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第三章股權(quán)投資基金分類(lèi)

第一節(jié)創(chuàng)業(yè)投資基金與并購(gòu)基金

一、創(chuàng)業(yè)投資基金

（一）創(chuàng)業(yè)投資

創(chuàng)業(yè)投資，是指向處于各個(gè)創(chuàng)業(yè)階段的未上市成長(zhǎng)性企業(yè)進(jìn)行的股權(quán)投資。具體來(lái)說(shuō)，創(chuàng)業(yè)投資是指向處于創(chuàng)建或重建過(guò)程中的未上市成長(zhǎng)性創(chuàng)業(yè)企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資，以期所投資創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)育成熟或相對(duì)成熟后，主要通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓獲取資本增值收益的投資方式。創(chuàng)業(yè)投資的投資對(duì)象包括早期、中期、后期各個(gè)發(fā)展階段的未上市成長(zhǎng)性企業(yè)，并不僅指對(duì)早期、中期企業(yè)的投資。

創(chuàng)業(yè)投資可以采取非組織化形式和組織化形式。非組織化創(chuàng)業(yè)投資是指非專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)和個(gè)人分散從事創(chuàng)業(yè)投資；組織化創(chuàng)業(yè)投資是指機(jī)構(gòu)或個(gè)人通過(guò)設(shè)立專(zhuān)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資組織從事創(chuàng)業(yè)投資。天使投資是指除被投資企業(yè)職員及其家庭成員和直系親屬以外的個(gè)人以其自有資金直接開(kāi)展的創(chuàng)業(yè)投資活動(dòng)，屬于非組織化創(chuàng)業(yè)投資范疇。

（二）創(chuàng)業(yè)投資基金

創(chuàng)業(yè)投資基金，是指主要投資于處于各個(gè)創(chuàng)業(yè)階段的未上市成長(zhǎng)性企業(yè)的股權(quán)投資基金。創(chuàng)業(yè)投資基金通過(guò)注資的形式對(duì)企業(yè)的增量股進(jìn)行投資，從而為企業(yè)提供發(fā)展所需的資金。

具體來(lái)說(shuō)，創(chuàng)業(yè)投資基金的運(yùn)作還具有以下特點(diǎn):

第一，從投資對(duì)象看，主要是未上市成長(zhǎng)性創(chuàng)業(yè)企業(yè)。

第二，從投資方看，通常采取參股性投資，較少采取控股性投資。

第三，從杠桿應(yīng)用看，一般不借助杠桿，以基金的自有資金進(jìn)行投資。

第四、從投資收益看，主要來(lái)源于所投資企業(yè)的因價(jià)值創(chuàng)造帶來(lái)的股權(quán)增值。

二、并購(gòu)基金

（一）并購(gòu)基金概述

并購(gòu)基金，是指主要對(duì)企業(yè)進(jìn)行財(cái)務(wù)性并購(gòu)?fù)顿Y的股權(quán)投資基金。并購(gòu)基金通過(guò)購(gòu)買(mǎi)股權(quán)的形式對(duì)企業(yè)的存量股權(quán)進(jìn)行投資，并不為企業(yè)提供任何資金，只是一種所有權(quán)轉(zhuǎn)移的投資方式，獲得資金的是出讓企業(yè)股權(quán)的老股東。并購(gòu)基金作為財(cái)務(wù)投資者，在收購(gòu)中不會(huì)產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。與之相對(duì)應(yīng)，戰(zhàn)略投資者往往能夠從收購(gòu)中獲得協(xié)同效應(yīng)。從這個(gè)角度看，戰(zhàn)略投資者往往支付比并購(gòu)基金更高的收購(gòu)價(jià)格。并購(gòu)基金之所以能夠與戰(zhàn)略投資者在收購(gòu)中競(jìng)價(jià)，主要是因?yàn)槠湓谑召?gòu)中通常采取更高的杠桿率。因此，并購(gòu)基金主要是杠桿收購(gòu)基金。（并購(gòu)基金與戰(zhàn)略投資者的區(qū)別）

杠桿收購(gòu)基金的運(yùn)作具有以下特點(diǎn):

