2022年，距離2002年7月歐元正式成為歐元區(qū)唯一合法貨幣，已經(jīng)過去二十年了。
在過去的二十年中，歐元對美元匯率基本上維持在1以上。但是，今年以來，美元走強，歐元開始大幅貶值，年內(nèi)已跌掉近13%。尤其是7月以來，歐元對美元匯率跌破平價，不斷觸及20年來新低，引發(fā)市場關(guān)注。那么，歐元為什么會大幅貶值？這究竟是偶然還是必然？歐元的未來又將如何演變？
趁著這個機會，我們一起來了解下超主權(quán)貨幣——歐元。
要了解歐元，我們需要先回顧一下歐元誕生的背景和承載的使命。
在1016萬平方公里的歐洲大陸上，戰(zhàn)爭與和平不斷交替，“統(tǒng)一”從未出現(xiàn)。無論是一戰(zhàn)還是二戰(zhàn)，歐洲都曾是主戰(zhàn)場。二戰(zhàn)過后，歐洲處于一片廢墟中，昔日的輝煌不復存在。當時的世界格局也發(fā)生了重大變化，美、蘇兩個大國崛起，歐洲各國的經(jīng)濟、政治地位急劇下降。此時，歐洲各國意識到只有團結(jié)合作才能救歐洲。而二戰(zhàn)后，美國提出的“馬歇爾計劃”為歐洲的團結(jié)加了把火，因為這項計劃要求“歐洲必須作為一個整體”接受援助。此后，歐洲啟動了“一體化”進程。
于是在1948年，英、法等國成立了歐洲經(jīng)濟合作組織（這也是經(jīng)合組織的前身），負責分配和使用美國提供的援助。1950年，歐洲經(jīng)合組織設立了歐洲支付同盟。在歐洲支付同盟下，成員國不需要對每筆貿(mào)易進行貨幣支付，而是每個月月底才進行清算支付?？梢哉f，這是歐洲貨幣合作的開始。
1952年，在時任法國外長舒曼和時任德國總理阿登納的支持下，歐洲煤鋼共同體成立，締約國有法國、西德、意大利、比利時、荷蘭及盧森堡。這是歐洲漫長歷史上出現(xiàn)的第一個擁有超國家權(quán)限的機構(gòu)。成員國第一次放棄了本國經(jīng)濟中煤鋼部門的管理權(quán)，并將這些主權(quán)交給一個獨立于成員國的高級機構(gòu)——煤鋼共同體負責協(xié)調(diào)各成員國的煤鋼生產(chǎn)，以保證煤炭鋼鐵等原料不再用于戰(zhàn)爭。
合作還算愉快，到了1957年，六國又簽署了“歐洲經(jīng)濟共同體”和“歐洲原子能共同體”條約（合稱《羅馬條約》），主要內(nèi)容包括：建立工業(yè)品關(guān)稅同盟，實現(xiàn)共同體內(nèi)部工業(yè)品、勞動力和資本的自由流通，建立共同的農(nóng)業(yè)政策，消除各種限制等。這是歐洲經(jīng)濟和政治一體化進程的起點，也是歐洲一體化進程的關(guān)鍵一步。到了1958年，歐洲貨幣協(xié)定取代了支付同盟。在歐洲貨幣協(xié)定下，歐洲“計算單位”確定，各成員國的貨幣建立固定比價，各國貨幣可互相自由兌換。這是歐洲國家在貨幣合作上的進一步嘗試。
1965年4月，歐洲煤鋼共同體 、歐洲原子能共同體和歐洲經(jīng)濟共同體合并成“歐洲共同體”（歐共體）。
1971年，布雷頓森林體系瓦解后，美元持續(xù)貶值，歐洲國家間的匯率波動加劇，德國馬克成為歐共體成員國貨幣的錨。但1977年美元危機再度爆發(fā)，歐共體迫切需要一個獨立于美元的新貨幣。1978年，時任法國總統(tǒng)德斯坦向時任德國總理施密特提議在歐洲建立一個穩(wěn)定的貨幣體系，施密特表示贊同。此后，“施密特－德斯坦倡議”順利獲得其他原歐共體成員國的贊同。1979年3月，以歐洲貨幣單位“埃居”為中心的歐洲貨幣體系正式啟動。成員國之間通過“埃居”進行結(jié)算，成員國的貨幣與“埃居”之間形成固定匯率，不再參考美元匯率，“埃居”成為成員國外匯儲備的構(gòu)成部分。
