在前一篇《財報誤區(qū)系列——凈資產(chǎn)》中，闡述了凈資產(chǎn)并沒有那么重要。順著這個思路，再來談?wù)凴OE。近幾年的A股有個高ROE風氣，資金追逐高ROE公司，許多研報都搞ROE排行，還有采用ROE-PB估值體系的。本文將說明ROE的適用范圍非常小。至于高ROE選股是否有效，那是另一回事了。
ROE=年利潤/加權(quán)平均凈資產(chǎn)
首先要說明，ROE是個結(jié)果指標，是應(yīng)變量，并不是自變量。不會說因為企業(yè)的ROE下降，導致利潤下降的，只能是利潤下降導致ROE下降。
經(jīng)常有人說：公司ROE能保持在百分之多少……其實這句話包含了許多極強的假設(shè)：生意的主要生產(chǎn)資料是資本，且資本效率在數(shù)量和時間上都基本不變。在現(xiàn)實中，很少會有這樣的生意。
對于主要生產(chǎn)資料并不是資本的公司，資本投入量超過一定金額之后就沒用了，增加資本投入并不會帶來生意的增長，凈資產(chǎn)也沒用了。比如茅臺，再怎么增加投資，產(chǎn)量也上不來多少。喜詩糖果，在加州賣得很好，但因為口味獨特，其他地區(qū)的人不太能接受，生產(chǎn)再多也賣不出去。恒生電子，給金融企業(yè)做IT的，增加資本投入也沒用，重要的是人，以及需求。
如果這樣的公司賺到錢后不分掉，這些錢就沒有任何用處，這部分凈資產(chǎn)也毫無意義。分和不分，凈資產(chǎn)會差很多，利潤卻幾乎不變，ROE也就相差很多了。
對于以資本為主要生產(chǎn)資料的生意，增加資本投入量就有用了。但是存量資本效率與增量是有差別的。正常的生意，進入的資本多了，利潤率很容易下降。
一個公路公司，在全社會資本少的時候，會先挑收益率高的路投資建設(shè)，比如先建廣州-深圳的。后來資本多了，但已經(jīng)有3條廣深高速了，再投第4條的收益率就不高了。如果投深圳-惠州的，收益率也比之前的廣深要低。這導致了邊際ROE低于存量ROE。另一方面，由于公路公司的收費權(quán)攤銷政策與車流量增長，導致同一條路的ROE前低后高。因此在新路與老路疊加之后，公路公司的ROE才有可能保持平穩(wěn)。這個平穩(wěn)只是個合成出來的巧合，并不是資本效率不變。
市場上追捧的高ROE公司，其實都是追逐高成長公司，并不是真的喜歡高ROE。
雙匯就是著名的高ROE公司。在2008年之后，ROE就常年保持在30%上下，除了2011年被央視3.15晚會報導，當年利潤減半。之后恢復正常。但是公司的收入與利潤從2013年以來就沒什么增長了，利潤基本上全部分紅，ROE還在上升。
100%分紅+高ROE+ROE上升，看起來特別激動人心，簡直就是10倍股啊。再細再看看呢？股東每年只能收點股息，股息率在5-6%，剔除股息后的股價原地踏步8年多了。
怎么市場對這么穩(wěn)定的高ROE公司視而不見？不是說股東長期收益率≈長期ROE嘛，怎么對不上了？
其實這句話完全沒道理。如果一家公司，每年EPS1塊，分紅也1塊，一直保持不變，ROE也能一直保持30%。如果股息率5%，股票就賣20塊。20塊的本，股東每年分到1塊，就是賺到5%，與30%的ROE沒有任何關(guān)系。
還有投資者說：要是雙匯不分紅，每年利潤增長30%多好。問題是不分紅的利潤也只有這么點，除了多一點存款利息，什么都不會多出來。再次強調(diào)，ROE是個結(jié)果指標，是應(yīng)變量，不是自變量。
真正能用ROE衡量的生意，首先得是資本密集型生意。資本就是生意的原料，這邊輸入，通過運營，那邊輸出利潤。然后還得保證輸入的每一塊錢資本能產(chǎn)出大致相同的利潤，不能這個利潤工廠越生產(chǎn)效率越低了。
在以前資本短缺的時代，這種機會挺多的。但現(xiàn)在的中國已經(jīng)過了資本短期的時候，資本通常不再是企業(yè)經(jīng)營的主要瓶頸，人和市場需求這些非資本因素才是。
設(shè)想一下，萬一有一塊新市場，是資本短缺的，可以保持高ROE，會發(fā)生什么？VC/PE會迅速填滿這個市場，公司會從各家VC/PE中千挑萬選，找能提供除了資本以外資源的股東。然后在短時間內(nèi)把規(guī)模壘上去，盡快IPO。等到二級市場投資者能買到的時候，基本上也不太缺資本了。
絕對價值不追求高ROE，因為沒有經(jīng)濟意義。絕對價值追求的是真實的現(xiàn)金流，無論ROE高低。
一個更好的例子是房子?，F(xiàn)在上海的非老公房類住宅，年租金收益率只有1.5%左右。按照ROE愛好者的說法，ROE=1.5%，這什么垃圾資產(chǎn)，0.5PB都不要。
個么你家房子按市價打?qū)φ圪u給我好伐？
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