第一，從投資對(duì)象看，主要是成熟企業(yè)。

第二，從投資方式看，通常采取控股性投資。

第三，從杠桿應(yīng)用看，往往借助于杠桿，即采取杠桿收購(gòu)形式。

第四，從投資收益看，主要來(lái)源于因管理增值帶來(lái)的股權(quán)增值。

（二）杠桿收購(gòu)基金的投資方式

顧名思義，杠桿收購(gòu)基金對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行投資的方式是杠桿收購(gòu)。杠桿收購(gòu)（LeveragedBuy-Out，LBO），是指收購(gòu)用少量的自有資金結(jié)合大規(guī)模的外部資金來(lái)收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)的活動(dòng)。

收購(gòu)的自有資金和外部資金的比例通常取決于以下三個(gè)因素:

第一，目標(biāo)公司所能產(chǎn)生的現(xiàn)金流。

第二，外部資金的融資成本。

第三，資本結(jié)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)。

杠桿收購(gòu)的收購(gòu)資金主要有三個(gè)來(lái)源:

第一，普通股，由收購(gòu)方提供資金。

第二，夾層資本，一般采取優(yōu)先股和垃圾債券的形式，有時(shí)附有轉(zhuǎn)股權(quán)。

第三，高級(jí)債，即銀行提供的并購(gòu)貸款。

杠桿收購(gòu)基金的投資中，基金作為收購(gòu)方，為收購(gòu)提供自有資金（普通股）。

（1）股權(quán)資本

股權(quán)資本主要由杠桿收購(gòu)基金提供。采取普通股的形式。有時(shí)，由于目標(biāo)公司的規(guī)模較大，往往會(huì)采取幾家基金聯(lián)合投資（俱樂(lè)部交易）的形式，其中一家基金作為牽頭投資人，統(tǒng)籌整個(gè)杠桿收購(gòu)交易，其他基金提供各自的關(guān)系和技能。另外，杠桿收購(gòu)基金也會(huì)聯(lián)合目標(biāo)公司管理層和老股東一起提供股權(quán)資本這種情況下，杠桿收購(gòu)基金提供大部分的股權(quán)資本，擁有目標(biāo)公司的控股權(quán)，從而能夠嚴(yán)密地控制管理層去執(zhí)行杠桿收購(gòu)策略。

（2）夾層資本

夾層資本，顧名思義，是處于資本結(jié)構(gòu)的中間位置，收益和風(fēng)險(xiǎn)介于銀行貸款和股權(quán)資本之間的資本形態(tài)。在杠桿收購(gòu)融資中，夾層資本比銀行貸款優(yōu)先級(jí)低、成本高，比股權(quán)資本優(yōu)先級(jí)高、成本低，進(jìn)一步拓展了杠桿收購(gòu)基金的融資渠道，提高了可用杠桿水平。

夾層資本通常采取優(yōu)先股和次級(jí)債券的形式，有時(shí)這些證券會(huì)附帶對(duì)普通股的認(rèn)股權(quán)或轉(zhuǎn)股權(quán)。

夾層資本與借貸資本的本質(zhì)區(qū)別在于:

借貸資本可以要求融資方提供資產(chǎn)抵押或由第三方擔(dān)保；

夾層資本作為準(zhǔn)股權(quán)資本，無(wú)法要求融資方提供資產(chǎn)抵押或由第三方擔(dān)保。

夾層資本彈性較大，融資條款可以根據(jù)交易所需進(jìn)行定制，因而可以滿(mǎn)足特定交易的個(gè)性化需求。夾層資本通常由夾層基金、保險(xiǎn)公司以及公開(kāi)市場(chǎng)提供。

（3）銀行貸款

銀行貸款是杠桿收購(gòu)的主要資金來(lái)源，通常由兩部分組成:循環(huán)貸款和定期貸款。

循環(huán)貸款提供的資金用于滿(mǎn)足目標(biāo)企業(yè)日常營(yíng)運(yùn)資本需求，目標(biāo)公司需要時(shí)可以隨時(shí)在授信額度內(nèi)向銀行貸款，滿(mǎn)足其靈活性需求。循環(huán)貸款的特殊之處在于這部分貸款可以反復(fù)地借貸與償還，前提是要與銀行簽訂信用協(xié)議并繳納一定的費(fèi)用。循環(huán)貸款通常是杠桿收購(gòu)中成本最低的債務(wù)融資方式，當(dāng)然同樣享有最高級(jí)別的優(yōu)先償還權(quán)。

