作者：蘇杭

出品：洞察IPO

2022年1月，美國(guó)科技公司Theranos創(chuàng)始人Elizabeth Holmes被判欺詐罪。這位曾經(jīng)被稱作是“女版喬布斯”的天才創(chuàng)業(yè)者，被發(fā)現(xiàn)其提供的所謂“滴血驗(yàn)癌”技術(shù)是一場(chǎng)徹頭徹尾的騙局。

不過，雖然Elizabeth的騙局已經(jīng)終結(jié)，卻有越來越多的生物醫(yī)藥公司開展了針對(duì)“血液驗(yàn)癌”的研究。

近日，新加坡癌癥早篩公司Mirxes Holding Company Limited（以下簡(jiǎn)稱“覓瑞集團(tuán)”）向港交所遞交了招股書，擬香港主板IPO上市，中金公司、建銀國(guó)際為其聯(lián)席保薦人。

覓瑞集團(tuán)的主要產(chǎn)品，是一款基于血液的microRNA（miRNA）檢測(cè)試劑盒，用于癌癥及其他疾病早期檢測(cè)，目前已成功商業(yè)化，但覓瑞集團(tuán)長(zhǎng)期虧損且現(xiàn)金告急，作為少數(shù)采用miRNA路線的早篩公司，特異性低所體現(xiàn)出的更高的誤診率又會(huì)否對(duì)商業(yè)化造成影響？

主營(yíng)癌癥早篩，收入?yún)s主要來自新冠檢測(cè)

1993年，Victor Ambros和Gary Ruvkun分別領(lǐng)導(dǎo)的兩個(gè)實(shí)驗(yàn)室率先在線蟲中發(fā)現(xiàn)了一種小分子時(shí)序RNA，這種小RNA可以抑制一種核蛋白基因的表達(dá)從而調(diào)節(jié)線蟲的發(fā)育。

2001年，Thomas Tuschl、David Bartel和Victor Ambros三人分別領(lǐng)導(dǎo)的三個(gè)研究組在《Science》雜志同期發(fā)文，將這種小RNA命名為microRNA（微小核糖核酸），簡(jiǎn)稱miRNA。

隨后，越來越多的miRNA在各種物種中被發(fā)現(xiàn)。miRNA的功能涉及到包括發(fā)育過程調(diào)節(jié)、抵抗病毒入侵、動(dòng)物免疫功能調(diào)節(jié)、各器官或系統(tǒng)疾病以及腫瘤等各種生理病理過程，研究空間十分廣闊。

2003年，剛到新加坡國(guó)立大學(xué)任教不久的朱興奮在開發(fā)登革熱病毒RNA檢測(cè)技術(shù)過程中，發(fā)明了莖環(huán)結(jié)構(gòu)的引物設(shè)計(jì)，可極大提高血液中RNA的檢測(cè)靈敏度。

2008年后，朱興奮與兩位新加坡國(guó)立大學(xué)的校友周礪寒、鄒瑞陽共同研發(fā)了mSMRT-qPCR技術(shù)平臺(tái)，能夠精準(zhǔn)捕捉到不同miRNA之間的細(xì)微差異。

2014年，朱興奮、周礪寒、鄒瑞陽共同成立了覓瑞集團(tuán)，著手研發(fā)用于癌癥檢測(cè)的試劑盒。

目前，覓瑞集團(tuán)已開發(fā)兩個(gè)業(yè)務(wù)分部：早期檢測(cè)及精準(zhǔn)多組學(xué)分部，提供涵蓋包括癌癥早期檢測(cè)試劑盒、早期檢測(cè)實(shí)驗(yàn)室服務(wù)、多組學(xué)候選發(fā)現(xiàn)及臨床基因組檢測(cè)服務(wù)在內(nèi)的整個(gè)癌癥護(hù)理過程的產(chǎn)品及服務(wù)；以及傳染病分部，主要產(chǎn)品為一款COVID-19檢測(cè)試劑盒Fortitude及提供COVID-19檢測(cè)服務(wù)。

