(2013-11-14 18:49:43)
具備強(qiáng)大的品牌和議價能力的公司，能憑借營運(yùn)資本，創(chuàng)造寶貴的免息資金，既支撐企業(yè)發(fā)展，又避免財務(wù)風(fēng)險。
本刊特約作者 傅航／文
經(jīng)常有許多企業(yè)表現(xiàn)出缺錢，不得不向銀行借錢，從而付出高昂的利息成本。但是，某類型的公司卻因?yàn)槠鋵?yīng)商和消費(fèi)者的強(qiáng)大議價能力，而為自身創(chuàng)造了寶貴的免息資金，進(jìn)而為企業(yè)發(fā)展提供源源不斷的動力，又避免因?yàn)楦甙嘿Y金成本造成的財務(wù)風(fēng)險。
這類型的公司其實(shí)是擁有良好的營運(yùn)資本。所謂營運(yùn)資本需求量即指用流動資產(chǎn)中的應(yīng)收賬款、存貨和預(yù)付費(fèi)用之和減去流動負(fù)債中的應(yīng)付賬款、預(yù)收賬款等應(yīng)計費(fèi)用。
營運(yùn)資本創(chuàng)造免息資金
先看青島啤酒（600600.SH），其最新公布的三季報顯示，營業(yè)收入增長11%，歸屬母公司扣除非經(jīng)常性損益凈利潤增長13.59%，加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率增長1.87%。支撐青島啤酒三季報業(yè)績增長除了本身產(chǎn)品強(qiáng)大的盈利能力以外，還有其本身的營運(yùn)資本創(chuàng)造了免息現(xiàn)金流，為企業(yè)成長提供了寶貴的資金。
以三季報為例，截至9月30日，其營運(yùn)資本需求量為負(fù)81.42億元，按上述定義，即青島啤酒其日常經(jīng)營中利用應(yīng)收和應(yīng)付之差即為企業(yè)提供了80多億元免息資金。
該指標(biāo)可以與年初對比，其營運(yùn)資本需求量為負(fù)41.8億元，因此青島啤酒營運(yùn)資本需求量9月30日與1月1日對比，營運(yùn)資本需求量又為其增加39.6億元資金。與2012年三季報時的營運(yùn)資本需求量（負(fù)59.56億元）相比，又為其多提供近22億元免息資金。
由于青島啤酒營運(yùn)資本需求量為其創(chuàng)造免息資金，因此公司并不需要大量的銀行借款，從其三季報現(xiàn)金流量表也可以看到，1-9月籌資方面借款僅2300多萬元，同比大幅減少60%，而償還債務(wù)2億元，同比增加162%。另外，從其利潤表也可以看出，財務(wù)費(fèi)用一項(xiàng)為負(fù)1.79億元，而大量的現(xiàn)金還為其增加銀行存款利息。2013年三季報，青島啤酒貨幣資金為107億元，比期初增加50%。
再看格力電器（000651.SZ），其最新公布的三季報顯示，營業(yè)收入增長14.65%，歸屬母公司扣除非經(jīng)常性損益凈利潤增長23%，加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率增長2.46%。支撐格力電器三季報業(yè)績增長的原因與青島啤酒一樣，除了本身產(chǎn)品強(qiáng)大的盈利能力以外，還有其本身營運(yùn)資本創(chuàng)造了免息現(xiàn)金流。
截至9月30日，其營運(yùn)資本需求量為負(fù)667億元，該指標(biāo)可以與年初對比，年初其營運(yùn)資本需求量為負(fù)434億元，因此格力電器營運(yùn)資本需求量9月30日與1月1日對比，營運(yùn)資本需求量又為其增加233億元資金。與2012年三季報相比，其營運(yùn)資本需求量為負(fù)486億元，又為其多提供近181億元免息資金。