定期貸款是指具有固定償還期限的貸款，通常以被收購(gòu)公司的資產(chǎn)作抵押。同時(shí)又需要分期償還本金和利息。

同循環(huán)貸款一樣，定期貸款也有著最優(yōu)先的償還級(jí)別，并且可以進(jìn)一步分為A級(jí)、B級(jí)甚至更多級(jí)別，A級(jí)定期貸款有明確的分期償還本金的要求，風(fēng)險(xiǎn)最小，因而融資成本最低；B級(jí)定期貸款一般面向非銀行機(jī)構(gòu)，不需要分期償還本金但票面利率更高，在杠桿收購(gòu)中規(guī)模大于A級(jí)定銀行貸款。銀行貸款是杠桿收購(gòu)中級(jí)別最高、成本最低和彈性最低的融資來(lái)源。

（三）杠桿收購(gòu)基金的投資對(duì)象

杠桿收購(gòu)基金的每一筆投資都有其獨(dú)特性，但共同點(diǎn)是都通過(guò)財(cái)務(wù)杠桿來(lái)完成對(duì)目標(biāo)企業(yè)的收購(gòu)。高杠桿的融資結(jié)構(gòu)對(duì)目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)及現(xiàn)金流創(chuàng)造能力提出了要求，優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)提高了收購(gòu)方獲得債務(wù)融資的可能，充裕的現(xiàn)金流增強(qiáng)了收購(gòu)方償付債務(wù)的能力，同時(shí)具備這兩個(gè)條件的企業(yè)自然成為杠桿收購(gòu)基金的理想投資對(duì)象。

具體來(lái)說(shuō)，杠桿收購(gòu)基金的投資對(duì)象通常具以下特征:處于成熟行業(yè)；強(qiáng)勁、穩(wěn)固的市場(chǎng)地位；穩(wěn)定、可預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流；擁有堅(jiān)實(shí)的抵押資產(chǎn)基礎(chǔ)；資產(chǎn)負(fù)債率較低；資本性支出較低；有減少開(kāi)支的潛力；資產(chǎn)可剝離。

（四）杠桿收購(gòu)基金的投資分析

杠桿收購(gòu)基金的投資分析，主要通過(guò)構(gòu)建杠桿收購(gòu)財(cái)務(wù)模型來(lái)實(shí)現(xiàn)。

1.構(gòu)建杠桿收購(gòu)財(cái)務(wù)模型的目標(biāo)：評(píng)估交易融資結(jié)構(gòu)、測(cè)算投資回報(bào)、估值。

評(píng)估交易融資結(jié)構(gòu)，是在給定的現(xiàn)金流、信用條件、利率的基礎(chǔ)上確定杠桿收購(gòu)過(guò)程對(duì)目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表和信用的影響，分析融資結(jié)構(gòu)（普通股、夾層資本、高級(jí)債）的合理性。

測(cè)算投資回報(bào)，是通過(guò)計(jì)算內(nèi)部收益率來(lái)確定目標(biāo)企業(yè)是否具有投資價(jià)值杠桿收購(gòu)基金能否獲得合理的回報(bào)。

估值，是通過(guò)適當(dāng)?shù)墓乐捣椒▉?lái)估算目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值。估值結(jié)果依賴(lài)于一些關(guān)鍵變量的假設(shè)，包括融資結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)和出售價(jià)格與時(shí)間，因此，估值分析需要對(duì)結(jié)果作敏感性分析以得到一個(gè)區(qū)間的結(jié)果。

2.構(gòu)建杠桿收購(gòu)財(cái)務(wù)模型的步驟構(gòu)建杠桿收購(gòu)財(cái)務(wù)模型主要包括以下五個(gè)步驟:

收集、分析、處理與交易相關(guān)的基礎(chǔ)信息和數(shù)據(jù)；

構(gòu)建杠桿收購(gòu)前的財(cái)務(wù)模型；

輸入交易相關(guān)數(shù)據(jù)；

構(gòu)建杠桿收購(gòu)后的財(cái)務(wù)模型；

杠桿收購(gòu)分析。

構(gòu)建杠桿收購(gòu)財(cái)務(wù)模型的步驟

步驟具體內(nèi)容第一步收集、分析、處理與交易相關(guān)的基礎(chǔ)信息和數(shù)據(jù)第二步構(gòu)建杠桿收購(gòu)前的財(cái)務(wù)模型

1、構(gòu)建歷史和預(yù)測(cè)利潤(rùn)表

2、構(gòu)建期初和預(yù)測(cè)資產(chǎn)負(fù)債表

3、通過(guò)投資活動(dòng)構(gòu)建現(xiàn)金流量表

第三步輸入交易相關(guān)數(shù)據(jù)