覓瑞集團(tuán)用于胃癌檢測(cè)的核心產(chǎn)品GASTROClear，已于2019年9月獲得新加坡衛(wèi)生科學(xué)局的C類IVD（體外診斷產(chǎn)品）證書后成功商業(yè)化，2023年5月獲得FDA（美國(guó)食品藥品監(jiān)督管理局）突破性醫(yī)療器械稱號(hào)，并正于中國(guó)開展臨床試驗(yàn)。

其肺癌篩查及早期檢測(cè)候選產(chǎn)品LungClear已于東南亞、中國(guó)及日本作為L(zhǎng)DT（實(shí)驗(yàn)室研發(fā)測(cè)試）服務(wù)商業(yè)化（目前在多數(shù)國(guó)家，LDT服務(wù)不需要進(jìn)行醫(yī)療器械注冊(cè)）。

圖片來源：覓瑞集團(tuán)招股書

雖然成功將癌癥早篩產(chǎn)品商業(yè)化，但過去兩年，覓瑞集團(tuán)的收入仍主要來自于銷售COVID-19試劑盒及提供COVID-19檢測(cè)服務(wù)。

2021年、2022年及2023年1-4月（“報(bào)告期內(nèi)”），覓瑞集團(tuán)的收入分別為6064.98萬美元、1775.9萬美元及577.51萬美元，凈利潤(rùn)分別為-308.11萬美元、-5620.27萬美元及-2158.71萬美元。

其中傳染病業(yè)務(wù)分部產(chǎn)生的收益分別占總收益的89.6%、42.2%及20.8%。

隨著相關(guān)需求逐漸下降，F(xiàn)ortitude的銷售額在2022年大幅下降，覓瑞集團(tuán)的整體收入隨之大減。

圖片來源：覓瑞集團(tuán)招股書

現(xiàn)金只夠8.4個(gè)月，大佬都愛“滴血驗(yàn)癌”？

招股書顯示，覓瑞集團(tuán)共進(jìn)行了B、C、D三輪融資。

2018年3月的B輪融資總額3020萬美元，對(duì)應(yīng)投后估值約1.5億美元；2021年7月C輪融資股東包括中國(guó)誠(chéng)通、建成開元等，總?cè)谫Y額8700萬美元，對(duì)應(yīng)投后估值約4.87億美元；2023年7月D輪融資股東包括北京復(fù)樸、三井物產(chǎn)等，融資總額為5000萬美元，投后估值約6億美元。

圖片來源：覓瑞集團(tuán)招股書

其中持有覓瑞集團(tuán)22.03%股份的第一大股東Central Road，其全資持有人是阿里巴巴18名創(chuàng)始人之一、原淘寶網(wǎng)總裁孫彤宇。

Central Road在覓瑞集團(tuán)B輪融資時(shí)投資3000萬美元從而進(jìn)入其股東行列，但早在2016年11月，孫彤宇就通過其持股的另一個(gè)投資平臺(tái)VentureCraft Two，參加了覓瑞集團(tuán)重組前的運(yùn)行主體MiRXES Singapore首次進(jìn)行的總對(duì)價(jià)400萬新加坡元的融資。

幾輪融資極大地補(bǔ)充了現(xiàn)金流，但仍有缺口。

2022年底，覓瑞集團(tuán)的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為1985.18萬美元，較2021年底的1.02億美元減少了8229.98萬美元。

根據(jù)招股書，覓瑞集團(tuán)測(cè)算，假設(shè)未來平均現(xiàn)金消耗率為2022年的1.2倍，估計(jì)截至2023年5月31日的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物935.49萬美元加上D輪融資所得4000萬美元款項(xiàng)將能夠維持8.4個(gè)月財(cái)務(wù)穩(wěn)定。

無獨(dú)有偶的是，在覓瑞集團(tuán)宣布完成C輪融資的2021年10月，另一家癌癥早篩企業(yè)康立明生物也宣布完成了由阿里巴巴集團(tuán)領(lǐng)投的D輪融資，該輪融資規(guī)模達(dá)5.6億元，IDG資本、華興資本旗下華興新經(jīng)濟(jì)基金、基石資本、農(nóng)銀國(guó)際、衡廬資產(chǎn)等機(jī)構(gòu)跟投。

