前段時(shí)間讀了格雷厄姆的《證券分析》，非常經(jīng)典的分析著作，從定量與定性上講解如何尋找可投資的品種，分析中的注意事項(xiàng)。
很多人說(shuō)難讀，讀不下去。我也好幾次讀不下去，翻了60頁(yè)還沒(méi)看到正文，每一部分的導(dǎo)言都無(wú)比之長(zhǎng)，而導(dǎo)言都寫得不怎么樣。正文語(yǔ)言讀起來(lái)還蠻舒服的，格雷厄姆畢竟是用法語(yǔ)讀雨果，用德語(yǔ)讀歌德，用希臘語(yǔ)看荷馬，用拉丁文讀維吉爾，能大段背誦原文的人啊。
《證券分析》的上本，多是講各類債券、優(yōu)先股，非常細(xì)致。不過(guò)很多名詞的翻譯不是我國(guó)目前通用的會(huì)計(jì)術(shù)語(yǔ)，相關(guān)法規(guī)也不同，難理解。上冊(cè)里很多理念性的部分，結(jié)合半懂不懂的例子，也可以看看。
也是通過(guò)其中的例子，能看到經(jīng)歷1930年代大蕭條，以及后來(lái)的大衰退的人，真的很保守啊。而股市崩盤后，也真的有不少好股票便宜得難以置信。按他來(lái)看，現(xiàn)在美股A股，都沒(méi)什么能買的公司吧。
以下是一些摘錄，部分意譯，非原文。
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本書特別強(qiáng)調(diào)以下三個(gè)方面：區(qū)分投機(jī)與投資；制定有效可行的安全測(cè)試；了解高級(jí)證券投資者和普通股票持有人的自身權(quán)益和真正利益所在。
格雷厄姆承認(rèn)，他自己那套舊的、保守的方式，有些過(guò)于向后看了。它過(guò)于關(guān)注過(guò)去，缺乏對(duì)未來(lái)的審視，太注重穩(wěn)定的盈利能力，而缺乏對(duì)明天收益前景的預(yù)測(cè)。但是，企業(yè)組織的新技術(shù)、新方法、新形式也給一戰(zhàn)后的經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的新的風(fēng)險(xiǎn)。這一事實(shí)，即“典型業(yè)務(wù)持續(xù)增加的不穩(wěn)定性”，使以往的基于預(yù)測(cè)盈利增長(zhǎng)而強(qiáng)調(diào)穩(wěn)定盈利能力的分析方法出現(xiàn)了漏洞。雖然有這種考慮，但格雷厄姆沒(méi)有決定做出改變。新時(shí)代的辦法“將盈利趨勢(shì)看做是唯一的價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)……毫無(wú)疑問(wèn)會(huì)在遇到大的障礙時(shí)完蛋“
“我們不認(rèn)為投資者需要有透視眼，或是只能購(gòu)買承諾利潤(rùn)不斷擴(kuò)大的公司的股票。”
第一部分 調(diào)查及方法
導(dǎo)讀：基本的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)
在進(jìn)行投資的時(shí)候，一定要有健全的基礎(chǔ)，該基礎(chǔ)就是證券的內(nèi)在價(jià)值，任何情況下，精確都是不必要的，因?yàn)橥顿Y的目的是支付遠(yuǎn)低于內(nèi)在價(jià)值的價(jià)格，從而獲得安全邊際。
《證券分析》花在債券上的筆墨更多，這與此書寫作的年代息息相關(guān)，另一個(gè)受大蕭條影響的跡象是，本書很少提及通貨膨脹對(duì)債券持有人構(gòu)成的風(fēng)險(xiǎn)。
格雷厄姆和多德警告人們不要將推測(cè)的未來(lái)前景完全資本化（事例：科技公司的高估值，互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅）
他們劃定了投資和投機(jī)的邊界：投資是一種經(jīng)營(yíng)，它承諾資本的安全以及令人滿意的回報(bào)（是承諾而不是保證，比較高的確定性，但不是沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)）
那些妄想造假賬的公司，總是能偽造收益報(bào)表，至少會(huì)暫時(shí)得逞。但它們憑空造不出現(xiàn)金。因此，當(dāng)損益表和現(xiàn)金流量表相偏離時(shí)，這是一個(gè)信號(hào)，顯示出有些地方可能出現(xiàn)了問(wèn)題。（蟲：而中國(guó)的企業(yè)，連現(xiàn)金也偽造了噢，康美300億剛發(fā)生
