文/陳根
隨著經(jīng)濟的發(fā)展、技術的進步、人民生活水平的提高，再加上近年來網(wǎng)紅經(jīng)濟興起、直播行業(yè)如火如荼，顏值經(jīng)濟成為新的經(jīng)濟風口，人們對美的渴望日趨強烈。醫(yī)美作為代表性產(chǎn)業(yè)，在這樣的經(jīng)濟創(chuàng)新和消費升級的機遇下，獲得了前所未有的發(fā)展。醫(yī)美行業(yè)的爆發(fā)之勢，人們有目共睹。然而，對于醫(yī)美行業(yè)來說，2021年卻是急轉直下的一年。2021年6月10日，八部委聯(lián)合印發(fā)了《打擊非法醫(yī)療美容服務專項整治工作方案》，將一路高歌猛進的醫(yī)美板塊從云端拽落。隨著長達6個月的專項整治工作步步推進，直到現(xiàn)在，醫(yī)美龍頭們還在持續(xù)被市場大幅拋售，大跌不止。歲歲年年花相似，年年歲歲人不同，無論怎樣的熱情和狂歡，最終都將回歸理性。2022年，在醫(yī)美行業(yè)估值泡沫的破裂和完成了初步積累的韭菜收割下，嚴監(jiān)管的價值理性時代正在朝醫(yī)美行業(yè)徐徐走來。 美麗經(jīng)濟向風口而生
大浪淘沙，醫(yī)美機構市場增長迅速。2012-2019年，中國醫(yī)美市場保持高速增長，醫(yī)美市場規(guī)模年復合增速達到28.97%，2012-2018年每年增速均超過25%。2019年，中國醫(yī)美市場規(guī)模達到1769億元，同比增速仍達到22.2%。中國也已成為全球第二大醫(yī)療美容服務市場，占全球醫(yī)美總市場份額的13.5%。隨著國內醫(yī)美產(chǎn)業(yè)逐漸崛起，醫(yī)美行業(yè)已經(jīng)形成了一條清晰且完整的產(chǎn)業(yè)鏈。上游以原料及藥械供應商為主，從事玻尿酸、肉毒素、膠原蛋白等原料以及激光美容器械的研發(fā)、生產(chǎn)。中游則是一眾服務機構，包括公立醫(yī)院整形美容科、民營醫(yī)療美容醫(yī)院以及眾多小型診療機構。下游為獲客平臺，包括線下美容院、SPA會館、醫(yī)院等導流機構、線上搜索類平臺以及線上垂直類醫(yī)美、大健康平臺。展開來看，上游龍頭企業(yè)以華熙生物、愛美客為代表，作為整個產(chǎn)業(yè)鏈的基礎，這類企業(yè)的吸金實力不容小覷。由于醫(yī)藥領域的特殊監(jiān)管政策，產(chǎn)品需要進行臨床試驗并獲取國家藥品監(jiān)督管理局批準，行業(yè)上游進入門檻相對較高，上游的參與者相對較少，因此上游生產(chǎn)廠商相對集中，競爭格局也最好，并且短時間內各企業(yè)市占率較為穩(wěn)固，單個企業(yè)反而處于醫(yī)美產(chǎn)業(yè)鏈高地。對于華熙生物來說， 2021年，“玻尿酸帝國”的創(chuàng)始人趙燕以565億元首次進入《2021胡潤女企業(yè)家榜》前十，力壓格力老板董明珠。作為世界玻尿酸原料龍頭，華熙生物獨占全球市場三分之一份額；毛利率超過80%，堪比貴州茅臺；華熙生物更是資本追捧的寵兒，市值曾一度超過835億元。除了是原料供應商，華熙生物還是目前銷售體量最大的功能性護膚品牌。近幾年，B端原材料起家的華熙生物，正在加速過渡到C端功能性護膚品生意，構建了潤百顏、夸迪、米蓓爾、BM肌活品牌，分別切入玻尿酸護膚產(chǎn)品、抗初老產(chǎn)品、敏感肌產(chǎn)品、活性成分功效產(chǎn)品。從營收結構來看，華熙生物的轉型已初顯成效。