2017年8月25日，做市制度整整運(yùn)行了三年。
三年內(nèi)，92家做市商、1843家新三板公司先后加入做市；做市股票成交數(shù)量408億股，成交金額2681億元。做市制度為新三板做出了巨大貢獻(xiàn)。
但隨著市場(chǎng)持續(xù)下跌，流動(dòng)性趨緊，批評(píng)做市制度的聲音，尤其是批評(píng)做市商的聲音，在新三板市場(chǎng)此起彼伏。
作為市場(chǎng)的主要參與者和報(bào)價(jià)方，做市商為市場(chǎng)承擔(dān)了過(guò)多不屬于自己的批評(píng)。而對(duì)于做市商的批評(píng)，主要是由于對(duì)做市制度本身的理解存在偏差。
做市商承擔(dān)了過(guò)多不屬于自己的批評(píng)
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在三年中，作為市場(chǎng)的主要參與者和報(bào)價(jià)方，做市商群體一直飽受指責(zé)。
當(dāng)然，說(shuō)做市商完全沒(méi)有可指責(zé)的地方也不客觀，確實(shí)做市商有些做法會(huì)引起企業(yè)的不滿，但是從整體上來(lái)說(shuō)，很多指責(zé)是不公允的。
二級(jí)市場(chǎng)的流動(dòng)性不好，這是整個(gè)新三板市場(chǎng)的存在的原因，做市商承擔(dān)雙向報(bào)價(jià)義務(wù)，但并無(wú)法解決市場(chǎng)沒(méi)有交易對(duì)手的困境；企業(yè)不愿意做市，很大部分來(lái)源于對(duì)于三類股東的憂慮，這屬于新三板制度建設(shè)的問(wèn)題，超過(guò)了做市商的能力范圍。
做市商不是萬(wàn)能的，親。
總的來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)對(duì)做市商挺苛刻的。牛市時(shí)，市場(chǎng)批評(píng)做市商PE思維；熊市做市商浮虧，市場(chǎng)批評(píng)沒(méi)有勇于接盤。做市商很心塞。
作為商業(yè)組織，做市商使用公司自有資金參與市場(chǎng)，為公司創(chuàng)造盈利是職責(zé)所在。在制度許可的范圍內(nèi)，如何制定報(bào)價(jià)策略，買賣策略，如何認(rèn)購(gòu)庫(kù)存股，都屬于做市商的微觀行為，不應(yīng)該加以道德評(píng)價(jià)。
不管是二級(jí)市場(chǎng)思維還是PE思維，都是對(duì)新三板的貢獻(xiàn)。做市商以投資機(jī)構(gòu)角色參與掛牌公司定增，支持公司發(fā)展，只需要做市商和企業(yè)雙方認(rèn)可即可，這屬于正常的商業(yè)行為。
熊市條件下，各方股東大量賣出，以道德的名義要求做市商為市場(chǎng)托市并不合適。實(shí)際上，做市商已經(jīng)在一定程度上發(fā)揮穩(wěn)定市場(chǎng)的作用，但并沒(méi)有逆轉(zhuǎn)市場(chǎng)的能力。
過(guò)分要求做市商往市場(chǎng)輸送資金，不以商業(yè)化的運(yùn)作，偏離以自身的收益為目標(biāo)的交易，做市商群體最終會(huì)被市場(chǎng)消滅。券商不愿意繼續(xù)投入，做市商也不會(huì)長(zhǎng)期存在，最終受傷害的是整個(gè)新三板市場(chǎng)。
和國(guó)外做市制度相比，新三板做市商手中的工具和方法有限。國(guó)外的做市商可以不持有底倉(cāng)，賺的是幫客戶撮合交易，幫客戶買賣的錢。在為客戶服務(wù)的同時(shí)，可以賺傭金，賺價(jià)差，新三板做市商目前還沒(méi)有達(dá)到這個(gè)程度的。
在新三板，做市商主動(dòng)幫助買方賣方去撮合交易，可能會(huì)被認(rèn)為是內(nèi)幕交易。現(xiàn)在我們的制度和監(jiān)管環(huán)境并沒(méi)有明確支持和不支持這種做法，所以大家只能通過(guò)投資去賺錢。
希望監(jiān)管部門早日明確做市商業(yè)務(wù)的邊界，做市商也能有更多的方式和手段為市場(chǎng)提供服務(wù)。