第一章：證券分析的范圍、局限和內(nèi)在價(jià)值的概念
分析的內(nèi)涵，乃是指在認(rèn)真研究現(xiàn)有事實(shí)，并在已經(jīng)確立的原則和合理的邏輯之基礎(chǔ)上，試圖得出結(jié)論。
證券分析的三大功能：
描述功能：將與某一證券相關(guān)的重要事實(shí)分類列出，并用一種連貫一致且易于理解的方式表達(dá)出來(lái)。
選擇功能：判斷是否應(yīng)購(gòu)買、出售、持有某一證券。
評(píng)判功能
我們還必須認(rèn)識(shí)到，內(nèi)在價(jià)值是一種難以捉摸的概念。所謂內(nèi)在價(jià)值，即由資產(chǎn)、收益、股息和確定的前景等事實(shí)證明，與被市場(chǎng)操縱或無(wú)節(jié)制的欲望所左右的市場(chǎng)報(bào)價(jià)截然不同。但是，內(nèi)在價(jià)值不像市場(chǎng)價(jià)格那樣確定，甚至也不能確定。
最基本的一點(diǎn)是，進(jìn)行證券分析并試圖確定某一證券的內(nèi)在價(jià)值，它只試圖摸清購(gòu)買某種股票是否合適，抑或是該價(jià)值大大高于還是低于市場(chǎng)價(jià)格。對(duì)于這樣的目的而言，對(duì)內(nèi)在價(jià)值進(jìn)行不太確定的大致估算可能就夠了。
隨著局面的不確定性增加，該范圍就變大，例如某公司1922年不確定性范圍是20-40美元，1933年則是30-130美元。即使內(nèi)在價(jià)值極不明朗，我們?nèi)阅芨鶕?jù)其當(dāng)前價(jià)格是否遠(yuǎn)超出其最高或低估值而得出結(jié)論。
證券分析師主要面臨三大障礙：
數(shù)據(jù)不足或不準(zhǔn)確（合格的分析師應(yīng)識(shí)別會(huì)計(jì)造假，而比數(shù)字錯(cuò)誤更常見的是隱瞞。）
未來(lái)的不確定性
市場(chǎng)的非理性行為
價(jià)格向價(jià)值回歸遲緩的風(fēng)險(xiǎn)：高估或低估往往會(huì)持續(xù)很長(zhǎng)一段時(shí)間，在市場(chǎng)作用下，價(jià)值回歸之前，新的決定因素可能會(huì)出現(xiàn)。換句話說(shuō)，當(dāng)價(jià)格最終反映價(jià)值的時(shí)候，這個(gè)價(jià)值可能已經(jīng)發(fā)生了相當(dāng)大的變化。分析師必須竭力保護(hù)自己，避免這種風(fēng)險(xiǎn)：其中一個(gè)辦法最好是設(shè)法去處理不受突然的變化影響的情況；另一個(gè)辦法是關(guān)注那些非常受公眾歡迎的證券，由于關(guān)注度高，足以保證價(jià)格相當(dāng)迅速地反映其價(jià)值要素，而分析師則可以第一個(gè)認(rèn)識(shí)到這些因素（蟲：流動(dòng)性充足很重要）；第三個(gè)辦法是調(diào)整自己的工作，使之適應(yīng)金融市場(chǎng)的總體狀況，注重在業(yè)務(wù)和市場(chǎng)調(diào)節(jié)相對(duì)趨于平穩(wěn)時(shí)，發(fā)現(xiàn)被低估市值的證券。而當(dāng)市場(chǎng)壓力過(guò)大，不確定性增加時(shí)，則謹(jǐn)慎行事。
第二章 分析中的基本要求 量和質(zhì)的因素
四個(gè)主要因素：
證券：企業(yè)性質(zhì)和承諾條款
價(jià)格：付錯(cuò)了價(jià)格和買錯(cuò)了證券一樣危險(xiǎn)
時(shí)機(jī)：當(dāng)時(shí)的通脹水平，市場(chǎng)情況，前景預(yù)期
人：人的性格特點(diǎn)與風(fēng)險(xiǎn)偏好
外行買家買信譽(yù)高的東西，盡管那樣花錢通常會(huì)多一些。但是不得不說(shuō)，具備專業(yè)知識(shí)的人在購(gòu)買時(shí)不僅看重商品信譽(yù)，他們更具備甄別商品質(zhì)量的能力，有時(shí)為了適應(yīng)自己的用途或受價(jià)格吸引，他們會(huì)選擇在一定程度上降低對(duì)質(zhì)量的要求。