不過，由于歐洲貨幣體系內(nèi)各成員國的經(jīng)濟發(fā)展水平不同、經(jīng)濟政策存在差異，加上國際金融投機家操縱市場，對體系內(nèi)不同幣種進行攻擊，歐洲貨幣體系最終于1992年解體。但歐洲貨幣體系為后來歐元的形成提供了寶貴的經(jīng)驗。比如，后期歐盟為成員國加入歐元區(qū)所設置的種種標準，就是希望成員國能有相對統(tǒng)一的經(jīng)濟發(fā)展水平，便于后來各成員國能夠協(xié)調(diào)發(fā)展。
1992 年，歐共體各成員國在荷蘭馬斯特里赫特簽署 《馬斯特里赫特條約》( 簡稱 《馬約》) ，其核心內(nèi)容就是建立 “歐洲經(jīng)濟與貨幣聯(lián)盟”和 “歐洲政治聯(lián)盟”， 前者的最終目標是發(fā)行統(tǒng)一的歐共體貨幣。1993年，歐洲共同體改名為 “歐洲聯(lián)盟”，簡稱歐盟。1994 年，歐洲貨幣管理局 ( 歐洲中央銀行前身) 在德國法蘭克福成立。1997 年，歐盟首腦會議分別簽署了 《穩(wěn)定和增長公約》《歐元的法律地位》和 《新的匯率機制》三個文件，為歐元的正式使用奠定了法律基礎(chǔ)。1999 年，歐元創(chuàng)立，歐洲央行也正式成立。2002 年，歐元開始真正流通，成為歐元區(qū)成員國的法定貨幣。
整體來看，歐元的誕生不是一蹴而就的。歷經(jīng)半個多世紀的時間，歐洲經(jīng)濟一體化的進程不斷深入，歐共體演變成了歐盟，支付同盟則演變出了“歐元”?？梢哉f，歐元不僅是一個經(jīng)濟范疇的貨幣，其背后更體現(xiàn)了各國的政治意志。正如美國經(jīng)濟學家艾肯格林所說，“從根本上說，歐元是一個政治工程。”
知識小科普：
實際上，歐元成功的實踐背后也得到理論的支撐。歐元之父羅伯特·蒙代爾最早提出的最優(yōu)貨幣區(qū)理論就是歐元設計的理論基礎(chǔ)。
蒙代爾稱，“為什么正在組建的歐洲共同市場的各個國家要自找麻煩，讓匯率不確定性成為新的貿(mào)易障礙？”
而最優(yōu)貨幣區(qū)理論恰恰可以解決這個問題。蒙代爾認為，經(jīng)濟聯(lián)系緊密的國家/地區(qū)通過固定匯率或者統(tǒng)一貨幣的形式建立貨幣區(qū)，可以抵消浮動匯率的不確定性，同時實現(xiàn)區(qū)內(nèi)充分就業(yè)、物價穩(wěn)定與國際收支平衡。
盡管歐元自成立以來就一直面臨爭議，但至少以下三方面的成就不容忽視：
第一，歐元基本消除了歐洲大國之間重燃戰(zhàn)火的可能性。歐元的使用將歐元區(qū)各國在貨幣方面捆綁在一起，從理論上使得歐洲一體化進程不可逆轉(zhuǎn)，基本上消除了內(nèi)部戰(zhàn)爭的可能性。此外，歐元強化了歐元區(qū)的整體地位和外部影響力。過去幾十年，在美國、中國、日本等大國崛起背景下，歐洲依然能在全球范圍內(nèi)扮演至關(guān)重要的角色，歐元發(fā)揮了重要的支撐作用。
