這是我的第192篇原創(chuàng)文章
《巴芒演義》是唐朝老師的第四本投資專著。和前三本相同的是，這本書(shū)甫一問(wèn)世，立即受到廣大粉絲的熱烈追捧，5000本精裝本在48小時(shí)內(nèi)即宣告售罄。可謂一書(shū)難求，一時(shí)“洛陽(yáng)紙貴”。和前三本不同的是，這本書(shū)并沒(méi)有就財(cái)報(bào)、銀行業(yè)、投資實(shí)戰(zhàn)等某一話題展開(kāi)專題討論，而是以巴菲特、芒格兩人為中心，對(duì)美國(guó)百年證券投資史進(jìn)行了全景式的描寫(xiě)?？v覽全書(shū)，其氣勢(shì)之恢宏、內(nèi)容之龐雜、見(jiàn)解之深刻，無(wú)不令人嘆為觀止。
唐朝老師在自序里提到《巴芒演義》的三重價(jià)值，概括起來(lái)就是：還原歷史、樹(shù)立標(biāo)桿、易于閱讀。竊以為，唐朝老師的自我評(píng)價(jià)，還是有意無(wú)意地充滿自謙之辭。唐朝老師博覽群書(shū)，僅文后列明的參考文獻(xiàn)就有72本，其真實(shí)閱讀量還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止于此。在我看來(lái)，《巴芒演義》既是一本融會(huì)貫通、采百家之長(zhǎng)凝練出來(lái)的心血之作，也是一本集價(jià)值投資之大成的傳世之作，至少具有投資史學(xué)、文學(xué)、哲學(xué)、美學(xué)、數(shù)學(xué)、管理學(xué)、人生學(xué)等七重價(jià)值。
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一、《巴芒演義》的投資史學(xué)價(jià)值
顧名思義，《巴芒演義》的主角是巴菲特和芒格。市面上關(guān)于巴菲特和芒格的書(shū)籍不下百本，其中不乏濫竽充數(shù)、千篇一律之作?！栋兔⒀萘x》的特色在于，她從就事論事的狹小空間里跳脫出來(lái)，以更廣袤的視野、更系統(tǒng)的思維、更宏偉的格局，對(duì)價(jià)值投資誕生、發(fā)展、裂變、分化、演進(jìn)的整體歷程，進(jìn)行了脈絡(luò)清晰的全景式描寫(xiě)。
提到價(jià)值投資，“證券分析教父”格雷厄姆是一個(gè)永遠(yuǎn)也繞不過(guò)去的人物。全書(shū)以格雷厄姆開(kāi)篇，除了談到目前較為流行的“撿煙蒂”思想以外，還重點(diǎn)提到了格雷厄姆投資思想對(duì)施洛斯、巴菲特和約翰·博格的影響。格雷厄姆本人的投資思想也并非一成不變的，他早年也曾嘗試過(guò)投機(jī)、套利等各種賺錢方法，并憑借“煙蒂股”投資思想成為一代宗師，晚年卻又勇于自我否定自己一手寫(xiě)就的《證券分析》，顯示出作為一名杰出投資思想家的寬廣胸襟。在唐朝老師的筆下，格雷厄姆的形象不是刻板停滯的，而是有血有肉、持續(xù)進(jìn)化的。
從格雷厄姆就很自然地過(guò)渡到巴菲特。巴菲特在全書(shū)第六回閃亮登場(chǎng)，從此成為全文的核心人物。世人討論巴菲特，很容易陷入把巴菲特標(biāo)簽化、神秘化、簡(jiǎn)單化的誤區(qū)。為了打破這些偏見(jiàn)，唐朝老師對(duì)巴菲特幾乎所有重要的投資案例都掰開(kāi)了揉碎了，試圖還原一個(gè)真實(shí)的巴菲特。有詩(shī)云，千淘萬(wàn)漉雖辛苦，吹盡狂沙始到金。巴菲特早期也癡迷于撿“煙蒂股”，也因?yàn)橐粫r(shí)沖動(dòng)收購(gòu)伯克希爾而付出了慘痛的代價(jià)，可見(jiàn)沒(méi)有人天生就是“股神”，所謂“股神”，也是在一次次挫折當(dāng)中成長(zhǎng)、在一次次困境面前歷練之后，才最后封神的。
對(duì)于巴菲特的投資階段劃分，市面上流行的劃分方法是以合伙基金時(shí)期（1957-1969）和伯克希爾時(shí)期（1965至今）為界。唐朝老師則從投資理念的角度，以1972年收購(gòu)喜詩(shī)糖果為界，因?yàn)檫@是巴菲特“與其買廉價(jià)的爛公司不如買價(jià)格合理的優(yōu)質(zhì)公司”理念的第一次大膽實(shí)踐。而1972年以后的伯克希爾，以2000年投資收益率顯著下滑為界，分為上下兩個(gè)半場(chǎng)。因?yàn)?000年以后，巴菲特的錢已經(jīng)顯著多過(guò)主意了，巨額的資金不得不投向那些體量龐大但并非絕對(duì)優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)上面。
