上周五（7月15日）摸你帖里談到的“股票是一種特殊的債券”理念。
相同點：股票和債券計算價值的方法是一樣的，都是未來剩余年度的自由現(xiàn)金流，以一個合適的利率折現(xiàn)到現(xiàn)在。
不同點：
①債券有明確的利息率和到期日，可以清楚計算未來的現(xiàn)金流，即債券的價值是明確確定的，靜態(tài)不變的。
股票則沒有明確利息率，需要投資者自己估算利息率，所以股票的價值是模糊不定的，并且是動態(tài)的，投資者只能時時自己估算股票的價值。
②管理層的品質(zhì)和能力對債券影響小，但對股票的影響巨大。管理層的能力和品質(zhì)能較大的影響股票的利息率。
Morning: “保留著現(xiàn)金紙鈔”和“空倉或退出”有什么區(qū)別呢？
唐朝：前者是投資零收益率產(chǎn)品，后者是欺騙自己已經(jīng)不做投資了。前者是事實真相，后者是自欺欺人。
Du.凡.shu：保留現(xiàn)金不能算投資吧，他不產(chǎn)生現(xiàn)金流啊？
唐朝： 保留現(xiàn)金是投資于收益率為零的資產(chǎn)，仍然優(yōu)于投資于收益率為負(fù)值的資產(chǎn)。
憶溪舟：現(xiàn)在不管買個啥，都要先想一下這玩意未來能給自己多大的回報
唐朝：挺好。不過呢，也別忘了，人活著不是為了積累財富。享受財富帶來的精神和物質(zhì)愉悅，也是“回報”的重要組成部分。
憶溪舟：嗯嗯，回報不能只盯著錢，各種愉悅也是回報，學(xué)到了。
林飛 ：“市價和價值之間差距最大的投資對象，就是投資者應(yīng)該買入的。這和未來是否增長，利潤是否大起大落……都沒有關(guān)系”，
為什么投資者的買入和“未來是否增長”也沒有關(guān)系呢？按說1992年的巴菲特已經(jīng)擺脫了煙蒂股思維了，為什么他會說不考慮增長因素？
唐朝：他的意思是說，未來增長與否，只是估值過程中的一個參數(shù)，是為了輔助估值，我們不是因為有增長而去（或才去）投資，也不會因為不增長而拒絕投資。
林飛 ：哦，對。我是自動把投資等同于股票投資了。除此之外，就比如套利類投資，就是這種是否增長影響不大的投資吧，算清楚賬和判斷好事情發(fā)展概率更重要。
武侃：“市價和價值差距最大的，是應(yīng)該買入的投資對象”，清晰明了。
我手頭的譯本里翻譯的是“投資人應(yīng)該選擇的是價錢最低的哪一種投資”，我前幾天看的時候根本不知道他在說什么。
唐朝：是的，現(xiàn)有中文譯本有太多需要精校的錯誤或不知所云的翻譯，這也是摸你帖的核心作用之一。一天一點點，日拱一卒，我們慢慢來……
食兔君：為啥說投資這件事情難也不難。說它難，是結(jié)果導(dǎo)向，市場七賠兩平一賺，似乎是零和博弈；但他又不難，因為拉長時間會發(fā)現(xiàn)，有一批人能穿越周期，長期致勝。
能長期致勝，便說明邏輯是存在的。格雷厄姆告訴我們，這個邏輯便是尋找公司的內(nèi)在價值，巴菲特順便丟給我們一個估值思路：自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法。
但這只是思路，雖是有邏輯有價值的，但卻沒有具體方法，乃無招之招。
老唐通過引入三年和無風(fēng)險收益率的概念，將確定性因素固化下來，于混沌之中形成老唐估值法，開中文世界之先河。
至此，在互聯(lián)網(wǎng)時代，投資者要終生修煉的只剩三種能力：學(xué)會將繁雜發(fā)散的信息高效地歸類整合；始終提升自己對于商業(yè)的理解力和洞察力；盡可能準(zhǔn)確地對未來現(xiàn)金流作出估計。
道路變得清晰，投資成了可學(xué)可用可復(fù)制的價值投資。謝謝老唐。≧?≦
回到現(xiàn)在：兔兔總結(jié)的好啊。老唐是對巴菲特估值邏輯的中國化和清晰化。
我在最開始進(jìn)入股市時就知道巴菲特，但對于巴菲特的很多東西都是模糊的，一個公司價值幾何不會估算，也是模糊的。
老唐估值法讓這一切都清晰起來，讓理解這個方法普通人也可以照貓畫虎的給公司估值。
《認(rèn)知覺醒》中提到“模糊，是人生困擾之源，人生是一場消除模糊的比賽”。投資也一樣，把投資過程中的種種模糊搞清楚后，才可能下重注。
微笑森林：股票就是一種特殊的債券，原因是其未來現(xiàn)金流的不確定性（相對于債券），需要我們?nèi)ス浪恪?/span>
而影響股票未來現(xiàn)金流的因素很多，重要因素有：管理層；行業(yè)等等。它們都是建立在對公司、行業(yè)的理解上，這就先要大量閱讀年報及公司、行業(yè)的相關(guān)資料，這是基礎(chǔ)，繞不過去的基礎(chǔ)。
投資就是作比較，永遠(yuǎn)站在當(dāng)下角度作比較，看哪個品種的收益率高，我們就持有哪個品種。