1、輸入假設(shè)的收購(gòu)價(jià)格

2、輸入含融資結(jié)構(gòu)的融資來(lái)源

3、將兩者關(guān)聯(lián)于資產(chǎn)負(fù)債表調(diào)整項(xiàng)

第四步構(gòu)建杠桿收購(gòu)后的財(cái)務(wù)模型

1、構(gòu)建償債時(shí)間表

2、構(gòu)建預(yù)測(cè)利潤(rùn)表

3、構(gòu)建預(yù)測(cè)資產(chǎn)負(fù)債表

4、構(gòu)建預(yù)測(cè)現(xiàn)金流量表

第五步杠桿收購(gòu)分析

1、評(píng)估交易融資結(jié)構(gòu)

2、測(cè)算投資回報(bào)

3、估值

4、生成交易匯總表

（五）杠桿收購(gòu)基金的作用

杠桿收購(gòu)基金作為杠桿收購(gòu)的牽頭方，既要為收購(gòu)提供自有資金（普通股），還要統(tǒng)籌收購(gòu)的各個(gè)方面，因此也被稱(chēng)為杠桿收購(gòu)的金融發(fā)起人，在整個(gè)杠桿收購(gòu)中起著核心作用。

杠桿收購(gòu)基金在杠桿收購(gòu)中的職責(zé)包括:

第一、選擇杠桿收購(gòu)的目標(biāo)（通常在投資銀行的協(xié)助下）；

第二、談判收購(gòu)價(jià)格（通常在投資銀行的協(xié)助下）；

第三、募集高級(jí)債及夾層資本（通常在投資銀行的協(xié)助下）；

第四、通過(guò)一個(gè)結(jié)束性事件完成交易；

第五、作為公司的所有者及董事會(huì)控制成員，通過(guò)已有管理層或新的管理層經(jīng)營(yíng)被收購(gòu)公司；

第六、監(jiān)督高層管理者的活動(dòng)及決策；

第七、作出所有的戰(zhàn)略和財(cái)務(wù)決策；

第八、決定出售公司的時(shí)機(jī)和方式。

第二節(jié)公司型基金、合伙型基金與信托（契約）型基金

對(duì)股權(quán)投資基金而言，不同的組織形式?jīng)Q定了基金的不同運(yùn)作特點(diǎn)。組織形式?jīng)Q定了基金投資者對(duì)基金的權(quán)利和義務(wù)，影響著基金的決策程序和管理人積極性的發(fā)揮，以及投資人和管理人在風(fēng)險(xiǎn)和收面前的不同權(quán)衡。同時(shí)，不同組織形式的不同稅收，也直接影響基金投資者的收益。

根據(jù)組織形式不同，股權(quán)投資基金可以分為公司型基金、合伙型基金和信托（契約）型基金。

表3-2公司型基金、合伙型基金和信托（契約）型基金的比較

一、公司型基金

（一）公司型基金的概念

公司型股權(quán)投資基金采用公司的組織形式，投資者是公司股東，依法享有股東權(quán)利，并以其投資額為限對(duì)公司債務(wù)承擔(dān)有限責(zé)任。公司型基金可自行或委托專(zhuān)業(yè)基金管理人進(jìn)行基金管理。公司型基金是企業(yè)法人實(shí)體。

在我國(guó)，公司型基金可采取有限責(zé)任公司或股份有限公司的形式。公司型基金的參與主體主要為投資者和基金管理人。投資者既是基金份額持有者又是公司股東，按照公司章程行使相應(yīng)權(quán)利、承擔(dān)相應(yīng)義務(wù)和責(zé)任。從投資者權(quán)利的角度看，投資者作為公司的股東，可通過(guò)股東大會(huì)（股東會(huì)）和董事會(huì)（執(zhí)行董事）委任并監(jiān)督基金管理人。

（二）公司型基金的特點(diǎn)

第一，公司在很多國(guó)家比合伙企業(yè)、契約結(jié)構(gòu)有著更悠久的歷史和更為健全的法律環(huán)境，進(jìn)而使這些國(guó)家的公司有著更完整的組織結(jié)構(gòu)和更規(guī)范的管理系統(tǒng)，可以有效降低運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)。