這樣的考慮并不否認(rèn)這樣一個(gè)原則，即非專業(yè)投資者出于保險(xiǎn)起見，應(yīng)當(dāng)只購(gòu)買最被看好的那些企業(yè)的股票，因?yàn)槠渌较蛲哂懈箫L(fēng)險(xiǎn)，但不一定最被看好的股票就是最安全的。
分析的手段和程度應(yīng)受到投資特點(diǎn)和目的的限制：對(duì)一些次要信息進(jìn)行過(guò)多過(guò)深的研究是不必要的；如果缺少關(guān)鍵信息，也要及時(shí)放棄。
數(shù)據(jù)的價(jià)值因企業(yè)類型之不同而異
定量與定性分析（定性：業(yè)務(wù)性質(zhì)與前景。太好或太差的形勢(shì)都不會(huì)持續(xù)太久，需求不斷增長(zhǎng)的產(chǎn)業(yè)往往由于供給的更快增長(zhǎng)而變得不良。人人都想選擇一個(gè)好行業(yè)，但其困難程度猶如選擇一個(gè)經(jīng)營(yíng)有方的管理層。最能說(shuō)明企業(yè)是否有良好管理能力的指標(biāo)，只能是一段時(shí)間內(nèi)的企業(yè)運(yùn)營(yíng)記錄。）
未來(lái)可能的變數(shù)也是分析師必須考慮的，但他的主要目的是對(duì)其加以防范，而非從中謀利。
內(nèi)在穩(wěn)定性是主要質(zhì)的因素：穩(wěn)定能抵御變化
總結(jié)：分析師要依靠數(shù)字、經(jīng)過(guò)檢驗(yàn)的測(cè)試及標(biāo)準(zhǔn)，單憑數(shù)據(jù)本身是不夠的；從相反的角度進(jìn)行量的考慮，有可能將其完全推翻。若是其未來(lái)發(fā)展前景不明朗，或是人們對(duì)其管理層不信任，均可能推翻上述數(shù)據(jù)。
第三章 信息來(lái)源
蟲：列舉了需要關(guān)注的上市公司各類公開信息，與現(xiàn)在有所不同，不進(jìn)行記錄
第四章 投資與投機(jī)的區(qū)分
安全的標(biāo)準(zhǔn)：只有當(dāng)建立在比購(gòu)買者心理猜測(cè)更切實(shí)可行的基礎(chǔ)上，安全的概念才真正切實(shí)可用。
投資的定義：投資行為通過(guò)透徹的分析，保障本金安全并獲得令人滿意的回報(bào)率。凡不符合上述要求的操作即屬投機(jī)行為。
其中，”透徹的分析“指的是根據(jù)既有的安全和價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)來(lái)分析研究事實(shí)。投資中追求的”安全性“都不是絕對(duì)和完全意義上的，安全意味著在所有正常合理?xiàng)l件下能夠有所保障，避免損失。”令人滿意“則是個(gè)主觀性很強(qiáng)的詞。
在我們看來(lái)，大多數(shù)情況下，一些大公司的普通股都應(yīng)視為是投機(jī)的，這是因?yàn)樗鼈兊膬r(jià)格太高，本金安全得不到任何實(shí)際意義上的保障。（蟲：書里好多道理都蠻適用的，但看到這句，才知道格雷厄姆所說(shuō)的安全，合理的價(jià)格，與我們想的不同，就像是大家對(duì)財(cái)務(wù)自由的要求不同一樣。經(jīng)歷過(guò)大蕭條的人，的確很保守呀。）
投資不能建立在強(qiáng)調(diào)未來(lái)會(huì)有改善的期望上。
這些不同投資類型間并不相互排斥，除非特別說(shuō)明，本書使用投資一詞時(shí)，指的是分析師的投資。
第二部分 固定價(jià)值投資
證券的選擇是一種逆向思維的藝術(shù)，是一個(gè)排除和否定的過(guò)程，而不是查找和接受的過(guò)程。最好的做法是從最低安全標(biāo)準(zhǔn)出發(fā)，達(dá)到這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，才值得考慮。
許多情況下，我們面臨的是企業(yè)盈利能力的突然消失，和企業(yè)是否能夠生存的這樣令人不安的問(wèn)題。
第六章 固定價(jià)值投資的選擇
普通債券是一種回報(bào)有限的投資，作為補(bǔ)償，他們擁有優(yōu)先要求權(quán)和明確的償債承諾，而優(yōu)先股持有者卻只有優(yōu)先要求權(quán)，得不到承諾。但優(yōu)先權(quán)與承諾不是獲得收益的保障。企業(yè)履行承諾的能力才是保障的來(lái)源，我們應(yīng)看重企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況、業(yè)績(jī)和未來(lái)前景。因此，選擇優(yōu)質(zhì)債券要立足于具體而可靠的安全性保障因素，以彌補(bǔ)持有人在參與利潤(rùn)方面所做出的犧牲。