這里面唯一有個(gè)例外，就是對(duì)美國(guó)運(yùn)通的投資。從1964年開(kāi)始，巴菲特陸續(xù)投入1300萬(wàn)美元買入美國(guó)運(yùn)通。當(dāng)時(shí)的美國(guó)運(yùn)通，并不符合“煙蒂股”的特征。巴菲特選擇買入，但買入之后沒(méi)有選擇長(zhǎng)期持有，而是待其回歸價(jià)值后賣出兌現(xiàn)。這筆投資，可以視作巴菲特陪伴優(yōu)質(zhì)企業(yè)成長(zhǎng)的萌芽。綜合分析巴菲特投資的各個(gè)階段，唐朝老師旗幟鮮明地提出，巴菲特真正值得大眾學(xué)習(xí)模仿的，是中間28年（1972-2000）的投資案例，這是伯克希爾最好的時(shí)代。的確，我們大眾熟悉的經(jīng)典案例，諸如華盛頓郵報(bào)、可口可樂(lè)、內(nèi)布拉斯加家具城等等，大多發(fā)生在這一時(shí)期。
以巴菲特為中心，唐朝老師筆下刻畫(huà)出一眾個(gè)性鮮明的關(guān)聯(lián)人物。這些關(guān)聯(lián)人物，大多是20世紀(jì)美國(guó)商界、政界、學(xué)術(shù)界的風(fēng)云人物，大致可以歸為三類：
第一類是巴菲特的良師益友。比如本杰明·格雷厄姆、戴維·多德，是巴菲特在哥倫比亞大學(xué)的授業(yè)老師。再比如查理·芒格和菲利普·費(fèi)雪，是推動(dòng)巴菲特投資理念轉(zhuǎn)變的關(guān)鍵人物。
第二類是巴菲特的同學(xué)同行。比如沃爾特·施洛斯，他被譽(yù)為“格雷厄姆體系最純粹的傳人”，一生專注于低估類投資。再比如約翰·博格，他跟巴菲特算是同行，但他選擇的投資道路跟巴菲特完全不同，最終成為指數(shù)基金領(lǐng)域的教父級(jí)人物。
第三類是巴菲特的合作伙伴。比如凱瑟琳·格雷厄姆，她利用自己的名流身份，打開(kāi)了巴菲特通向美國(guó)上層社會(huì)的通道。再比如唐·基奧，他早年拒絕成為巴菲特的客戶，卻在很多年后成為巴菲特重倉(cāng)企業(yè)——可口可樂(lè)的總裁，真可謂“人生何處不相逢”。
我是學(xué)金融出身的，畢業(yè)后也一直在從事金融投資工作。但我自幼愛(ài)好古典文學(xué)，每次讀《中國(guó)文學(xué)史》，看到歷朝歷代詩(shī)文、辭賦、小說(shuō)、戲曲的演變過(guò)程，看到文學(xué)流派的緣起、發(fā)展、變革、繼承、發(fā)揚(yáng)，看到諸子百家、建安七子、初唐四杰、顏柳歐趙、虞楊范揭的風(fēng)流競(jìng)逐，都不由得感慨中華傳統(tǒng)文化的博大精深。在《巴芒演義》這本書(shū)里，我感受到了幾乎一模一樣的閱讀體驗(yàn)——伯納德·巴魯克、杰拉德·蔡、愛(ài)德華·索普、克勞克·香農(nóng)、約翰·凱利、比爾·格羅斯、邁克爾·米爾肯、約翰·梅利韋瑟等大咖輪流登場(chǎng)，或身懷絕技、大施拳腳，或叱咤風(fēng)云、名噪一時(shí)，或身敗名裂、黯然離場(chǎng)，讀來(lái)精彩至極！
盡管涉及到的人物事件紛繁龐雜，但巴菲特這條主線卻始終如草繩灰線，隱隱可見(jiàn)?？赐炅恕栋兔⒀萘x》，基本上可以窺見(jiàn)價(jià)值投資史的輪廓和全貌，這是《巴芒演義》的第一重價(jià)值——投資史學(xué)價(jià)值。
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二、《巴芒演義》的投資文學(xué)價(jià)值
唐朝老師這本書(shū)以《巴芒演義》為名，很容易就讓人聯(lián)想到中國(guó)古典小說(shuō)名著《三國(guó)演義》《封神演義》。眾所周知，一代有一代之文學(xué)，先秦散文、漢賦、六朝志怪小說(shuō)、唐詩(shī)、宋詞、元曲、明清章回小說(shuō)，都是代表著當(dāng)時(shí)文學(xué)的巔峰之作?！栋兔⒀萘x》別出心裁，演義與投資交相融匯、互為表里，以這樣的形式來(lái)呈現(xiàn)，在投資類書(shū)籍當(dāng)中堪稱首創(chuàng)。
《三國(guó)演義》作為小說(shuō)，七分事實(shí)，三分虛構(gòu)?！栋兔⒀萘x》雖名為“演義”，但所有內(nèi)容、數(shù)據(jù)均有權(quán)威出處，“正史”的成分遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于“戲說(shuō)”。從某種意義上說(shuō)，《巴芒演義》可以被視為一部“披著小說(shuō)外衣、富有投資內(nèi)涵、深藏智慧底蘊(yùn)”的長(zhǎng)篇紀(jì)實(shí)文學(xué)。同時(shí)，這種寫(xiě)法又與民間評(píng)書(shū)相類，與四川人喜歡擺龍門陣的氣質(zhì)相得益彰。
演義類小說(shuō)通常以“且說(shuō)”開(kāi)篇，以“欲知后事如何，且聽(tīng)下回分解”收尾。細(xì)心的讀者會(huì)發(fā)現(xiàn)，《巴芒演義》也采取類似的手法，娓娓道來(lái)，環(huán)環(huán)相扣，并在每一回的結(jié)尾，都留下一個(gè)精彩的懸念，讓人欲罷不能。事實(shí)上，我已經(jīng)聽(tīng)到不少讀者反映，都是“一口氣讀完這本書(shū)的”。
