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前段時(shí)間，初善君一直在強(qiáng)調(diào)煤炭，尤其是煤化工一體化的煤炭企業(yè)，究竟是為什么？
原因很簡單，原油價(jià)格持續(xù)上漲，煤化工盈利空間越來越大，尤其是新型煤化工中的煤制烯烴，盈虧平衡點(diǎn)只有45美元到50美元。隨著油價(jià)及下游化工品上漲，煤化工盈利空間成倍增長。
更重要的是中國是個(gè)富煤貧油的國家，煤化工可以大幅降低化工品對原油的依賴，這是影響全球化工格局的事情。
今天我們就先了解一下煤化工，順便看看哪家企業(yè)最牛逼。
根據(jù)中信建投的研報(bào)，煤化工我們可以簡單分為傳統(tǒng)煤化工和現(xiàn)代煤化工，原料都是煤炭，產(chǎn)品各不相同。產(chǎn)品上，傳統(tǒng)煤化工主要產(chǎn)品是尿素、復(fù)合肥、焦炭和PVC，現(xiàn)代煤化工的產(chǎn)品主要是甲醇及下游醋酸、聚烯烴（乙烯、丙烯）、乙二醇、煤制油等。效益上，考慮投資成本、產(chǎn)品等情況，效益也各不相同。
截至2019年底，我們國家新型煤化工已經(jīng)形成了煤制油產(chǎn)能921萬噸/年、煤制氣產(chǎn)能51億立方米/年、煤制烯烴裝置32套，產(chǎn)能1582萬噸/年，配套聚烯烴產(chǎn)能1393萬噸/年；煤制乙二醇裝置24套，產(chǎn)能488萬噸/年。
我們需要重點(diǎn)關(guān)注煤化工產(chǎn)品里與油價(jià)相關(guān)度高的產(chǎn)品。很多化工產(chǎn)品為什么與油價(jià)相關(guān)度高？很簡單，因?yàn)樗麄冎饕獊碜允停热绱缶毣漠a(chǎn)品就有乙烯、丙烯。原則上產(chǎn)品來源石油的比例越高，價(jià)格與原油相關(guān)性越強(qiáng)。比如煤制油，不過這個(gè)效益一般。比如烯烴，包括PE、PP在0.8-0.9之間。
根據(jù)神華科學(xué)技術(shù)研究院的報(bào)告，煤液化項(xiàng)目盈虧平衡點(diǎn)分別在國際布倫特油價(jià)55-65美元/桶之間，低于其他非常規(guī)石油開發(fā)成本。當(dāng)國際原油價(jià)格高于50美元/桶時(shí)，煤制烯烴項(xiàng)目具備成本競爭力；原油價(jià)格高于60美元/桶時(shí)，煤制芳烴項(xiàng)目具備成本競爭力；原油價(jià)格高于55美元/桶時(shí)，煤制乙二醇項(xiàng)目具備成本競爭力。
考慮到煤制烯烴盈利成本最低，且烯烴價(jià)格與原油相關(guān)性最高，因此我們的重點(diǎn)是煤化工中的煤制烯烴。
A股上市公司里，最有名的煤化工企業(yè)當(dāng)然是寶豐能源，股價(jià)漲得那是突突突，不過經(jīng)過分析發(fā)現(xiàn)，A股最大的煤化工，媒產(chǎn)烯烴企業(yè)居然是初善君前段時(shí)間一直在說的中煤能源。
根據(jù)2019年年報(bào)，截止2019年底，中煤能源烯烴產(chǎn)能為120萬噸每年（聚乙烯和聚丙烯各占一半），配套尿素產(chǎn)能175萬噸，同時(shí)2020年下半年投產(chǎn)了100萬噸甲醇和75萬噸烯烴。
根據(jù)中煤能源2020年經(jīng)營數(shù)據(jù)，2020年全年生產(chǎn)聚乙烯和聚丙烯146萬噸，累計(jì)稍微增長。
這是并表的數(shù)據(jù)，由中煤陜西榆林能源化工有限公司經(jīng)營，根據(jù)2020年半年報(bào)，在產(chǎn)品價(jià)格低迷的上半年，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入24億元，歸母凈利潤2.89億元。
參股方面，公司持有中天合創(chuàng)38.75%的股權(quán)，與中石化并列為第一大股東。
根據(jù)介紹，公司配置煤炭資源52.7億噸、黃河水資源2729萬立方/年，建設(shè)產(chǎn)能煤炭2500萬噸/年、甲醇360萬噸/年和烯烴137萬噸/年。根據(jù)新聞情況，中天合創(chuàng)1月生產(chǎn)MTO級甲醇、聚烯烴產(chǎn)品40.77萬噸、13.02萬噸，分別完成計(jì)劃量的109.7%、106.4%。換言之，中天合創(chuàng)聚烯烴產(chǎn)能在150萬噸，中煤能源權(quán)益產(chǎn)能差不多60萬噸。
