“接下來(lái)的5年應(yīng)是一個(gè)銷量爆發(fā)的階段。”
近期，我國(guó)《新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃》（以下簡(jiǎn)稱“《規(guī)劃》”）得到?jīng)Q策層通過(guò)。《規(guī)劃》包括四大關(guān)鍵點(diǎn)：一、加大關(guān)鍵技術(shù)攻關(guān)；二、加強(qiáng)充換電、加氫等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)；三、鼓勵(lì)加強(qiáng)新能源汽車領(lǐng)域國(guó)際合作；四、加大對(duì)公共服務(wù)領(lǐng)域使用新能源汽車的政策支持。
與去年12月的意見(jiàn)稿相比，這一次的《規(guī)劃》不同點(diǎn)在于：首先，強(qiáng)調(diào)了車載系統(tǒng)和動(dòng)力電池的創(chuàng)新力，說(shuō)明決策層將新能源汽車未來(lái)核心競(jìng)爭(zhēng)力定在了車載系統(tǒng)的智能化水平和動(dòng)力電池的性能兩個(gè)方向。第二，強(qiáng)調(diào)了能源、交通、信息通信產(chǎn)業(yè)融合的概念，體現(xiàn)出重塑能源格局的決心，“人-車-路-云”的新交通系統(tǒng)方向比較清晰。第三，將與新能源汽車配套的基礎(chǔ)設(shè)施規(guī)劃建設(shè)的速度加快推進(jìn)，鼓勵(lì)開展多樣換電充電模式的發(fā)展。最后，首次提出了“鼓勵(lì)國(guó)際合作”，意味著市場(chǎng)的開放的程度將被擴(kuò)大，可以推測(cè)，更多國(guó)內(nèi)外企業(yè)的技術(shù)聯(lián)盟合作落地將逐步增多。
2020年1-8月，新能源汽車市滲透僅為4%左右，《規(guī)劃》提出到2025年新能源汽車占比達(dá)到25%，目前新能源汽車滲透率尚處在初始階段，正由政策引導(dǎo)轉(zhuǎn)向市場(chǎng)引導(dǎo)，成長(zhǎng)空間巨大。
同時(shí)，由特斯來(lái)Model3帶領(lǐng)的“鯰魚效應(yīng)”正逐步顯現(xiàn)，蔚來(lái)ES6、小鵬P7、比亞迪漢、五菱宏光Mini等暢銷車型正逐步豐富市場(chǎng)選擇，在提高自身產(chǎn)品力的同時(shí)淘汰落后產(chǎn)能。
傳統(tǒng)主機(jī)廠對(duì)電動(dòng)專用平臺(tái)的投入也將進(jìn)入回報(bào)期，加之電池技術(shù)的持續(xù)突破及成本的不斷下降，我們預(yù)計(jì)，新能源汽車實(shí)現(xiàn)完全換代的速度約為12年，接下來(lái)的5年應(yīng)是一個(gè)銷量爆發(fā)的階段。
我們認(rèn)為，此前比亞迪（002594.SZ）電動(dòng)造車業(yè)務(wù)與造車新勢(shì)力有估值體系的差異。由于比亞迪在電動(dòng)造車方面中高端“爆款”不多，且受行業(yè)景氣度影響大，市場(chǎng)多使用 PS、PE 的估值視角分析。造車新勢(shì)力由于自身在電子電氣架構(gòu)、智能駕駛領(lǐng)域創(chuàng)新力度大，被市場(chǎng)解讀中被賦予更多科技屬性，并部分參照特斯拉進(jìn)行了對(duì)比估值。
但是客觀的對(duì)比，比亞迪電動(dòng)車銷量大幅領(lǐng)先造車新勢(shì)力。
各車企銷量，單位：萬(wàn)輛 來(lái)源：公司公告、乘聯(lián)會(huì)，元?dú)赓Y本，財(cái)經(jīng)涂鴉
同時(shí)，比亞迪“漢”月銷量如期爬坡，“宋 PLUS”后續(xù)繼續(xù)貢獻(xiàn)增量，后續(xù)唐 EV 更換刀片電池、新內(nèi)飾設(shè)計(jì)后有望回升。“爆款”效應(yīng)明顯提升了比亞迪電動(dòng)車品牌力。并且，比亞迪在電動(dòng)化領(lǐng)域持續(xù)大力度研發(fā)，2019年公司整體研發(fā)投入達(dá)到 56億元，比蔚來(lái)、理想、小鵬總和都要多。我們預(yù)計(jì)比亞迪電動(dòng)車電子電氣架構(gòu)有望在2021年升級(jí)；智能化方面公司與華為合作后續(xù)也有望進(jìn)一步深入。
短期來(lái)看，比亞迪新產(chǎn)品大周期已經(jīng)開啟，業(yè)績(jī)拐點(diǎn)將至。2020年7月，公司旗艦轎車“漢”上市，外觀內(nèi)飾設(shè)計(jì)、動(dòng)力性能、純電續(xù)駛里程、科技配置、安全性均達(dá)到同級(jí)別標(biāo)桿水準(zhǔn)，目前在手訂單超過(guò)3萬(wàn)輛，上市即成爆款，帶動(dòng)公司新能源汽車銷量與品牌價(jià)值向上。最新設(shè)計(jì)語(yǔ)言、科技配置、刀片電池逐步應(yīng)用到王朝系列，帶動(dòng)公司新產(chǎn)品大周期開啟，稱之業(yè)績(jī)拐點(diǎn)。
中期來(lái)看，比亞迪動(dòng)力電池技術(shù)領(lǐng)先，外供進(jìn)入兌現(xiàn)期。公司的刀片電池相比傳統(tǒng)磷酸鐵鋰電池體積利用率、成本、安全性均全面提升，技術(shù)水平躋身行業(yè)一線。目前公司動(dòng)力電池產(chǎn)品外供已取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展：2018年7月，與長(zhǎng)安汽車簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，合資動(dòng)力電池；2020年以來(lái)，北汽新能源、長(zhǎng)安福特等多款搭載比亞迪動(dòng)力電池的車型進(jìn)入工信部目錄。動(dòng)力電池外供進(jìn)入兌現(xiàn)期。
長(zhǎng)期來(lái)看，比亞迪新能源整車平臺(tái)有望輸出，實(shí)現(xiàn)全面對(duì)外開放。技術(shù)儲(chǔ)備方面，比亞迪是國(guó)內(nèi)唯一在動(dòng)力電池和IGBT等核心零部件領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)全面自主可控的新能源車企；并已經(jīng)與豐田達(dá)成深入合作，2019年7月宣布與豐田聯(lián)合整車及所需動(dòng)力電池，2019年11月與豐田就成立純電動(dòng)車研發(fā)公司簽訂合資協(xié)議；海外對(duì)標(biāo)：大眾向福特開發(fā)MEB平臺(tái)，特斯拉將向其他車企全面輸出動(dòng)力電池、動(dòng)力系統(tǒng)和授權(quán)軟件。因此，比亞迪向其他車企輸出整車平臺(tái)成為可能。
因此，我們認(rèn)為需要對(duì)比亞迪新能源汽車部分的進(jìn)行重新估值，新能源汽車部分存在被低估的可能性。參照美股，調(diào)整后新能源汽車部分的估值大約在1500億左右。結(jié)合這一數(shù)字，公司目標(biāo)市值上升至3790億元。截至上一個(gè)交易日，公司A股市值3371.53億元，仍略被市場(chǎng)低估。
估值過(guò)程及邏輯，收入/價(jià)值單位：億元 來(lái)源：財(cái)經(jīng)涂鴉
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