我曾經(jīng)讀過(guò)《巴菲特傳：一個(gè)美國(guó)資本家的成長(zhǎng)》一書(shū)。這本書(shū)的作者和譯者水平都很高，文筆流暢，金句頻出。比如“金融家們也紛紛來(lái)到奧馬哈取經(jīng)，把他的文章奉若《圣經(jīng)》，像念經(jīng)文一樣背誦他的名言”，再比如“彼得·林奇感受到一種突如其來(lái)的震撼，似乎自己乘坐時(shí)光機(jī)器退回到了從前”。我當(dāng)時(shí)的感受是，優(yōu)秀的財(cái)經(jīng)人物傳記，本身也是上乘的紀(jì)實(shí)文學(xué)作品。
無(wú)論是哪種題材的書(shū)籍，大致可以分為“暢銷類”或“經(jīng)典類”。正如長(zhǎng)期利益與短期利益無(wú)法調(diào)和、魚(yú)與熊掌不可兼得一樣，一般而言，暢銷不經(jīng)典，經(jīng)典不暢銷。暢銷如韓寒《三重門》，20年前紅極一時(shí)，但恐怕現(xiàn)在還看的人不多了；經(jīng)典如曹雪芹《紅樓夢(mèng)》，300年來(lái)一直有人讀，但從來(lái)不會(huì)突然爆紅網(wǎng)絡(luò)，登上某一年度的現(xiàn)象級(jí)作品榜單。
《巴芒演義》很好地兼顧了“暢銷”和“經(jīng)典”的雙重風(fēng)格。唐朝老師的書(shū)一向暢銷，《手把手教你讀財(cái)報(bào)》《手把手教你讀財(cái)報(bào)2》《價(jià)值投資實(shí)戰(zhàn)手冊(cè)》都曾長(zhǎng)期占據(jù)著當(dāng)當(dāng)、京東等各大書(shū)商的榜首，這次也不例外。說(shuō)是經(jīng)典，是因?yàn)榭梢韵胍?jiàn)，即使時(shí)光流逝20年，回頭再來(lái)看這本書(shū)，仍然是不過(guò)時(shí)的，這是《巴芒演義》的第二重價(jià)值——投資文學(xué)價(jià)值。
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三、《巴芒演義》的投資哲學(xué)價(jià)值
通常而言，但凡被冠以“哲學(xué)”之名的，必顯得超然且高大上。比如，巴菲特的投資哲學(xué)，蘇東坡的人生哲學(xué)，等等。在我看來(lái)，投資哲學(xué)大約等價(jià)于投資之道，是與投資之術(shù)相輔相成的概念。投資之道解決的是能不能賺錢的問(wèn)題，投資之術(shù)解決的是能賺多少錢的問(wèn)題。天南老師曾經(jīng)提過(guò)“以道馭術(shù)，以術(shù)證道”的觀點(diǎn)，我也深以為然。
學(xué)習(xí)巴菲特投資哲學(xué)的第一手資料，當(dāng)然是巴菲特歷年寫(xiě)給致合伙人/股東的信，這是巴菲特唯一親筆撰述的著作。但是，巴菲特談某個(gè)話題，不會(huì)集中放到某一年度，而是散見(jiàn)于各個(gè)年度，這無(wú)疑加大了讀者的歸納和理解難度。唐朝老師的過(guò)人之處在于，他把同一話題散見(jiàn)于各個(gè)年度的論述歸攏到一起，并體察入微，捕捉到常人難以關(guān)注到的許多細(xì)節(jié)。
譬如說(shuō)，關(guān)于巴菲特如何看待指數(shù)基金，唐朝老師列舉了巴菲特歷年的觀點(diǎn)：
通過(guò)定期投資指數(shù)基金，一個(gè)什么都不懂的業(yè)余投資者竟然往往能夠戰(zhàn)勝大部分專業(yè)投資者。奇怪得很，當(dāng)傻錢知道自己的缺陷時(shí)，它就不再是傻錢了。但是，如果你是稍有常識(shí)的投資人，對(duì)商業(yè)有基本了解的話，你應(yīng)該能夠找出5到10家股價(jià)合理且具備長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的企業(yè)。（1993年巴菲特致股東的信）
大部分投資者，包括機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者，早晚會(huì)發(fā)現(xiàn)最好的投資股票方法是購(gòu)買管理費(fèi)很低的指數(shù)基金?？鄢鞣N費(fèi)用后的指數(shù)基金投資收益率，肯定能夠超過(guò)絕大多數(shù)投資專家。但是，你也可以選擇自己建立投資組合......（1996年巴菲特致股東的信）
那些收費(fèi)非常低廉的指數(shù)基金（比如先鋒基金公司旗下的指數(shù)基金）在產(chǎn)品設(shè)計(jì)上非常適合投資者。我認(rèn)為，對(duì)于大多數(shù)想要投資股票的人來(lái)說(shuō)，認(rèn)購(gòu)成本低廉的指數(shù)基金是最理想的選擇。（2003年巴菲特致股東的信）
過(guò)去35年來(lái)，美國(guó)企業(yè)創(chuàng)造出非常優(yōu)異的業(yè)績(jī)，按理說(shuō)股票投資者也應(yīng)該獲得豐厚的回報(bào)，只要簡(jiǎn)簡(jiǎn)單單地搭上順風(fēng)車就可以了，持有低成本的指數(shù)基金就可以達(dá)到這樣的目的。（2004年巴菲特致股東的信）