從其現(xiàn)金流量表也可以看出，三季報顯示，1-9月與2012年同期相比，銀行借款與還款凈增加額僅在1億元左右，而截至9月30日，貨幣資金高達(dá)442億元，比年初增加153億元，可見基本上均為營業(yè)資本帶來的免息資金，而其利潤表里顯示財務(wù)費(fèi)用為負(fù)1.3億元。
最后來看青島海爾（600690.SH），三季報顯示，營業(yè)收入增長9.78%，歸屬母公司扣除非經(jīng)常性損益凈利潤增長15.47%，加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率減少1.37%。截至9月30日，其營運(yùn)資本需求量為負(fù)123億元，而年初其營運(yùn)資本需求量為負(fù)98億元，因此青島海爾營運(yùn)資本需求量9月30日與1月1日對比，營運(yùn)資本需求量為其增加25億元資金。與2012年三季報相比，其營運(yùn)資本需求量為負(fù)125億元，意味著同比減少提供了3億元免息資金。
籌資方面，從其現(xiàn)金流量表可以看出，與2012年同期相比，借款與還款凈增加額僅為8000多萬元。而貨幣資金三季報高達(dá)196億元，相比年初增加33億元，這與其強(qiáng)大的營業(yè)資本運(yùn)營提供免息資金有極大的關(guān)系。同樣在利潤表里財務(wù)費(fèi)用也與上述兩家公司情況一樣，為負(fù)964萬元。
高份額的產(chǎn)品市場占有率
青島啤酒、格力電器和青島海爾都是A股優(yōu)秀上市公司，從其上市以來市值增加也可以看出對其卓越營運(yùn)能力的評價。青島啤酒1993年上市以來至今市值增長4倍多，格力電器1996年登陸深交所至今市值增長近130倍，青島海爾1993年末在上交所上市至今市值增長18倍多。以上三家公司相比，格力電器市值增長最大，而其在營運(yùn)資金需求方面免息提供的資金量也最大，2013年三季報就高達(dá)667億元，相比青島啤酒多提供586億元免息資金，相比青島海爾也多提供544億元免息資金。
以上三家公司之所以能夠在營運(yùn)資金需求方面帶來免息資金，與其產(chǎn)品在市場上強(qiáng)大品牌效應(yīng)有關(guān)。青島啤酒其啤酒銷量市場份額高達(dá)近20%，青島海爾在冰箱、洗衣機(jī)方面也在行業(yè)處于絕對領(lǐng)先地位，格力電器在家用空調(diào)市場已經(jīng)取得霸主地位。由于較高的市場占有率，因此其產(chǎn)品不論對消費(fèi)者還是供應(yīng)商而言，都具有較高的議價能力。
具體從營運(yùn)資金來看，其一般在支付供應(yīng)商貨款之前就能收到下游的現(xiàn)金。以三家公司2013年三季報為例，青島啤酒應(yīng)收賬款1.5億元、預(yù)付賬款為7400萬元，兩者之和也僅為2.3億元，而其預(yù)收賬款則高達(dá)6億多元，同時應(yīng)付賬款則為34億元。預(yù)收款和應(yīng)付款之和高達(dá)40億元，與應(yīng)收款和預(yù)付款之和2.3億元之差就帶來近38億元營運(yùn)資金。
格力電器應(yīng)收款與預(yù)付款之和為40億元，而預(yù)收款與應(yīng)付款之和卻為457億元，兩者之差為417億元。青島海爾應(yīng)收款與預(yù)付款之和為74億元，預(yù)收款與應(yīng)付款之和為177億元，兩者之差為103億元。
在評價公司經(jīng)營管理方面，美國財富雜志以單位銷售收入所需要的營業(yè)資本最少的指標(biāo)來衡量公司卓越性。仍以三季報為例，青島啤酒為負(fù)0.37，格力電器為負(fù)0.76，青島海爾為負(fù)0.2?？梢姼窳﹄娖髟撝笜?biāo)表現(xiàn)最為突出，每一元銷售收入就帶來0.76元的營運(yùn)資金。