做市制度為市場(chǎng)做出重要貢獻(xiàn)，
未來(lái)還會(huì)發(fā)揮重要的作用
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雖然做市商活的很辛苦，但毋容置疑，做市制度為新三板做出了巨大貢獻(xiàn)。
除了完成持續(xù)報(bào)價(jià)義務(wù)外，做市制度對(duì)新三板市場(chǎng)的貢獻(xiàn)體現(xiàn)在四方面：
1.改善流動(dòng)性
做市制度推出的根本原因，便是由于掛牌企業(yè)股東人數(shù)過(guò)少，股權(quán)過(guò)于集中，無(wú)法形成有效的二級(jí)市場(chǎng)的交易。
對(duì)比做市轉(zhuǎn)讓企業(yè)與協(xié)議轉(zhuǎn)讓企業(yè)你會(huì)發(fā)現(xiàn)，做市商居中持續(xù)報(bào)價(jià)，不管做市企業(yè)整體是漲還是跌，最起碼K線圖是連續(xù)的，在流動(dòng)性上對(duì)企業(yè)的幫助是顯而易見(jiàn)的。
2.真正提供了價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能
股價(jià)為什么會(huì)出現(xiàn)漲跌？這是由當(dāng)時(shí)的供需決定的，賣的多，買的少的股價(jià)自然就跌了。做市制度下反映的是市場(chǎng)當(dāng)前的一個(gè)真實(shí)的供給情況，做市的股價(jià)是供需下的一個(gè)公允價(jià)格，有了公允價(jià)格，投資有了參考的依據(jù)。
3.穩(wěn)定價(jià)格的功能
做市制度還起到價(jià)格穩(wěn)定的功能，做市企業(yè)的股價(jià)與協(xié)議轉(zhuǎn)讓的企業(yè)相比，最明顯的就是股價(jià)不會(huì)上躥下跳了。
協(xié)議交易普遍呈現(xiàn)很大隨機(jī)性和非連續(xù)性，做市交易公司的股價(jià)普遍呈現(xiàn)很好的連續(xù)性，股票流動(dòng)性更好，這是新三板的普遍現(xiàn)象。
4.為企業(yè)輸送資金
做市商存在兩個(gè)角色。一方面為市場(chǎng)提供雙向報(bào)價(jià)，另一方面做市商本身也是投資者。對(duì)于一部分企業(yè)，掛牌新三板后甚至只在做市商身上募集到資金。
90家做市商用自有資金在投資新三板的企業(yè)，少則數(shù)億，多則十億，幾十億，合計(jì)為新三板企業(yè)供給資金數(shù)百億，是新三板最大的投資群體之一，極大支持了新三板企業(yè)的發(fā)展。
在做市制度下，做市商還為這個(gè)市場(chǎng)的企業(yè)輸送了不少的資金。雖然在目前的情況下，做市商通過(guò)定增拿票的方式少了，但是依然還是主要的方式之一。
三年來(lái)，做市制度的貢獻(xiàn)可圈可點(diǎn)：相當(dāng)一部分優(yōu)質(zhì)公司選擇做市交易；主流券商全部開(kāi)展有做市業(yè)務(wù)，做市業(yè)務(wù)的流程、模式，都建立并成熟；無(wú)論市場(chǎng)條件如何，做市商一直為市場(chǎng)履行雙向報(bào)價(jià)義務(wù)，未發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
不可否認(rèn)的是，在三年的發(fā)展中，作為新興市場(chǎng)的新興制度，做市制度也存在一些問(wèn)題，比如沒(méi)有像市場(chǎng)三年前所預(yù)期的那樣，提供很好的流動(dòng)性。
在海外市場(chǎng)，做市制度已經(jīng)被證明是最符合新興股權(quán)市場(chǎng)的交易方式。繼續(xù)完善和改進(jìn)新三板做市制度，提供各項(xiàng)制度配套，使其發(fā)揮更大的作用，可能是最符合現(xiàn)階段新三板市場(chǎng)發(fā)展的路徑。
文 | 蔡圣件
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