第二，歐元推動了經(jīng)濟增長。單一的貨幣推動了歐元區(qū)內(nèi)的競爭，同時隨著歐洲市場一體化，也產(chǎn)生了規(guī)模經(jīng)濟。單一的貨幣也降低了交易成本，極大地推動了貿(mào)易增長。與過去需要開設多個賬戶相比，貨幣兌換費用、銀行費用等下降，匯率波動風險也沒有了。據(jù)分析，歐元本身對歐元區(qū)成員國之間貿(mào)易增長的推動作用在5%-15%之間，歐元對歐元區(qū)內(nèi)的外國直接投資的增長效應則在14%-36%之間。
第三，歐元的誕生改變了國際貨幣格局，削弱了以美元為核心的“單級”貨幣格局，使得國際貨幣體系邁入“多級化”。從國際支付領(lǐng)域來看，歐元份額曾一度超過美元，根據(jù)環(huán)球同業(yè)銀行金融電訊協(xié)會（SWIFT）數(shù)據(jù)，2012年1月歐元與美元的支付份額分別為44%和30%，盡管在2015年8月歐元的支付份額降到了27%的歷史低位（同期美元占比45%），但隨后反彈。截至2021年6月份，歐元與美元的支付份額趨同。從全球外匯儲備份額來看，歐元目前已成為僅次于美元的全球第二大儲備貨幣。
圖1：主要貨幣的國際支付份額變化（%）
數(shù)據(jù)來源：wind，中航證券
圖2：各主要貨幣在全球外匯儲備份額中的占比
數(shù)據(jù)來源：wind，中航證券
實際上，自2002年歐元正式成為歐元區(qū)唯一法定貨幣后，其匯率呈現(xiàn)出穩(wěn)步升值的趨勢。2003—2007年間，歐元區(qū)經(jīng)濟增長表現(xiàn)整體較好，平均經(jīng)濟增速達2.1%左右，從基本面上支撐歐元對美元匯率升值至約1.6的歷史最高水平。
圖3：歐元自誕生至今的匯率表現(xiàn)
資料來源：歐央行官網(wǎng)，https://www.ecb.europa.eu/
2008年金融危機以及2010年歐債危機爆發(fā)后，歐元對美元匯率明顯波動，并于2015年貶至1.07的低點。2015年到疫情初期，歐元匯率略有波動，但整體較為平穩(wěn)。不過，自俄烏沖突爆發(fā)以來，歐元匯率明顯下行。近期，歐元對美元匯率多次跌破1：1的平價水平，為近20年來首次。
圖4：近半年來，歐元匯率表現(xiàn)
資料來源：歐央行官網(wǎng)，https://www.ecb.europa.eu/
那么，歐元為何會出現(xiàn)大幅貶值呢？市場分析普遍認為，歐元匯率跌破平價既有短期外部因素的沖擊，也有深層次的結(jié)構(gòu)性問題。
從短期外部沖擊來看：
一是美聯(lián)儲加息致美元走強，其他非美元貨幣走弱。為遏制高通脹，今年以來美聯(lián)儲已經(jīng)加息300個基點，促使國際資本回流美國，美元指數(shù)走強，一度突破110大關(guān)。但與此同時，非美貨幣則普遍走弱。實際上，不止是歐元，英鎊、日元、韓元等都有不同程度的貶值。
圖5：2022年年初至今，全球主要貨幣貶值幅度
數(shù)據(jù)來源：同花順I(yè)FIND，同花順期貨通
二是俄烏沖突及相關(guān)制裁措施引發(fā)能源、糧食危機，導致了能源、糧食等大宗商品漲價，造成歐元區(qū)通脹高企。而歐洲的能源缺口短期難以彌補，據(jù)匯豐銀行的研究報告顯示，北溪1號斷氣意味著歐洲已經(jīng)失去了其天然氣總供應的30%。匯豐銀行認為，歐洲氣荒恐怕要持續(xù)到2026年，要等到液化天然氣（LNG）新增項目產(chǎn)能大幅提高，歐洲“氣荒”才可能得到顯著緩解。