第二，公司型基金是獨(dú)立的企業(yè)法人，可以通借款來(lái)籌集資金，這在合伙型基金和信托（契約）型基金中往往不可行。

第三，公司的有限責(zé)任，意味著全體股東承擔(dān)有限責(zé)任。

二、合伙型基金

（一）合伙型基金的概念

合伙型股權(quán)投資基金采用有限合伙企業(yè)的組織形式，投資者作為合伙人參與投資，依法享有合伙企業(yè)財(cái)產(chǎn)權(quán)，由普通合伙人對(duì)合伙債務(wù)承擔(dān)無(wú)限連帶責(zé)任，由基金管理人具體負(fù)責(zé)投資運(yùn)作。合伙型基金不具有獨(dú)立的法人地位。合伙型基金的參與主體主要為普通合伙人、有限合伙人及基金管理人。

普通合伙人對(duì)基金（合伙企業(yè)）債務(wù)承擔(dān)無(wú)限連帶責(zé)任，有限合伙人以其認(rèn)繳的出資額為限對(duì)基金（合伙企業(yè)）債務(wù)承擔(dān)責(zé)任。

普通合伙人可自行擔(dān)任基金管理人或者委托專(zhuān)業(yè)的基金管理機(jī)構(gòu)擔(dān)任基金管理人。有限合伙人不參與投資決策。

（二）合伙型基金的特點(diǎn)

第一，合伙型基金本質(zhì)上是一種合伙關(guān)系。合伙型基金常以有限合伙形式設(shè)立，有限合伙人與普通合伙人承擔(dān)的責(zé)任不同，這也就決定了它們對(duì)有限合伙企業(yè)的權(quán)利也不相同。有限合伙人承擔(dān)有限責(zé)任，因此僅需按照有限合伙協(xié)議的約定按期、足額繳納認(rèn)繳出資；普通合伙人對(duì)合伙企業(yè)債務(wù)承擔(dān)無(wú)限連帶責(zé)任，受普通合伙人委托的基金管理人或自任基金管理人的普通合伙人負(fù)責(zé)基金投資等重大事項(xiàng)的管理與決策，對(duì)有限合伙企業(yè)的責(zé)任是執(zhí)行合伙事務(wù)。

第二，有利于避免雙重納稅。有限合伙企業(yè)并不是獨(dú)立的法人，不能獨(dú)立于合伙人而存在，必須依附于各合伙人的契約關(guān)系，按照我國(guó)稅法，有限合伙企業(yè)不是企業(yè)所得稅的納稅主體，而是由合伙人擔(dān)納稅義務(wù)，有利于避免雙重征稅問(wèn)題。

三、信托（契約）型基金

（一）信托（契約）型基金的概念

信托（契約）型股權(quán)投資基金是指通過(guò)訂立信托約的形式設(shè)立的股權(quán)投資基金。信托（契約）型基金不具有獨(dú)立的法人地位。信托（契約）型基金的參與主體主要為基金投資者、基金管理人及基金托管人。基金投資者通過(guò)購(gòu)買(mǎi)基金份額，享有基金投資收益?；鸸芾砣艘罁?jù)基金合同負(fù)責(zé)基金的經(jīng)營(yíng)和管理操作?；鹜泄苋素?fù)責(zé)保管基金資產(chǎn)，執(zhí)行管理人的有關(guān)指令，辦理基金名下的資金往來(lái)。

（二）信托（契約）型基金的特點(diǎn)

第一，信托（契約）型基金本質(zhì)上是一種信托關(guān)系，因此，契約各方可通過(guò)信托契約進(jìn)行相關(guān)約定，運(yùn)作比較靈活。

第二，信托（契約）型基金不是企業(yè)所得稅的納稅主體，不需要繳納所得稅，只有基金投資者需要對(duì)取得的投資收益納所得稅，避免了雙重納稅。

第三，信托（契約）型基金中，除非基金合同另有約定，基金投資者以其出資為限對(duì)基金的債務(wù)承擔(dān)有限責(zé)任。

第三節(jié)人民幣基金與外幣基金

一、人民幣基金

人民幣股權(quán)投資基金是指依據(jù)中國(guó)法律在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立的主要以人民幣對(duì)中國(guó)境內(nèi)非公開(kāi)交易股權(quán)進(jìn)行投資的股權(quán)投資基金。人民幣股權(quán)投資基金，可分為內(nèi)資人民幣股權(quán)投資基金和外資人民幣股權(quán)投資基金。（投資者不同）

