藍(lán)鯨教育 遲磊
8月10日晚間，“紫光系”三家A股上市公司紫光學(xué)大、紫光國微和紫光股份皆發(fā)布重大公告。內(nèi)容均顯示“因紫光集團控股股東清華控股正在籌劃轉(zhuǎn)讓其持有的紫光集團的部分股權(quán)，可能導(dǎo)致上市公司實控人變更。目前該事項尚處于籌劃階段，存在重大不確定性”。
短短四個月間，清控集團旗下五家上市公司先后出現(xiàn)股權(quán)重組、實控人變更等重大變化，其中更有清控集團的高層替換：
4月8日，“紫光系”旗下紫光股份和紫光國微均發(fā)布公告稱，公司董事長趙偉國請辭公司董事、董事長職務(wù)；4月16日，“啟迪系”旗下兩家A股上市公司啟迪古漢、啟迪桑德皆披露公告稱，控股股東啟迪科技服務(wù)有限公司擬籌劃股權(quán)重組事項；7月31日，清華控股公告稱趙偉國、王濟武（啟迪控股股份有限公司董事長）皆不再擔(dān)任清華控股董事；聶風(fēng)華任清華控股有限公司董事、總裁。
作為中國第一大高校經(jīng)濟體，清華控股在這一輪校企改革中將何去何從？
資本運作實力更強是否
有違清華校企成立初衷
8月14日，證券日報一則名為《紫光系4家上市公司實控人或變更 “并購狂人”趙偉國被削權(quán)》的文章指出一則重要信息：清華大學(xué)一位內(nèi)部人士表示，“巡視組對清華校企的體制某些方面可能不滿意”。
結(jié)合清控旗下四家非教育類A股上市公司近三年業(yè)績變化；及清華控股最近五年具體經(jīng)營數(shù)據(jù)，我們或可從資本層面，探尋清控集團一系列內(nèi)部調(diào)整的部分原因。據(jù)Wind顯示，上述四家清控旗下上市公司（紫光學(xué)大除外）2015-2017年部分財務(wù)經(jīng)營數(shù)據(jù)見下圖。
四家公司中，啟迪古漢和紫光國微2016、2017兩年均出現(xiàn)歸母凈利潤明顯下滑；尤以啟迪古漢為甚、下滑過半。紫光股份雖在營收/歸母凈利潤增幅上無明顯問題，但三年中歸母凈利潤占營收比最高的一年也僅為4%——對于一家主營業(yè)務(wù)為計算機、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)的公司而言，這種盈利轉(zhuǎn)化能力相當(dāng)一般。四家中可能只有啟迪桑德的業(yè)績數(shù)據(jù)，可稱之為“經(jīng)營尚好”。
藍(lán)鯨教育自上海清算網(wǎng)整理清控集團2013-2017年部分財務(wù)數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)一個更值得深究的現(xiàn)象。如下圖中紅色部分所示，清控集團2013-2017年間，主營業(yè)務(wù)營收同比增長十分可觀——最低也超16%，高時甚至近36%；對一個總資產(chǎn)超4300億、年營收為千億級別的公司而言殊為不易。
但我們發(fā)現(xiàn)清控集團投資收益的增長比率，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過營收增長比率。五年間清控集團投資收益同比增長最高時，從比率看是同一年營收同比增長4倍以上；投資收益從相當(dāng)于約80%的凈利潤，一路走高至近1.5倍的凈利潤。
根據(jù)合并利潤表的計算方式來看，若扣除投資收益，五年間清控集團恐有多數(shù)年份處于虧損狀態(tài)；2017年，清控集團的投資收益已近營收的十分之一。以上種種，一定程度上反映出清控集團通過投資掙錢的能力，要明顯超過主營業(yè)務(wù)的經(jīng)營能力。
在清華控股有限公司2017年年度報告中，甚至著重提出了列報的投資性房地產(chǎn)約101億，“涉及管理層運用重大會計估計和判斷，且影響金額較大”，清控集團在投資房地產(chǎn)上投入的精力可見一斑。