選擇固定債券的四項(xiàng)原則：
1.安全性不能以留置權(quán)或其它合同權(quán)利來(lái)衡量，而要以發(fā)行人履行義務(wù)的能力來(lái)衡量
一種是將債券視為一種對(duì)資產(chǎn)的要求權(quán)；另一種是將債券視為一種對(duì)企業(yè)的要求權(quán)。前者有抵押權(quán)利來(lái)使其獨(dú)立于企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，但事實(shí)上很少行得通，因?yàn)榻?jīng)營(yíng)失敗時(shí)，企業(yè)資產(chǎn)會(huì)萎縮，破產(chǎn)清算也有時(shí)間延誤。
所以，缺少留置權(quán)不會(huì)有重大影響；購(gòu)買健全公司的最高收益證券，除非次級(jí)債券的回報(bào)很高，否則應(yīng)首選高級(jí)留置權(quán)債券。
2.對(duì)于這種能力的考察，要看蕭條時(shí)期，而不是繁榮時(shí)期
投資者要判斷的并不是哪些行業(yè)是否會(huì)受到經(jīng)濟(jì)蕭條的影響，而是在經(jīng)濟(jì)蕭條期，哪些行業(yè)的波動(dòng)小一些，哪些行業(yè)的波動(dòng)大一些。企業(yè)越穩(wěn)定，就越適合債券融資，其債券利息支付在正常收益中所占的比例就越大。
3.超高票息率無(wú)法彌補(bǔ)安全性低的弱點(diǎn)
投資者不是保險(xiǎn)公司，不能為了每年的溢價(jià)而冒著損失本金的風(fēng)險(xiǎn)購(gòu)買超高利息證券。收益和風(fēng)險(xiǎn)是無(wú)從比較的。
4.遵循排除性規(guī)則，并以銀行儲(chǔ)蓄率來(lái)測(cè)試
第八章 債券投資的具體標(biāo)準(zhǔn)
反對(duì)對(duì)長(zhǎng)期和短期債券進(jìn)行區(qū)分，以避免導(dǎo)致在選擇后一類債券時(shí)放松任何安全標(biāo)準(zhǔn)。
股息記錄并不是財(cái)務(wù)實(shí)力的決定性證據(jù)，不僅無(wú)法給債券持有人帶來(lái)任何的直接利益，甚至?xí)捎跍p少公司的資源而可能損害公司的利益。但當(dāng)公司的收益看上去不錯(cuò)卻未支付股息時(shí)，潛在的債券購(gòu)買者就要多加注意，看看董事會(huì)為何會(huì)采取這樣的政策。
我們可以有些武斷地假設(shè)建立一種理論，即鐵路和公用事業(yè)股應(yīng)獲得其債券利息約1.5倍的收益，而工業(yè)股應(yīng)賺取2倍的收益。
第14章 優(yōu)先股理論
高等級(jí)優(yōu)先股所具備的資格：必須達(dá)到安全債券所具備的所有最低標(biāo)準(zhǔn)；必須超過(guò)最低標(biāo)準(zhǔn)，擴(kuò)大股票所具備的安全邊際，從而抵消優(yōu)先股任意支付股息的特征所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，即這種安全邊際能保證公司管理層總是可以理所當(dāng)然地按預(yù)期支付股息；第三，對(duì)于所投資企業(yè)的內(nèi)在穩(wěn)定性的要求高于債券對(duì)企業(yè)的要求，因?yàn)槿菀自诟呃麧?rùn)與偶爾虧損之間搖擺的公司，在虧損時(shí)可能會(huì)暫緩發(fā)放股息，即使其平均收益可能遠(yuǎn)超過(guò)每年股息所必須的收益值。
質(zhì)地優(yōu)良的優(yōu)先股不僅是特例，而且從某種意義上來(lái)說(shuō)可以稱之為異?；蚴清e(cuò)誤，因?yàn)檫@些優(yōu)先股實(shí)際上應(yīng)該以債券形式發(fā)行。優(yōu)先股無(wú)法使發(fā)行者與持有者享有共同利益，只要發(fā)行者使用其任意決定權(quán)暫緩發(fā)放股息而獲取實(shí)際利益，那么持有者就無(wú)法實(shí)現(xiàn)其固定價(jià)值價(jià)值。反之，如果優(yōu)先股質(zhì)地十分優(yōu)良，那么發(fā)行者就無(wú)法從中獲益。