內(nèi)資人民幣股權(quán)投資基金，是指中國(guó)國(guó)籍自然人或根據(jù)中國(guó)法律注冊(cè)成立的公司、企業(yè)或其他經(jīng)濟(jì)組織依據(jù)中國(guó)法律在中國(guó)境內(nèi)發(fā)起設(shè)立的主要以人民幣對(duì)中國(guó)境內(nèi)非公開(kāi)交易股權(quán)進(jìn)行投資的股權(quán)投資基金。

外資人民幣股權(quán)投資基金，是指外國(guó)投資者（外國(guó)投資者指外國(guó)公司、企業(yè)和其他經(jīng)濟(jì)組織或者個(gè)人）或外國(guó)投資者與根據(jù)中國(guó)法律注冊(cè)成立的公司、企業(yè)或其他經(jīng)濟(jì)組織依據(jù)中國(guó)法律在中國(guó)境內(nèi)發(fā)起設(shè)立的主要以人民幣對(duì)中國(guó)境內(nèi)非公開(kāi)交易股權(quán)進(jìn)行投資的股權(quán)投資基金。

二、外幣基金

外幣股權(quán)投資基金，是指依據(jù)中國(guó)境外的相關(guān)法律在中國(guó)境外設(shè)立，主要以外幣對(duì)中國(guó)境內(nèi)的企業(yè)進(jìn)行投資的股權(quán)投資基金。（三外一內(nèi)）外幣股權(quán)投資基金通常采取“兩頭在外”的方式。

第一，外幣股權(quán)投資基金不在中國(guó)境內(nèi)以基金名義注冊(cè)法人實(shí)體，其經(jīng)營(yíng)實(shí)體注冊(cè)在境外。

第二，外幣股權(quán)投資基金在投資過(guò)程中，通常在境外設(shè)立特定目的公司作為受資對(duì)象，并在境外完成項(xiàng)目的投資退出。（投資在外，退出在外）

第四節(jié)股權(quán)投資母基金

一、股權(quán)投資母基金概述

股權(quán)投資母基金（基金中的基金）是以股權(quán)投資基金為主要投資對(duì)象的基金。

早在20世紀(jì)70年代就出現(xiàn)了單個(gè)投資者簽訂委托投資協(xié)議，將資金投向多個(gè)股權(quán)投資基金的情況。到20世紀(jì)90年代初，伴隨著大量股權(quán)投資資本的涌現(xiàn)，真正意義上的股權(quán)投資母基金開(kāi)始發(fā)展起來(lái)，它們通過(guò)集合多個(gè)投資者資金，形成集合投資計(jì)劃，再投資于多個(gè)股權(quán)投資基金。

目前，股權(quán)投資母基金已經(jīng)成為股權(quán)投資基金最主要的投資者之一。

二、股權(quán)投資母基金的業(yè)務(wù)

（一）一級(jí)投資

一級(jí)投資，是指母基金在股權(quán)投資基金募集時(shí)對(duì)基金進(jìn)行投資，成為基金投資者。母基金發(fā)展初期，主要從事一級(jí)投資業(yè)務(wù)，一投資是母基金的本源業(yè)務(wù)。在一級(jí)投資業(yè)務(wù)中，母基金在選擇股權(quán)投資基金時(shí)，重點(diǎn)考察以下方面:投資理念、市場(chǎng)、管理團(tuán)隊(duì)、之前基金業(yè)績(jī)、投資流程、基金條款、主觀分析。

母基金對(duì)股權(quán)投資基金的考察內(nèi)容

（二）二級(jí)投資

二級(jí)投資，是指母基金在股權(quán)投資基金募集設(shè)立完成后，對(duì)存續(xù)基金或其投資組合公司進(jìn)行投資。根據(jù)投資標(biāo)的不同，母基金的二級(jí)投資業(yè)務(wù)可以分為兩種類(lèi)型:

一、是購(gòu)買(mǎi)存續(xù)基金份額及后續(xù)出資額；

二、是購(gòu)買(mǎi)基金持有的投資組合公司的股權(quán)。

近年來(lái)，母基金二級(jí)投資業(yè)務(wù)的比例不斷增加，主要基于以下原因：

第一、價(jià)格折扣。股權(quán)投資基金主要采取私募式，缺乏流動(dòng)性，因此，二級(jí)投資一般都有價(jià)格折扣，這使二級(jí)投資業(yè)務(wù)往往能夠獲得比一級(jí)投資業(yè)務(wù)更高的收益。