投資管理機(jī)構(gòu)及基金經(jīng)理，向他們的客戶收取大量費(fèi)用。然而，將這些機(jī)構(gòu)和經(jīng)理當(dāng)作一個(gè)整體來(lái)看，他們是通過(guò)收費(fèi)讓客戶賺得更少，讓客戶的回報(bào)率落后于最簡(jiǎn)單的指數(shù)基金被動(dòng)投資。（2005年巴菲特致股東的信）
我以為，包括我在內(nèi)的大多數(shù)人，讀到這幾段話時(shí)，腦海里閃現(xiàn)的無(wú)非是“巴菲特向普通投資者推薦指數(shù)基金”的想法，這也是市面上流行的觀點(diǎn)。唐朝老師卻能夠敏銳地看出，自2003年以后，巴菲特在推薦指數(shù)基金之后，并沒(méi)有加上以往的“但是”。而我們知道，無(wú)論是中文語(yǔ)境還是英文語(yǔ)境，“但是”之后的話才是關(guān)鍵。就像一個(gè)段子說(shuō)的，世界上最殘忍的話是“我愛(ài)你，但是......”，世界上最溫情的話是“......，但是我愛(ài)你”。
為什么沒(méi)有加上以往的“但是”？唐朝老師的推測(cè)是，1998年底巴菲特收購(gòu)?fù)ㄓ迷俦ｋU(xiǎn)后，連續(xù)5年巨虧不止，直到2003年才開(kāi)始扭轉(zhuǎn)局面。而當(dāng)時(shí)做出收購(gòu)?fù)ㄓ迷俦ｋU(xiǎn)的決定時(shí)，也有充足的理由支撐。作為在投資界浸淫已久的“股神”，巴菲特尚且很難準(zhǔn)確判斷一家保險(xiǎn)公司的價(jià)值，更遑論普通投資者了。
別說(shuō)復(fù)雜的保險(xiǎn)公司了，即便是可口可樂(lè)這類簡(jiǎn)單易懂的業(yè)務(wù)，巴菲特和芒格也并非從不出錯(cuò)。唐朝老師提到，1998年可口可樂(lè)明顯高估時(shí)，巴菲特沒(méi)有選擇賣出，其內(nèi)心是非常后悔的。證據(jù)有二：一是事后多年，巴菲特親口反省“你們可以責(zé)備我，因?yàn)槲覜](méi)有在50倍市盈率時(shí)賣掉它”。二是自1998年以后，巴菲特再也沒(méi)有表示過(guò)要永久持有一家公司的股票。芒格也是一樣，對(duì)可口可樂(lè)未來(lái)銷量、利潤(rùn)、市值的預(yù)測(cè)，簡(jiǎn)直錯(cuò)得離譜。
俗話說(shuō)，外行看熱鬧，內(nèi)行看門道。能夠把巴菲特致股東的信讀得如此細(xì)致的，必然要具備相當(dāng)深厚的知識(shí)底蘊(yùn)，這沒(méi)有什么速成法，只能靠長(zhǎng)年累月的積累，方可做到厚積薄發(fā)。結(jié)合時(shí)代背景和案例分析，對(duì)巴菲特投資思想進(jìn)行系統(tǒng)梳理歸納，這是《巴芒演義》的第三重價(jià)值——投資哲學(xué)價(jià)值。
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四、《巴芒演義》的投資美學(xué)價(jià)值
我曾經(jīng)讀過(guò)天南老師《一個(gè)投資家的20年》一書(shū)，每篇收錄的文章都是散文的筆法，寫(xiě)得像詩(shī)歌一樣優(yōu)美。那時(shí)我才恍然大悟，原來(lái)投資類文章還可以這么寫(xiě)。所謂“君子和而不同”，潘江陸海，各領(lǐng)風(fēng)騷；環(huán)肥燕瘦，各有千秋；蘇豪柳婉，各具特色。投資之美，亦不只有一種表現(xiàn)形式。體現(xiàn)在唐朝老師這里，最大的語(yǔ)言特色就是“中翻中”。
譬如說(shuō)，唐朝老師在全書(shū)的最后一章，引用巴菲特所舉的農(nóng)場(chǎng)案例，完整剖析了投資的核心要素。這個(gè)案例從頭至尾，不裝不作，沒(méi)有佶屈聱牙的專業(yè)術(shù)語(yǔ)，沒(méi)有故弄玄虛的金融理論，而是用群眾喜聞樂(lè)見(jiàn)的語(yǔ)言，把投資的原理講得清清楚楚、明明白白、透透徹徹。
什么是估值？估值就是比較，永遠(yuǎn)讓財(cái)富以收益率更高的資產(chǎn)形態(tài)存在。農(nóng)場(chǎng)每年的凈回報(bào)至少有10%，比拿著約3%-4%的類現(xiàn)金資產(chǎn)要高，所以選擇買地，這就是估值。
宏觀預(yù)測(cè)重要嗎？未來(lái)一定會(huì)遇到糟糕的年份，農(nóng)作物的價(jià)格或者產(chǎn)量都可能偶爾令人失望，但那又怎樣呢？一樣會(huì)遇到一些好得異常的年份。長(zhǎng)期看，好運(yùn)氣和壞運(yùn)氣會(huì)對(duì)沖，且宏觀預(yù)測(cè)全靠瞎蒙，所以不重要。
靠什么實(shí)現(xiàn)資本增值？第一，農(nóng)地未來(lái)的產(chǎn)量還可能提高；第二，農(nóng)作物未來(lái)的價(jià)格還可能上漲；第三，農(nóng)地未來(lái)每年的收成還可以用于再投資。農(nóng)地如此，股票亦如此。