第三部分 具有投機(jī)性特征的高級(jí)證券
當(dāng)一個(gè)優(yōu)秀的企業(yè)遇到一個(gè)當(dāng)時(shí)十分巨大，但可以解決的問(wèn)題時(shí)，就出現(xiàn)一次絕佳的投資機(jī)會(huì)。
附權(quán)高級(jí)證券（可轉(zhuǎn)債）投資原則：以接近或高于面值的價(jià)格銷售附權(quán)高級(jí)證券，必須要么符合純粹固定價(jià)值投資的要求，要么符合純粹普通股投機(jī)的要求，必須明顯具備兩者之一才可以購(gòu)買。
對(duì)本金的安全性感興趣的投資者不應(yīng)該降低要求，以換取轉(zhuǎn)換特權(quán)；投機(jī)者也不應(yīng)該被債券合同所提供的安全的假象所吸引而投資一個(gè)預(yù)計(jì)獲利不高的企業(yè)。
一般情況下，投資者不應(yīng)轉(zhuǎn)換可轉(zhuǎn)債，而應(yīng)將其持有或出售。
第四部分 普通股投資理論股息因素
通過(guò)審查企業(yè)資產(chǎn)及其盈利（或現(xiàn)金流）能力，作者認(rèn)為，未來(lái)回報(bào)的價(jià)值可以相當(dāng)準(zhǔn)確地計(jì)算出來(lái)，這個(gè)值可以幫助投資者決定是否購(gòu)買某一股票。
第27章 普通股投資理論
證券分析的安全保護(hù)功能之一就是，發(fā)現(xiàn)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表中公布的固定資產(chǎn)的價(jià)值是否公平地代表了該資產(chǎn)的實(shí)際成本或合理價(jià)值。
第28章 普通股投資的新原則
舊方法以穩(wěn)定的平均收益能力為中心，似乎已經(jīng)由于典型企業(yè)與日俱增的不穩(wěn)定性而宣告失敗。至于將收益趨勢(shì)作為唯一價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)的新時(shí)代觀點(diǎn)，不經(jīng)深思熟慮，盲目采用這種觀點(diǎn)作為購(gòu)買普通股的基礎(chǔ)，都必然導(dǎo)致徹底失敗。
國(guó)家投資公司1938年年報(bào)：盈利循環(huán)上升且上升周期只被周期性商業(yè)蕭條打斷的公司，可以提供普通股領(lǐng)域最有效的投資手段，從股息回報(bào)和長(zhǎng)期資本增值方面看都是如此。
什么是成長(zhǎng)性公司？作者舉例為1929和1936-1937年間才得到發(fā)展，少數(shù)企業(yè)脫穎而出。
投資者能否識(shí)別這些成長(zhǎng)性公司？“已實(shí)現(xiàn)了長(zhǎng)時(shí)間收益增加”這一事實(shí)可能意味著該公司已接近自己的“飽和點(diǎn)”。而擴(kuò)張記錄較短的新公司，會(huì)承擔(dān)被臨時(shí)繁榮欺騙的風(fēng)險(xiǎn)。所以還需要進(jìn)行相當(dāng)多的特別調(diào)查和商業(yè)判斷來(lái)補(bǔ)充。
價(jià)格是否低估了潛在的增長(zhǎng)？需要具備兩個(gè)因素：第一，影響未來(lái)的要素已經(jīng)做過(guò)非常仔細(xì)的研究，同時(shí)持有適當(dāng)?shù)膽岩蓱B(tài)度，而不是通過(guò)一些簡(jiǎn)單的歸納就迅速接受；第二，支付的價(jià)格不能與一名謹(jǐn)慎的商人為他所遇到的向一個(gè)他可以行使控制權(quán)的私人企業(yè)投資這樣類似的機(jī)會(huì)所愿意付出的金額相差太大。
而只支付利潤(rùn)一小部分作為股息，不一定對(duì)股東是有利的，甚至企業(yè)盈利能力都不總是隨著累積盈余的增加而按比例增強(qiáng)。
原則：股東有權(quán)獲得來(lái)自其資本的收益，除非他們決定將其再投資于企業(yè)發(fā)展。那些必須保留用以維護(hù)公司地位的“盈利”根本就不是真正的收益。
2.收益賬戶因素（盈利能力）
3.資產(chǎn)負(fù)債表因素（資產(chǎn)價(jià)值）
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