第二、加速投資回收。在二級(jí)投資業(yè)務(wù)中，母金投資的是存續(xù)期的股權(quán)投資基金，縮短了投資等待期，從而能夠更快地回收投資。例如，假設(shè)一只股權(quán)投資基金達(dá)到盈虧平衡點(diǎn)需要7年，實(shí)現(xiàn)收益需要8～12年，那么母基金購(gòu)買(mǎi)存續(xù)5年的基金可以將盈虧平衡點(diǎn)縮短至2年，將實(shí)現(xiàn)收益的時(shí)間縮短至3-7年。

第三、投資于已知的資產(chǎn)組合。在一級(jí)投資業(yè)務(wù)中，母基金進(jìn)行投資時(shí)，股權(quán)投資基金尚未進(jìn)行投資，因此還不知道基金的資產(chǎn)組合，只是基于對(duì)股權(quán)投資基金管理人的信任而投資。但在二級(jí)投資業(yè)務(wù)中，母基金投資的是存續(xù)基金，基金已經(jīng)進(jìn)行了投資，因此母基金能夠知道股權(quán)投資基金的資產(chǎn)組合。

（三）直接投資

直接投資，是指母基金直接對(duì)非公開(kāi)發(fā)行和交易的企業(yè)股權(quán)進(jìn)行投資。在實(shí)際操作中，母基金通常和其所投資的股權(quán)投資基金聯(lián)合投資，母基金往往扮演跟投角色，由股權(quán)投資基金來(lái)管理這項(xiàng)投資。在直接投資業(yè)務(wù)中，母基金能夠在股權(quán)投資基金的投資項(xiàng)目中，挑選最具吸引力、與其現(xiàn)有投資組合最匹配的項(xiàng)目，因此，直接投資自然也成為母基金的一項(xiàng)業(yè)務(wù)類(lèi)型。

三、股權(quán)投資母基金的作用

（一）分散風(fēng)險(xiǎn)

母基金通常會(huì)將所募集的資金分散投資于15-25只股權(quán)投資基金，從而避免了單只股權(quán)投資基金投資中依賴(lài)于某一基金管理人的風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)分散投資于多只股權(quán)投資基金，母基金的投資得以實(shí)現(xiàn)多樣性，如投資階段、時(shí)間跨度、地域、行業(yè)、投資風(fēng)格等，從而投資者可以有效地實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)分散。而單只股權(quán)投資基金無(wú)法使投資者獲得如此高的多樣性。

（二）專(zhuān)業(yè)管理

對(duì)股權(quán)投資基金進(jìn)行投資，是一項(xiàng)專(zhuān)業(yè)性非常強(qiáng)的工作。直接投資股權(quán)投資基金，即使投資者擁有基投資某一方面的知識(shí)，也可能因?yàn)槿狈?duì)其他方面的了解而喪失投資機(jī)會(huì)或?qū)е峦顿Y失敗。而母基金管理人通常擁有全面的股權(quán)投資的知識(shí)、人脈和資源，在對(duì)股權(quán)投資基金進(jìn)行投資時(shí)，母基金相比其他投資者更有可能作出正確的投資決策。母基金為缺乏經(jīng)驗(yàn)的投資者提供了投資股權(quán)投資基金的渠道。

（三）投資機(jī)會(huì)

大部分業(yè)績(jī)出色的股權(quán)投資基金都會(huì)獲得超額認(rèn)購(gòu)，因此，一般投資者難以獲得投資機(jī)會(huì)。而母基金作為股權(quán)投資基金的專(zhuān)業(yè)投資者，通常與股權(quán)投資基金有良好的長(zhǎng)期關(guān)系，因此，有機(jī)會(huì)投資于這些優(yōu)秀的基金。投資者通過(guò)投資于母基金而獲得投資優(yōu)秀基金的機(jī)會(huì)。

（四）規(guī)模優(yōu)勢(shì)

在對(duì)股權(quán)投資基金進(jìn)行投資時(shí)，投資規(guī)模的大小常常是一個(gè)問(wèn)題，投資者的資金常常太大或者太小，以至于難以進(jìn)行合適的投資。而母基金可以通過(guò)幫助投資者“縮小規(guī)模”或“擴(kuò)大規(guī)?！眮?lái)解決這一問(wèn)題：一方面，母基金可以幫助大的投資者投資小規(guī)模的基金，從而實(shí)現(xiàn)節(jié)約成本和分散投資；另一方面，母基金可以幫助小的投資者投資大規(guī)模的基金，從而達(dá)到大型基金的投資門(mén)檻。母基金通常擁有相當(dāng)?shù)囊?guī)模，能夠吸引、留住及聘用行業(yè)內(nèi)最優(yōu)秀的投資管理人才。