2021年前三季度，營收分別為7.8億，4.8億，2.5億，1.9億，同比增長163%，160%，119%，143%。其中，潤百顏在2021年上半年實現(xiàn)了4.91億元收入，同比增長199.91%。再來看同為產(chǎn)業(yè)鏈上游的愛美客，與專注玻尿酸領域的華熙生物有所不同，后者布局玻尿酸中上游以及化妝品。2020年9月份，愛美客美股上市，市值一度攀升至1700億，被稱為“醫(yī)美界的茅臺”。近三年，愛美客的毛利率始終維持在92%以上，凈利率更是從53%提升至69%。再來看看中游，以服務為主的醫(yī)美機構主要由公立醫(yī)院及大型連鎖醫(yī)美集團構成，其中，民營醫(yī)院又處于主導地位。根據(jù)弗若斯特沙利文報告，2019年，民營機構收益占市場總收益的83.1%左右，達人民幣1193億元，而2015年僅為人民幣496億元，2015年至2019年的復合年增長率為24.5%。在醫(yī)美賽道的下游，主要玩家就是線上的獲客平臺，像是以新氧、更美等為代表的垂直型醫(yī)美電商，和以美團、阿里等為代表的綜合性電商。垂直型醫(yī)美電商聚焦醫(yī)美產(chǎn)業(yè)，綜合電商平臺則在大眾用戶流量及資源上優(yōu)勢較大。當前，醫(yī)美電商市場正處于用戶積累和市場教育的階段，是快速成長的增量市場。 醫(yī)美行業(yè)去“量”存“質”
不論從上游、中游還是下游來看，很長一段時間里，醫(yī)美市場都似乎是風光一片。然而，作為新經(jīng)濟的典型代表，醫(yī)療美容業(yè)在保持高速穩(wěn)健的發(fā)展態(tài)勢同時，也暴露出了資本逐利和盲目擴張的發(fā)展弊端。一些醫(yī)療機構脫離醫(yī)療本質而追求商業(yè)利益的跡象明顯，引發(fā)了諸多行業(yè)亂象。中國消費者協(xié)會官網(wǎng)投訴數(shù)據(jù)顯示，2015年到2020年，全國消協(xié)組織收到的醫(yī)美行業(yè)投訴從483件增長到7233件，5年間的投訴量足足增長了近14倍。據(jù)天眼查數(shù)據(jù)，我國現(xiàn)存超12萬家醫(yī)美相關企業(yè)中，近7千家曾受到過行政處罰，占比5.65%，其中1058家企業(yè)行政處罰數(shù)量達到3條及以上，占比15.18%。根據(jù)《醫(yī)療美容服務管理辦法》，美容醫(yī)療機構必須經(jīng)衛(wèi)生行政部門登記注冊并獲得《醫(yī)療機構執(zhí)業(yè)許可證》后方可開展執(zhí)業(yè)活動。數(shù)據(jù)顯示，2019年我國擁有醫(yī)療美容合法資質的機構大致在1.3萬家左右。但根據(jù)艾瑞統(tǒng)計，超范圍經(jīng)營的醫(yī)美機構數(shù)量（違規(guī)）則有超過2000家，非法經(jīng)營的醫(yī)美機構店鋪數(shù)量（違法）超過8萬家。合法機構數(shù)量（具備醫(yī)美資質）在1.3萬家左右，按此計算合法機構占比約14%，而合法且合規(guī)機構占比僅12%；根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，2019年我國醫(yī)美合規(guī)機構市場規(guī)模約878億元，而非合規(guī)機構市場規(guī)模達1367億元，合規(guī)機構市占率不到40%。于是，就在資本市場、社交平臺共赴盛大的醫(yī)美狂歡，盛不下的資本熱情不斷外溢，醫(yī)美暈輪急劇擴散時，醫(yī)美行業(yè)迎來了2021年的監(jiān)管元年。