綜上所述，我們雖不敢斷言與清控集團最初定位的“全國高校第一家科技企業(yè)”背道而馳，但的確可能在近四十年發(fā)展中，清控集團在一條與創(chuàng)立初衷有偏差的道路上漸行漸遠(yuǎn)。
清控或的確樂于將紫光學(xué)大脫手
5月11日，中央全面深化改革委員會第二次會議審議通過的《高等學(xué)校所屬企業(yè)體制改革的指導(dǎo)意見》指出，高校所屬企業(yè)要進行全面清理和規(guī)范，理清產(chǎn)權(quán)和責(zé)任關(guān)系，分類實施改革工作。
這一次“清控系”上市公司出現(xiàn)一系列重大變動，有一家上市公司我們未進行討論。該公司是五家中唯一一家，主營純粹就是教育業(yè)務(wù)的紫光學(xué)大。該公司此輪出現(xiàn)在名單中，雖意料之外但在情理之中。因相比于另外四家而言，紫光學(xué)大可能是一個典型的“爛攤子”。
4月18日，藍(lán)鯨教育曾推送一篇名為《復(fù)盤學(xué)大教育回歸始末，未來路在何方》的文章。自學(xué)大教育CEO金鑫口中，還原其回歸A股前后的利益糾葛。
金鑫對藍(lán)鯨教育指出，“2015年學(xué)大教育謀劃回歸A股，希望能與紫光集團發(fā)揮協(xié)同效益。2016年初，銀潤投資向大股東（實際為清控集團）借款23.5億完成私有化，回歸第一步順利完成”。
但后續(xù)定向增發(fā)失敗，使紫光學(xué)大必須自己背起23.5億的高昂債務(wù)，加上每年8000萬左右的利息。在談及學(xué)大教育兩度被出售的看法時，金鑫表示“2017年*ST紫學(xué)兩次資產(chǎn)重組雖然都以失敗告終，但天山鋁業(yè)的出現(xiàn)，或能夠打破這一僵局”。
對此次出售案有一定了解的知情人士對藍(lán)鯨教育表示，“天山鋁業(yè)入局，對雙方而言都是一個好消息。因定增失敗后，清控一直有置出學(xué)大、回籠資金的訴求”。且據(jù)此人了解，學(xué)大本身“也已難以忍受每年大部分利潤皆用于填利息的窟窿，更不要說距離還清巨額債務(wù)遙遙無期”。
引入其他股東或
更利于科技成果轉(zhuǎn)化
清控集團出手拿下學(xué)大教育，如今看來的確是一筆出力不討好的投資。若置出學(xué)大教育，雖等同于推翻了當(dāng)年決策，但未嘗不是一個“懸崖勒馬”的選擇。
近期藍(lán)鯨教育與“啟迪系”內(nèi)部，一位負(fù)責(zé)業(yè)務(wù)執(zhí)行的中層管理人員溝通，嘗試從不同角度理解此次清控對旗下五家上市公司的結(jié)構(gòu)調(diào)整。
其人對藍(lán)鯨教育指出，“據(jù)我所知在規(guī)劃中，最終清控持有的紫光系三家公司，可能會將兩家控股比例較高的，下調(diào)至百分之二十幾”。另外，其表示“春節(jié)前后我聽到的消息是會有三家大型國有企業(yè)參與股權(quán)調(diào)整，如今進展到哪一步我也沒有再打聽”。
在他看來，“集團內(nèi)部四個月內(nèi)接連出現(xiàn)調(diào)整是正常進展，因為此次調(diào)整從春節(jié)時已有初步規(guī)劃。大半年過去，該有一個明確的方向了”。據(jù)其日常觀察發(fā)現(xiàn)，大半年后的今天“啟迪業(yè)務(wù)正常開展和運作，從執(zhí)行層面看沒有任何人心浮動的跡象”。
該執(zhí)行中層認(rèn)為，清華大學(xué)背靠高校的科技資源；校企在技術(shù)上有優(yōu)勢，但其他方面可能有短板。“引入其他股東后強強聯(lián)合，更利于科技成果轉(zhuǎn)化，對公司整體發(fā)展肯定是有益的”。從頂層設(shè)計看，肯定是向好的愿景，“但實際執(zhí)行和市場是否認(rèn)可尚無法確定”。至少從校企改革的角度出發(fā)，“清華校企在全國范圍也是領(lǐng)頭羊，此次旗下上市公司股權(quán)架構(gòu)調(diào)整，必然會產(chǎn)生示范效應(yīng)，對國內(nèi)高校圈都將產(chǎn)生一定影響”。
聯(lián)系客服