四、股權(quán)投資母基金的風(fēng)險(xiǎn)、收益與成本

（一）風(fēng)險(xiǎn)股權(quán)投資母基金通過(guò)分散投資降低了風(fēng)險(xiǎn)。研究表明，投資于單只股權(quán)投資基金的風(fēng)險(xiǎn)較高，極高內(nèi)部收益率（IRR）和極低內(nèi)部收益率出現(xiàn)的可能性較大。而投資于母基金的風(fēng)險(xiǎn)小于投資于單只股權(quán)投資基金，且在很大程度上降低了極高內(nèi)部收率和極低內(nèi)部收益率出現(xiàn)的可能性。

（二）收益通常有種說(shuō)法，股權(quán)投資母基金只能取得整個(gè)股權(quán)投資基金行業(yè)的平均收益。但現(xiàn)實(shí)情況并非如此，由于母基金通常能投資于較為優(yōu)秀的股權(quán)投資基金，因此無(wú)論是從平均數(shù)還是中位數(shù)來(lái)比較，母基金的收益率通常比其主要投資類(lèi)型（創(chuàng)業(yè)投資基金和并購(gòu)基金）的平均收益率高?？紤]到母基金的風(fēng)險(xiǎn)低于單只股權(quán)投資基金，因此，母基金的經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益更高。

（三）成本股權(quán)投資母基金管理人要向母基金投資者收取管理費(fèi)和業(yè)績(jī)報(bào)酬，因此，相比直接投資股權(quán)投資基金，投資者通過(guò)母基金間接投資股權(quán)投資基金需額外承擔(dān)成本。因此，投資者投資母基金時(shí)，應(yīng)考慮投資母基金相對(duì)于直接投資股權(quán)投資基金的超額收益和成本。

五、政府引導(dǎo)基金

（一）政府引導(dǎo)基金的概念

政府引導(dǎo)基金是一類(lèi)特殊的母基金，主要是通過(guò)投資于創(chuàng)業(yè)投資基金，達(dá)到支持創(chuàng)業(yè)投資基金發(fā)展的目的。具體來(lái)說(shuō)，政府引導(dǎo)基金是由政府設(shè)立并按市場(chǎng)化方式運(yùn)作的政策性基金，主要通過(guò)扶持創(chuàng)業(yè)投資基金發(fā)展，引導(dǎo)社會(huì)資金進(jìn)入創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域。政府引導(dǎo)基金本身不直接從事創(chuàng)業(yè)投資業(yè)務(wù)。

政府引導(dǎo)基金的宗旨是發(fā)揮財(cái)政資金的引導(dǎo)和聚集放大作用，引導(dǎo)民間投資等社會(huì)資本投入，增加創(chuàng)業(yè)投資資本的供給，克服單純通過(guò)市場(chǎng)配置創(chuàng)業(yè)投資資本的市場(chǎng)失靈問(wèn)題，特別是通過(guò)鼓勵(lì)創(chuàng)業(yè)投資基金投資處于種子期、起步期等創(chuàng)業(yè)早期的企業(yè)，彌補(bǔ)一般創(chuàng)業(yè)投資基金主要投資于成長(zhǎng)期、成熟期和重建期企業(yè)的不足。

（二）政府引導(dǎo)基金的運(yùn)作

政府引導(dǎo)基金對(duì)創(chuàng)業(yè)投資基金的支持方式包括參股、融資擔(dān)保、跟進(jìn)投資。

第一、參股，是指政府引導(dǎo)基金主要通過(guò)參股方式，吸引社會(huì)資本共同發(fā)起設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)。

第二、融資擔(dān)保，是指政府引導(dǎo)基金根據(jù)信貸征信機(jī)構(gòu)提供的信用報(bào)告，對(duì)歷史信用記錄良好的創(chuàng)業(yè)投資基金，采取提供融資擔(dān)保方式，支持其通過(guò)債權(quán)融資增強(qiáng)投資能力。

第三、跟進(jìn)投資，是指產(chǎn)業(yè)導(dǎo)向或區(qū)域?qū)蜉^的政府引導(dǎo)基金，通過(guò)跟進(jìn)投資，支持創(chuàng)業(yè)投資基金發(fā)展并引導(dǎo)其投資方向。