2021年一年，一系列“史上最嚴”醫(yī)美相關政策法規(guī)密集出臺，行業(yè)短期震蕩讓火熱的醫(yī)美賽道迎來“冰點”。醫(yī)美行業(yè)開始去“量”存“質”。2021年6月，國家衛(wèi)健委等八部門出臺《打擊非法醫(yī)療美容服務專項整治工作方案》，并開展為期半年的打擊非法醫(yī)療美容服務的專項整治工作，將重點放在終端機構長尾市場，同時打擊未取得相關資質的產(chǎn)品，并督促醫(yī)美機構嚴格采購合規(guī)、合法的醫(yī)美產(chǎn)品，促進水貨、假貨等市場向正規(guī)產(chǎn)品靠攏。該方案一出，醫(yī)美概念股瞬間“預冷”，開啟下跌模式。追溯來看，這也是繼2017年的七部委聯(lián)合整治以來，第二次對醫(yī)美行業(yè)進行大范圍的肅清，從目前的打擊范圍來看，兩次整治其實各有側重。4年前的整治重災區(qū)是產(chǎn)品端，主要打擊假貨、水貨，而今年的聯(lián)合整治則更側重于服務端，也就是醫(yī)美平臺和醫(yī)美機構，這一特點也反應在二級市場醫(yī)美個股的股價走勢上。此外，針對眼花繚亂、真假難辨的醫(yī)美廣告領域，11月，國家市場監(jiān)督管理總局正式發(fā)布《醫(yī)療美容廣告執(zhí)法指南》，這也是醫(yī)美行業(yè)強監(jiān)管以來首次法規(guī)層面的指導。一系列的重拳落地，醫(yī)美行業(yè)短期內承受重壓。過去半年多，醫(yī)美龍頭們紛紛暴跌50%左右。產(chǎn)業(yè)鏈上游，華熙生物市盈率從200倍掉落至88倍，愛美客則從7月份的300倍掉落至現(xiàn)在的120倍。而作為中下游的企業(yè)代表，連接C端消費者與B端機構的新氧（SY.US）遭遇重創(chuàng)，相比2月高點，股價一度跌去近8成。 去泡沫、降虛火
盡管從客觀角度來看，醫(yī)美行業(yè)的業(yè)績基本面邏輯并沒有崩壞，從行業(yè)上、政策上跟過去相比，也沒有發(fā)生深刻變化，但在監(jiān)管對醫(yī)美行業(yè)的整治下，一方面，醫(yī)美行業(yè)走向合規(guī)、可控是必然的趨勢。浙商證券就曾指出，此次行動將嚴厲打擊終端機構長尾市場，促進醫(yī)美消費向正規(guī)醫(yī)美機構回流，會利好合規(guī)醫(yī)美終端龍頭。另外，醫(yī)美市場中存在著大量水貨、假貨等不合規(guī)產(chǎn)品，此次行動將嚴格打擊未取得相關資質的產(chǎn)品，并督促醫(yī)美機構嚴格采購合規(guī)、合法的醫(yī)美產(chǎn)品，促進水貨、假貨等市場向正規(guī)產(chǎn)品靠攏，這會利好合規(guī)產(chǎn)品需求釋放。另一方面，醫(yī)美行業(yè)無論充滿了怎樣的熱情，經(jīng)歷了怎樣的狂歡，最終都將回歸理性。對于醫(yī)美行業(yè)而言，盡管有著廣闊的前景，但從資本市場的角度來看，當前的估值顯然已經(jīng)是驚人的高。在千億以上市值的公司里，愛美客市值1655.46億元，2020年凈利潤4.4億，（按照凈利潤來計算）市盈率達376倍；華熙生物市值1406億元，2020年凈利潤6.46億，（按照凈利潤來計算）市盈率達217倍；另外昊海生科市值445億元，2020年凈利潤2.42億，（按照凈利潤來計算）市盈率達183倍。這些市盈率簡直是一種近乎瘋狂的概念。也就是說，愛美客376倍的市盈率，意味著按照年4.4億的利潤維持不變的情況下需要376年才能賺到1655,46億市值的錢；華熙生物則需要217年賺回1406億市值的錢；昊海生科則需要183年賺回445億市值的錢。