投資真正值得關(guān)心的事情有哪些？其一，農(nóng)地產(chǎn)出是否持續(xù)令人滿意；其二，農(nóng)地產(chǎn)出再投資，其回報(bào)率如何。
如何面對(duì)市場(chǎng)高估？你28萬(wàn)美元買下一塊農(nóng)地，每年可以賺2.8萬(wàn)美元?，F(xiàn)在有個(gè)傻子跟你出價(jià)128萬(wàn)美元要買你這塊地，你一算，這筆錢存銀行也比2.8萬(wàn)美元賺得多，所以果斷賣給傻子。
如何面對(duì)合理估值？傻子只愿意出價(jià)70萬(wàn)美元買你這塊地，你一算，這筆錢存銀行跟農(nóng)地每年賺得也差不多，沒(méi)有明顯的便宜可占，那就不理不睬，繼續(xù)持有。
如何面對(duì)市場(chǎng)低估？如果傻子跟你擁有同樣質(zhì)量、同樣大小的一塊地，他現(xiàn)在要以7萬(wàn)美元賣出去，并不意味著你的地也值7萬(wàn)美元。你可以視而不見(jiàn)，或者你出7萬(wàn)美元買下傻子的地。當(dāng)然，前提是你花28萬(wàn)美元買的那塊地，沒(méi)有加杠桿，不會(huì)被平倉(cāng)。
如何面對(duì)投資失誤？買入農(nóng)地，也有可能面臨兩種不利局面：一是農(nóng)地產(chǎn)出沒(méi)有之前估計(jì)的高；二是農(nóng)地鹽堿化了。怎么辦？只能靠不停地學(xué)習(xí)和修正，讓判斷失誤越來(lái)越少，讓單次損失越來(lái)越小。
唐朝老師對(duì)上述案例的解說(shuō)，簡(jiǎn)單粗暴，通俗易懂，投資的精髓基本都在里邊了。對(duì)合適的人講合適的話，這是一項(xiàng)非常稀缺的能力。就像毛主席，他能寫(xiě)出“恰同學(xué)少年”這樣文采飛揚(yáng)的詩(shī)詞，但在毛選里，我們能看到的卻都是大白話，因?yàn)槊嫦虻淖x者受眾不同。明白如話，老嫗?zāi)芙猓淖掷锾幪庨W爍著樸素簡(jiǎn)約之美，這是《巴芒演義》的第四重價(jià)值——投資美學(xué)價(jià)值。
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五、《巴芒演義》的投資數(shù)學(xué)價(jià)值
說(shuō)到投資數(shù)學(xué)，就不能不提到著名的“凱利公式”：f=（bp-q）/b。其中，b為賠率，p為勝率，q為敗率，計(jì)算出來(lái)的f就是最優(yōu)下注比例。
比如拋擲硬幣，在樣本足夠大的情況下，正反面出現(xiàn)的概率各為50%，如果開(kāi)出的賠率是2:1，顯然就是一個(gè)錯(cuò)誤定價(jià)的游戲。在這種情況下，每次最優(yōu)下注比例f=（2*50%-50%）/2=25%。也許有人會(huì)問(wèn)，優(yōu)勢(shì)這么明顯的情況下，為什么不一次性拿出更多資金呢？因?yàn)檫€要滿足一個(gè)前提，那就是永不出局。
這個(gè)看似完美的賭場(chǎng)公式，素來(lái)被眾多投資者和賭徒奉為穩(wěn)贏的“金科玉律”。但是，唐朝老師援引保羅·薩繆爾森的研究成果，證明“凱利公式”是有缺陷的——小概率不等于不存在，大概率不等于必然，均值不等于現(xiàn)實(shí)。
《莊子·天下》里有一句話：一尺之捶，日取其半，萬(wàn)世不竭。單純從理論上說(shuō)，有一定的合理性。但對(duì)于投資來(lái)說(shuō)，一旦遇到小概率事件，賠掉99%的資金，即使是“萬(wàn)世不竭”，也沒(méi)有任何意義。就好比你在股市里投資1萬(wàn)元，在不加杠桿、公司不退市的情況下，你怎么虧凈值也不會(huì)歸零，但大家都知道，這絕對(duì)不是我們追求的理想投資結(jié)果。
記得唐朝老師在《價(jià)值投資實(shí)戰(zhàn)手冊(cè)》一書(shū)里，引用黑石集團(tuán)創(chuàng)始人彼得·彼得森的一席話說(shuō)“華爾街有句老話，只要掌握小學(xué)二年級(jí)的數(shù)學(xué)，就可以在華爾街生存了”。相比于復(fù)雜高深的凱利公式，《巴芒演義》里更多介紹的是常識(shí)——估值沒(méi)有那么復(fù)雜，只需要運(yùn)用簡(jiǎn)單的加減乘除運(yùn)算就可以了。
比如說(shuō)，在全書(shū)的第十五回，巴菲特打算收購(gòu)伯克希爾-哈撒韋的時(shí)候，是怎么給這家企業(yè)估值的呢？第一步，翻開(kāi)1964年伯克希爾-哈撒韋的資產(chǎn)負(fù)債表，列明主要的資產(chǎn)負(fù)債項(xiàng)目；第二步，按照“煙蒂法”給出估值折扣，現(xiàn)金及債務(wù)100%不打折，應(yīng)收賬款按85%折算，預(yù)付款項(xiàng)按25%折算，存貨、設(shè)備等一律按60%折算；第三步，加總各項(xiàng)數(shù)據(jù)，得出公司整體估值，然后除以對(duì)應(yīng)的總股本，得出每股估值，最后報(bào)出收購(gòu)價(jià)。