圖6：2001年-2022年歐元區(qū)通脹水平
資料來源：歐央行官網(wǎng)，https://www.ecb.europa.eu/
三是歐洲面臨經(jīng)濟衰退的風險。能源危機下，歐洲的“火車頭”德國經(jīng)濟遭到較大沖擊。據(jù)悉，隨著德國汽車零部件、化學制品和鋼鐵制造商越來越難以承受屢創(chuàng)新高的電力價格，這一歐洲工業(yè)的心臟地帶正面臨著潛在的“外遷潮”風險。此外，為了抑制通脹，歐洲央行不得不收緊貨幣政策，先是在7月加息50個基點，9月又再度加息75個基點，從而加劇了歐元區(qū)經(jīng)濟衰退的風險，進一步惡化希臘和意大利等重債國的債務，甚至有可能引發(fā)新一輪歐債危機。
圖7：歐元區(qū)各國政府債務占GDP的比重
來源：歐央行，wind，平安證券
從長期來看，歐元自身也存在結(jié)構(gòu)性缺陷。在經(jīng)濟下行周期中，這種缺陷會被進一步放大。
一是備受詬病的“一條腿走路”。
目前，歐元區(qū)內(nèi)部實行統(tǒng)一的貨幣政策，成員國在進行宏觀調(diào)控時只能倚重財政政策，這也導致歐盟財政紀律在實踐中執(zhí)行困難，赤字和債務負擔超標現(xiàn)象很難避免。這一矛盾曾在歐債危機最嚴重的時刻有過充分體現(xiàn)，近年來歐元區(qū)各國圍繞難民負擔、部分成員國財政緊縮等問題的激烈博弈也根源于此。
當歐元區(qū)處于經(jīng)濟上升期時，各國面臨的風險區(qū)別不大；但經(jīng)濟下行時，實力較弱的邊緣國債務問題會率先暴露。歐洲央行的統(tǒng)一貨幣政策無法有效應對區(qū)內(nèi)各國面臨的非對稱沖擊，雖然歐洲央行在7月推出了反碎片化工具TPI，但這項工具的實際執(zhí)行力度仍然存疑。
在歐債危機時期，時任歐洲央行行長德拉吉曾推出OMT計劃，表示將不惜一切代價救歐元。但當時的歐元區(qū)經(jīng)濟處于低通脹環(huán)境，德國經(jīng)濟也比現(xiàn)在要好。這一次，歐洲央行需要在救助市場的同時，兼顧抗通脹重任，反碎片化的效果或許不夠理想。（傳送門：加息50基點+“反碎片化”工具，歐洲央行能順利抗擊通脹嗎？）
實際上，單一貨幣計劃要得到有效的執(zhí)行，不僅要滿足所謂的“趨同標準”，還要求經(jīng)濟活躍的國家向經(jīng)濟低迷的國家進行資金轉(zhuǎn)移，除了市場化的資金，還包括財政性資金的援助。沒有徹底的財政一體化，歐元是不完整的。
二是歐元區(qū)推動財政一體化困難重重。
歐元區(qū)并未按照“最優(yōu)貨幣理論”設想的那樣，實現(xiàn)各要素的自由流動。盡管歐洲一體化進程中強調(diào)商品、資本、人員和勞務等要素的區(qū)域內(nèi)跨國自由流動，但實際上歐元區(qū)并沒有達到這些標準。在歐洲一體化進程中，成員國的經(jīng)濟差異不僅沒有縮小，反而愈發(fā)拉大。這引發(fā)了一些反歐情緒。部分民眾對于歐元的懷疑態(tài)度增加了對反歐政黨的支持。多國（例如，英國、芬蘭、荷蘭、奧地利和法國）反歐政黨在選舉中異軍突起，獲得了更多選民支持，在歐洲議會中席位顯著增加。
歐元區(qū)成員國由于各自要素稟賦、地緣政治立場等差異，往往在某些領(lǐng)域分歧較大，降低了歐元區(qū)決策的整體一致性，進而影響市場對歐元前景的信心。例如，在俄烏沖突中，出于各自對俄烏立場的差別以及經(jīng)濟和能源對俄依賴程度的差異，成員國對俄制裁、禁運態(tài)度存在明顯不同。