其實推而廣之，我們生活中所面臨的每一次選擇，重要的或者不重要的，不都是站在當(dāng)下角度作比較，然后選出在當(dāng)時條件下的最優(yōu)解，而不能回過頭去看：“早知我選另外的路了”。犯錯誤是難免的，不必強求完美。
守護(hù)神：當(dāng)我們把精力聚焦在對企業(yè)理解和分析上，已經(jīng)領(lǐng)先大部分人，雖然不容易，但我們有一生的時間。有時候覺得懂了，但未必真的懂了，這也就是多看一二的原因。
知識可以通過學(xué)習(xí)獲得，但是認(rèn)知層次不光需要足夠知識積累（堅持日拱一卒），還需要開放的心態(tài)和開闊眼界（謙遜的態(tài)度并保持好奇心），再有就是時間的沉淀（持之以恒的耐心）。
旺：我們不是神仙，投資也不需要賺盡市場所有的錢。所以資質(zhì)平平的我們，優(yōu)選容易估算的，學(xué)習(xí)和拓展很難估算的，忽略無法估算的，排除不產(chǎn)生現(xiàn)金流的...選我們自己能理解的，我們賺我們能賺的錢，享受生活足夠。
ViV：真是大道至簡，無數(shù)人枕戈待旦緊盯K線金叉死叉驚心動魄仍逃不掉血虧命運的投資市場，其實是悟透“一個”極簡估值公式就能穩(wěn)贏的朗朗乾坤。
為了這個穩(wěn)贏我們需要付出的：是“盡你所能、閱讀一切”，是盡可能地熟悉你買入的企業(yè)，仿佛你將親手接管它。
浩然斯坦：在我看來，老唐估值法的價值巨大，是前人所未發(fā)的洞見，再怎么夸獎也是低估了其價值。
滿足三大前提，兩段式估值法，得出三年后合理估值，這將投資的難度大大簡化了，也大大提高了投資的成功概率。
老唐能把多年所學(xué)所思所感，濃縮成幾條關(guān)鍵的原則，我一次又一次被這幾條LESS IS MORE所震撼。
這不是把事情過分簡單化或假裝復(fù)雜性不存在，而是把無限豐富和有細(xì)微差距的細(xì)節(jié)進(jìn)行綜合分析之后，總結(jié)出的精髓。
同樣是自由現(xiàn)金流折現(xiàn)，當(dāng)一些人用夏普比率、索蒂諾比率、阿爾法、貝塔系數(shù)、莫迪利亞尼—莫迪利亞尼測度，以及其他高深莫測的方法時，但凡是個正常人都會對此望而生畏，進(jìn)而一籌莫展。
約翰·博格說：“這個非凡時代最大的矛盾是，我們周圍的世界變得越復(fù)雜，為了實現(xiàn)我們的財務(wù)目標(biāo)，我們的追求就必須越簡單……事實上，簡單是獲得財務(wù)成功的關(guān)鍵?！?/span>
當(dāng)你掌握了化繁為簡的簡單原則之后，你就有了清晰的思想來對抗所有的心理壓力和誘惑，你就不會搖擺不定或偏離正確的軌道。
市場并不是一臺有效的機(jī)器，它無法一直設(shè)定公平的價格。它會出錯，會做出愚蠢行為。
如果你有一套評估企業(yè)價值的合理方法，你就能利用他人的情緒獲益，即使這個方法沒那么完美。
對大多數(shù)人來說，最好的策略并不是能讓人獲得最高回報的策略。相反，理想的策略是即使在困難時期也能被堅守的好策略。
策略應(yīng)該非常簡單、合理，你能理解它，你相信它的內(nèi)核，即使在困難時期、在它看起來不再有效時你也能毫不動搖地堅持采用它。它還必須契合你對痛苦、波動和損失的承受力。
花繁柳密處能撥開方見手段，風(fēng)狂雨驟時可立定才是腳跟。
谷雨軒：同意，我也認(rèn)為老唐估值法大概率會在中國投資史上留下重筆，因為其清晰明了。
在入唐門之前，我已經(jīng)摸進(jìn)了價值投資的殿堂，對估值模型也自己探索過一段。但始終沒有找到可以新來的估值模型，但凡模型都需要時間的檢驗來驗證其可靠性，這種時間檢驗可能需要十年甚至更久。
問題是，在檢驗?zāi)Ｐ偷倪^程中，市場的瘋癲程度會不斷沖擊你對模型的信心。
市場的狂風(fēng)驟雨時，長時間天地晦暗的氛圍中，投資人面對持續(xù)虧損的賬戶，很容易對模型的可靠性產(chǎn)生質(zhì)疑，會下手修正模型甚至放棄模型另起爐灶；
反之，如果市場進(jìn)入癲狂狀態(tài)，金錢咆哮著跑步入場，眼睜睜看著隔壁王小二平時啥也沒學(xué)就是賺的比你多，會不會再次對模型產(chǎn)生質(zhì)疑？
在反復(fù)的反思之下，估值模型的底座搖搖欲墜，如何能知道我們獲取長期的成功？
老唐估值模型最大的價值，就是以二十年之功，打磨了一個簡單的定量模型，并向眾人公開展示達(dá)十年之久，并告誡眾人我十幾年來都是這么做的，以此取得了巨大的成功，賺到了巨大的財富，以無可辯駁的成績證明了這是一條可復(fù)制的投資正道。
大道如青天，我輩皆可出。
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