巴菲特對(duì)伯克希爾-哈撒韋的估值，與他1961年前后對(duì)鄧普斯特公司的估值原則幾乎完全一致。鄧普斯特是巴菲特早期的投資案例，這是巴菲特第一次真正掌控一家公司。或者可以這么理解，這是巴菲特以企業(yè)家身份從事實(shí)業(yè)的肇端。擁有企業(yè)家+投資家的雙重身份，正是巴菲特在投資之路上最終登頂封神的重要原因。
再比如說(shuō)，在全書(shū)的第三十四回、第三十五回，唐朝老師系統(tǒng)復(fù)盤了巴菲特投資通用再保險(xiǎn)的全過(guò)程。從后視鏡的角度看，巴菲特的這筆投資是完全錯(cuò)誤的。如果我們以“事后諸葛亮”的態(tài)度去評(píng)判，當(dāng)然可以列舉出很多不利因素，來(lái)證明當(dāng)時(shí)巴菲特作出這筆投資決策的不合理之處，但這無(wú)異于“先射箭再畫(huà)靶子”，對(duì)于我們還原事實(shí)、促進(jìn)思考、提高水平并無(wú)裨益。
所以問(wèn)題的關(guān)鍵在于，巴菲特當(dāng)時(shí)是如何思考才決定買入通用再保險(xiǎn)的？唐朝老師給出的主要理由包括：第一，通用再保險(xiǎn)的投資業(yè)務(wù)是弱項(xiàng)，將來(lái)巴菲特收購(gòu)后，可以親自來(lái)管投資業(yè)務(wù)。這樣，9.36億美元的凈利潤(rùn)極有可能上升到23億美元以上。這種情況下，220億美元的對(duì)價(jià)就不算高了；第二，通用再保險(xiǎn)的浮存金規(guī)模極大。在1998年伯克希爾披露的浮存金構(gòu)成里，通用再保險(xiǎn)的浮存金規(guī)模是149.09億美元，占當(dāng)年浮存金總規(guī)模的三分之二。對(duì)于浮存金成本常年維持在負(fù)數(shù)水平的巴菲特來(lái)說(shuō)，簡(jiǎn)直是太美妙了；第三，伯克希爾當(dāng)時(shí)是以增發(fā)的股票作為對(duì)價(jià)收購(gòu)?fù)ㄓ迷俦ｋU(xiǎn)的，成本是8.09萬(wàn)美元/股。這個(gè)價(jià)位，巴菲特認(rèn)為是顯著高估的，他覺(jué)得伯克希爾當(dāng)時(shí)的合理估值應(yīng)該在5.9萬(wàn)美元/股。在巴菲特的心里，這筆收購(gòu)的真實(shí)出價(jià)大約是5.9萬(wàn)/8.09萬(wàn)*220億=160億美元。
支持買入決策的三條主要理由，都涉及到嚴(yán)密的邏輯推理和簡(jiǎn)單的數(shù)學(xué)運(yùn)算。大家可以看到，一筆220億美元的投資，對(duì)核心要素的計(jì)算，確實(shí)沒(méi)有超出小學(xué)二年級(jí)的數(shù)學(xué)難度水平。至于說(shuō)通用再保險(xiǎn)后面的表現(xiàn)并不盡如人意，這涉及到保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的運(yùn)營(yíng)，就另當(dāng)別論了。唐朝老師在公眾號(hào)里也寫(xiě)過(guò)不少關(guān)于保險(xiǎn)的文章，卻沒(méi)有投資保險(xiǎn)股，我認(rèn)為核心原因有二：第一，保險(xiǎn)業(yè)務(wù)很復(fù)雜，確實(shí)很難看懂，連巴菲特都難免有失手的時(shí)候；第二，巴菲特更多是從融資的角度考慮保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的，對(duì)他而言，保險(xiǎn)業(yè)務(wù)只要不虧就是賺，普通的財(cái)務(wù)投資不具備這個(gè)條件。
縱覽全書(shū)，我們?cè)诿總€(gè)案例當(dāng)中，都可以看到類似的計(jì)算過(guò)程。投資可能真的不需要天賦異稟，相比于高智商，堅(jiān)持理性和常識(shí)更重要。正如唐朝老師在自序里提到的，巴菲特的每一筆精彩投資，“背后都有我們普通人完全能夠理解的邏輯支持和思考過(guò)程”。褪去神秘的“股神”面紗，運(yùn)用簡(jiǎn)單的四則運(yùn)算回歸常識(shí)，這是《巴芒演義》的第五重價(jià)值——投資數(shù)學(xué)價(jià)值。
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六、《巴芒演義》的投資管理學(xué)價(jià)值
巴菲特曾經(jīng)說(shuō)過(guò)：“因?yàn)槲沂墙?jīng)營(yíng)者，所以我成為好的投資人；因?yàn)槲沂峭顿Y人，所以我成為好的經(jīng)營(yíng)者。”作為投資家的巴菲特，因?yàn)椤肮缮瘛钡拿?hào)而被廣大股民所熟知；作為企業(yè)家的巴菲特，公眾卻知之甚少。