不過中天合創(chuàng)盈利能力一般，2020年上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入48億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤是虧損4.25億元。
此外，中煤能源持有榆林能化部分股權(quán)（2018年之前是30%，目前沒查到數(shù)據(jù)，按20%計(jì)算）。根據(jù)榆林能源官網(wǎng)數(shù)據(jù)（http://ylnh.sxycpc.com/info/1214/6656.htm），全年累計(jì)生產(chǎn)聚烯烴產(chǎn)品119.04萬噸，實(shí)現(xiàn)銷售收入100.24億元，利潤1.54億元，稅費(fèi)11.12億元，完成固定資產(chǎn)投資35.57億元。
榆林能源目前產(chǎn)能120萬噸，2021年預(yù)計(jì)新增60萬噸投產(chǎn)，中煤能源按照20%權(quán)益計(jì)算，差不多是24萬噸到36萬噸。
很多人會說，這些煤化工盈利能力一般啊，熟不知這是2020年上半年油價(jià)低迷的情況下，隨著油價(jià)穩(wěn)步上漲，維持在60-70美元，公司盈利能力都會大幅增加。
算下來，中煤能源權(quán)益烯烴差不多是120萬噸+75萬噸（2020年下半年投產(chǎn)）+60萬噸+36萬噸，差不多是300萬噸。
神華雖然也有煤化工項(xiàng)目，考慮到煤炭占比，煤化工貢獻(xiàn)的利潤增量很低，這里就不討論了。
我們說說真龍頭寶豐能源。從股價(jià)上看，寶豐能源19年才上市，股價(jià)最低為2020年春節(jié)后第一天的7.13元，然后就開始了上漲，最高股價(jià)為21.42元，目前為15.39元，市值為1129億元。
寶豐能源的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)非常好看，2015年只有71億營業(yè)收入和13億利潤，2020年業(yè)績快報(bào)顯示營業(yè)收入位159億，凈利潤為46億。這是股價(jià)超乎尋常表現(xiàn)得根本原因。
寶豐能源是純粹的煤化工公司，截至2020年底，公司擁有810萬噸/年原料煤、400萬噸焦炭、120萬噸烯烴、400萬噸甲醇（烯烴配套）和78萬噸精細(xì)化工品產(chǎn)能。在建工程方面，300萬噸煤焦化多聯(lián)產(chǎn)項(xiàng)目預(yù)計(jì)2021年投產(chǎn)，寧東三期100萬噸烯烴預(yù)計(jì)2022年底投產(chǎn)，內(nèi)蒙古鄂爾多斯400萬噸烯烴正處于環(huán)評申報(bào)等項(xiàng)目前期手續(xù)審批工作。全部建成投產(chǎn)后，公司將形成從煤炭采掘洗選-焦化/氣化-烯烴聚合全產(chǎn)業(yè)鏈布局，從原煤生產(chǎn)到精細(xì)化工品實(shí)現(xiàn)了低附加值到高技術(shù)含量產(chǎn)品的深度開發(fā)。
看公司的盈利能力，毛利率超過40%，凈利率超過20%，ROE也接近20%，盈利能力不僅遠(yuǎn)高于煤炭行業(yè)，也肯定高于中煤能源的煤化工業(yè)務(wù)，中煤能源2019年全年煤化工業(yè)務(wù)毛利率只有24%，低了將近20個(gè)百分點(diǎn)。
為什么寶豐能源煤化工業(yè)務(wù)毛利率遠(yuǎn)高于同行業(yè)，原因很好，一句話就是成本最低。跟初善君之前寫過的合盛硅業(yè)、中泰化學(xué)一樣，地域優(yōu)勢、全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢等等，甚至民企的管理效率優(yōu)勢也算是。比如寶豐能源的噸投資額明顯低于神華和中煤等等。
寶豐能源是A股煤制烯烴的真龍頭，從長遠(yuǎn)角度，寶豐能源肯定更有投資價(jià)值：更高的盈利能力、更好地成長性等等。不過如果只是短期的話，中煤能源的預(yù)期差也比較大：市場并沒有認(rèn)可到中煤能源是A股最大煤制烯烴的公司，300噸權(quán)益在今年的利潤或許值得期待。
目前，中煤能源市值674億元，寶豐能源市值1129億元。
利益相關(guān)：作者并不持有文中股票，以上分析僅是個(gè)人的跟蹤思考，不構(gòu)成投資建議，據(jù)此投資，盈虧自負(fù)。另外，文中引用圖表可能來自WIND中券商分析師整理的數(shù)據(jù)，在此一并感謝他們的付出。
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