而世界公認的科技巨頭蘋果公司，目前的市值盡管已經(jīng)高達驚人的26000多億美元，但蘋果公司2021年的凈利潤是946億美元，如果也按照市值除以凈利潤的方式計算市盈率，蘋果公司的市盈率才27.5倍，也就是說蘋果公司27年就能賺回26000多億美元市值的錢。可以說，在這樣的高估值下，不論是愛美客、華熙生物、昊海生科等市值泡沫已經(jīng)巨大，已經(jīng)到了幾乎非理性的瘋狂程度，回調幾乎是一種必然的情況。就算是受到醫(yī)美行業(yè)整體估值萎縮的影響，股價和市值已經(jīng)近乎折半，但是目前在A股市場上，愛美客、華熙生物和昊海生科依然擁有超過千億的市值。如果我們就假設以比較瘋狂的估值方式來看待愛美客、華熙生物和昊海生科，就認為這些公司不論是盈利、成長性、技術實力、定價權等各個方面都比蘋果公司優(yōu)秀，那么就給比蘋果公司高一倍的估值（按照凈利潤的方式計算），也就是27.5X2=55倍來衡量的話。或者更加瘋狂一點，就以蘋果公司的4倍來進行估值，也就是110倍，我想這樣的估值已經(jīng)是接近于失去理智情況下的估值。畢竟這些公司的護城河沒有蘋果公司深，也沒有獨特不可替代的技術。那么相較于目前的市值來說，愛美客至少還要跌70%，華熙生物則還需要跌50%，昊海生科則還要跌40%，這樣的市值無疑需要依靠一種強大的信仰才能勉強維持。而這背后這些公司則還需要借助于高成長以及高利潤來粉飾估值信仰。當然，這以后也有另外一個深層次的原因在支撐這種離譜的估值信仰。那就是愛美之心，人皆有之，追求美是所有人都在追求與向往的一種內心深處的訴求，因此，從外在美的這個層面來說，醫(yī)美行業(yè)是一個永不落寞的產(chǎn)業(yè)。尤其是對于美容、整形這兩大行業(yè)而言，借助于外在的人為技術可以讓自己的外在形象感官發(fā)生直觀的變化。這從資本逐利的角度來看，醫(yī)美行業(yè)作為是一種輕資產(chǎn)高利潤行業(yè)，又是高成長性產(chǎn)業(yè)，必然會受到資本的重視。 過去，市場對醫(yī)美龍頭的預期過于樂觀，醫(yī)美因高毛利、高復購率和高門檻的特性，被資本市場視為一個黃金賽道。資本鼓吹之下，也催生出各類非正規(guī)的醫(yī)美機構、醫(yī)美從業(yè)者，致使醫(yī)美界亂象叢生。包括違規(guī)機構和不合法醫(yī)生，以及市場上未經(jīng)審批，成本幾十塊錢的玻尿酸、童顏針、少女針等。
但現(xiàn)在，監(jiān)管的警鐘開始敲響，針對醫(yī)美服務機構的整治會持續(xù)進行，而整個醫(yī)美板塊也將經(jīng)受考驗，去泡沫、降虛火?？梢源_定的是，未來，能夠存活下來的企業(yè)一定要具備專業(yè)素質：上游，需要具備豐富的產(chǎn)品管線和強定價能力強；中游，醫(yī)療服務機構需要有較高的技術水平與盈利能力；下游，具備科技屬性和社交屬性，輕資產(chǎn)運營的渠道公司。2022年，在醫(yī)美行業(yè)估值泡沫的破裂和完成了初步積累的風險釋放下，醫(yī)美的未來還是可以有所期待的，但這種高估值是否能維持就很難說，但總有回歸理性的一天。畢竟一個國家真正的實力不是依靠白酒與醫(yī)美，而是依靠科技企業(yè)，比如芯片產(chǎn)業(yè)鏈、智能制造等產(chǎn)業(yè)。
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