事實(shí)上，作為企業(yè)家的巴菲特，并不比作為投資家的巴菲特遜色。伯克希爾目前的凈資產(chǎn)，折算成人民幣已經(jīng)超過(guò)2萬(wàn)億，但伯克希爾總部卻始終維持著不超過(guò)30人的員工規(guī)模。巴菲特對(duì)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)效率之高，管理能力之強(qiáng)，由此可見(jiàn)一斑。
如果僅僅是做財(cái)務(wù)投資，那么像施洛斯那樣，買入低估資產(chǎn)，然后被動(dòng)地等待價(jià)值回歸就行了。企業(yè)管理的重要性，會(huì)隨著投資規(guī)模的不斷攀升而顯得越發(fā)突出。在《巴芒演義》這本書(shū)里，唐朝老師不僅僅介紹了巴菲特的投資思路，也披露了巴菲特很多的管理細(xì)節(jié)。
譬如說(shuō)，20世紀(jì)70年代中后期，巴菲特對(duì)蓋可保險(xiǎn)的投資，其卓越的管理能力就展現(xiàn)得淋漓盡致。巴菲特最早關(guān)注到蓋可保險(xiǎn)，是在1951年，當(dāng)時(shí)他拿出全部身家的三分之二——10282美元投入其中，第二年獲利50%就迅速賣出了。25年后，蓋可保險(xiǎn)由于經(jīng)營(yíng)不善等多重原因，股價(jià)從前期高點(diǎn)61美元暴跌至2美元，命懸一線，瀕臨破產(chǎn)。這時(shí)候，巴菲特出手了。
唐朝老師講到，巴菲特和當(dāng)時(shí)擔(dān)任蓋可保險(xiǎn)CEO的約翰·伯恩商談，要想讓蓋可保險(xiǎn)起死回生，必須采取四條緊急措施：第一，以利潤(rùn)重于規(guī)模為導(dǎo)向，放棄沒(méi)有承保利潤(rùn)的保單，將綜合成本率（綜合賠付率與綜合費(fèi)用率之和）降低到100%以下；第二，尋求再保險(xiǎn)分散風(fēng)險(xiǎn)；第三，融資以增加公司資本金；第四，說(shuō)服美國(guó)保監(jiān)會(huì)，避免蓋可保險(xiǎn)破產(chǎn)清算。
巴菲特是怎么做的呢？第一，安排伯克希爾旗下的保險(xiǎn)部門，為蓋可保險(xiǎn)提供再保險(xiǎn)；第二，親自給美國(guó)保監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)人沃樂(lè)科打電話，為蓋可保險(xiǎn)續(xù)命爭(zhēng)取寶貴的時(shí)間窗口；第三，親自去所羅門公司，以自己的實(shí)際行動(dòng)和崇高信譽(yù)擔(dān)保，說(shuō)服所羅門公司作為承銷商為蓋可保險(xiǎn)融資。
對(duì)蓋可保險(xiǎn)的這筆投資，讓巴菲特獲得了豐厚的回報(bào)。截至1980年，巴菲特在蓋可保險(xiǎn)的累計(jì)投入為4713.8萬(wàn)美元。到1989年底，巴菲特在蓋可保險(xiǎn)上的持股市值突破10億美元。但是，這是必然的結(jié)果嗎？試想，如果讓一名普通的投資者此時(shí)去買入蓋可保險(xiǎn)的股票，很難說(shuō)結(jié)局一定會(huì)很美好，甚至如果蓋可保險(xiǎn)破產(chǎn)，全部賠光也不是沒(méi)有可能的。
毫無(wú)疑問(wèn)，巴菲特主動(dòng)介入、主動(dòng)管理、主動(dòng)作為的舉動(dòng)，才是把蓋可保險(xiǎn)從死亡線上拉回來(lái)并持續(xù)實(shí)現(xiàn)價(jià)值躍升的關(guān)鍵因素。這不禁讓我想起了一個(gè)段子：有一次，克林頓和希拉里一起開(kāi)車出去，路過(guò)一個(gè)加油站時(shí)，希拉里指著一個(gè)加油工對(duì)丈夫說(shuō)：“我小時(shí)候曾經(jīng)和這個(gè)家伙約會(huì)過(guò)?！笨肆诸D聽(tīng)后笑了起來(lái)，對(duì)妻子說(shuō)：“如果你和他結(jié)了婚，那么你現(xiàn)在也會(huì)在這兒加油，而不是嫁給了一個(gè)美國(guó)總統(tǒng)。”希拉里立即嚴(yán)厲駁斥丈夫的話說(shuō)：“你錯(cuò)了，如果我當(dāng)年和他結(jié)婚，那么現(xiàn)在美國(guó)總統(tǒng)就是他，而不是你?！?/p>
巴菲特在早期投資的時(shí)候，把自己的投資方法主要?jiǎng)澐譃槿悾旱凸李愅顿Y（Generals）、套利類投資（Workouts）、控制類投資（Controls）。其中，對(duì)于控制類投資，巴菲特坦言，“如果主動(dòng)管理能夠優(yōu)化資本運(yùn)用，我們絕不會(huì)站在一旁袖手旁觀”。我認(rèn)為，這可以視為巴菲特在投資中謀求主動(dòng)管理的早期雛形。
卓越的投資者，在投資企業(yè)的過(guò)程中，扮演的絕不僅僅只是“價(jià)值發(fā)現(xiàn)”的角色。更重要的是，如何與偉大的企業(yè)一同成長(zhǎng)，如何運(yùn)用自己的人脈、管理等優(yōu)勢(shì)，去發(fā)掘“價(jià)值創(chuàng)造”的潛力。不僅僅關(guān)注財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，也關(guān)注主動(dòng)管理的細(xì)節(jié)，這是《巴芒演義》的第六重價(jià)值——投資管理學(xué)價(jià)值。
