作者/星空下的鹵煮
編輯/菠菜的星空
排版/星空下的油麥菜
要論起大醫(yī)藥版塊里什么概念始終熱度居高不下，那醫(yī)美必有一席之地。繼兩家券商為了調(diào)研新能源汽車行業(yè)奮而拆車后，某券商分析師親自體驗(yàn)醫(yī)美的新聞也再次登上熱搜。
話說回來，近年來醫(yī)美消費(fèi)的確走進(jìn)了大眾的日常生活，國內(nèi)各大玻尿酸廠商也在紛紛登陸A股。亮眼的業(yè)績乘上2020年A股整體向好的東風(fēng)，醫(yī)美板塊一時(shí)風(fēng)光無限。愛美客（300896）、華熙生物（688363）和昊海生科（688366）三劍客的市場(chǎng)表現(xiàn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩開了大醫(yī)藥版塊大部分公司，不過玻尿酸賽道真擔(dān)得起市場(chǎng)如此偏愛嗎？
三家上市公司近一年市盈率（PE,TTM）趨勢(shì)圖 來源：筆者整理
一、我國是玻尿酸主要產(chǎn)地
玻尿酸一般指透明質(zhì)酸（Hyaluronic Acid、HA），是存在于人體的關(guān)節(jié)腔、皮膚等組織中的一種天然直鏈多糖。除了骨科和眼科手術(shù)之外，因其較好的保濕鎖水功能如今也被廣泛應(yīng)用在了醫(yī)療美容行業(yè)。
按用途的玻尿酸分類 資料來源：沙利文研究院，東莞證券研究所
產(chǎn)業(yè)鏈方面，我國就是玻尿酸原料的主要生產(chǎn)國，光華熙生物一家就能占全球近一半的產(chǎn)銷量。原料市場(chǎng)一直呈現(xiàn)快速增長的勢(shì)頭，華熙的原料業(yè)務(wù)自2016年以來的復(fù)合增速能達(dá)到14.59%。不過身處上游畢竟空間有限，憑華熙生物的市場(chǎng)地位，原料收入也就在9個(gè)億人民幣的體量，承載不了各家廠商蓬勃的野心。
2020年全球玻尿酸原料市場(chǎng)競爭格局 資料來源：弗若斯特沙利文，上海證券研究所
二、醫(yī)美針劑VS日用護(hù)膚
產(chǎn)業(yè)鏈下游產(chǎn)品首先就是醫(yī)美注射針劑了。以玻尿酸為主要成分的醫(yī)美注射針劑大體分兩類，一個(gè)是主要起祛皺填充作用的凝膠類大分子產(chǎn)品，一個(gè)是主要起保濕嫩膚作用的溶液類小分子產(chǎn)品，市面常說的水光針一般指后者。這些注射類項(xiàng)目相對(duì)手術(shù)類項(xiàng)目來講風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低，所以也更容易被接受。
中國醫(yī)美市場(chǎng)規(guī)模增速領(lǐng)跑全球（億元） 來源：愛美客招股書，中銀證券
中國是全球醫(yī)美行業(yè)增速最快的市場(chǎng)。
據(jù)弗若斯特沙利文統(tǒng)計(jì)，2016-2020年中國市場(chǎng)年復(fù)合增長率高達(dá)18.9%，比同期全球市場(chǎng)增速超過8.5倍。超高增速加上龐大基數(shù)，國內(nèi)玻尿酸醫(yī)美針劑的市場(chǎng)潛力算得上風(fēng)景這邊獨(dú)好。不過遺憾的是，國內(nèi)市場(chǎng)仍然被外資品牌把持，4家洋面孔合計(jì)占了市場(chǎng)份額的68%。
2017-2019年中國醫(yī)美玻尿酸產(chǎn)品銷售額排名 來源：弗若斯特沙利文，上海證券研究所
坐擁原料之便的國產(chǎn)廠商成長步伐倒也非常快，內(nèi)資玻尿酸針劑銷售額第一的愛美客2021年實(shí)現(xiàn)總營收14.4億元，歸母凈利潤9.6億元，分別同比增長了104%和121%。相較于其他兩劍客而言，愛美客的業(yè)務(wù)非常集中，99%都是來自于玻尿酸注射產(chǎn)品，毛利率常年維持在90%以上。對(duì)業(yè)務(wù)的極度專注以及執(zhí)牛耳的市場(chǎng)地位是愛美客估值水平遠(yuǎn)超友商的邏輯所在。