由于營運(yùn)資金帶來可觀的資金，因此三家公司并不需要太多的有息借款。以有息債務(wù)凈額（有息債務(wù)減去貨幣資金）除以投入資本（所有者權(quán)益與有息債務(wù)凈額之和）指標(biāo)來考量，三季報青島啤酒為負(fù)0.64，格力電器負(fù)0.87，青島海爾負(fù)0.35，可見格力電器該指標(biāo)最低。如果不考慮貨幣資金，則青島啤酒為0.14、格力電器為0.498、青島海爾為0.69，如此青島啤酒該指標(biāo)最低。
有效避免財務(wù)成本困境
這三家公司利用營運(yùn)資金帶來免息資金，才為企業(yè)節(jié)約了利息成本，因此也減少了有息負(fù)債的比例。因?yàn)槠髽I(yè)在發(fā)展經(jīng)營中既面臨業(yè)務(wù)風(fēng)險，也面臨財務(wù)風(fēng)險，如果有息負(fù)債過高，則一旦企業(yè)面臨行業(yè)衰退期，則立即須承擔(dān)兩種風(fēng)險，而過高的財務(wù)風(fēng)險，甚至導(dǎo)致企業(yè)面臨破產(chǎn)的困境。
在A股上市公司里，房地產(chǎn)領(lǐng)域有息負(fù)債處于較高水平。筆者以營運(yùn)資金需求來看萬保金招四家地產(chǎn)公司與上述三家企業(yè)的對比。以下數(shù)據(jù)均采用2013年三季報。
萬科（000002.SZ）營運(yùn)資金需求量為1268億元，保利地產(chǎn)（600048.SH）為1144億元，金地集團(tuán)（600383.SH）為446億元，招商地產(chǎn)（000024.SZ）為321億元?？梢娙f保金招日常營運(yùn)資金需求量非常大。正是如此，萬保金招不得不向銀行舉債。以有息債務(wù)凈額與投入資本之比來衡量，萬科28.5%、保利地產(chǎn)50.6%、金地集團(tuán)36.5%、招商地產(chǎn)16.6%。當(dāng)然如果行業(yè)處于成長期，債務(wù)將加速企業(yè)發(fā)展。
并非營運(yùn)資金需求量為負(fù)值都是創(chuàng)造價值的優(yōu)秀企業(yè)，筆者以人人樂（002336.SZ）和新華百貨（600785.SH）為例，從2012年年報數(shù)據(jù)來看，人人樂營運(yùn)資金需求量為負(fù)6.24億元，新華百貨為負(fù)5億元，兩家公司其營運(yùn)資金都提供了免息資金，但是其經(jīng)營業(yè)績并不樂觀。2012年，人人樂營業(yè)收入同比增長6.79%，歸屬母公司扣除非經(jīng)常性損益凈利潤同比減少156%，同時凈資產(chǎn)收益率也呈現(xiàn)下降態(tài)勢。2012年新華百貨營業(yè)收入增長13.39%，歸屬母公司扣除非經(jīng)常性損益凈利潤同比減少1.17%，加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率也下降了3個多點(diǎn)。
雖然新華百貨和人人樂其營運(yùn)資金需求量都為企業(yè)帶來寶貴的免息資金，但是并非就一定因?yàn)榇嗽蚓蜑槠髽I(yè)帶來利潤增長。具體決定企業(yè)價值成長的因素諸多，比如行業(yè)周期、管理經(jīng)驗(yàn)等復(fù)雜因素。
假如企業(yè)正好處于行業(yè)周期低谷，那么營運(yùn)資金需求量為負(fù)的企業(yè)僅僅面臨業(yè)務(wù)風(fēng)險，財務(wù)風(fēng)險很小。
比如人人樂盡管企業(yè)業(yè)績呈現(xiàn)下降態(tài)勢，但是其財務(wù)風(fēng)險極小，以2012年年報為例，其有息借款為零，而新華百貨有息借款僅為銀行長期借款2億元。而且兩家公司經(jīng)營現(xiàn)金流凈額都保持正值，人人樂盡管2012年利潤呈現(xiàn)虧損，但其經(jīng)營現(xiàn)金流凈額5.24億元，而且保有貨幣資金高達(dá)20多億元，新華百貨經(jīng)營現(xiàn)金流凈額為3.7億元，貨幣資金也高達(dá)8.3億元，這為企業(yè)今后發(fā)展提供了難得的資金，也為日后利潤增長提供了機(jī)會。