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七、《巴芒演義》的投資人生學(xué)價(jià)值
巴菲特和芒格，堪稱生意場(chǎng)上天下無(wú)雙的一對(duì)完美搭檔。但同樣是作為頂級(jí)富豪，巴菲特和芒格對(duì)待人生的態(tài)度，對(duì)待金錢的態(tài)度，卻大相徑庭。當(dāng)然，這里并不討論高下對(duì)錯(cuò)，每個(gè)人都有選擇自己生活方式的權(quán)利，只是看你自己更喜歡哪一種。適合自己的，就是最好的。
巴菲特有多有錢呢？唐朝老師舉了一個(gè)很形象的例子，按照巴菲特2019年大約6000億元人民幣的身家計(jì)算，在不產(chǎn)生任何利息的情況下，你每天燒掉1000萬(wàn)元（重約230斤的百元大鈔），要365天全年無(wú)休連續(xù)燒165年才能燒得完。如果按照3%的年利率計(jì)算，想要花完這筆錢那就更困難了，因?yàn)槊刻爝€要產(chǎn)生近5000萬(wàn)元利息。
除了晚年慈善捐贈(zèng)和給子女們贈(zèng)送的少量股票以外，巴菲特一生從未出售過(guò)伯克希爾的股票。也就是說(shuō)，他從來(lái)不曾從伯克希爾的巨額財(cái)富里撈取過(guò)任何物質(zhì)好處。巴菲特用以維持日常開(kāi)銷的收入，主要是來(lái)源于工資薪金、董事津貼和個(gè)人投資。無(wú)論是吃穿住行，巴菲特可以說(shuō)過(guò)得相當(dāng)樸素了，生活水平可能僅僅與普通的中產(chǎn)階級(jí)相當(dāng)。
芒格的財(cái)富比巴菲特少很多很多，大約不到巴菲特的10%，但是這也足以讓芒格排進(jìn)美國(guó)富豪榜前400名了。芒格對(duì)待財(cái)富的態(tài)度比較灑脫，他拿錢換來(lái)了很多人生樂(lè)趣，比如在多地添置了多套豪宅、造雙體船、建網(wǎng)球場(chǎng)、做慈善，等等。芒格喜歡羅伯特·西奧迪尼寫(xiě)的《影響力》，就送給他1股伯克希爾股票，如今價(jià)值28.44萬(wàn)美金。芒格喜歡阿圖·葛文德在《紐約客》上發(fā)表的《成本的難題》一文，便寄給他一張2萬(wàn)美元的支票......
巴菲特作為一位投資天才，一生苦心孤詣，專注于投資事業(yè)，在家庭、婚姻、生活、子女教育等各個(gè)方面都做出了很多重大犧牲，才搭就了如今萬(wàn)人朝圣的講壇。相比而言，芒格在公眾面前的影響力遠(yuǎn)不如巴菲特，但芒格或許才是完美人生的詮釋者。
賺錢的意義是什么呢？每個(gè)人的看法不一樣。在我看來(lái)，只有當(dāng)你非常有錢時(shí)，才有資格說(shuō)錢不重要。努力賺錢，是為了在未來(lái)的日子里，不必出于金錢的考慮而放棄更多重要而美好的事物，比如愛(ài)情，比如興趣。而唐朝老師告訴我們的是，不要做金錢的奴隸，有錢不是為了束縛自己，而是為了讓自己有得選，這是《巴芒演義》的第七重價(jià)值——投資人生學(xué)價(jià)值。
冠亞說(shuō)
魯迅先生曾評(píng)價(jià)《紅樓夢(mèng)》說(shuō)，單是命意，就因讀者的眼光而有種種：經(jīng)學(xué)家看見(jiàn)《易》，道學(xué)家看見(jiàn)淫，才子看見(jiàn)纏綿，革命家看見(jiàn)排滿，流言家看見(jiàn)宮闈秘事......《紅樓夢(mèng)》滿足了不同時(shí)空、不同層次、不同類型讀者的閱讀需求，這可能也是她能夠流傳百世的原因之一吧！
在我看來(lái)，《巴芒演義》也是一本非?？简?yàn)讀者眼光的皇皇巨著。這本書(shū)有著百科全書(shū)般的包羅萬(wàn)象，從中你可以讀到巴菲特的投資思想，也可以窺見(jiàn)芒格的人格魅力；可以學(xué)到投資的真本事，也可以看到格雷厄姆、凱恩斯等一代宗師的狗血八卦；可以體會(huì)到巴菲特等人堅(jiān)持價(jià)值投資的光明正道，也可以領(lǐng)略到蔡至勇等人各顯才華的精彩旁門......
最后，我想說(shuō)的是，唐朝老師在《巴芒演義》致謝詞中，給我專門留出一段，在此我要表示衷心的感謝！能夠在《巴芒演義》這樣的投資經(jīng)典里“露臉”，是我莫大的榮幸。我當(dāng)初的舉手之勞，不曾想會(huì)換來(lái)唐朝老師如此厚待。唐朝老師“You dida dida me，I huala huala you”（“滴水之恩，涌泉相報(bào)”的調(diào)侃說(shuō)法）的待人處世之道，值得我永遠(yuǎn)學(xué)習(xí)和銘記。
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