愛美客的過人之處首先體現(xiàn)在構(gòu)筑了足夠?qū)挼?span style="margin: 0px;padding: 0px;border: 0px;font-weight: 700;">技術(shù)護(hù)城河。玻尿酸針劑暨注射用透明質(zhì)酸鈉產(chǎn)品屬于第三類醫(yī)療器械，從注冊(cè)到審批完成的全周期一般長達(dá)3-5年，所以目前市面上國產(chǎn)合規(guī)產(chǎn)品并不多。手握5個(gè)現(xiàn)成產(chǎn)品批號(hào)的愛美客可以說領(lǐng)先了其他國產(chǎn)廠商不止一個(gè)身位。并且從公開信息來看目前玻尿酸針劑的申報(bào)備案并不多，已上市產(chǎn)品還能享受到較長的市場(chǎng)紅利。
愛美客已獲得注冊(cè)證的玻尿酸產(chǎn)品情況 來源：公司年報(bào)
此外，醫(yī)美針劑這樣消費(fèi)屬性較強(qiáng)的產(chǎn)品極考驗(yàn)渠道，愛美客在這方面同樣做的不錯(cuò)。直銷為主經(jīng)銷為輔（營收占比61：39）的模式不但保持了對(duì)渠道的強(qiáng)管控，而且將銷售費(fèi)用率保持在合理水平。
玻尿酸三劍客多年銷售費(fèi)用率對(duì)比 來源：筆者整理
相較于專注在醫(yī)美針劑上的愛美客，華熙生物選擇在復(fù)購率更高的日用護(hù)膚業(yè)務(wù)上發(fā)力。去年華熙這塊業(yè)務(wù)營收實(shí)現(xiàn)146.57%的增長，撐起了全年49.47億元總營收中的三分之二。并且在2022H1日用護(hù)膚品仍然保持高增速，繼續(xù)同比大增75%。
但切入C端的代價(jià)就是銷售費(fèi)用的大幅抬升。2021年華熙生物銷售費(fèi)用高達(dá)24.4億元，吃掉了一半收入。這也使得公司整體凈利率逐年下降，2018年以來從33.57%下滑到了15.68%。年報(bào)中明確說明了銷售費(fèi)用的變化主要因?yàn)樽o(hù)膚品業(yè)務(wù)擴(kuò)張迅速。
華熙生物2021年度銷售費(fèi)用具體構(gòu)成 來源：公司年度報(bào)告
看來高頻消費(fèi)品放量很快，但絕非一路坦途。想長期維系市場(chǎng)地位，大量費(fèi)用投入必不可少。其實(shí)凈利率下降不一定可怕，如何在體量擴(kuò)張的同時(shí)控制費(fèi)率，實(shí)現(xiàn)凈利潤在絕對(duì)金額上的持續(xù)增長，這才是擺在廠商面前的難題。
三、頭部為王
在2020年國內(nèi)醫(yī)美消費(fèi)人群中，90后和00后合計(jì)占比已在80%以上。這批深受顏值經(jīng)濟(jì)熏陶的Z世代購買力會(huì)持續(xù)放大，中國醫(yī)美滲透率和歐美日韓相比也有較大差距尚待抹平。在這些因素綜合影響之下，國內(nèi)醫(yī)美市場(chǎng)增速應(yīng)會(huì)維持在較快水平。
此外，國內(nèi)醫(yī)美一直是野蠻生長的狀態(tài)。據(jù)央視報(bào)道，市面上2/3的針劑都是水貨，不具備醫(yī)美資質(zhì)的黑機(jī)構(gòu)數(shù)量也是正規(guī)機(jī)構(gòu)的6倍之多。隨著2021年底公安部大清查等行動(dòng)的陸續(xù)展開，規(guī)范化的市場(chǎng)預(yù)計(jì)也能給一線國產(chǎn)廠商帶來更廣闊的市場(chǎng)空間。
坐擁原料和市場(chǎng)之利的中國玻尿酸行業(yè)無疑是門好生意。在醫(yī)美針劑領(lǐng)域手握更多批號(hào)，以及在高頻消費(fèi)場(chǎng)景下能實(shí)現(xiàn)體量與凈利協(xié)調(diào)擴(kuò)張的頭部企業(yè)應(yīng)會(huì)強(qiáng)者恒強(qiáng)。
變美，是門好生意。
注：本文不構(gòu)成任何投資建議。股市有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎。沒有買賣就沒有傷害。
聯(lián)系客服