早先Elizabeth Holmes創(chuàng)立Theranos后，也曾經(jīng)獲得甲骨文公司創(chuàng)始人拉里·埃里森在內(nèi)的一眾科技、投資甚至政治界大佬在內(nèi)的投資人的青睞。

能讓這些大佬心甘情愿掏錢的其中一個(gè)主要原因是，“滴血驗(yàn)癌”這個(gè)設(shè)想以及背后所蘊(yùn)藏的巨大商業(yè)價(jià)值實(shí)在令人著迷。

路線處發(fā)展早期，產(chǎn)品誤診率更高

在全球范圍內(nèi)，癌癥已經(jīng)成為僅次于心血管疾病以外的第二大致死原因。

全球癌癥總開支從2018年的1.38萬億美元增加至2022年的1.58萬億美元，預(yù)計(jì)于2032年將達(dá)到2.25萬億美元。

而進(jìn)行早篩能盡早發(fā)現(xiàn)癌癥，顯著提高患者的五年生存率，減輕患者及財(cái)政負(fù)擔(dān)。

圖片來源：覓瑞集團(tuán)招股書

在覓瑞集團(tuán)的目標(biāo)市場(chǎng)——東南亞、中國(guó)、日本及美國(guó)等選定國(guó)家或地區(qū)，癌癥篩查潛在市場(chǎng)（包括胃癌、肺癌、結(jié)直腸癌和肝癌篩查）2022年總規(guī)模約為456億美元，并預(yù)計(jì)增至2032年的756億美元，2022年至2032年的復(fù)合年增長(zhǎng)率為5.2%。

目前，主流的癌癥篩查方法包括影像檢查、內(nèi)窺鏡檢查及分子癌癥篩查等。

影像檢查存在輻射風(fēng)險(xiǎn)，而內(nèi)窺鏡檢查侵入性較強(qiáng)，且較難發(fā)現(xiàn)處于早期的癌癥。

因此，多數(shù)早篩公司都將寶壓在了分子癌癥篩查上。

其中較為成熟的生物標(biāo)志物為ctDNA甲基化，根據(jù)招股書，全球分子癌癥篩查市場(chǎng)8種獲批及候選產(chǎn)品中，有3種走的是ctDNA甲基化路線。

圖片來源：覓瑞集團(tuán)招股書

相較而言，覓瑞集團(tuán)主營(yíng)的miRNA技術(shù)仍處于成長(zhǎng)期，并且其核心產(chǎn)品尚未取得在中國(guó)的注冊(cè)批文，未來能否順利獲批，存在較大不確定性。

腫瘤早篩的生物標(biāo)志物產(chǎn)業(yè)化成熟度

圖片來源：蛋殼研究院

如泛生子的肝癌早篩產(chǎn)品HCCscreen，雖然在2020年9月獲得FDA授予的“突破性醫(yī)療器械”認(rèn)定，但由于暫未獲得中國(guó)藥監(jiān)局的批文，目前僅能以LDT的模式進(jìn)行銷售。

招股書顯示，與GRAIL公司采用ctDNA甲基化的多癌種篩查產(chǎn)品Galleri相比，覓瑞集團(tuán)的GASTROClear在靈敏度上表現(xiàn)更好，一期胃癌為87.5%，而Galleri一期僅為16.7%，所有階段為66.7%。

但在特異性上就表現(xiàn)較差，為68.4%，低于Galleri的99.5%。

靈敏度是指將患病個(gè)體判定為陽性的檢測(cè)能力，特異性指能夠?qū)⒎腔疾€(gè)體判定為陰性的能力。靈敏度高意味著GASTROClear有更低的漏診率，特異性低則意味著更高的誤診率。

圖片來源：覓瑞集團(tuán)招股書

此外，Galleri單次抽血能檢測(cè)50多種癌癥，其中也包括GASTROClear的適應(yīng)癥胃癌。

由此可見，覓瑞集團(tuán)的產(chǎn)品并非存在壓倒性的優(yōu)勢(shì)。

而作為采用miRNA技術(shù)路線的少數(shù)派，覓瑞集團(tuán)在市場(chǎng)推廣上要走的路或許也要更長(zhǎng)一點(diǎn)。

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