此外，當前的歐元區(qū)缺乏核心領(lǐng)袖來推動財政一體化的進程。在推動歐洲經(jīng)濟貨幣一體化的進程中，德法兩國領(lǐng)導人例如，德國的阿登納與法國的戴高樂，德國的施密特與法國的德斯坦等都發(fā)揮了重要作用。然而，現(xiàn)在的德國與法國兩國乃至整個歐元區(qū)都缺乏具備足夠號召力的核心人物。整體來看，歐元區(qū)財政一體化前景黯淡。
從市場觀點來看，多數(shù)經(jīng)濟學認為歐元前行之路較為艱難。
東方證券首席經(jīng)濟學家邵宇認為，在第二個20年的開局，歐元區(qū)一邊要處理歐債危機的遺留問題，一邊又要應對地緣政治沖突、通貨膨脹和全球能源變局的新問題。未來，歐元區(qū)很可能面臨“不進則退”——要么突破一體化中的瓶頸，實實在在地落實財政一體化；要么是做減法，如同英國脫歐一樣，引入歐元區(qū)成員國強制退出機制，以防止整體性的崩塌。
工銀國際首席經(jīng)濟學家程實認為，從中長期來看，歐元仍將趨勢性走弱。原因有三：一是嚴峻的滯脹風險正在抬升債務風險預期。二是歐元區(qū)貿(mào)易條件惡化，負收入效應將阻礙歐元走強。歐元區(qū)的貿(mào)易條件指數(shù)顯示，進入2022年以來，歐元區(qū)貿(mào)易條件正在逐步惡化，負收入效應將刺激歐元區(qū)內(nèi)的購買力向全球其他市場轉(zhuǎn)移。三是金融敏感度提升將加速資本外流，不利于歐元持續(xù)升值。歐央行啟動加息中長期對歐元區(qū)整體通脹的抑制有限，持續(xù)的加息將助推實際利率和短期利率預期抬高，歐元區(qū)內(nèi)融資成本抬升或?qū)е卤揪瓦^熱的房地產(chǎn)市場和大宗商品市場出現(xiàn)大幅價格調(diào)整，金融敏感度提升將加速資本外流。
南開大學跨國公司研究中心教授戴金平認為，無論是從歐元區(qū)未來的經(jīng)濟增長前景，還是從歐元區(qū)國際金融地位的變化，抑或是歐盟一體化的前景，以及歐元的聲譽與市場信心，來預測歐元未來的國際地位，結(jié)論都是：歐元的未來風雨飄搖。
不過，中國社科院歐洲所副所長陳新比較樂觀，他認為適當強度的危機或許能夠倒逼歐盟財政一體化進程。去年，歐盟委員會公布了名為“下一代歐盟”的舉債方案，計劃在未來五年時間里共籌集8000億歐元促進區(qū)域經(jīng)濟復興。其中，歐盟而不是單個國家將作為借款主體，在2021-2026年期間完成債務發(fā)行，并計劃于2028年開始償還部分借款，預計在2058年前還清。一定程度上，歐盟在財政一體化上邁出了一小步。
社科院世經(jīng)政所馮維江也有相同觀點。不過他也承認，過高強度的危機可能會引發(fā)歐元區(qū)迅猛地瓦解或崩潰。
參考資料
1.繆建民，《歐元的使命與挑戰(zhàn)》
2.邵宇、陳達飛，《歐元流通20年的實踐及對亞洲一體化的啟示》
3.丁純等，《歐元誕生以來經(jīng)歷的沖擊回顧與展望》
4.歐元流通20年專題 · 專家筆談（下） | 沈建光、程實：歐元的過去和未來
5.歐元流通20年專題 · 專家筆談（上） | 孫杰、戴金平：歐元的過去和未來
6.張明，《歐元二十年》
7.馮維江，《歐元被美元擊敗了嗎》
聯(lián)系客服
